期货产品投资策略报告(按格式自行撰写)

2012上半年期货产品投资策略报告期货市场是现货市场的先行者，其具有价格发现功能，所以期货市场的价格对现货市场价格具有指导性。

然而，现实世界中，影响期货价格的因素往往也会直接影响到现货市场的价格。

或者说，在期货市场价格做出反应之后现货市场价格也会随之而调整。

鉴于期货价格与现货价格高度的紧密性，下文分析将着重讨论期货市场。

由于现存的期货种类品种较多，本文不能一一讨论，以下只讨论2012年上半年沪深300股指期货（IF）的投资策略。

一、行情回顾3月，房地产调控政策持续从紧，国内经济持续回落引发了3月股指期货的连续大幅下跌，而进入4月份，随着宏观偏松调控政策的陆续推出、国内金融改革政策、养老金入市等因素的刺激，市场预期国内经济将探底回升，而这也引发4月份股指期货的连续走强。

整体来看，3月份以来，股指期货走出了局部V型反转的走势。

图1 沪深300股指期货指数（2010.11.1—2012.4.27）数据来源：中国金融期货交易所。

图2 沪深300指数子行业4月份表现数据来源：wind数据库。

二、宏观环境分析（一）外围环境分析美国经济仍温和复苏，但较前期势头减弱。

美国联邦储备委员会在4月25日发布声明称将维持现有的高度宽松货币政策，将联邦基金利率维持在0.25%区间至少到2014年下半年，美国经济继续温和增长，近几个月来就业市场得以改善，失业率下降但仍维持高位，家庭消费和企业固定资产投资继续增长。

不过，近期公布的首次申请失业金人数持续不理想，显示美国劳动力市场恢复进程仍较缓慢；另外，近期公布的美国成屋销售和信访开工数据也不甚理想。

总体上房地产市场尽管出现了一些改善信号，但依然低速。

25日美联储议息会后声明认为，未来几个季度美国经济将逐步好转，失业率预计将逐渐将至合理水平。

图3主要发达经济体PMT数据来源：wind数据库。

欧债危机阴霾挥之不去，西班牙债务问题成为新焦点。

4月23日，西班牙央行公布报告现实，一季度西班牙的经济再度萎缩，其10年期的国债收益率再度升至6%以上，至今仍在6%左右的高位徘徊。

今年第一季度西班牙GDP萎缩0.4%，这意味着西班牙经济在联系两个季度的负增长后正式陷入衰退，市场对西班牙解决财政问题能力的担忧持续升温，同日，欧盟统计局公布数据显示，2011年，欧元区十七国债务和GDP之比有2010年的85.3上升到87.2（欧元区成立以来的最高值），欧债危机问题的解决看起来仍然漫长。

持续的欧债危机拖累欧洲经济深陷泥潭。

23日出炉的4月份欧元区PMI从3月份的47.7降至46.0，为5个月来的地点，进一步表明欧元区已再陷衰退，制造业活动下滑至2009年以来的最低水平，不仅下滑趋势在高负债的欧洲边缘国家突出，连实力强大的德国制造业产量也在大幅下滑，德国4月份PMI从3月份的48.4降至46.3。

图4 欧洲债务到期情况资料来源：中信建投期货数据库。

欧元区失业率严峻。

此外最近呢几个月来，欧元区和欧盟的失业率持续上升，现实欧债危机及金融市场动荡已延伸至实体经济，就业形势出现恶化迹象，据欧盟统计局估计，截止今年2月，欧盟27国失业人口综述已超过2400万。

其中，欧元区失业人口超过1713玩，与1月份相比增加16.2万人。

西班牙失业率是全欧洲最高的，目前高达23%，其中年轻人的失业率更高达50%；意大利失业率也达9.3%，为2001年以来最高。

英国国家统计局25日宣布，根据初步统计，英国今年第一季度GDP萎缩0.2%。

其中英国制造业产值下降0.4%，建筑业产值大幅下降3%；去年第四季度萎缩0.3%，英国已进入“技术性衰退”主要新兴经济体降息。

印度央行4月17日于三年来首次降息，将利率意外大幅下调50个基点，将利率从8.5%调降至8%。

4月18日巴西宣布再次降息。

此次巴西央行将肌醇利率从9.75%下调75个基点至9%，降幅大于市场预期，以上显示包括印度、巴西等发展中国家的经济正在承受巨大下行压力。

（二）国内环境分析2012年政府将国内经济增长的目标定位7.5%，这以为着在劝酒经济不振的当前，国内经济内在增长动力的回落。

2012年第1季度国内GDP同比增长8.1%，延续2011年以来经济增速回落的态势。

图5 一季度增速环比资料来源：wind数据库。

另外3月CPI同比上涨3.6%，涨幅比2月份提高0.4个百分点；环比上涨0.2%。

3月份CPI涨幅略超出市场预期，当前食品价格变化仍是影响CPI变动的主要因素。

3月份食品价格同比上涨7.5%，比2月提高1.3百分点。

3月工业生产者出厂价格同比下降0.3%，实体企业利润下滑压力较大，受经济增速放缓、内生需求不足、翘尾因素减弱等因素，通胀仍将处于下划趋势当中。

图6 2009—2012年CPI情况资料来源：wind数据库。

图7 2008—2012年工业增加值和PPI情况资料来源：wind数据库根据国家统计局13日公布的数据显示，一季度GDP为10.7995万亿元，同比增长8.1%。

