第六讲： 上市公司的要约收购 公司金融实务案例课件
培训课件要约收购
培训课件要约收购
附1：例题
例题2
2、通过证券交易所的证券交易，投资者持有一个上市公司已发行的股份的 （ ）时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司所有股东发出收购要 约
A.20% B.30% C.35% D.40% 答案：B
培训课件要约收购
附1：例题
培训课件要约收购
第二部分：相关规定
相关规定4： 4、在要约收购约定的期限内，收购人不得撤销其收购要约、不得卖
出其拟收购的上市公司证券。
5、在要约收购期限届满3个交易日前，预受股东可以委托证券公司办 理撤回预受要约的手续，证券登记结算机构根据预受要约股东的撤回 申请解除对预受要约股票的临时保管。在要约收购期限届满前3个交 易日内，预受股东不得撤回其对要约的接受。
购人应当按照承诺的先后顺序收购
培训课件要约收购
附1：例题
例题3
3、下列关于上市公司要约收购的表述中，符合证券法律制度规定的有（ ） A.收购要约约定的收购期限不得少于30天 B.在收购要约确定的期限内，收购人不得变更其收购要约 C.收购要约提出的各项收购条件，应当适用于被收购公司的全体股东 D.被收购公司股东承诺出售的股份数额超过预定收购的股份数额的，收
培训课件要约收购
附1：例题
例题4
4、以下哪些说法不正确（ ） A、在要约收购期内，流通股股东可以对所持股份进行正常买卖交易 B、冻结的股份，可以申报预受要约 C、经确认的预受要约流通股不得进行转托管 D、经确认的预受要约流通股可以进行质押 E、已申报预受要约的流通股当日可以申报卖出 F、预受要约申报确认后如须卖出，应当撤销预受要约再卖出。 答案：B、D
1、流通股股东有权对所持有股份正常进行买卖交易；
上市公司并购重组理论与实务课件(64页){修}66页文档
71、既然我已经踏上这条道路，那么，任何东西都不应妨碍我沿着这条路走下去。——康德 72、家庭成为快乐的种子在外也不致成为障碍物但在旅行之际却是夜间的伴侣。——西塞罗 73、坚持意志伟大的事业需要始终不渝的精神。——伏尔泰 74、路漫漫其修道远，吾将上下求索。——屈原 75、内外相应，言行相称。——韩非
上市公司并购重组理论与实务课件(64 页){修}
51、山气日夕佳，飞鸟相与还。 52、木欣欣以向荣，泉涓涓而始流。
53、富贵非吾愿，帝乡不可期。 54、雄发指危冠，猛气冲长缨。 55、土地平旷，屋舍俨然，有良田美 池桑竹 之属， 阡陌交 通，鸡 犬相闻 。
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上市公司收购制度经济法ppt课件
❖
《证券法》第96条第1款
❖
《上市公司收购管理办法》第47条
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42
4.2 协议收购程序（续二）
❖ ⑷协议收购的相关当事人应当向证券登记结算机构申请 办理拟转让股份的临时保管手续，并可以将用于支付的
现金存放于证券登记结算机构指定的银行。
❖
《证券法》第95条
❖
《上市公司收购管理办法》第54条
❖ ①上市公司收购的含义 ❖ ②上市公司收购的特点
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9
①上市公司收购的含义
❖
狭义上理解，上市公司收购是指以上市公司为目标
公司的公司收购行为，即以获得上市公司控制权为目的
，购买或者控制上市公司股权的行为。
❖
广义上讲，上市公司收购并非仅指购买或者控制上
市公司股权的行为，还应当包括任何具有取得上市公司
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31
2.3.4 间接收购信息披露
❖ ①达到或者超过一个上市公司已发行股份的5%未超过 30%时的信息披露
❖ ②超过一个上市公司已发行股份的30%时的信息披露
❖ ③不是上市公司的股东但通过投资关系取得对上市公司 股东的控制权时的信息披露
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2.4 目标公司董事会 信息披露制度
