公司收购与兼并理论基础.pptx
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《公司兼并与收购》PPT课件
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1975~1991，到1985年达到高潮，特点是大量公开上 市公司被并购，还出现了负债兼并方式和重组并购方 式。在高潮期间，兼并事件达3000多起，并购涉及金 额3358亿元。兼并范围广泛。
1994~现在，其背景是世界经济全球一体化大趋势迫 使公司扩大规模和联合行动，以增强国际竞争力；美 国政府对兼并和垄断的限制有所松动；资本市场上融 资的方法、渠道多样化，为并购融资提供支持。
Consolidation：合并统一，特指合并动作或结果状态，
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与Mergers不同的是， Consolidation是指两个公司都被 终止，成立一个新的公司：A+B C
Take over：接管，指取得经营或控制权，并不限于绝对 的产权转移。
Tender offer：公开收购要约或标购。
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第二节 公司并购运作
公司并购的操作程序 1.寻找并确定并购的目标公司
公司并购的成败关键在于并购策略的制定，一般来讲有 以下战略可供选择：
1.1 服务于经营多角化的并购策略 实现经营多角化，有两种渠道：自我扩展和并购外部扩
张 A：中心式多角化策略——风险小收益大，但对进入的新
行业必须有所了解 B：复合式 1.2 服务于重组的并购策略
纵向并购（vertical M&A）：纵向并购根据方向不同， 又可分为向前并购与向后并购。此种并购主要集中在 加工业和与此相关的其他产业。纵向并购的优点在于
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能够扩大生产经营规模，节约通用设备、费用等。
混合并购（conglomerate M&A）：包括横向并购与 纵向并购，一般包括产品扩张型、地域扩张型、纯粹 混合型。
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2.保密和安全。 3.事先在股市上收购。 5.出价文件的准备、发送。
6.出价的第一个结束日及出价延长、修改和终止通知。
7.出价的无条件接受、交付购股对价。
一、公司兼并与收购概述
4、公司并购的法律规定
- 美国有关公司并购方面的法律法规 - 英国有关公司并购方面的法律法规 - 我国有关公司并购方面的法律法规
• 敌意收购。指买方在目标企业管理层对其收购意图尚不知晓或持反对 态度的情况下，对目标企业股东强行进行收购的行为。
一、公司兼并与收购概述
- 按并购中股份的来源可划分为要约收购、市场购买股票和协议 收购
• 要约收购。要约收购又称为公开报价收购，指买方公开向目标企业 全体股东发出收购要约，承诺在一定期限内按要约披露的某一特定 价格收购目标企业一定数量的股份，以求大量获得股票，以股权转 让方式取得或强化目标企业的控制权。
- 贴现现金流量法 贴现现金流量法是通过估计由并购引起的期望增量现金流和贴现 率(或资本成本)，计算出并购活动给公司带来的净现值，以此确 定最高可接受的并购价格。运用贴现现金流量模型对目标企业估 价的步骤是： 1.预测自由现金流量。 2.估计贴现率或加权平均资本成本。 3.计算现金流量现值，估计购买价格。 4.贴现现金流量估计的敏感性分析。
1、融资的具体方式
- 现金方式融资 1.现金方式融资的优点
(1)速度快。 (2)没有清算和证券变现风险。
2.现金方式融资的缺点
(1)从目标企业角度考虑，现金融资方式的缺点有：①无法获得合并后 公司的持续股本利息；②在有些国家，如美国，需要立即交纳资本利得 税，而无法延迟纳税。 (2)从买方角度考虑，现金融资方式的缺点有：①再筹资问题；②并购 的现金来源问题。
• 意愿收购。意愿收购又称为自由并购，指一家公司根据自己的意愿，认为 有实力获得目标企业的控制权，在持有目标企业任何比例股份下提出收购。
《兼并与收购》幻灯片
第一节 公司重组的形式与并购类型
2．联营
联营或称为合营，是两个或更多的企业为了谋求共同利 益和整合互补的资源，同意为一个特定工程或经营活动进 展经营合作。它所涉及的只是相关公司的小局部业务的穿 插合并，且通常是在有限的期限内进展的〔如10～15年或 更短〕。联营企业可以是个单独实体，由联营各方以现金 或其他资产形式投资，并按投资比例持有股份。联营各方 之间并不相互交换或购置股份。
第一节 公司重组的形式与并购类型
〔四〕所有权构造变更〔changes in ownership structure〕 1．交换发盘 交换发盘就是以债券或优先股交换普通股，或相反地以 普通股交换优先级更高的要求权。交换发盘为公司在保持 投资政策不变的情况下改变其资本构造提供了一种方法。 2．股票回购 股票回购是指公司买回它发行在外的局部普通股。如果 购回股票占总股本的比例较大，会改变企业的控制权构造
第一节 公司重组的形式与并购类型
〔二〕现金收购、换股收购和混合支付收购 按照并购支付的对价形式或采用的支付工具的不同，
并购类型可划分为现金收购、换股收购和混合支付收购。 1．现金收购 现金收购是指收购公司用现金购置目标公司的股份资
产以获得目标公司控制权的收购方式 2．换股收购 换股收购指收购公司将自己的股票以一定的折股比例支
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学习提示 第一节 公司重组的形式与并购类型 第二节 并购理论 第三节 并购程序 第四节 并购估值定价和收购对价 第五节 反收购防御策略 第六节 杠杆收购和管理层收购
企业兼并与收购ppt课件
➢
3个平台为沃尔沃的P1、P2、P24平台。其中，P1平
台专门生产紧凑型轿车，包括上述的S40、V50、C70、
C30等系列车型，是福特汽车收购沃尔沃后，进行整合而
构成的一个新平台。曾生产福特福克斯和水星品牌产品。
➢
P2平台是生产大中型轿车的平台，包括上述的S60、
XC90系列车型，是原来生产S80车型平台的升级版。亦
事件进展 吉利沃尔沃30号将在京举行发布会 吉利18亿美元收购沃尔沃轿车 将在中国建厂 吉利28日将签约收购沃尔沃 收购价最高20亿美元 沃尔沃工会表示不支持吉利收购计划 吉利否认收购沃尔沃遇阻 称半月内签协议 媒体称吉利已筹集到21亿美元收购沃尔沃 吉利否认资产包缩水 沃尔沃今后将单独运营 瑞典政府曾主动邀请收购沃尔沃 吉利汽车称收购沃尔沃一季度可完成
2.当Q>1时,弃旧置新.企业市价高于企业 的重置成本,企业发行较少的股票而买到较 多的投资品,投资支出便会增加.
