上市公司关联交易研究论文.pdf

一、我国上市公司关联交易的现状与特点

关联交易在我国上市公司中普遍存在，多数集中于上市公司与其母公司之间或与母公司下属其他子公司之间。近几年，我国上市公司的关联交易从关联购销发展到股权转让和资产置换，从有形资产的交易发展到无形资产的交易，形式繁多，愈演愈烈。据统计，1997年，深沪两市719家上市公司中有609家披露存在不同程度的关联交易，占上市公司总家数的84．6％，1998年这一比例为80％。2000年这一比例达到93．2%，呈现出大幅上升的趋势。近年的关联交易有以下一些特点：

1．交易形式不断翻新

在2000年度的关联交易中出现了许多新的交易形式：(1)关联重组行为直接表现为对上市公司的馈赠，特别是对每股净资产值低于1元的ST公司的馈赠。譬如，金荔科技与大股东进行资产置换，置入资产超出部分21998万元由大股东无偿赠予上市公司。该公司每股净资产也由1999年的－0．496元增至2000年的1.89元。这样做的目的无非是尽快使上市公司实现“摘帽”。(2)以往较少发生的委托经营越来越普遍，重庆港九、神马实业、有色鑫光、峨眉山、公用科技等公司，受托经营关联方资产并获得较好的收益；另一些上市公司则将劣质资产委托给关联方经营，以消除企业的潜在亏损因素。(3)出现了以商标使用权为主的无形资产关联，譬如，厦华电子、万家乐、美尔雅、粤宏远等公司的商标使用权转让金额都在亿元以上。其中厦华电子和粤宏远的商标权转让最后被“叫停”，并由此促成了沪深交易所关于规范无形资产交易政策的出台。

2．利润操纵现象明显

孙诤和王跃堂(2000年)的研究结果表明，上市公司就总体而言存在操纵净资产收益率的倾向，其操纵盈亏的动机直接源于监管部门的配股政策、特别处理政策和摘牌政策。董俊莉和俞竞(2001年)也指出，只要法规有一项最低值的要求，落在这个点上的企业就格外多。1999年3月证监会对配股条件进行了修改，规定每年的ROE不低于6％，3年平均不低于10％。结果1999年度420家上市公司中，ROE在6—8％的公司就由1997年和1998年的24家和25家，急增至67家；而1997年和1998年ROE在5％一6％的公司则由15家和17家，降为3家。这种操纵的具体方式包括：(1)采用“低买高卖”方式，譬如，华天酒店2000年在与大股东的资产置换中，换出资产帐面价值11237万元，评估价72877元，协议按账面价值实施置换，公司借此消除了潜在亏损因素。(2)用托管经营、承包经营、租赁方式短期内从关联方获取稳定的收益。(3)通过突击收购大股东属下的高收益资产增加上市公司利润。譬如，冰箱压缩2000年以每股1美元的价格购买一合资公司50％的股权，形成7258万元的收益在今后一定年限内分摊记入公司利润。(4)关联方向上市公司支付高额的资金占用费。

3．大量收入来自关联方，大量资金亦流向关联方

一方面，一些上市公司向关联方销售产品、提供劳务所得收入已成为他们的主营业务收入的重要来源。2000年度的统计结果显示，在公布年报的1018家上市公司中，有488家上市公司向其关联方销售商品或提供服务，总金额达1217．58亿元。其中，有116家关联销售收入占其主营业务收入的比重在30％以上，有61家在50％以上。另一方面，通过关联交易上市公司将大量资金注入关联方。在2000年度，在1018家上市公司中，有425家向其关联方购买原材料及劳务服务，交易总额达1153．5亿元。其中99家的原材料占其主营业务成本的30％以上，有43家这一比例超过50％，上市公司租赁关联方的土地使用权、商标使用权、生产设施使用权的情况广泛存在。譬如，五粮液向大股东支付的商标权使用费一年达9318万元。