分产业看，第一产业增加值6922亿元，同比增长3.8%；第二站也增加值51451亿元，增长9.1%；第三产业增加值49622亿元，增长7.5%。

一季度国内生产总值环比增长1.8%。

一季度经济回落超预期。

当前经济增长仍处于下滑通道，一季度中小企业生产经营困难加大，此外，房地产调控也使得房地产投资和相关制造业投资下滑。

数据显示，一季度工业生产、消费、投资、出口赠书均显著低于去年同期（分别低2.8、1.5、4.1和18.9个百分点）。

这是自2010年四季度以来，我国GDP增速连续5个季度回落（见图5），也是自2009年第二季度以来的最低值；同时也明显低于市场普遍预期的8.4%。

图8 2011—2012年CPI和PPI情况资料来源：wind数据库图9 2010—2012年宏观经济指数资料来源：wind数据库总体来看，作者认为国内经济当前仍处于下滑的态势，但在宏观政策的刺激下，国内经济已经透露出复苏的迹象。

而当前市场的焦点就在于宽松的宏观调控政策能否继续出台以及实体经济能否持续复苏。

三、国内消费及净出口分析（一）国内消费分析2012年第一季度以来，在国内从紧调控政策的抑制下，以房地产为主题的国内投资增速延续回落的态势，与此同时，消费保持较为稳定的增长。

一季度，国内消费已经超越投资成为国内经济增长的第一推动力（见图10），作者认为这种变化将代表趋势性的改变的开始。

图10 2010—2012年三大需求对GDP的贡献率资料来源：wind数据库2012年3月，社会消费品零售总额达到15650.2亿元，比1—2月回升0.5%，同比增幅15.15%。

增速较2011年17%的均值有所回落。

图11 2010—2012年社会消费零售总额资料来源：wind数据库尽管今年GDP增速放缓可能会抑制收入增长，但我们预计随着就业和收入稳定增长，以及政府增加社会保障方面的支出，同时CPI回落的情况，作者认为未来消费仍将保持继续高速增长，同时稳固国内经济第一动力的地位。

（二）净出口分析2012年第一季度按美元计的出口额同比从2011年第四季度的14%放缓至7.6%，世纪出口量同比增速放缓至3%，不过3月份出口增速比1—2月期间的地步有所上升。

具体来看，中国对欧洲出口持续下跌，对日本出口也出现放缓，而对美国和其他市场的出口增速依然稳定。

随着美国经济不断复苏，欧元区债务危机的缓和，作者估计中国出口环比下降的石头将在见年上半年企稳。

图12 2010—2012年进出口情况资料来源：wind数据库通过分析，作者认为当前国内经济已经出现了结构性的改变，消费已经逐步取代投资成为经济增长的第一动力。

在国内货币政策转松的情况下，消费有网保持较为稳定的增长，从而对经济形成较有利的支撑。

于此同时，在美国经济持续复苏以及欧债危机缓和的背景下，二季度的进口和出口有望改善。

四、金融市场重要经济变量观察（一）信贷与货币供应量在国内经济增速以及CPI持续回落的背景下，央行货币政策总量放松的迹象已经出现。

3月国内新增人民币贷款超过1万亿，同时远超8000亿的市场预期，这也使得一季度新增贷款总额达到2.46万亿，投放节奏与8万亿元的年度目标相符。

在公开市场上，4月份以来，央行已经连续进行了货币的净投放，进一步增加货币的供给。

整体来看，货币投放数量的扩大符合央行货币政策委员会在一季度例会报告中所提到的“保持货币信贷适度增长”的政策目标，有理由认为货币政策总量放松的各项措施仍将在二季度持续。

图13 2010—2012年新增人民币贷款情况资料来源：巨灵数据库同时央行负责人在接受采访中表示，央行将通过下调存款准备金率等多种方式稳步增加流动性供应。

央行表示，人民银行将继续实施好稳健的货币政策，综合采取有效措施，适时适度预调微调，引导货币信贷平稳适度增长，保持银行体系流动性处于合理水平。

而当前金融机构存款准备金率仍处于历史高位（见图16），而从1—2月的外汇占款以及一季度贸易数据来看，全年外汇占款增量较去年大幅下降仍是大概率时间，因此央行仍然需要下调法定存款准备金率来反向对冲，而处于高位的存款准备金率也是的央行调控的空间很大。

图14 2010—2012年公开市场操作情况资料来源：巨灵数据库随着货币投放量的增加，M0继续大幅反弹，而M1和M2也持续小幅回升，这无疑给证券市场带来了一个积极的信号。

图15 2011—2012年货币供应量资料来源：巨灵数据库图16存款准备金率资料来源：wind数据库（二）财政政策在微调放松的宏观调控政策基调下，一季度依赖财政支出开始大幅增长，已经反映出宽松的政策基调。

图17财政支出情况资料来源：wind数据库（三）沪深300指数观察分析2006年以来沪深300平均市盈率（PE）为23.86，平均市净率（PB）为3.45，当前市盈率是11.52，市净率为1.82，仍旧维持在历史低位，从估值的角度来看，沪深300指数的投资仍旧具有较高价值。

图18沪深300估值情况资料来源：锦泰期货。

五、2012年上半年股指期货走势展望从经济的基本面而言，一季度GDP以及CPI双双回落，当前国内经济仍未摆脱“类衰退”的困境。

随着美国经济持续复苏和欧债危机的逐步缓和，二季度国内出口情况有望获得改善，而消费将有望继续充当国内经济增长第一推动力的角色，在房地产持续低迷的情况下，固定资产投资疲软的局面难有大的改观。

低迷的国内经济为宏观刺激政策的推出提供了必要条件，3月份以来货币政策和财政政策都出现了积极的放松信号，而且政策仍然存在进一步放松的空间。

整体来看进入二季度国内经济复苏的曙光已经开始闪现，随着宏观刺激政策的陆续推出和发挥作用，这种复苏的势头有望进一步蔓延。

从市场表现来看，当前沪深300指数的估值仍处于历史低位，当前已经具备了较高的安全投资边际。