3.当Q=1时,企业投资和资本成本达到动态 (边际)均衡.
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（四）市场势力理论 ➢ 联合实现产业有利地位 ➢ 应对国际竞争 ➢ 应对法律规定
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二、现代并购理论
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二、并购目标选择决策 1.公司的自我评估 2.备选目标基本情况分析 3.公司并购依据分析 4.公司并购可能性分析 5.经济效益和社会效益评估
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三、目标价值的评估方法选择 （一）资产价值基础法 1.账面资产价值 2.市场公开价值 3.清算价值 4.续营价值 5.公平价值
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➢ （二）市盈率模型 ➢ 目标企业的价值=估价收益指标×标准市盈
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2019-11-9
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二、杠杆收购的特点
利用了资本市场及金融工具的作用 对于收购公司和资金提供者双方来说高收益与高风险并存 微观上对目标公司、宏观上对资本市场都有不同程度的影 响
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五、购并对公司未来收益的影响
每
股
购并
利
润
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时间
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第四节 杠杆收购
一、杠杆收购的含义及产生背景 少量的自有资金，大部分举债方式 产生背景 • 20世纪80年代的通货膨胀 • 经济停滞，公司市值/公司资产重置成本<1，收购 公司比购置资产更有效益 • 各种税制改革
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三、换股比率对购并价值的影响
换股比率取决于公司价值 估算公司价值的方法有三类
市场交易价格估算公司价值 • 每股市价之比
公司未来收益估算公司价值 • 每股收益之比
公司帐面价值估算公司价值 • 每股净资产之比
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三、换股比率对购并价值的影响
1、依据市场交易价格确定公司价值，确定换股比例范围
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二、购并经济效益的计算
2、购并的成本 ＝支付价值－PVb=C 式中：Ｃ为支付的购并费用大于目标公司价值的部分
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二、购并经济效益的计算
3、购并净效益 NPV
=PVab－ (PVa+PVb) － (支付价值－PVb) = PVab－ PVa－支付价值
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公司金融学之公司兼并与收购培训课件PPT课件
• 非杠杆收购。指用目标企业自有资金及营运所得来支付或担保支付并购价 金的收购方式，早期并购风潮中的收购形式多属此类。
- 按买方收购目标企业股份是否受到法律规范强制可划分为强制并购与 意愿并购
• 强制并购。指按证券法规定，当买方持有目标企业股份达到一定比例，可 能操纵后者的董事会并进而对其他股东权益(尤其是小股东)造成影响时， 买方即负有对目标企业所有股东发出收购要约，以特定出价购买股东手中 持有的目标企业股份的强制性义务。
- 并购非上市公司的一般程序
1.试探阶段：(1)意向书；(2)调查；(3)董事会批准；(4)政府部 门批准。
2.谈判阶段：(1)谈判；(2)并购决议。
3.交接阶段：(1)股东大会审批；(2)签订并购正式合同；(3)董 事会改组；(4)正式手续。
4.并购后的整合阶段。
- 上市公司的并购程序
1.聘请财务顾问。 4.出价准备工作。
• 敌意收购。指买方在目标企业管理层对其收购意图尚不知晓或持反对 态度的情况下，对目标企业股东强行进行收购的行为。
一、公司兼并与收购概述
- 按并购中股份的来源可划分为要约收购、市场购买股票和协议 收购
• 要约收购。要约收购又称为公开报价收购，指买方公开向目标企业 全体股东发出收购要约，承诺在一定期限内按要约披露的某一特定 价格收购目标企业一定数量的股份，以求大量获得股票，以股权转 让方式取得或强化目标企业的控制权。
- 财务协同效应
财务协同效应的一个来源就是内部融资成本要低于外部融资成本。财务 协同效应的另一个来源是规模经济
一、公司兼并与收购概述
- 按是否利用目标企业本身资产来支付并购资金可划分为杠杆收购与非 杠杆收购
• 杠杆收购。杠杆收购是指一家公司在银行贷款或金融市场借款支持下进行 的收购活动，买方不必拥有巨额资金，只需要准备少量现金，加上以目标 企业的资产及营运所得作为融资担保、还款来源所得的金额，即可兼并任 何规模的公司。
- 按买方收购目标企业股份是否受到法律规范强制可划分为强制并购与 意愿并购
• 强制并购。指按证券法规定，当买方持有目标企业股份达到一定比例，可 能操纵后者的董事会并进而对其他股东权益(尤其是小股东)造成影响时， 买方即负有对目标企业所有股东发出收购要约，以特定出价购买股东手中 持有的目标企业股份的强制性义务。
