第八章期权的交易策略

股票 多头 盈利
看涨期权 多头
组合 盈利
盈利
K K
(a) 看涨期权 空头
组合 盈利
ST
(b) 股票 空头
ST
类似于看跌期权空头
类似于看跌期权多头
股票多头 Profit
Profit
看跌期权 空头
K
组合 盈利 (c)
ST
看跌期权 多头
K
(d)
ST
组合 盈利
股票短 头寸
类似于看涨期权多头
类似于看涨期权空头
看跌期权的正向蝶式差价组合
它由协议价格分别为X1和X3的看跌期权多头和两份 协议价格为X2的看跌期权空头组成，其盈亏图如下 图。
看跌期权的反向蝶式差价组合
它由协议价格分别为X1和X3的看跌期权空头和两份 协议价格为X2的看跌期权多头组成，其盈亏图与下 图刚好相反。
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看跌期权的正向蝶式差价组合
看跌期权的熊市差价组合
差价组合 30 15
盈亏
通过出售一个较低价格的看 跌期权而放弃了一些潜在的 盈利机会，作为对放弃盈利 机会的补偿，投资者获得了 出售期权的期权费
0 -15 -30 0 20
40 60 期权到期时的股价
高协议价格的期权盈亏 高协议价格
X1
X2
80
100 期初现金流为负
组合的总盈亏
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推及一般，从股票和看跌期权的损益图 来看保护性看跌期权的多头策略是如何实现 的？ 设期初时刻买入股票的价格为S0 ，买入的 看跌期权的价格为P，执行价格为X，则股票 和期权的损益图及两者的叠加如下所示：
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股 票 价 值
看 跌 期 权 价 值
0 组 合 价 值
(a)
ST
0
X (b)
ST
保护性看跌期权策略图解1
价值
利润
X
X-(S0+C)er(T-t)
0
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X
ST
保护性看跌期权策略图解2
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2、有担保的看涨期权的空头策略
案例2：某投资基金持有10000股IBM股票，当前价 格为每股105美元，基金经理预测未来3个月内股票 价格上涨超过目标价位125美元的概率不大。那么他 就可以卖出执行价格为125美元的看涨股票期权来赚 取这笔额外的期权费，仍然假设期权费为10美元。
-15 20
低协议价格的期权盈亏 组合的总盈亏 高协议价格
40
X1 X2 X3
60
期初现金流为负 80
高协议价格的期权盈亏 低协议价格
期权到期时的股价
中协议价格的期权盈亏 中协议价格
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看涨期权的反向蝶式差价组合
它由协议价格分别为X1和X3的看涨期权空头和两份 协议价格为X2的看涨期权多头组成，其盈亏图刚好 与上图相反；
100
牛市差价组合
通过比较标的资产现价与协议价格的关系，我们 可以把牛市差价组合分为三类：
两虚值期权组合：指两个协议价格均比现货价格高； 多头实值期权加空头虚值期权组合：指多头期权的协 议价格比现货价格低，而空头期权的协议价格比现货 价格高； 两实值期权组合：指两个协议价格均比现货价格低。
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期权到期时的股价
中协议价格的期权盈亏
高协议价格的期权盈亏
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8.3 组合期权
combination strategies
（一）跨式组合 跨式组合（Straddle）由具有相同协议价格、 相同期限的一份看涨期权和一份看跌期权组成 。跨式组合分为两种：
底部跨式组合，由两份多头组成，也称买入跨式期 权 顶部跨式组合，由两份空头组成，也称卖出跨式期 权
（二）熊市差价组合
熊市差价（Bear Spreads）组合刚好跟牛市差 价组合相反，
它可以由一份看涨期权多头和一份相同期限、协议 价格较低的看涨期权空头组成 也可以由一份看跌期权多头和一份相同期限、协议 价格较低的看跌期权空头组成
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看涨期权的熊市差价组合
一份看涨期权多头+一份相同期限、协议价格较低的看涨期权空头
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底部跨式组合 ：两份多头
30 15
跨式组合
盈亏
0 -15 -30 20 40 60 80 期权到期时的股价
看涨期权的盈亏 看跌期权的盈亏 组合的总盈亏 协议价格
