基于亚洲六国宏观数据的我国金融危机预警系统研究

引言金融全球化促进了世界经济的持续发展，但同时加快了金融风险在各国间的传染速度，并加剧了全球金融体系的脆弱性，成为导致2007年春季以来国际金融危机全面爆发并演变成世界性经济危机的重要因素。

为了防止世界经济受金融危机的影响而继续下滑，各国政府和国际组织纷纷召开国际金融与世界经济高峰会，探讨如何制定更加严格的国际会计准则、建立全球金融危机预警系统、完善各国金融监管体制及改革国际货币基金组织和世界银行等一系列重要议题。

在此大背景下，有关金融体系风险管理和危机预警的探索、研究及应用受到各国政府前所未有的高度重视。

改革开放以来，我国尚未出现过真正意义上的金融危机。

然而，随着我国对外开放进程不断向前推进，与世界各国在金融和其他经济领域的交流与合作不断加深，我国也必然时刻面临如何防范和化解金融危机的问题，特别是我国以建立社会主义市场经济体制为基本目标，制度变迁与市场化改革促进了经济的高速增长，同时也带来了一系列亟待解决的深层矛盾和问题，如市场经济的微观基础不稳固、宏观经济结构不平衡及金融体系不健全等，最终可能引发各种形式的金融和经济危机。

因此，研究金融危机早期预警体系，对理解和掌握危机的形成机制与传染途径、防范和化解金融风险、完善金融监管及促进国民经济平稳健康发展都具有重要的理论价值和现实意义。

基于亚洲六国宏观数据的我国金融危机预警系统研究苏冬蔚肖志兴内容摘要：本文从宏观层面研究我国对外开放和经济发展进程中面临的金融风险，并探讨内、外部风险演变为金融危机的机制和途径，在此基础上构建出符合我国宏观经济运行状况的金融危机早期预警系统，然后选取一系列有关国民经济、金融发展、国际收支和全球经济状况的指标，并使用中国、韩国、泰国、马来西亚、印度尼西亚和菲律宾亚洲六国宏观数据进行实证分析，发现国内信贷规模与GDP的比率、广义货币M2与外汇储备的比率、实际产出增长率和外汇储备增长率对防范我国金融危机具有重要的预警作用，而且我国经济现存的内、外失衡是引发金融危机的隐患。

关键词：金融危机早期预警系统国际金融危机亚洲金融危机内外失衡中图分类号：F831文献标识码：A*作者简介：苏冬蔚，暨南大学经济学院教授、博士生导师、广东省高校“珠江学者”特聘教授；肖志兴，暨南大学经济学院博士生。

*基金项目：本文获广东省高校高层次人才（珠江学者）项目、教育部新世纪优秀人才支持计划（NCET-08-0614）、国家自然科学基金（70972081）、中央高校基本科研业务费专项资金（21609204）、教育部人文社科基金（09YJA790084）、广东省社科基金（09E-16）和广东省高校人文社科重点研究基地创新团队项目（07JDTDXM79005和08JDTDXM79003）资助。

本文使用我国、韩国、泰国、马来西亚、印度尼西亚和菲律宾亚洲六国的宏观经济变量和季度数据，通过设定新的金融市场压力指数，并提取出各国出现金融危机的共同特性，在此基础上建立起适合我国金融危机预警的指标体系，然后运用非参数KLR模型和Logit概率模型进行实证分析，发现在KLR模型中，国内信贷与GDP的比率、外汇储备增长率、M2对外汇储备的比率、GDP增长率和实际利率有助于预测金融危机，而在Logit模型中，实际汇率、实际利率、外汇储备的增长率、经常账户与GDP的比率、通货膨胀率和美国短期国债的利率则具有较好的危机预警能力。

本文的主要贡献和创新主要体现在以下3方面：一是根据我国宏观经济波动的特点，分析诱发金融危机的内在因素和外部特征，在此基础上构建符合我国经济运行状况的金融危机预警指标体系；二是首次采用中国、韩国、泰国、马来西亚、印度尼西亚和菲律宾六国宏观数据，将利率、汇率和外汇储备变动同时纳入危机压力指数，并结合参数和非参数计量方法进行定量研究；三是通过对1997年东南亚金融危机进行样本内检验以及对2009年全球金融风暴和经济危机进行样本外检验，首次发现我国经济现存的内、外失衡是引发金融危机的重要隐患。

本文其余部分的结构如下：第一部分对金融危机预警体系的有关文献进行回顾和评述；第二部分研究如何构建符合我国国情的金融危机的早期预警指标体系，包括预警指标的选择、金融危机压力指数的构建、预警方法的设计以及数据来源；第三部分提供基于非参数KLR模型的实证结果，包括预警指标临界值的选择以及预警指标效率的样本内和样本外检验；第四部分提供基于参数Logit模型的实证结果；最后是总结和讨论。