- 并购非上市公司的一般程序
1.试探阶段：(1)意向书；(2)调查；(3)董事会批准；(4)政府部 门批准。
2.谈判阶段：(1)谈判；(2)并购决议。
3.交接阶段：(1)股东大会审批；(2)签订并购正式合同；(3)董 事会改组；(4)正式手续。
4.并购后的整合阶段。
- 上市公司的并购程序
1.聘请财务顾问。 4.出价准备工作。
• 敌意收购。指买方在目标企业管理层对其收购意图尚不知晓或持反对 态度的情况下，对目标企业股东强行进行收购的行为。
一、公司兼并与收购概述
- 按并购中股份的来源可划分为要约收购、市场购买股票和协议 收购
• 要约收购。要约收购又称为公开报价收购，指买方公开向目标企业 全体股东发出收购要约，承诺在一定期限内按要约披露的某一特定 价格收购目标企业一定数量的股份，以求大量获得股票，以股权转 让方式取得或强化目标企业的控制权。
- 财务协同效应
财务协同效应的一个来源就是内部融资成本要低于外部融资成本。财务 协同效应的另一个来源是规模经济
一、公司兼并与收购概述
- 按是否利用目标企业本身资产来支付并购资金可划分为杠杆收购与非 杠杆收购
• 杠杆收购。杠杆收购是指一家公司在银行贷款或金融市场借款支持下进行 的收购活动，买方不必拥有巨额资金，只需要准备少量现金，加上以目标 企业的资产及营运所得作为融资担保、还款来源所得的金额，即可兼并任 何规模的公司。
第九章 公司兼并与收购PPT课件
影响股票交换 比率的因素
当期每股盈余
假定并购公司（A公司）的每股盈余为5元，目标公司（T公 司）的每股盈余为4元，且这两家公司风险相当。按照相对盈 余，股票交换比率应该定为4/5=0.8.这一数据表明，80股A公 司的股票可以交换100股T公司的股票。这种交换方式意味着 并购后的股东盈余保持不变。
预计未来每股盈余
产品扩展型 （a product extension merger）
市场扩张型 （a geographic extension merger）
混合型
善意收购（friendly acquisition）
敌意收购（hostile acquisition）
要约收购（tender offer） 市场购买股票 协议收购
股票的相对市场价值 由于当期及未来盈余、成长率、可能的综合效益等因素将会在公 司股票市场价值中显示出来，因此，股票的相对市场价值是决定 股票交换比率的最佳依据 。
公司并购案例分析
统一公司和目标科技公司并购案
统一公司目前成长率为5%，目标科技公司的成长率为20%。统一公司的税后盈余为5000 万元，发行在外的股票有1250万股，每股盈余为4元；目标科技公司最近的盈余为300万 元，发行在外的股票有150万股，每股盈余为2元。统一公司每股股利发放额为2元，股票 现行市场价格为30元；目标科技公司的股利为每股1元，股票现行市场价格为20元。 在考虑两家公司并购时候，统一公司的财务分析原先假定合并后不会产生综合效益，但 合并后整体成长率达到了5.85%，计算如表所示。
正式手续
公司并购的动机分析
一 M&A动机与决定因素理论
协同效应
资产再分配活动，产生协同效果,创出 社会利益 协同效应=C-(A+B)
《兼并与收购》课件
部门
监管内容：监 管机构对兼并 与收购活动的 监管范围和监
管重点
监管措施：监 管机构对违反 兼并与收购规 定的行为采取
的处罚措施
交易完成：双方签署协议，支付款项，完成股权转让等手续 整合开始：对目标公司进行业务、组织、人员等方面的整合 整合内容：调整公司战略、优化组织结构、提高运营效率等 整合风险：可能面临文化冲突、员工流失等问题，需要妥善处理
定义：指两个或多个在同一行业内的公司之间的兼并与收购
目的：扩大市场份额、提高市场占有率、降低成本、提高效率等
案例：例如，可口可乐收购汇源果汁 横向兼并与收购的优缺点：优点包括扩大市场份额、提高市场占有率、降低成本、 提高效率等；缺点包括可能引发反垄断审查、整合难度大、文化冲突等问题。
定义：纵向兼并与收购是指处于产业链上下游的企业之间的兼并收购 目的：实现资源共享、降低成本、提高效率 案例：苹果收购Beats耳机、谷歌收购YouTube 意义：促进产业链整合，提高市场竞争力
市场竞争加剧：收购方与目标公司之间的竞争可能导致价格上升 行业波动：行业的不稳定可能导致收购后的经营困难 政策法规变化：政策法规的调整可能影响收购后的运营和盈利 信息不对称：收购方与目标公司之间的信息不对称可能导致误判和决策失误
融资风险：兼 并收购过程中 需要大量资金， 融资不当可能 导致资金链断
PPT,A CLICK TO UNLIMITED POSSIBILITES
汇报人：PPT
目录
CONTENTS
兼并与收购的定义 兼并与收购的分类 兼并与收购的动因 兼并与收购的历史发展
兼并与收购的定义
兼并与收购的历史发展
兼并与收购的动因
兼并与收购的风险与挑战
目的：扩大规模、提高市场份额、降低成本、 获取资源等
监管内容：监 管机构对兼并 与收购活动的 监管范围和监
管重点
监管措施：监 管机构对违反 兼并与收购规 定的行为采取
的处罚措施
交易完成：双方签署协议，支付款项，完成股权转让等手续 整合开始：对目标公司进行业务、组织、人员等方面的整合 整合内容：调整公司战略、优化组织结构、提高运营效率等 整合风险：可能面临文化冲突、员工流失等问题，需要妥善处理
定义：指两个或多个在同一行业内的公司之间的兼并与收购
目的：扩大市场份额、提高市场占有率、降低成本、提高效率等
案例：例如，可口可乐收购汇源果汁 横向兼并与收购的优缺点：优点包括扩大市场份额、提高市场占有率、降低成本、 提高效率等；缺点包括可能引发反垄断审查、整合难度大、文化冲突等问题。
定义：纵向兼并与收购是指处于产业链上下游的企业之间的兼并收购 目的：实现资源共享、降低成本、提高效率 案例：苹果收购Beats耳机、谷歌收购YouTube 意义：促进产业链整合，提高市场竞争力