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案例3：某基金经理了解到一场有关某上市公司的 旷持日久的诉讼即将判决，判决的结果对该上市公 司将产生重大影响，但市场却不知道诉讼即将判决。 另外，基金经理还不清楚判决到底是否会对上市公 司有利。但他认为，如果判决对上市公司有利，那 么股价会大涨，但如果对上市公司不利，则股价会 大跌。因此，他认为，不管判决是否会对上市公司 有利，公司的股价肯定会发生很大的变化，不是大 幅上涨，就是大幅下跌。
有担保的看涨期权（covered calls）组合头寸就 是买进股票的同时卖出它的看涨期权。这种头寸之 所以被称为“有担保的”，是因为投资者手中持有 的股票刚好能用于卖出的看涨期权的交割，或者说 上涨时的卖出看涨期权的单向损失刚好被手中持有 的股票覆盖。与保护性看跌期权的多头策略不同， 这种策略下投资者实际上更多地预测股价会下跌， 所以称为“空头策略”。
第08章 期权交易策略
Trading strategies involving option
期权交易的精妙之处在于：通过不同的期权品 种构成具有不同盈亏分布特征的组合。投资者 可根据各自对未来标的资产现货价格概率分布 的预期，以及各自的风险--收益偏好，选择最 适合自己的期权组合。
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看跌期权的牛市差价组合
差价组合
期初现金流为正
30
期权到期时的股价
15 0 -15 -30 0 20 40
用看跌期权构造 的牛市差价期权 的最终收益低于 用看跌期权构造 的 100
组合的总盈亏
X1
X2
盈亏
60
80
低协议价格的期权盈亏 低协议价格
高协议价格的期权盈亏 高协议价格
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2018/1Fra Baidu bibliotek/15
盈亏
0 -15
价格下降的可 -30 能性>价格上升 20 的可能性
看涨期权的盈亏
40 60 期权到期时的股价
内容简介
8.1 包含单一期权与股票的策略
8.2 差价策略 8.3 组合策略 8.4 其它复合期权的损益状况
8.1 包含单一期权与股票的策略
strategies involving a single option and a stock
1、保护性看跌期权的多头策略
案例1：某投资基金持有10000股IBM股票，当前价 格为每股105美元，基金经理预测未来3个月内股票 价格还会上涨，所以他打算继续持有该股票，目标 价格为125美元。 问题：如何保证3个月后他的IBM股票能以每股至 少125美元的价格出售？ 解决方案：在持有股票的同时，买入一个执行价 格为125美元的3个月期的IBM股票看跌期权（假设看 跌期权的价格为10美元）。
组 合 价 值 (C1+C2) 0
X X -(C1+C2) X+(C1+C2)
ST 利润
底部跨式期权策略损益状态图
顶部跨式期权策略损益状态图
底部跨式策略的损益图呈V字型——可用于对价格 波动性做投机，但不是对价格的方向做投机。 盈利条件：底部：标的资产价格偏离执行价格足 够远；顶部：正好相反。
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看 涨 期 权 价 值 0 X (a) 组 合 价 值 -(C1+C2) 0 X
看 跌 期 权 价 值 0
ST
X
(b)
ST
底部跨式期权策略图解1 价值 利润
X
ST
底部跨式期权策略图解2
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组 合 价 值 -(C1+C2)
利润
X ST X-(C1+C2) X +(C1+C2)
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看涨期权的正向蝶式差价组合
协议价格为X1和X3的看涨期权多头+两份协议价格为X2的看涨期权空头
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蝶式差价组合
该策略适合那些认 为股价不可能发生 较大波动的投资者
盈亏
0
max ST X1,0 max ST X 3 ,0 max ST X1 ST X 3 ,0
低协议价格的期权盈亏 低协议价格
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（三）蝶式差价组合
蝶式差价（Butterfly Spreads）组合是由四份 具有相同期限、不同协议价格的同种期权头寸 组成。若X1 < X2 < X3，且X2=（X1+X3）/2， 则蝶式差价组合有如下四种：
看涨期权的正向蝶式差价组合 • 它由协议价格为X1和X3的看涨期权多头和两份协 议价格为X2的看涨期权空头组成，其盈亏分布图 如下图