4．资金占用与担保现象突出

2000年，在1018家上市公司中，有844家存在与关联方的应收应付款结算余额。其中，辽河油田的应收款项余额100％来自关联方；而豫能控股的应付账款余额的96．7%是对关联方的。关联应收款总额达828亿元，而关联应付总额为237亿元，这在一定程度上表明，关联方占用上市公司资金的现象较为明显。

5．关联交易的行业特征明显

统计显示，2000年度在销售活动中发生关联交易频率最高的是电力煤气、采掘业、石油化工等共用事业及重工业行业，采购活动中发生关联交易频率最高的是采掘业、石油化工等重工业及原材料制造业等。这些行业内的企业大多是资本密集型企业，生产流程复杂，资产规模庞大。改制上市时，由于受当时发行额度的限制，只能以其一部分资产为核心改制为上市公司，造成其“产业链”人为脱节，关联交易自然会更加严重。譬如，在关联交易较为严重的石化行业，关联采购占主营业成本比例超过90％的在2000年有中国凤凰(92．1％)、武汉石油(93．8％)、辽河油田(97.2%)、岳阳兴长(90．8%)、中原油气(94．1％)、湖北兴化(94．2%)和三星石化(97．4％)七家；关联销售占主营业收入比例超过75％的有石油大明(82．1％)、锦州石化(78．3％)、石炼化(78．3％)、辽河油田(100％)和湖北兴化(75．6%)五家。 二、我国上市公司关联交易的影响

一般地说，关联交易有利有弊，但在我国上市公司的大量关联交易中隐藏着许多问题，许多关联交易都属于不公平关联交易。即上市公司与关联方所进行的交易会造成对上市公司、对投资者，对市场的损害。对上市公司的损害主要表现在以下几个方面：(1)上市公司过分依赖关联方，例如，有的公司其原材料采购和产品销售主要的对象都是关联方

，其经营自主权受到很多限制。(2)上市公司向关联方提供担保、贷款和资金的数量远远大于关联方向上市公司提供的

担保和资金额，大大增加了上市公司的财务风险。譬如，1995年以前的ST猴王还算一家绩优公司，经历1999年每股亏损0．20元后，2000年中报时每股仅亏1分钱，且账面负债率仅为62％，ST猴王的处境似乎不算太糟。但是，时隔半年，猴王集团申请破产，这使猴王A对猴王集团8．9亿元债权和2．44亿元担保面临巨大坏账风险，只有9．34亿元总资产的猴王A由于严重资不抵债，将处于被摘牌的危险境地。

不公平的关联交易对投资者也有明显的不利影响。处于控股地位的大股东可以利用表决权优势，对上市公司的关联交易作出安排。如果他们追求的是控股股东的额外利益，这往往会以牺牲上市公司的整体利益为代价，当然也会侵害众多小股东的权益。上市公司利用转移价格将利润向关联方转移；通过关联交易让公司为采购品和劳务支付更多的资金。这些都会导致公司盈利能力下降，财务风险上升。譬如，关铝股份上市前承诺1999年第二季度向全体股东派发股利，可是该公司1998年在“补充公告”中称，由于解州铝厂(关铝控股股东)临时使用本公司7066万元资金，所以暂不进行利润分配。因控股股东占用公司资金而导致上市公司推翻承诺，这无异于是对投资者的欺骗。再如，ST网点一笔本应1992年交纳的441．48万元资本金到1999年发布中报时仍未到位。ST网点的大股东名义上持有22％股权，但实际出资比例不到一半，而ST网点曾经多次选股、派息和转增，大股东凭着虚假的资本享受到更多的利益。这显然侵犯了中小股东的权益。