市场竞争加剧：收购方与目标公司之间的竞争可能导致价格上升 行业波动：行业的不稳定可能导致收购后的经营困难 政策法规变化：政策法规的调整可能影响收购后的运营和盈利 信息不对称：收购方与目标公司之间的信息不对称可能导致误判和决策失误
融资风险：兼 并收购过程中 需要大量资金， 融资不当可能 导致资金链断
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目录
CONTENTS
兼并与收购的定义 兼并与收购的分类 兼并与收购的动因 兼并与收购的历史发展
兼并与收购的定义
兼并与收购的历史发展
兼并与收购的动因
兼并与收购的风险与挑战
目的：扩大规模、提高市场份额、降低成本、 获取资源等
第十六章公司兼并与收购《公司金融》PPT课件
可折旧资产的市场价值高 于账面价值产生折旧避税
为并购融资产生利息 节税效应
将常规收益转为资本利得
特点
免税并购中，目标企业的股东被认为将原有的股权换取等值的新股权， 其中并未实现资本损益，所以公司的资产无需重新估计。
在应税并购中，被并购企业的股东出售了持有的股权并实现了税收损益， 在这种情况下，该企业的资产可能会被重新估计。
并
混合并购
conglomerate merger
混合型
购
的 类
现金收购
资产收购
型
tender offer
股权收购
股份交易并购
按出资方式划分
registered exchange offer
承担债务购并
无偿购并
公司兼并与收购
按是否利用目标 公司的资产划分
并
购 的
按购并双方是否 友好协商划分
类
型
按股份来源划分
非上市公司
①市盈率法。 市盈率=每股价格÷每股税后利润 =公司权益资本价值÷公司税后利润
②净值法。 公司权益资本价值=公司资产价值-公司债务资本价值
③重置成本法。 资产价值 资产重置成本1-已提折旧比率或成新折扣率
公司兼并与收购
16.3 公司并购的价值评估
并购协同效应的价值
协同效应 VAB VA VB
协同效应 VAB VA VB
CFt 收入t 成本t 税负t 资本需求 t
营销利得
收入上升
市场力量
并购协同效 应的来源
成本下降 税收利得
战略收益
经营净损失 举债能力
降低资本成本
剩余资金
公司兼并与收购
16.2 公司并购的动因及效应分析
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❖ 收购可以提高市场占有率，减少市场竞争对手，
进而增加对市场的控制力。福达集团通过横向 并购，收购调味品生产企业（酱油制造企业）， 可减少竞争对手，扩大市场占有率。同时，面 对酱油市场激烈的市场竞争，行业生产的迅速 扩大导致了行业生产能力过剩，并购酱油制造 企业，可以缓解行业整体生产能力扩大速度与 市场扩大速度不相适应导致的供大于求问题。 并购现有企业可以获得并购企业所占据的市场 份额，市场份额的增长同利润的增长具有高度 的相关关系。
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❖ 财务状况说明（被收购方）：公司从1999年开始出现亏 损(约120万元),该年无利润分配。2000年经营状况急转直 下，销售额全年只有1500万，加上高启的销售成本和经 营费用，公司亏损达1130万元，集团公司背上了沉重的 包袱。公司采取了许多挽救措施，如增大广告、促销投入， 但无济于事。截止2001年上半年，公司销售额继续下滑， 只有600万元，亏损712万元（高于去年同期水平）。到 目前为止，累计亏损达1962万元。公司资产负债率为 50.5%，所有者权益、负债平分秋色。公司流动资产2850 万元，流动负债3100万元，流动比率0.92＜2（正常公司 为2）, 公司短期偿债压力较大,公司速动比率为73%，远 远低于1，公司必须变卖长期资产归还短期负债。公司资 产质量欠佳，固定资产只占原值的三分之一，设备很陈旧。 公司应收帐款周转天数为243天,存货周转天数为: 227天, 资产流动性极差，变现时间长，公司坏帐压力大，存货积 压严重。.
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❖ 4、规模经营
❖ 集团通过并购，市场份额的增加导致更大规模的生产， 从而实现规模经济。企业生产规模的改变对产量从而对 收益有着显着的正面影响。
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进而增加对市场的控制力。福达集团通过横向 并购，收购调味品生产企业（酱油制造企业）， 可减少竞争对手，扩大市场占有率。同时，面 对酱油市场激烈的市场竞争，行业生产的迅速 扩大导致了行业生产能力过剩，并购酱油制造 企业，可以缓解行业整体生产能力扩大速度与 市场扩大速度不相适应导致的供大于求问题。 并购现有企业可以获得并购企业所占据的市场 份额，市场份额的增长同利润的增长具有高度 的相关关系。
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❖ 财务状况说明（被收购方）：公司从1999年开始出现亏 损(约120万元),该年无利润分配。2000年经营状况急转直 下，销售额全年只有1500万，加上高启的销售成本和经 营费用，公司亏损达1130万元，集团公司背上了沉重的 包袱。公司采取了许多挽救措施，如增大广告、促销投入， 但无济于事。截止2001年上半年，公司销售额继续下滑， 只有600万元，亏损712万元（高于去年同期水平）。到 目前为止，累计亏损达1962万元。公司资产负债率为 50.5%，所有者权益、负债平分秋色。公司流动资产2850 万元，流动负债3100万元，流动比率0.92＜2（正常公司 为2）, 公司短期偿债压力较大,公司速动比率为73%，远 远低于1，公司必须变卖长期资产归还短期负债。公司资 产质量欠佳，固定资产只占原值的三分之一，设备很陈旧。 公司应收帐款周转天数为243天,存货周转天数为: 227天, 资产流动性极差，变现时间长，公司坏帐压力大，存货积 压严重。.
