货币金融学·第九章 交易所
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市场交易存在多个买者、卖者，它的本质是一 个搜寻问题，买卖双方找到合适的交易对象。
为了解决空间和时间上的差异，人们约定俗成 在特定的时间到特定的地点寻找交易对手，这就出 现了集市交易。
但集市交易仍不足以解决搜寻问题。
货币金融学
2020/2/18
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第一节 市场交易与交易所的起源
❖ “以市场价格买100股中信证券”
❖ 这等于告诉交易所（或经纪人）：“以尽可能低 的价格买100股中信证券，但指令要立即执行”。
2020/2/18
13
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货币金融学
第二节 交易指令和信用交易
市价指令的主 要特征：
市价指令要支 付价差以获取 交易的即时性
市价指令 具有市场效应
市价指令 执行价格 具有不确定性
的数量减少到25位。
1990年12月19日，我国第一家证券交易所——上海证券交易所挂牌成
立，1991年7月3日，深圳证券交易所成立。
2020/2/18
8
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货币金融学
第二节 交易指令和信用交易
货币金融学
2020/2/18
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第二节 交易指令和信用交易
一条指令，也称为一个委托，它就是一个交易 指示，是交易者向经纪商或交易所提交的交易指示。 指令说明了交易者希望自己的交易如何安排。指令 通常包括交易对象、交易方向、交易数量以及交易 应满足的条件。
2020/2/18
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第一节 市场交易与交易所的起源
（二）证券交易所的交易形式
1.会员制证券交易所
会员制证券交易所 是以会员协会形式 成立的不以盈利为 目的的组织,主要由
证券商组成。
2.公司制证券交易所
公司制证券交易所 是由银行、证券公 司、投资信托机构 及各类公民营公司 等共同投资入股建 立起来的公司法人。
❖ 那么，股价下跌到什么价位（X）投资者会收到 追缴保证金通知呢？这可以从下式来求解：
❖ （2000X-10000）/7.5X=30% ❖ 从上式可以解得：X=7.143。因此当股价跌到
7.14时投资者将收到追缴保证金通知。 ❖ 假设一年后该股票价格跌到5元，则保证金购买
的投资收益率将是：
❖ [5×2000-10000×（1+6%）-10000]/10000=-106%
（一）交易所的产生
做市商
经纪商
Baidu Nhomakorabea
收集交易信息 提供交易服务
以实现交易
经纪商代理客户安排交易，帮助客户寻找交易
对手通过收取佣金获得服务收入；做市商直接与客
户交易，它们通常在市场上提供报价，卖掉他已经
买入的资产或买入他已经卖出的资产。做市商通过
低买高卖获取收益。
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货币金融学
第一节 市场交易与交易所的起源
做市商和经纪商等提供 交易服务的成员内部相
互协调
会员制交易所制度
交易所和经纪商将市场 组织在同一场所、设计
交易指令
最小化交易搜寻成本,提 高交易效率
交易所通常是指有组织的交易场所，它的核 心内容是提供了规范的交易指令和完善的交易机 制，这也是它与集市交易的最大区别。
货币金融学
货币金融学
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第三节 交易所的交易机制
（三）经纪商市场 有些具有独特性质的标的物品的交易，既无法
在做市商市场进行，也无法在指令驱动市场进行； 那么它的交易就需要经纪商提供服务。
这类市场的交易物品的价值太大。交易很不频 繁，从而做市商不愿持有头寸，交易者也不愿使用 公开且长期有效的指令。
通常所有未被执行的限价指令被记录在一个文 件，该文件就称为限价指令薄。
货币金融学
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第四节 集合竞价交易机制
货币金融学
2020/2/18
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第四节 集合竞价交易机制
单一价格双向拍卖是集合市场的一种主要机制， 该机制在某一规定时间内，由交易者根据自己的需 要，按照市场给定的指令类型自由地进行买卖指令 申报，然后特定的指令处理系统对全部申报指令按 照价格优先、时间优先等原则排序，找出一个市场 出清价格。该价格满足以下条件：