❖ ②英国法律关于“一致行动人”的规定公司投资者权益变 动信息披露义务人的相关规定
❖ ⑤我国有关一致行动和一致行动人制度的 规定
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2.2.3 上市公司投资者权益变动 信息披露点及披露期限
❖ ①美英澳的相关法律规定 ❖ ②我国法律法规的规定
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2.1 上市公司收购信息披露 制度的含义和类型
注会 经济法 上市公司收购 案例
注会经济法上市公司收购案例一、关于注会在当前经济形势下，注会（注册会计师）作为一个非常重要的角色，承担着对上市公司财务报表的审计工作，给投资者提供了可靠的财务信息，为资本市场的健康发展起到了至关重要的作用。
注会的工作内容广泛，包括公司财务会计、成本会计、税务会计、管理会计等，他们需要具备扎实的基础知识和系统的职业训练才能胜任这一工作。
1. 注会的职责在公司的财务管理体系中，注会起到了监督和审核的作用。
他们需要对财务报表进行全面审计，确保财务报表的真实、准确和完整。
注会还需要对公司的风险管理和内部控制进行审计，提出合理的意见和建议，帮助公司改进其财务管理体系，保障公司的经营稳健和股东的利益。
2. 注会的要求想要成为一名合格的注会，不仅需要扎实的专业知识和丰富的实践经验，还需要具备良好的职业操守和专业精神。
他们需要不断学习和提升自己的专业水平，不断完善自己的审计方法和技能，适应市场和法律的变化，保持独立和客观的审计态度，确保其审计工作的公正、公平和中立。
3. 注会行业发展随着我国经济的不断发展和市场的不断完善，注会行业也在不断壮大和发展。
越来越多的企业意识到财务报表的重要性，纷纷聘请注会进行财务审计，以保证其财务报表的可靠性，提高公司的信誉度和市场竞争力。
未来，注会行业将面临更加严峻和复杂的挑战，需要不断提升自身的综合素质和专业能力，以适应市场的需求和发展。
二、经济法经济法是一门涉及法律、经济学和管理学的交叉学科，主要研究市场经济条件下的经济活动规律和相关的法律规范，旨在维护市场秩序，保障经济主体的合法权益，推动经济社会的健康发展。
在市场经济条件下，经济法扮演着一个非常重要的角色，对于经济制度和市场秩序的健康发展有着不可替代的作用。
1. 经济法的内容经济法的内容非常广泛，包括市场管理、市场竞争、价格监管、消费者权益保护、企业经营、金融监管、知识产权保护等多个方面。
这些内容涉及到法律、经济和管理等多个领域，需要具备综合的学科知识和专业能力才能够理解和应用。
要约收购案例
要约收购案例
某公司A拥有一家规模较大的制造企业，但由于市场竞争激烈，资金链紧张等原因，公司A在发展过程中遇到了一些困难。
与此同时，公司B作为一家资金实
力雄厚、市场份额较大的企业，对公司A的业务和资产产生了浓厚的兴趣。
因此，公司B决定向公司A发出要约收购的提议。
在这一案例中，公司B可以通过要约收购的方式，以一定的价格收购公司A
的股份，从而实现对公司A的控制。
要约收购是指一家公司通过向另一家公司的
股东发出购买其股份的要约，从而获得对该公司的控制权。
在要约收购过程中，公司B需要依法依规向公司A的股东发出要约，并在一定期限内等待股东的回应。
要约收购的实施过程中，公司B需要充分考虑到公司A的经营状况、市场前景、资产负债情况等因素，进行充分的尽职调查和风险评估。
同时，公司B还需
要与公司A的管理层进行充分沟通，了解公司A的经营策略、发展规划等信息，
以便更好地制定收购方案和未来发展规划。
在要约收购完成后，公司B需要及时履行相关的信息披露义务，向市场公开收购结果，并按规定向证监会等监管部门报告。
同时，公司B还需要与公司A的管
理层和员工进行充分沟通，确保双方在收购后的合作顺利进行，避免出现业务冲突和管理混乱等问题。
总之，要约收购是一种常见的企业并购方式，对于公司B而言，通过要约收购可以快速获得对公司A的控制权，实现资源整合和业务扩张。
但是，在实施要约
收购时，公司B需要充分考虑市场风险、合规要求和企业文化融合等因素，以确
保收购的顺利进行和双方利益的最大化。
6.企业并购实务讲座课件1548讲义.