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❖ 4、规模经营
❖ 集团通过并购，市场份额的增加导致更大规模的生产， 从而实现规模经济。企业生产规模的改变对产量从而对 收益有着显着的正面影响。
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第十四章公司兼并与收购《公司金融》PPT课件
(1)灵活性更大 (2)被并购企业选择权和增值机会多
表：并购中各种支付手段特点
缺点
适用情形
(1)短期现金压力较大 (2)若股价上涨,该法没有吸引 力
(1)小规模公司并购 (2)偏好价格确定、避免支付风险
(1)收购方股东股权被稀释 (2)价格不确定性大,定价困难 (3)谈判期间价格波动影响大
(1)大规模公司并购、现金压力大 (2)公司股票处于上涨期间 (3)并购双方为强强联合
公司并购的动因
公司并购的基本动因 ➢ 实现协同效应。协同效应是指两个企业组成一个企业后,其产出比 原来两个企业的产出之和还要大的情形,通常称之为“1+1﹥2”的 效应。 ➢ 加快企业的发展速度。 ➢ 改善企业财务状况。并购通过规模效应、协同效应、优质资产的注 入等途径能提高融资能力和偿债能力,降低企业融资成本。 ➢ 获得税收优惠。并购带来的税收优惠主要通过两种方式获得。 ①弥补亏损 ②折旧节税
(二)折现现金流法 ➢ 折现现金流法，也叫收益法，即先估算目标公司未来现金流量，再以
某一折现率，将预估的每年现金流入折为现值。下面以案例形式说明 企业并购中如何用折现现金流法估计被并购企业的价值。
并购估值
【例14-2】2015年,根据公司的发展战略和收购战略,A公司拟收购B公 司。收购的目的是扩大A公司的市场份额,通过改善B公司的管理,获得 并购的增值效益。
(3)并购后,B公司的负债率达到50%。债务成本由原来的税后5%上升到 7%。五年后,预计B公司能步入稳定增长阶段,息税前利润和总销售收 入的年增长速度保持在7%的水平。负债率回到30%,债务成本仍保持税 后5%的水平。
并购估值
并购后,B企业的自由现金流(FCFt)测算如下: FCF1=(750×75%-840+700)×(1+9%)-(15 000×20%×9%) =460.53-270 =190.53(万元) FCF2=(750×75%-840+700)×(1+9%)2-(15 000×20%×9%)×(1+9%) =502.78-294.3 =208.48(万元) ︙ FCF5=(750×75%-840+700)×(1+9%)5-(15 000×20%×9%)×(1+9%)4 =650.65-380.7 =269.95(万元) 计算上述资金流的现值时,采用的贴现率就是2009—2013年五年的加权平 均资本成本。 权益资本成本=3%+1.2×5.5%=9.6% WACCt=1~5=0.5×9.6%+0.5×7%=8.3%
表：并购中各种支付手段特点
缺点
适用情形
(1)短期现金压力较大 (2)若股价上涨,该法没有吸引 力
(1)小规模公司并购 (2)偏好价格确定、避免支付风险
(1)收购方股东股权被稀释 (2)价格不确定性大,定价困难 (3)谈判期间价格波动影响大
(1)大规模公司并购、现金压力大 (2)公司股票处于上涨期间 (3)并购双方为强强联合
公司并购的动因
公司并购的基本动因 ➢ 实现协同效应。协同效应是指两个企业组成一个企业后,其产出比 原来两个企业的产出之和还要大的情形,通常称之为“1+1﹥2”的 效应。 ➢ 加快企业的发展速度。 ➢ 改善企业财务状况。并购通过规模效应、协同效应、优质资产的注 入等途径能提高融资能力和偿债能力,降低企业融资成本。 ➢ 获得税收优惠。并购带来的税收优惠主要通过两种方式获得。 ①弥补亏损 ②折旧节税
(二)折现现金流法 ➢ 折现现金流法，也叫收益法，即先估算目标公司未来现金流量，再以
某一折现率，将预估的每年现金流入折为现值。下面以案例形式说明 企业并购中如何用折现现金流法估计被并购企业的价值。
并购估值
【例14-2】2015年,根据公司的发展战略和收购战略,A公司拟收购B公 司。收购的目的是扩大A公司的市场份额,通过改善B公司的管理,获得 并购的增值效益。
(3)并购后,B公司的负债率达到50%。债务成本由原来的税后5%上升到 7%。五年后,预计B公司能步入稳定增长阶段,息税前利润和总销售收 入的年增长速度保持在7%的水平。负债率回到30%,债务成本仍保持税 后5%的水平。
并购估值
并购后,B企业的自由现金流(FCFt)测算如下: FCF1=(750×75%-840+700)×(1+9%)-(15 000×20%×9%) =460.53-270 =190.53(万元) FCF2=(750×75%-840+700)×(1+9%)2-(15 000×20%×9%)×(1+9%) =502.78-294.3 =208.48(万元) ︙ FCF5=(750×75%-840+700)×(1+9%)5-(15 000×20%×9%)×(1+9%)4 =650.65-380.7 =269.95(万元) 计算上述资金流的现值时,采用的贴现率就是2009—2013年五年的加权平 均资本成本。 权益资本成本=3%+1.2×5.5%=9.6% WACCt=1~5=0.5×9.6%+0.5×7%=8.3%
公司兼并与收购PPT课件
6
按并购中股份来源
要约收购 市场购买股票
协议收购
要约收购：又称公开收购，指买方公开向目标企业全体股东 发出收购要约，承诺在一定时期内按要求披露的某一特定价 格收购目标企业一定数量的股份。 市场收购股票：又称集合竞价，对于在公开市场交易的上市 公司，可以通过直接在市场上收购一定数量的股份达到控制 目标企业的目的。 协议收购：又称非公开收购，指买方在证券交易所之外，以 协商的方式与目标企业的股东签订收购股份协议，从而达到 控制该公司的目的。
兼并与收购的区别
兼并 1.被合并企业作为法人实体不 复存在。 2.兼并企业成为被兼并企业新 的所有者和债权债务承担者。 3.兼并多发生在被兼并企业财 务状况不佳、生产经营处于停 滞或半停滞时。
收购 1.被收购企业可仍以法人实 体存在，其产权可部分转让。 2.收购企业是被收购企业的 新股东，以出资的股本为限 承担其风险。 3.收购多发生在企业的正常 生产状态，产权流动比较平 和。
2.承担债务式。在目标企业资产与债务等价的情况下，兼并方以
承担目标的企业的债务为条件接收其资产。
3.吸收股份式。将被兼并企业的净资产作为股金投入兼并方，成
为兼并企业的一个股东。
4.控股式。即一个企业通过购买其他企业的股票达到控股的目的，
实现兼并。 w20w20w/.3th/
2020/3/24
4
公司并购的实质：
（1）公司并购是一种有效的经济增长机制。其意义在于通过 产权转让，对利用效率低的存量资源进行调整和优化，提高资 源利用效率。
（2）公司并购是一种消除企业亏损的机制。既加大亏损企业 经营者的风险压力，促进企业经营机制的健全完善，又实现了 资源在企业间流动发挥作用。
w20w260w/..3出th/2e4m价eg第alle一ry.c个om结束日及出价延长 7.出价的无条件接受、交付购股对
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（二）对目标公司进行实地考察 3、财务方面
目标公司近几年的财务状况及以后年度财务状况预测 目标公司的资产收益率、资本收益率以及主要股东投 资收益情况 目标公司的流动性及偿债能力 目标公司的盈利能力 目标公司的增长能力
2020-5-29
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13
三、设计收购方案
1、善意收购还是恶意收购 2、直接购并还是间接购并 3、资产收购还是股权收购 4、现金支付还是非现金支付