1773年，英国的第一家证券 交易所在伦敦柴思胡同的乔纳
森咖啡馆成立
1934年10月1日，交易所向 美国证券交易委员会注册为一
家全国性证券交易所。
1967年，英国各地交易所组 成了7个区域性的证券交易所。
1817年3月8日“纽约证券交 易委员会”成立，1863年改为
现名,纽约证券交易所。
1971年2月18日，非营利法 人团体正式成立，董事会成员
货币金融学
2020/2/18
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第三节 交易所的交易机制
（二）指令驱动市场 在指令驱动市场，交易者先提交交易指令，然
后市场组织者利用一定的交易规则安排交易；交易 规则一般包括指令优先规则和交易定价规则；指令 优先规则决定哪个买者与卖者交易，交易定价规则 决定交易的成交价格。
交易者可以提供或接受流动性。提供流动性的 交易者向市场表明自己的交易条件，而接受流动性 的交易者，就是接受这些交易条件。
❖ [14×2000-10000×(1+6%)-10000]/10000=74%
❖ 假设一年后股价跌到7.5元，则投资者保证金比 率（等于保证金账户的净值/股票市值）变为：
❖ (7.5×2000-10000)/(7.5×2000)=33.33%
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货币金融学
第二节 交易指令和信用交易
2020/2/18
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货币金融学
第三节 交易所的交易机制
在连续交易指令驱动市场，交易所（或经纪商） 会为新进入的限价指令尽可能快地安排交易。如果 没有愿意接受限价指令所设定条件的交易者或指令 存在，该限价指令将无法成交，将被作为交易机会， 被登记在案，直到它到期或由交易者自行撤消。
货币金融学
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第一节 市场交易与交易所的起源
荷兰
2000年，阿姆斯特丹证券交易所与布鲁 塞尔证券交易所和巴黎证券交易所合并成
立了泛欧交易所
英国
荷兰东印度公司于1602年创建的阿姆斯 特丹证券交易所是世界上最早的交易所
1802年，交易所获得英国政 府正式批准。
美国
除非客户自 己取消这一 指令，该指 令一直有效。 在这个指令 被客户自己 取消之前将 一直保留在 指令簿中。
冰山指令帮 助投资者解 决在流动性 与价格逆向 变动风险之 间找到平衡 这个问题。
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货币金融学
第二节 交易指令和信用交易
信用交易是指证券买者或卖者通过交付一定数 额的保证金，得到证券经纪人的信用而进行的证券 买卖。
货币金融学
2020/2/18
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第二节 交易指令和信用交易
（二）卖空交易 信用卖出交易又称为卖空交易，是指对市场行
情看跌的投资者本身没有证券，向经纪人交纳一定 比率的初始保证金（现金或证券）借入证券，在市 场上卖出，并在未来买回该证券还给经纪人。
当股价上升从而使卖空者的保证金比率低于维 持保证金比率时，卖空者就会收到追缴保证金通知。 此时他要立即补足保证金，否则经纪人有权动用卖 空者账户以弥补损失。
❖ 设该股票不跌反升，那么就有可能收到追缴保证 金通知。股价升到什么价位（Y）才会收到追缴 保证金通知？
❖ （18000+9000-1000Y）/1000Y=30%
❖ 由上式可以求出Y=20.77元。
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货币金融学
第三节 交易所的交易机制
货币金融学
2020/2/18
❖ 例：
❖ “买100股中信证券，限价44。”
❖ 买100股中信证券，价格要小于等于44元每股。 如果该价格无法达到，保留该指令。
2020/2/18
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集美大学财经学院金融系
货币金融学
第二节 交易指令和信用交易
限价指令 具有以下特征:
限价指令 免费为市场 提供流动性
提供流动性 能够得到补偿
使用限价指令 面临指令执行 不确定性风险
（一）保证金购买
投资者交付一定比例的初始保证金，由经纪人 垫付其余价款，为他买进指定证券。
保证金交易为客户提供了一笔证券抵押贷款， 客户将所购证券作为抵押品托管在经纪人处，当客 户遭受损失使保证金低于维持保证金水平，客户将 会收到追缴保证金通知。
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货币金融学