1.3.1 美国第三次兼并浪潮(多元并购)
时间 第三次兼并收购高潮出现在二战后的50至60年代（ 1963-1970 年）， 以混合多元化并购浪潮为标志，其中60年代后期为高峰。
规模
规模空前，据统计，仅1960—1970年间，并购数目就高达15598起， 其中工业企业占一半多。并购资产占全部工业资产的21%。
1.3.1 美国第五次兼并浪潮（战略并购）
时间
20世纪90年代至今
规模 1995年美国并购数量为9152起，涉及金额5290亿美元；1996年企业 并购数高达10200起，涉及金额6588亿美元；1997年共有7941起并购 事件，并购总额高达7026亿美元。
特点
并购企业大型化。如迪斯尼收购美国广播公司，华纳收购CNN,壳牌石油与美孚石 油合并。美国在线公司（AOL）于2000年1月10日宣布以1620亿美元收购美国时代华 纳公司，成为西方发达国家历史上第二大兼并收购案。 以现金方式收购活动减少，而以股票收购其他公司的方式超过50%。从而减少了收 购方的现金需求压力，并可有效避税。
1.3.1 美国第二次兼并浪潮(纵向并购)
时间
20世纪20年代（1916-1929 年），以纵向整合浪潮为标志。
规模
第二次兼并浪潮的规模大于第一次。从1919至1930年，美国有数千 家公司被兼并，涉及130亿美元资产，占其制造业总资产的17.5%
特点
本次兼并高潮的一个特征就是并购形式呈多样化，以纵向并购居多。 产业资本与银行资本相互渗透是本次兼并的另一特征。例如美国的洛克菲勒 公司掌握了花旗银行的控制权。 由于1914年“克莱顿法”的颁布，大企业为了避免被认为是 “托拉斯”而减 少了并购行为。而在股票市场带动下，中小企业的并购行为非常活跃。
上市公司收购制度经济法ppt课件
上市公司收购制度经济法ppt课件上市公司收购制度经济法ppt课件一、引言在市场经济体制下，上市公司的收购活动对于经济发展和公司治理至关重要。
上市公司的收购制度是指相对于非上市公司，在上市公司融资、并购和治理等方面有一系列独特的规定和制度安排。
本课件旨在介绍上市公司收购制度的经济法方面的基本概念和关键要点。
二、上市公司收购的定义和范围上市公司收购是指通过购买股份、资产购买等方式，获取上市公司的控制权或重要经营控制权的行为。
上市公司收购的范围包括合并重组、资产置换、要约收购等多种形式。
三、上市公司收购的经济法基础1. 所有权和控制权的分离：上市公司的股权分散，导致控制权和所有权的分离，这为收购行为提供了机会。
2. 信息不对称：上市公司信息披露制度存在不完善的地方，使得市场参与者在信息获取和评估方面存在不对称，这也成为收购活动的隐患。
3. 市场机制的作用：市场机制通过价格发现和竞争机制，推动了上市公司的收购活动。
四、上市公司收购的经济法基本原则1. 自愿与公平原则：上市公司收购需要基于双方的自愿意愿进行，且需要保持公平的市场竞争环境。
2. 信息披露与诚信原则：上市公司收购过程中，要求市场参与者及时、准确地披露相关信息，并保持诚信行为。
3. 安全边际和交易公开原则：上市公司收购应注重风险控制，确保交易过程公开透明。
五、上市公司收购的法律法规1. 公司法：公司法是上市公司收购制度的基本法律依据，对收购行为的法律效力、程序等做了详细规定。
2. 证券法：证券法是上市公司收购中的重要法律依据，对收购行为的信息披露、违法行为等进行了规范。
3. 反垄断法：反垄断法是保护市场竞争环境的法律依据，收购行为如果涉及到垄断或垄断协议，将受到反垄断法的制约。
4. 并购重组规范性文件：证监会及其他相关部门发布的一系列规范性文件对上市公司收购行为进行了更加具体的规范。
六、上市公司收购的经济法风险及对策1. 信息不对称风险：加强信息披露制度，提高市场参与者获取信息的便利性和准确性。
第6讲公司投资与公司并购
• 实证结果表明，现金流的系数为正值，而且随着股利 支付率的降低而增加。这意味着低股利支付率公司（ 融资约束程度高）相比高股利支付率公司（融资约束 程度低）其投资—现金流敏感性更高，即受融资约束 较严重的公司的投资—现金流敏感性相对较高。
3
4
• 具体回归方程
5
• Cleary et al.（2007）：投资和内部现金流之间的关系 是非线性的：在企业内部现金流充裕或严重不足时， 投资—现金流敏感性会比企业内部现金流中等时更高
9
5.2 投资效率（过度投资和投资不足）
• Richardson（2006）：过度投资程度与自由现金 流之间的关系可以反映代理问题的严重性（经理与股 东的矛盾），而投资不足程度与现金短缺程度之间关 系则反映了信息不对称问题导致的融资成本过高 。 （股东与外部投资者即银行等的矛盾）
• Richardson,Scott （ 2006 ） “ Over-investment of free cash flow ” ,Review of Accounting Studies,Vol.11,No.2-3,159-189.