2020-5-29
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37
问题的关键
以换股价格计算的购并双方各自的市盈率问题
被收购公司的市盈率（收购价计算）>收购方公司的 市盈率（市价计算），收购方公司股东的收益被稀释
反之，被收购方公司股东的收益被稀释
被收购公司的市盈率（收购价计算）=收购方公司的市 盈率（市价计算），双方的利益相等
2020-5-29
＝(合并方每股净资产/被合并方每股净资产)×(1＋预期增 长系数) 预期增长系数
＝合并方后三年预测的净资产收益率 －被合并方后三年预测的净资产收益率
2020-5-29
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31
三、换股比率对购并价值的影响
例：购并前，A公司与B公司的主要财务指标
税后利润 在外发行股份总数
每股税后利润 市盈率
每股市价 市价总值 换股比例
2020-5-29
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41
二、杠杆收购的特点
利用了资本市场及金融工具的作用 对于收购公司和资金提供者双方来说高收益与高风险并存 微观上对目标公司、宏观上对资本市场都有不同程度的影 响
第十四章 公司收购与兼并--理论基础
2020-5-29
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1
第一节 资产重组与公司购并概述 第二节 公司购并的步骤 第三节 购并的经济效益 第四节 杠杆收购 第五节 敌意收购与反购并
2020-5-29
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2
第一节 资产重组与公司购并概述
一、广义和狭义的资产重组 广义资产重组 • 公司扩张 • 公司收缩 • 改变公司控制权结构 狭义资产重组 • 公司收缩（公司重整）
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38
五、购并对公司未来收益的影响
每
股
购并
利
润
2020-5-29
1 2 34
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时间
39
第四节 杠杆收购
一、杠杆收购的含义及产生背景 少量的自有资金，大部分举债方式 产生背景 • 20世纪80年代的通货膨胀 • 经济停滞，公司市值/公司资产重置成本<1，收购 公司比购置资产更有效益 • 各种税制改革
2020-5-29
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40
第四节 杠杆收购
一、杠杆收购的含义及产生背景 杠杆收购通常的做法 • 收购公司成立一家控股子公司，注资 • 控股子公司筹集资金--银行贷款或发行债券 • 对目标公司进行收购 • 收购结束后，卖出资产、套现、偿还债务 • 对目标公司进行整合、重组、包装、上市，从中 获取资本收益
2020-5-29
A公司
B公司
200万元
100万元
1000万
1000万
0.2元
0.1元
20
10
4元
1元
4000万元
1000万元
1新股=4股B公司股票
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32
三、换股比率对购并价值的影响
购并后，新公司的主要财务指标
税后利润 在外发行股份总数
每股税后利润 市盈率
每股市价 市价总值
A公司 300万元 1250万 0.24元
（二）消极作用 购并不当会造成社会资源浪费 购并易产生内幕交易和不当投机行为 过度购并会形成垄断，阻碍技术进步
2020-5-29
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7
六、公司购并的类型
按目标公司的业务性质和所处产业的分类 水平式、垂直式（前向/后向）、同源式、复合式
按财务分析角度的分类 营运合并、财务合并
按购并双方立场的分类 善意、敌意
2020-5-29
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17
七、并购业务实际操作
非上市公司的并购：先征得目标公司管理部门同意，然 后向目标公司提交并购意向书，双方协商，确定条件， 定立收购协议书。 上市公司的并购：先向证监会出示有关收购的书面报告， 经过反托拉斯审查，然后向其全体股东发出收购要约， 进行公开标购。
2020-5-29
2020-5-29
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20
二、购并经济效益的计算
1、购并的经济效益
＝ PVab (PVa PVb ) G
若G>0，则A公司有利。 式中， PVab为购并后存续公司或新公司的价值
PVa为不购并的情况下A公司的价值 PVb为不购并情况下B公司的价值
G为购并效益大于不购并的部分 要求：1＋1>2
每股税后利润= 1250/304.7=4.10元
2020-5-29
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35
四、购并对双方股东当前收益的影响
比较 A公司股东权益上升 4.10>4.00 B公司股东权益下降 2.24=0.547×4.10<2.56 B公司市盈率 14倍(35/2.5)，低于A公司（16倍）
2020-5-29
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11
二、选择购并的目标
（二）对目标公司进行实地考察 2、产业方面
产业发展规划和国家产业政策的一致程度 产业理论上的合理规模及内部、外部的竞争情况 政府对产业内并购的管制程度 产业当前的销售、盈利情况及发展前景 产业内部人才、专有技术及无形资产的结构
2020-5-29
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12
二、选择购并的目标
2020-5-29
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34
四、购并对双方股东当前收益的影响
设A公司收购B公司，换股价格35元/股B, 购并后利润 总量不变。则换股比例＝35/64 =0.547 A公司需增发新股： 0.547×100 =54.7(万股) 新公司利润总额=1000+250=1250(万元) 新公司股本总量= 54.7000+250=304.7(万股)
2020-5-29
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21
二、购并经济效益的计算
2、购并的成本 ＝支付价值－PVb=C 式中：Ｃ为支付的购并费用大于目标公司价值的部分
2020-5-29
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22
二、购并经济效益的计算
3、购并净效益 NPV
=PVab－ (PVa+PVb) － (支付价值－PVb) = PVab－ PVa－支付价值
撤资 资产出售 资产分割 权益分割 清算
2020-5-29
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5
四、公司并购的理论与动机
规模经济论 市场力假说理论 效率理论 多元化理论 交易费用理论 垂直整合理论
2020-5-29
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6
五、公司购并的作用