不公平的关联交易对市场的不利影响主要表现在以下两方面：(1)从市场监管机构的角度看，关联交易的存在使上市公司与关联方资本相互抵消，造成虚假资本、股份垄断和经营缺乏透明度等缺陷。关联方会利用其获得有关上市公司经营信息的优势，在二级市场进行内幕交易、联手操纵。而上市公司与关联方之间的价格转移会损害市场进行资源有效配置的作用。(2)从市场中介机构的角度看，由于中介机构常常会介入关联交易，负担有关交易的评估、审计、法律等职责，如果关联交易过于复杂、隐蔽，或交易双方有意欺诈，其结果会导致有关中介机构面临巨大的执业风险。譬如，原琼民源公司的5．4亿元的非常收益和6．57亿元的新增资本公积金是通过关联交易取得的，但是由于关联交易的复杂及内部控制、审计测试的限制，注册会计师没有识别关联交易而导致审计失败，被政府有关部门处罚。

三、我国上市公司关联交易的主要原因

从根本上说，不公平关联交易的产生是由于我国上市公司法人治理结构不完善、有关部门的监管措施不完备造成的。具体地说有以下几个主要原因。

1．上市公司的股权结构过于集中

我国上市公司的股权结构是相当特殊的，多数是由国家股、法人股和社会公众股三部分组成，其中占总股本大部分的国家股和法人股不能流通。所以，大部分上市公司名义上是公众公司，实际上是控股股东的公司。因此，上市公司内部人控制现象相当突出，关联交易能否保持公平取决于内部人的状况。一旦内部人利益与中小股东利益不一致，由于缺乏约束，往往会发生不利于中小股东利益的关联交易。

2．公司内部法人治理结构不理想

不少公司上市后，领导体制、决策过程依旧，管理制度、管理方法依旧，经营机制、政企关系依旧。公司法人治理结构严重扭曲，有的控股股东公司的董事长直至总经理、副总经理，与上市公司的董事长、经理班子重合，使上市公司经营者从未真正感受到要对股东负责的压力和来自股东的鞭策。另外，上市公司董事会中没有代表中小投资者利益的代表或代表全体股东利益的独立董事。在许多西方国家，企业聘请独立董事已成为一种趋势，有数据表明，公司董事会中独立董事所占的比例，美国为62％，英国为34％，法国为29％。

3．公司的外部治理结构有缺陷

公司的外部治理结构是指当股东对该公司不满时，可以在市场上抛售所持的股票。这样，当股价下跌到一定程度，市场必然引入新的投资者收购这家企业，更换公司的权力层和管理层。但是，由于目前国有股不能流通，外部治理结构就难以起作用，公司的管理层就受不到来自外部的约束。因此，我国上市公司的资产重组多以协议收购为主，这也给关联交易提供了存在的基础。

4．《目关的法律法规不完善

主要存在的问题是：(1)《证券法》中没有关联交易的规定，根据我国上市公司2000年年报，目前我国上市公司关联交易信息披露时仅在“或有事项”处披露为关联方贷款提供担保的情况：仅在“重大事项”处披露股权转让关联交易；将关联方间的资金占用挂在“其他应收应付款”下，不明确指明其关联交易的性质。这样的信息披露，不但混乱，而且容易给上市公司不当关联交易提供掩饰的机会。而香港联交所对关联交易的披露要求就十分清楚，对什么要必须披露、什么要事先披露、什么要事后披露都有详细、明确的规定。另外，上市公司某项交易是否属于关联交易，属于哪一披露级别的交易以及上市公司的豁免申请的审批等的最终确定权都由联交所行使。(2)对违规处罚力度不够。我国《证券法》对内幕交易和违法信息披露行为的处罚主要是责令改正，处以行政性的警告和罚款，若构成犯罪，则最高可处10年刑期。对上市公司违规信息披露的多数处罚形式为交易所对违规上市公司的公开谴责及证监会对上市公司的行政处罚。在发达国家，监管机构对违规信息批露的责任人追究民事和刑事责任，以民事责任为主，遭受损失的投资者可以上诉，要求获得赔偿。(3)缺乏相应的法律救济措施。在关联交易中，对出售给上市公司的资产在未来一个时期有一个稳定