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该策略限制了投资者 当股价上升时的潜在 收益同时也限制了股 价下降时的损失
看涨期权的牛市差价组合
看涨期权 多头
30 15
组合的 总盈亏
盈亏
0
-15
-30 0
期初现金流为负
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高协议价格的看 涨期权空头
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这一策略可表述为投资者拥有 X1 X2 40 60X1的看涨期权， 80 一个执行价格为 并且通过卖出一个执行价格为 期权到期时的股价 X2的看涨期权而放弃了上升的 潜在盈利。作为对放弃上升潜 在收益的补偿，投资者获得了 执行价格为X2的期权费 16
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股 票 价 值
卖 出 看 涨 期 权 价 0 值
X ST (b)
0 组 合 价 值
(a)
ST
有担保看涨期权策略图解1
X
价值
X-(S0-C)er(T-t)
0 X
利润
ST
有担保看涨期权策略图解2
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期权
a. 看涨期权多头
b.看跌期权多头
c.看涨期权空头
d.看跌期权空头 11
购买跨式期权的投资者（或投机者）有时也 称为做波动性多头（“波动性看涨（long vols ）” ）同样，跨式期权的出售者，称为 做波动性空头（“波动性看跌（short vols ）” ） 风险管理：具有波动性风险（对公司不利） 暴露的公司，购买跨式对冲；对不具有的， 出卖跨式对冲。
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有担保看涨期权到期时的价值 期初的现金流 到期日的现金流 到期日的股价ST 到期日的股价ST 大于125美元 小于125美元 买进股票 卖出看涨期权 合计
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-105 +10 -95
ST 125 - ST 125
8
ST 0 ST
总盈利=期末现金流-期初现金流
=max[125, ST ]-95=max[30,ST – 95]
8.2 差价组合
差价（Spreads）组合是指持有相同期限、不同 协议价格的两个或多个同种期权头寸组合（即同 是看涨期权，或者同是看跌期权）。 其主要类型有牛市差价组合、熊市差价组合、蝶 式差价组合等。
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（一）牛市差价（Bull Spreads）组合
牛市差价组合是由一份看涨期权多头与一份同一 期限较高协议价格的看涨期权空头组成。 一份看跌期权多头与一份同一期限、较高协议价 格的看跌期权空头组合也是牛市差价组合。 下图是看涨期权的牛市差价组合。
30 15
差价组合
盈亏
0 -15 -30 0
X1 X2
期初现金流为正
利方向变动的潜在盈 利和股价向不利方向 图5.10看涨期权的熊市差价组合 低协议价格的期权盈亏 高协议价格的期权盈亏 组合的总盈亏 变动时的损失
低协议价格 高协议价格
50 100 期权到期时的股价同时限制了股价向有
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（二）条式组合和带式组合
条式组合（Strip）由具有相同协议价格、相同 期限的一份看涨期权和两份看跌期权组成。条 式组合分
底部条式组合，由多头构成，盈亏图如下图 顶部条式组合，由空头构成。组合的盈亏图刚好相 反
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底部条式组合
一份看涨期权和两份看跌期权多头
跨式组合 30 15
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保护性看跌期权到期时的价值 到期日的现金流 期初的现金流 到期日的股价ST 到期日的股价ST ST 大于125美元 小于125美元 买进股票 买进看跌期权 合计 -105 -10 -115 ST 0 ST ST 125 - ST 125
总盈利=期末现金流-期初现金流 =max[125, ST ]-115=max[10,ST – 115] 这种既能享受股价上涨带来的收益，又能避免 股价下跌的损失的期权交易策略称为保护性看跌 期权的多头策略。
协议价格分别为X1和X3的看跌期权多头和两份协议价格为X2的看跌期权空 头组成
运用看跌期权构造 的蝶式差价期权与 运用看涨期权构造 盈 的完全一样 利 利用欧式看涨和看跌期权的 平价关系，可证得由看涨和 看跌构造的正向蝶式差价组 合的初始投资相同
期初现金流为负
X1 X2 X3 ST
组合的总盈亏
低协议价格的期权盈亏