（一）积极作用 促进存量资产流动，推动资产优化配置 促进资本和生产的集中 促进企业发展，实现企业竞争战略 吸收专业技术人才，保持人才技术优势
按股权转让方式的分类 协议转让、公开标购
按购并事件支付方式的分类 现金、非现金、混合支付
2020-5-29
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8
第二节 公司购并的步骤
一、自我评估（收购公司） 评估自身能力 评估购并以后公司价值提升幅度 评估购并失败的后果
2020-5-29
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9
第二节 公司购并的步骤
二、选择购并的目标
（一）制定筛选标准：
3、根据公司帐面价值估算公司价值，确定换股比例
目标公司当前每股净资产 ER 收购公司当前每股净资产
例：目标公司每股净资产为5元，收购公司每股净资产
为10元，则换股比率为5/10=1/2，即收购公司以1股换取
目20标20-5公-29司2股。
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30
三、换股比率对购并价值的影响
每股成本价值加成法 折股比例
2020-5-29
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10
二、选择购并的目标
（二）对目标公司进行实地考察 1、法律方面
与反垄断法的符合情况 与公司法、证券法及其他相关法律的一致性 承担目标公司债务问题，采取合法手段避税的可能性 及数量 目标公司以前存在的违约和违法现象及由此产生的或 有负债和或有成本
2020-5-29
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20 4.8元 6000万元
2020-5-29
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33
四、购并对双方股东当前收益的影响
例：A、B两公司在购并前的有关财务数据
税后利润留成（万元） 股本额（万股）
每股税后净利（元） 每股价格（元） 市盈率（倍）
A公司 1000 250 4.00 64.00
16
B公司 250 100 2.50 30.00 12
5/7
131.25
5/8
150
500/875
A公司股东 持股市值
(万元) 250
218.75
200
换股比率的确定范围在2:1-3.75:1之间，才能使A、B原 股东股票市值都不受损失。
2020-5-29
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29
三、换股比率对购并价值的影响
2、根据公司未来收益情况估价公司价值，确定换股比例
目标公司每股收益 ER 收购公司每股收益
=G－C
2020-5-29
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23
二、购并经济效益的计算
4、现金融资购并成本的计算 购并成本
=(支付的现金－MVb)+(MVb－PVb)
=支付的超过B公司正常市值的现金＋B公司股票正常市 值超过宣布购并前的内在价值
2020-5-29
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24
二、购并经济效益的计算
5.股票融资购并成本的计算 名义成本 =支付股票数量(A公司) ×每股市价－目标公司市价 实际成本 =B公司股东获得的价值－B公司股东放弃的价值 =新增股数/（原有股数+新增股数）×PVab－PVb
目标公司近几年的财务状况及以后年度财务状况预测 目标公司的资产收益率、资本收益率以及主要股东投 资收益情况 目标公司的流动性及偿债能力 目标公司的盈利能力 目标公司的增长能力
2020-5-29
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13
三、设计收购方案
1、善意收购还是恶意收购 2、直接购并还是间接购并 3、资产收购还是股权收购 4、现金支付还是非现金支付
2020-5-29
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37
问题的关键
以换股价格计算的购并双方各自的市盈率问题
被收购公司的市盈率（收购价计算）>收购方公司的 市盈率（市价计算），收购方公司股东的收益被稀释
反之，被收购方公司股东的收益被稀释
被收购公司的市盈率（收购价计算）=收购方公司的市 盈率（市价计算），双方的利益相等
2020-5-29
＝(合并方每股净资产/被合并方每股净资产)×(1＋预期增 长系数) 预期增长系数
＝合并方后三年预测的净资产收益率 －被合并方后三年预测的净资产收益率
2020-5-29
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三、换股比率对购并价值的影响
例：购并前，A公司与B公司的主要财务指标
税后利润 在外发行股份总数
每股税后利润 市盈率
每股市价 市价总值 换股比例
2020-5-29
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41
二、杠杆收购的特点
利用了资本市场及金融工具的作用 对于收购公司和资金提供者双方来说高收益与高风险并存 微观上对目标公司、宏观上对资本市场都有不同程度的影 响
第十四章 公司收购与兼并--理论基础
2020-5-29
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1
第一节 资产重组与公司购并概述 第二节 公司购并的步骤 第三节 购并的经济效益 第四节 杠杆收购 第五节 敌意收购与反购并
2020-5-29
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2
第一节 资产重组与公司购并概述
一、广义和狭义的资产重组 广义资产重组 • 公司扩张 • 公司收缩 • 改变公司控制权结构 狭义资产重组 • 公司收缩（公司重整）
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五、购并对公司未来收益的影响
每
股
购并
利
润
2020-5-29
1 2 34
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时间
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第四节 杠杆收购
一、杠杆收购的含义及产生背景 少量的自有资金，大部分举债方式 产生背景 • 20世纪80年代的通货膨胀 • 经济停滞，公司市值/公司资产重置成本<1，收购 公司比购置资产更有效益 • 各种税制改革
2020-5-29
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第四节 杠杆收购
一、杠杆收购的含义及产生背景 杠杆收购通常的做法 • 收购公司成立一家控股子公司，注资 • 控股子公司筹集资金--银行贷款或发行债券 • 对目标公司进行收购 • 收购结束后，卖出资产、套现、偿还债务 • 对目标公司进行整合、重组、包装、上市，从中 获取资本收益
2020-5-29
A公司
B公司
200万元
100万元
1000万
1000万
0.2元
0.1元
20
10
4元
1元
4000万元
1000万元
1新股=4股B公司股票
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三、换股比率对购并价值的影响
购并后，新公司的主要财务指标
税后利润 在外发行股份总数