一、文献概述国外学者对金融危机预警体系的已有研究成果主要集中在以下4个方面：一是分别从货币危机、银行危机、外债危机和混合危机等层面构建金融危机指标体系，如Kaminsky等（1998）、Demirgü觭-Kunt和Detragiache（2000）以及Edison（2003）；二是建立Logit和Probit 等定性相依变量模型（Qualitative Dependent Variable Regression Model），通过估计对数几率比判断金融危机发生的可能性，如Frankel和Rose（1996）、Berg和Pattillo（1999）、Demirgü觭-Kunt和Detragiache（2000）、Kumara 等（2003）以及Bussiere和Fratzscher（2004）；三是使用非参数信号法（Signal Approach），通过识别对危机有显著影响的预警指标及其异常值，预测危机发生的可能性，如Kaminsky等（1998）、Kaminsky和Reinhart（1999）、Edison （2003）以及Carmen和Rogoff（2008a，2008b)；四是对多个金融危机预警模型进行综合比较和测试，如Chang和Velasco（2001）、Berg等（2004）以及Davis和Karim（2008）发现定性相依变量模型对全球金融危机的监测效果较好，而信号模型则对单个国家的实时预警作用较强。

表1总结了国外已有研究中金融危机预警体系的主要指标、方法和实证结果。

由表1可见，金融危机预警模型主要包括Logit/Probit模型以及Kaminsky等（1998）提出的非参数信号法（又称KLR模型），其中，KLR模型将代表经济脆弱性的指标转化成二元信号，如果一个给定的指标超过临界值，该指标就发出危机信号。

Frankel和Rose（1996）以及Carmen和Rogoff（2008a，2008b)认为，当一国的名义汇率至少贬值25%而且贬值率相对于上一年至少不低于10%时，货币危机将产生。

Frankel和Rose（1996）使用105个发展中国家于1971至1992年的季度数据，首次运用Probit/Logit模型预测金融危机，发现国外直接投资枯竭、国际储备大幅降低、本国信贷增长率过高、债权国利率上升以及汇率高估为影响金融危机的主要因素。

Kaminsky（1998）认为，如果汇率市场压力指标偏离其均值超过3个标准差，货币危机可能出现，在此基础上采用15个发展中国家和5个发达国家于1970至1995年间的月度数据研究货币危机出现的可能性，发现GDP增长率、股市收益率、实际汇率、出口增长率和外债与外汇储备的比率对货币危机具有较好的预测能力。

Berg等（2004）以及Davis和Karim（2008）使用41个国家的宏观数据对KLR模型和Probit模型的预测效果进行了样本内和样本外的比较分析，发现在预测亚洲金融危机时，基于简单线性回归的Probit模型比KLR模型具有更好的预测效果。

预警指标FR（1996）KLR（1998）BP（1999）DKD（2000）KMP（2003）ED（2003）BF（2004）DK（2008）国内实体经济GDP增长率○●○●○○●人均GDP●●财政赤字占GDP的比重●○○○国债占GDP的比重○○●○通货膨胀率●○●国内金融体系国内贷款与GDP的比率○○○●○M1和M2增长率○○○○存款增长率●●○○●实际利率○○○○○存贷款利差○○○○商业银行资本充足率○○○○M2与外汇储备比率○○股市收益率●○○○国际收支实际汇率●●●○○●●○出口增长率●●○●○●进口增长率○○○○经常项目与GDP的比率○●○●外商直接投资与GDP的比率○○○外债与外汇储备的比率●●●外汇储备增长率●○●●○外汇储备与进口额的比率●●●○世界经济状况美国短期利率●○OECD国家GDP增长率○○原油价格变化○○样本国家数105202365322832105样本期间1971~19921970~19951970~19961980~19951985~19991970~19991993~20011979~2003实证方法Probit信号法Probit Logit Logit信号法Logit多方法表1金融危机预警体系的主要指标、方法与实证结果注：符号●和○分别表示统计显著和不显著的变量。

FR(1996)：Frankel和Rose（1996）；KLR(1998)：Kaminsky等（1998）；BP(1999)：Berg和Pattillo（1999）；DKD(2000)：Demirguc-Kunt和Detragiache （2000）；KMP(2003)：Kumara等（2003）；ED(2003):Edison（2003）；BF(2004)：Bussiere和Fratzscher （2004）；DK(2008)：Davis和Karim（2008）。

1997年亚洲金融危机爆发以来，我国金融学界开始关注如何建立符合我国国情的金融危机预警指标体系和计量模型。

如郑振龙（1998）根据全球25个国家1970至1996年间出现的120次货币危机和银行危机的历史经验，发现货币危机的预警信号平均提前15个月左右发出，而银行危机的预警信号则平均提前7个月发出，但未对金融危机预警体系进行实证检验，因此无法实际应用；刘志强（1999）设计了一套包含国内金融机构资产质量、经营稳健性、信贷增长、利率和汇率等指标在内的金融危机预警体系，但在指标临界值的选取上缺乏客观标准，有的指标参考新加坡的金融机构指标，有的则根据主观判断，而且没有对金融危机预警模型进行实证检验；张丽哲和刘传哲（2000）通过时间序列灰色系统预测法对金融危机出现的概率进行实证分析，但对如何构建科学合理的预警指标体系没有进行深入探讨，并且仅仅使用我国的宏观数据，而我国尚未发生金融危机，因此该系统的预警能力存在一定的问题；冯芸和吴冲锋（2002）提出基于综合指标的多时标预警流程，并对预警流程进行逐层细化和扩充，然后根据形势变化引入多时标和扩充观测指标集，并规定触发预警流程转入中期（短期）预警周期的长期（中期）综合指标的临界值为50%，但该法主观性较强；张元萍和孙刚（2003）使用横截面回归模型和KLR信号分析法对我国金融危机的可能性进行实证分析，发现我国在2003年发生金融危机的可能性较小，但该研究的临界值也是主观设定的，而且没有进行稳健性检验。