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集美大学财经学院金融系
第三节 交易所的交易机制
一个市场所使用的这些交易规则和交易的执行系统 就被称为市场交易机制。
执行系统是指一个市场用于匹配买者和卖者以 形成交易的过程和方法。
执行系统
货币金融学
报价驱动 市场
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指令驱动 市场
经纪商 市场
22
混合 市场
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第三节 交易所的交易机制
第二节 交易指令和信用交易
❖ 例：假设A股票每股市价为10元，假设该股票不 支付现金红利；初始保证金比率为50%，维持保 证金比率为30%。保证金贷款的年利率为6%， 其自有资金为10000元。这样，他就可以借入 10000元共购买2000股股票。
❖ 假设一年后股价升到14元，如果没有进行保证金 购买，则投资收益率为40%。而保证金购买的投 资收益率为：
货币金融学
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第二节 交易指令和信用交易
❖ 例：假设有9000元现金，并对B股票看跌。目前 市价为每股18元。初始保证金比率为50%，维 持保证金比率为30%。你向经纪人借入1 000股 卖掉。
❖ 设该股票跌到12元，你就可以按此价格买回股票 还给经纪人，每股赚6元，共赚6000元。投资收 益率为66.67%。
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货币金融学
第二节 交易指令和信用交易
止损指令
止损限价 指令
一直有效 指令
冰山指令
要求在市场 价格高于某 一个设定价 格时买入或 者在市场价 格低于某一 设定价格时 卖出的指令。
将止损指令和 限价指令综合， 设有止损价和 交易限价，当 市价触及止损 价时指令开始 生效,成为限价 指令,最终达成 的交易价格必 须在交易限价 之内。
第九章 交易所
本章主要内容
1
市场交易与交易所的起源
2
交易指令和信用交易
3
交易所的交易机制
4
集合竞价交易机制
2020/2/18
2
集美大学财经学院金融系
货币金融学
第一节 市场交易与交易所的起源
货币金融学
2020/2/18
3
集美大学财经学院金融系
第一节 市场交易与交易所的起源
一买一卖的议价交易的核心问题是如何确定交 易价格、分配交易剩余。
货币金融学
2020/2/18
25
集美大学财经学院金融系
第三节 交易所的交易机制
交易期是指交易发生的时间。
连续交易市场
只要市场开放，交易者可以在任何时间交易，在正常的工作时 间安排常规交易期。
集合市场
所有交易都只有在市场集合时发生，对某一给定金融工具有兴 趣的全部交易者的注意力集中到一个相同的时间和地点。
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货币金融学
第二节 交易指令和信用交易
市价指令是指没有具体指明价格，但要求以当 前市场上可获得的最优价格成交的指令。市价指令 通常都能被快速执行；但有时要以次优的价格成交。 没有耐心的交易者，想确切实现交易的交易者会使 用市价指令，他们需要流动性。
❖ 例：
交易者无法亲自安排交易时，利用指令表达交 易意图。
而经纪人利用标准指令准确理解交易者意图。
货币金融学
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第二节 交易指令和信用交易
限价指令要求以尽可能好的价格执行，其所设 定的价格是强调执行价格不能比设定的价格更差。 对于买入限价指令，交易价格必须小于或等于指令 设定的价格，对于卖出限价指令，交易价格必须大 于或等于指令设定的价格。
（一）报价驱动市场 报价驱动市场也称为做市商市场；做市商在市
场上提供服务。交易者先在做市商处获取报价，然 后提交市价指令实现交易。做市商参与每一笔交易， 任何交易者只能与做市商交易，而不能进行相互交 易。做市商内部之间也会进行交易。
做市商是通过低买高卖获取价差收益提供交易 服务的，是典型的交易服务商，不是投资者。
成交量最大
高于出清价格的买入 指令和低于出清价格 的卖出指令全部成交
与出清价格相 同的买卖双方 中有一方申报
全部成交
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货币金融学
第四节 集合竞价交易机制
例：假设有以下供给和需求曲线：
卖方
合计
数量
44,000 36,000 16,000 12,000 10,000 6,000
为了解决空间和时间上的差异，人们约定俗成 在特定的时间到特定的地点寻找交易对手，这就出 现了集市交易。