每股税后利润 市盈率
每股市价 市价总值
A公司 300万元 1250万 0.24元
（二）消极作用 购并不当会造成社会资源浪费 购并易产生内幕交易和不当投机行为 过度购并会形成垄断，阻碍技术进步
2020-5-29
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六、公司购并的类型
按目标公司的业务性质和所处产业的分类 水平式、垂直式（前向/后向）、同源式、复合式
按财务分析角度的分类 营运合并、财务合并
按购并双方立场的分类 善意、敌意
2020-5-29
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七、并购业务实际操作
非上市公司的并购：先征得目标公司管理部门同意，然 后向目标公司提交并购意向书，双方协商，确定条件， 定立收购协议书。 上市公司的并购：先向证监会出示有关收购的书面报告， 经过反托拉斯审查，然后向其全体股东发出收购要约， 进行公开标购。
2020-5-29
2020-5-29
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20
二、购并经济效益的计算
1、购并的经济效益
＝ PVab (PVa PVb ) G
若G>0，则A公司有利。 式中， PVab为购并后存续公司或新公司的价值
PVa为不购并的情况下A公司的价值 PVb为不购并情况下B公司的价值
G为购并效益大于不购并的部分 要求：1＋1>2
每股税后利润= 1250/304.7=4.10元
2020-5-29
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35
四、购并对双方股东当前收益的影响
比较 A公司股东权益上升 4.10>4.00 B公司股东权益下降 2.24=0.547×4.10<2.56 B公司市盈率 14倍(35/2.5)，低于A公司（16倍）
2020-5-29
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11
二、选择购并的目标
（二）对目标公司进行实地考察 2、产业方面
产业发展规划和国家产业政策的一致程度 产业理论上的合理规模及内部、外部的竞争情况 政府对产业内并购的管制程度 产业当前的销售、盈利情况及发展前景 产业内部人才、专有技术及无形资产的结构
2020-5-29
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二、选择购并的目标
2020-5-29
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四、购并对双方股东当前收益的影响
设A公司收购B公司，换股价格35元/股B, 购并后利润 总量不变。则换股比例＝35/64 =0.547 A公司需增发新股： 0.547×100 =54.7(万股) 新公司利润总额=1000+250=1250(万元) 新公司股本总量= 54.7000+250=304.7(万股)
2020-5-29
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21
二、购并经济效益的计算
2、购并的成本 ＝支付价值－PVb=C 式中：Ｃ为支付的购并费用大于目标公司价值的部分
2020-5-29
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22
二、购并经济效益的计算
3、购并净效益 NPV
=PVab－ (PVa+PVb) － (支付价值－PVb) = PVab－ PVa－支付价值
撤资 资产出售 资产分割 权益分割 清算
2020-5-29
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5
四、公司并购的理论与动机
规模经济论 市场力假说理论 效率理论 多元化理论 交易费用理论 垂直整合理论
2020-5-29
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6
五、公司购并的作用
（一）积极作用 促进存量资产流动，推动资产优化配置 促进资本和生产的集中 促进企业发展，实现企业竞争战略 吸收专业技术人才，保持人才技术优势
按股权转让方式的分类 协议转让、公开标购
按购并事件支付方式的分类 现金、非现金、混合支付
2020-5-29
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第二节 公司购并的步骤
一、自我评估（收购公司） 评估自身能力 评估购并以后公司价值提升幅度 评估购并失败的后果
2020-5-29
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9
第二节 公司购并的步骤
二、选择购并的目标
（一）制定筛选标准：
3、根据公司帐面价值估算公司价值，确定换股比例
目标公司当前每股净资产 ER 收购公司当前每股净资产
例：目标公司每股净资产为5元，收购公司每股净资产
为10元，则换股比率为5/10=1/2，即收购公司以1股换取
目20标20-5公-29司2股。
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三、换股比率对购并价值的影响
每股成本价值加成法 折股比例
2020-5-29
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二、选择购并的目标
（二）对目标公司进行实地考察 1、法律方面
与反垄断法的符合情况 与公司法、证券法及其他相关法律的一致性 承担目标公司债务问题，采取合法手段避税的可能性 及数量 目标公司以前存在的违约和违法现象及由此产生的或 有负债和或有成本
2020-5-29
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20 4.8元 6000万元
2020-5-29
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33
四、购并对双方股东当前收益的影响
例：A、B两公司在购并前的有关财务数据
税后利润留成（万元） 股本额（万股）
每股税后净利（元） 每股价格（元） 市盈率（倍）
A公司 1000 250 4.00 64.00
16
B公司 250 100 2.50 30.00 12
5/7
131.25
5/8
150
500/875
A公司股东 持股市值
(万元) 250
218.75
200
换股比率的确定范围在2:1-3.75:1之间，才能使A、B原 股东股票市值都不受损失。
2020-5-29
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三、换股比率对购并价值的影响
2、根据公司未来收益情况估价公司价值，确定换股比例
目标公司每股收益 ER 收购公司每股收益
=G－C
2020-5-29
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二、购并经济效益的计算
4、现金融资购并成本的计算 购并成本
=(支付的现金－MVb)+(MVb－PVb)
=支付的超过B公司正常市值的现金＋B公司股票正常市 值超过宣布购并前的内在价值
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二、购并经济效益的计算
5.股票融资购并成本的计算 名义成本 =支付股票数量(A公司) ×每股市价－目标公司市价 实际成本 =B公司股东获得的价值－B公司股东放弃的价值 =新增股数/（原有股数+新增股数）×PVab－PVb