证券法第五章 上市公司收购制度(2)

证券法第五章上市公司收购制度(2)

第二节一般收购制度

一、一般收购的特点

已持有公司发行在外5%以上股票的投资者，继续购买上市公司发行在外股票的行为，属于一般收购。根据《证券法》第79条规定，通过证券交易所的证券交易，投资者持有一个上市公司已发行的股份的百分之五时，应当在该事实发生之日起三日内，向国务院证券监督管理机构、证券交易所作出书面报告，通知该上市公司，并予以公告;在上述规定的期限内，不得再行买卖该上市公司的股票。据此，一般收购具有以下特点：

1.收购方是持有或潜在持有上市公司发行在外5%以上股份的投资者，无论所持有或潜在持有的股份是否为流通股，均构成收购方，应遵守一般收购规则的约束。

2.一般收购无须发出收购要约。一般收购可依照证券交易所制订的一般交易规则实施和完成。就委托买卖来说，投资者可以作出股票委托买卖指令，证券经纪公司接受委托并执行该指令后，即可按照时间优先和价格优先等交易规则办理收购事宜。就自营买卖来说，证券公司可以凭借自己的股票账户与资金账户直接下单，完成一般收购。其间，无须采取“收购要约”方式。这是一般收购与继续收购间的重大不同。

3.一般收购以收购上市股票的5—30%为界限。只有通过证券交易所持有上市股票5%以上的投资者，才受一般收购规则的约束。若投资者持有股票数量低于上市公司发行在外股票的5%者，则视为一般投资行为，不受收购规则的直接约束。如果投资者通过证券交易所持有上市公司30%股票后，继续购买股票的，则属于继续收购，应遵守关于继续收购的特殊规则。

4.一般收购在本质上是受特别规则约束的股票交易行为。按照“收购”的固有含义解释，仅包括向其他投资者购买股票的含义，而不包括向其他投资者出售所持股票的内容。但按照《证券法》一般收购的规定，大股东所持股份增减达到公司发行在外股票的5%时，均应履行相关披露义务，即减持股份也属于一般收购规则所规范的行为，故一般收购包括买进和卖出两种情况。我们认为，减持股份明显不符合公司收购的固有含义，不应置于公司收购制度中，而属于信息披露制度范畴。

二、权益公开规则

(一)权益公开的适用

任何人在其直接或间接持有某一上市公司发行股票达到某一法定比例，或者在其达到该法定比例后又发生一定比例的增减变化时，均必须依照法定程序公开披露其持股权益的制度。此即权益公开规则。因此，权益公开规则适用于两种场合：

第一，通过证券交易所持有某上市公司发行在外股票的5%时，投资者应依照权益公开制度进行披露。此种义务可称为“持股信息公开义务”。根据《股票条例》，境内自然人持股数量不得超过上市公司发行在外股票的千分之五;否则，由上市公司在征得证监会同意后，依原买进价格或市场价格中较低的一种价格买回。对千分之五的比例而言，显与上市公司控制权或管理权无关，无法

构成对上市公司的收购。在此意义上，该条例仅允许法人进行上市公司收购。《证券法》取消了将法人与自然人区别对待的态度，在收购主体问题上确认了股东平等原则。

第二，通过证券交易所持有某上市公司发行在外股票的5%后，其持股数量每增减5%时，应当依照权益公开制度进行披露。此种义务可称为“持股变动公开义务”。《股票条例》对上市公司收购采取相当慎重的态度，第47条规定“其持有该种股票的增减变化每达到该种股票发行在外总额的2%时”，应履行信息披露义务及报告义务。这种特别谨慎的立法态度与我国证券市场初建时期的特殊性密切关联。学者在《证券法》起草过程中提出，公司收购属于正常市场行为，在我国现有经济条件下，应采取适当鼓励而非限制态度。《证券法》已将原定 2%的增减比例调整至5%.

(二)权益公开的内容和形式

权益公开是证券法公开原则的体现，也是维系证券市场稳定的基本手段，它对于规范上市公司收购，禁止市场操纵行为，消除证券违法交易行为，也有十分重要的实践意义。根据《证券法》规定，上市公司收购中的权益公开制度，主要通过投资者履行法定报告、通知和公告义务的方式加以体现。

1.持股信息公开义务。在持股信息公开义务中，投资者在所持股票达到公司总股本的5%时，应自该事实发生之日起三日内，(1)向证券监督管理机构和证券交易所作出书面报告;(2)向上市公司发出通知;(3)在证监会指定报刊上刊登公告。