但集市交易仍不足以解决搜寻问题。
货币金融学
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4
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第一节 市场交易与交易所的起源
❖ “以市场价格买100股中信证券”
❖ 这等于告诉交易所（或经纪人）：“以尽可能低 的价格买100股中信证券，但指令要立即执行”。
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货币金融学
第二节 交易指令和信用交易
市价指令的主 要特征：
市价指令要支 付价差以获取 交易的即时性
市价指令 具有市场效应
市价指令 执行价格 具有不确定性
的数量减少到25位。
1990年12月19日，我国第一家证券交易所——上海证券交易所挂牌成
立，1991年7月3日，深圳证券交易所成立。
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第二节 交易指令和信用交易
货币金融学
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第二节 交易指令和信用交易
一条指令，也称为一个委托，它就是一个交易 指示，是交易者向经纪商或交易所提交的交易指示。 指令说明了交易者希望自己的交易如何安排。指令 通常包括交易对象、交易方向、交易数量以及交易 应满足的条件。
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第一节 市场交易与交易所的起源
（二）证券交易所的交易形式
1.会员制证券交易所
会员制证券交易所 是以会员协会形式 成立的不以盈利为 目的的组织,主要由
证券商组成。
2.公司制证券交易所
公司制证券交易所 是由银行、证券公 司、投资信托机构 及各类公民营公司 等共同投资入股建 立起来的公司法人。
❖ 那么，股价下跌到什么价位（X）投资者会收到 追缴保证金通知呢？这可以从下式来求解：
❖ （2000X-10000）/7.5X=30% ❖ 从上式可以解得：X=7.143。因此当股价跌到
7.14时投资者将收到追缴保证金通知。 ❖ 假设一年后该股票价格跌到5元，则保证金购买
的投资收益率将是：
❖ [5×2000-10000×（1+6%）-10000]/10000=-106%
（一）交易所的产生
做市商
经纪商
Baidu Nhomakorabea
收集交易信息 提供交易服务
以实现交易
经纪商代理客户安排交易，帮助客户寻找交易
对手通过收取佣金获得服务收入；做市商直接与客
户交易，它们通常在市场上提供报价，卖掉他已经
买入的资产或买入他已经卖出的资产。做市商通过
低买高卖获取收益。
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第一节 市场交易与交易所的起源
做市商和经纪商等提供 交易服务的成员内部相
互协调
会员制交易所制度
交易所和经纪商将市场 组织在同一场所、设计
交易指令
最小化交易搜寻成本,提 高交易效率
交易所通常是指有组织的交易场所，它的核 心内容是提供了规范的交易指令和完善的交易机 制，这也是它与集市交易的最大区别。
货币金融学
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第三节 交易所的交易机制
（三）经纪商市场 有些具有独特性质的标的物品的交易，既无法
在做市商市场进行，也无法在指令驱动市场进行； 那么它的交易就需要经纪商提供服务。
这类市场的交易物品的价值太大。交易很不频 繁，从而做市商不愿持有头寸，交易者也不愿使用 公开且长期有效的指令。
通常所有未被执行的限价指令被记录在一个文 件，该文件就称为限价指令薄。
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第四节 集合竞价交易机制
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28
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第四节 集合竞价交易机制
单一价格双向拍卖是集合市场的一种主要机制， 该机制在某一规定时间内，由交易者根据自己的需 要，按照市场给定的指令类型自由地进行买卖指令 申报，然后特定的指令处理系统对全部申报指令按 照价格优先、时间优先等原则排序，找出一个市场 出清价格。该价格满足以下条件：
1773年，英国的第一家证券 交易所在伦敦柴思胡同的乔纳
森咖啡馆成立
1934年10月1日，交易所向 美国证券交易委员会注册为一
家全国性证券交易所。
1967年，英国各地交易所组 成了7个区域性的证券交易所。
1817年3月8日“纽约证券交 易委员会”成立，1863年改为
现名,纽约证券交易所。
1971年2月18日，非营利法 人团体正式成立，董事会成员
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第三节 交易所的交易机制
（二）指令驱动市场 在指令驱动市场，交易者先提交交易指令，然
后市场组织者利用一定的交易规则安排交易；交易 规则一般包括指令优先规则和交易定价规则；指令 优先规则决定哪个买者与卖者交易，交易定价规则 决定交易的成交价格。
交易者可以提供或接受流动性。提供流动性的 交易者向市场表明自己的交易条件，而接受流动性 的交易者，就是接受这些交易条件。
❖ [14×2000-10000×(1+6%)-10000]/10000=74%
❖ 假设一年后股价跌到7.5元，则投资者保证金比 率（等于保证金账户的净值/股票市值）变为：
❖ (7.5×2000-10000)/(7.5×2000)=33.33%
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第二节 交易指令和信用交易
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第三节 交易所的交易机制
在连续交易指令驱动市场，交易所（或经纪商） 会为新进入的限价指令尽可能快地安排交易。如果 没有愿意接受限价指令所设定条件的交易者或指令 存在，该限价指令将无法成交，将被作为交易机会， 被登记在案，直到它到期或由交易者自行撤消。
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第一节 市场交易与交易所的起源
荷兰
2000年，阿姆斯特丹证券交易所与布鲁 塞尔证券交易所和巴黎证券交易所合并成
立了泛欧交易所
英国
荷兰东印度公司于1602年创建的阿姆斯 特丹证券交易所是世界上最早的交易所
1802年，交易所获得英国政 府正式批准。
美国
除非客户自 己取消这一 指令，该指 令一直有效。 在这个指令 被客户自己 取消之前将 一直保留在 指令簿中。
冰山指令帮 助投资者解 决在流动性 与价格逆向 变动风险之 间找到平衡 这个问题。
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第二节 交易指令和信用交易
信用交易是指证券买者或卖者通过交付一定数 额的保证金，得到证券经纪人的信用而进行的证券 买卖。
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第二节 交易指令和信用交易
（二）卖空交易 信用卖出交易又称为卖空交易，是指对市场行
情看跌的投资者本身没有证券，向经纪人交纳一定 比率的初始保证金（现金或证券）借入证券，在市 场上卖出，并在未来买回该证券还给经纪人。
当股价上升从而使卖空者的保证金比率低于维 持保证金比率时，卖空者就会收到追缴保证金通知。 此时他要立即补足保证金，否则经纪人有权动用卖 空者账户以弥补损失。
❖ 设该股票不跌反升，那么就有可能收到追缴保证 金通知。股价升到什么价位（Y）才会收到追缴 保证金通知？
❖ （18000+9000-1000Y）/1000Y=30%
❖ 由上式可以求出Y=20.77元。
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第三节 交易所的交易机制
货币金融学
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❖ 例：
❖ “买100股中信证券，限价44。”
❖ 买100股中信证券，价格要小于等于44元每股。 如果该价格无法达到，保留该指令。
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第二节 交易指令和信用交易
限价指令 具有以下特征:
限价指令 免费为市场 提供流动性
提供流动性 能够得到补偿
使用限价指令 面临指令执行 不确定性风险
（一）保证金购买
投资者交付一定比例的初始保证金，由经纪人 垫付其余价款，为他买进指定证券。
保证金交易为客户提供了一笔证券抵押贷款， 客户将所购证券作为抵押品托管在经纪人处，当客 户遭受损失使保证金低于维持保证金水平，客户将 会收到追缴保证金通知。
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21
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第三节 交易所的交易机制
一个市场所使用的这些交易规则和交易的执行系统 就被称为市场交易机制。
执行系统是指一个市场用于匹配买者和卖者以 形成交易的过程和方法。
执行系统