2.持股变动公开义务。投资者在所持股票达到公司总股本的5%以后，每增减5%时，应依照持股信息公开义务，承担报告、通知和公告义务。

3.权益公开形式。为落实权益公开规则，《证券法》第80条规定，上述报告和公告应包括以下内容：(1)持股人的姓名或名称、住所;(2)所持股票的名称、数量;(3)持股达到法定比例或者持股增减变化达到法定比例的日期。

投资者承担报告、通知和公告义务，属于程序性义务，它不意味着接受报告、通知或公告的机构有权审查收购本身的合法性，更不意味着该等机构有权禁止或限制投资者进行收购。

三、慢走规则

(一)慢走规则及含义

所谓收购慢走规则，指投资者在其所持股票超过公司总股本5%后，于法定期限内不得再行买卖该种股票。据《证券法》第79条规定，慢走规则适用于两种场合：

第一，投资者在通过证券交易所持有上市公司已发行股份的5%时，应在该事实发生之日起3日内作出报告、通知和公告，在该期限内不得再行买卖该种股票。该期限属于股票买卖禁止的法定期限，投资者可以在该法定期限结束后，买卖该种股票。例如某投资者截止1999年12月7日前，通过证券交易所持有某上市公司已发行股份的5%，该投资者应于同月10日前进行报告、通知和公告，且于该日期前不再买进或者卖出该公司股票。但自同月11日开始，该投资者可以继续买卖该种股票。

第二，投资者持有一家上市公司已发行股份的5%后，其所持股票通过证券交易所买卖每增减5%时，除应在该事实发生之日起三日内作出报告、通知和公告外，在此后二日内，不得买卖该种股

票。例如，某公司发起人已持有该上市公司15%的已发行股份，若其于1999年12月7日前，通过证券交易所增持上市公司5%的股票，该发起人应于同月10日前进行报告、通知和公告;若该发起人于9日作出报告、通知和公告，则可自12日开始买进或者卖出所持股票。

(二)关于慢走规则的评价

慢走规则的核心，是控制大股东买卖上市股票的节奏，或使大股东买卖股票依法发生停顿。拥有上市公司5%股份的投资者虽非上市公司的控股股东，但仍属大股东。《证券法》第68条甚至将持有上市公司5%已发行股份的股东称为“知情人员”。在证券市场上，大股东增减持股数量会对股票价格产生较大影响，适当控制其买卖股票节奏，使其股票买卖过程暂时停止，有助于防止大股东滥用特殊优势与地位操纵证券市场，保护其他社会公众投资者的利益。

《股票条例》曾规定大股东持股增减2%时，要履行报告、通知和公告义务，这构成对一般收购严格限制。《证券法》没有实质改变大股东的持股标准，但将该增减幅度规定为5%，显示出立法者试图放宽对一般收购的限制，甚至显示出鼓励对上市公司收购的意义。这意味着大股东的收购成本将会降低，也意味着上市公司收购因素将对股票市场的价格波动有更大影响。(中国人民大学法学院·叶林)

第三节继续收购制度

一、继续收购的特点和性质

(一)继续收购的特点

《证券法》第81条规定，通过证券交易所的证券交易，投资者持有一个上市公司已发行的股份的30%时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司所有股东发出收购要约。根据该条款规定，所谓继续收购，是指已持有上市公司30%以上股票的投资者继续收购上市公司上市股票或非上市股票的行为。

与前述一般收购相比，继续收购具有以下特点：

1.继续收购是特定投资者实施的股票收购行为。凡是通过拟实施之收购行为累计持有公司发行在外30%以上股份的投资者，无论是否已持有公司股票，也无论所持股票为流通股或非流通股，均受继续收购制度的约束。这使继续收购与一般收购形成差别。

2.继续收购是收购人与上市公司股东之间的特殊交易行为。主要表现在两个方面：(1)继续收购应当遵守权益公开规则，但不受慢走规则约束。也即收购人无须在增持公司股份5%时暂停收购，可在收购要约发出后持续性收购。(2)继续收购依据收购人在收购要约中提出的收购价格和条件成交，不受集中竞价规则的约束。凡是承诺接受收购价格或条件的股东，均可向收购人出售所持股票。

3.继续收购是采取收购要约形式进行的收购。一般收购中，收购人可采取协议转让或按一般交易规则下达委托指令，并由证券交易所撮合成交。但继续收购中，应依法采取收购要约形式收购，收购要约是继续收购的核心和关键制度。因此，继续收购也称为“要约收购” .

4.继续收购是在强行法约束下实施的收购。继续收购具有证券交易的一般属性，但作为特殊交易形式，须受强行法约束。如继续收购须采取收购要约形式进行，收购要约必须记载法定内容，继续收购前必须履行信息公开义务，收购人须按照收购要约内容进行收购等等。