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报价驱动 市场
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指令驱动 市场
经纪商 市场
22
混合 市场
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第三节 交易所的交易机制
第二节 交易指令和信用交易
❖ 例：假设A股票每股市价为10元，假设该股票不 支付现金红利；初始保证金比率为50%，维持保 证金比率为30%。保证金贷款的年利率为6%， 其自有资金为10000元。这样，他就可以借入 10000元共购买2000股股票。
❖ 假设一年后股价升到14元，如果没有进行保证金 购买，则投资收益率为40%。而保证金购买的投 资收益率为：
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第二节 交易指令和信用交易
❖ 例：假设有9000元现金，并对B股票看跌。目前 市价为每股18元。初始保证金比率为50%，维 持保证金比率为30%。你向经纪人借入1 000股 卖掉。
❖ 设该股票跌到12元，你就可以按此价格买回股票 还给经纪人，每股赚6元，共赚6000元。投资收 益率为66.67%。
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第二节 交易指令和信用交易
止损指令
止损限价 指令
一直有效 指令
冰山指令
要求在市场 价格高于某 一个设定价 格时买入或 者在市场价 格低于某一 设定价格时 卖出的指令。
将止损指令和 限价指令综合， 设有止损价和 交易限价，当 市价触及止损 价时指令开始 生效,成为限价 指令,最终达成 的交易价格必 须在交易限价 之内。
第九章 交易所
本章主要内容
1
市场交易与交易所的起源
2
交易指令和信用交易
3
交易所的交易机制
4
集合竞价交易机制
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2
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货币金融学
第一节 市场交易与交易所的起源
货币金融学
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3
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第一节 市场交易与交易所的起源
一买一卖的议价交易的核心问题是如何确定交 易价格、分配交易剩余。
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第三节 交易所的交易机制
交易期是指交易发生的时间。
连续交易市场
只要市场开放，交易者可以在任何时间交易，在正常的工作时 间安排常规交易期。
集合市场
所有交易都只有在市场集合时发生，对某一给定金融工具有兴 趣的全部交易者的注意力集中到一个相同的时间和地点。
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第二节 交易指令和信用交易
市价指令是指没有具体指明价格，但要求以当 前市场上可获得的最优价格成交的指令。市价指令 通常都能被快速执行；但有时要以次优的价格成交。 没有耐心的交易者，想确切实现交易的交易者会使 用市价指令，他们需要流动性。
❖ 例：
交易者无法亲自安排交易时，利用指令表达交 易意图。
而经纪人利用标准指令准确理解交易者意图。
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第二节 交易指令和信用交易
限价指令要求以尽可能好的价格执行，其所设 定的价格是强调执行价格不能比设定的价格更差。 对于买入限价指令，交易价格必须小于或等于指令 设定的价格，对于卖出限价指令，交易价格必须大 于或等于指令设定的价格。
（一）报价驱动市场 报价驱动市场也称为做市商市场；做市商在市
场上提供服务。交易者先在做市商处获取报价，然 后提交市价指令实现交易。做市商参与每一笔交易， 任何交易者只能与做市商交易，而不能进行相互交 易。做市商内部之间也会进行交易。
做市商是通过低买高卖获取价差收益提供交易 服务的，是典型的交易服务商，不是投资者。
成交量最大
高于出清价格的买入 指令和低于出清价格 的卖出指令全部成交
与出清价格相 同的买卖双方 中有一方申报
全部成交
2020/2/18
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集美大学财经学院金融系
货币金融学
第四节 集合竞价交易机制
例：假设有以下供给和需求曲线：
卖方
合计
数量
44,000 36,000 16,000 12,000 10,000 6,000