12
5.3 前沿公司投资
• Wang(2003)：对一个企业,在给定技术、市场和自身 资源的条件下,存在着有限个投资机会,假设不存在融 资约束条件,该企业可以确定出一个最优投资机会组 合,这个投资组合决定的投资水平可以称为“前沿投 资水平”(frontier investment level ,简写为FIL)
第6讲 公司投资与公司并购
王义中 博士、副教授、博导 浙江大学经济学院金融系
5.1 经典公司投资方程（内部融资与公司投资）
• FHP（1988）：依据信息不对称理论提出了融资约束 假说，开创了融资约束下公司投资—现金流敏感性关 系的研究。
国内上市公司收购及资产重组操作实务课件
三、股份转让主体的资格（续）
收购方资格
具有较强的经营管理能力和资金实力、较好的财务 状况和信誉，具有改善上市公司治理结构和促进 上市公司持续发展的能力。
路漫漫其悠远
➢ 国内上市公司收购实务 ➢·广发证券股份有限公司
四、股份转让的申报程序
转让双方草签《股份转让协议》
向中国证监会报送收购报告书
国内上市公司收购及资 产重组操作实务课件
路漫漫其悠远 2020/4/4
第一部分 国内上市公司收购 操作实务
一、股份转让的方式
二、支付方式
三、股份转让主体的资格
路漫漫其悠远
➢ 国内上市公司收购实务 ➢·广发证券股份有限公司
四、股份转让的申报程序
五、信息披露 六、法律法规 七、投资银行的作用
路漫漫其悠远
➢ 国内上市公司收购实务 ➢·广发证券股份有限公司
一、股权转让方式
协议有偿转让方式
是指并购公司通过与上市公司的股权持有人就有 关收购价格、支付方式、员工安排等内容协商一 致并签定协议，获得上市公司的控股权。
这种方式案例占上市公司控股权转让案例宗数70%以上。 如 中山公用事业集团收购佛山兴华（000685）（广发案 例）
竞买
收购方通过竞价购买的方式取得股份公司的股份。
路漫漫其悠远
➢ 国内上市公司收购实务 ➢·广发证券股份有限公司
二、支付方式
可兑换货币 人民币
在中国境内投资的外商，经外汇管理局批准，用 投资利润支付。
路漫漫其悠远
➢ 国内上市公司收购实务 ➢·广发证券股份有限公司
三、股份转让主体的资格
出让方资格
完成公告向国有资产管理部门提交股份转 让申请报告（限国家股及国有法人股）
培训课件要约收购
第二部分：相关规定
相关规定1：
1、收购人按照《管理办法》规定进行要约收购的，对同一种类股票的要约价格，不得低于要约收购提示性公告日前6个月内收购人取得该种股票所支付的最高价格。
第二部分：相关规定
相关规定2：
2、收购人向中国证监会报送要约收购报告书后，在公告要约收购报告书之前，拟自行取消收购计划的，应当向中国证监会提出取消收购计划的申请及原因说明，并予公告；自公告之日起12个月内，该收购人不得再次对同一上市公司进行收购
股权转让
5
北京天坛生物制品股份有限公司关于实际控制人中国医药集团总公司豁免要约收购义务的提示性公告
国有资产变更
6
北京市西单商场股份有限公司关于北京首都旅游集团有限责任公司申请豁免要约收购事宜获得中国证监会核准的公告
资产认购
7
中国石油天然气股份有限公司收购锦州石化、辽河油田、吉林化工
扩大市场份额，形成规模效应 （以终止被收购公司上市地位为目的）
1、部分自愿要约
是指收购者持有目标公司已发行股份达到一定比例时，收购者向目标公司的所有股东发出收购其所持有的全部股份的要约。 要约收购类型：
2、全面强制要约
第一部分：简 介
通过证券交易所的证券交易，收购人持有一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续增持股份的，应当采取要约方式进行，发出全面要约或者部分要约。以要约方式收购一个上市公司股份的，其预定收购的股份比例均不得低于该上市公司已发行股份的5%。
01
附1：例题
在要约收购期限届满( )个交易日前，预受股东可以委托证券公司办理撤回预受要约的手续，证券登记结算机构根据预受要约股东的撤回申请解除对预受要约股票的临时保管。 2个交易日 3个交易日 5个交易日 10个交易日
要约收购案例
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要约收购案例
案例四：谷歌 要约收购推特
公司背景
要约收购案例
谷歌公司(以下简称"谷歌")是一家位于美国的互联网科技公司，是全球最大的搜索引擎之 一，也涉足云计算、广告、软件等多个领域。推特是一家位于美国的社会媒体公司，专注 于社交网络服务 要约收购背景 谷歌看中了推特在社交网络领域的优势和潜力，希望将其纳入旗下，进一步扩大谷歌在社 交领域的布局。此外，推特的用户基数巨大，且活跃度高，对于谷歌来说具有很大的吸引 力 要约收购过程
要约收购案例
2 收购数量：全额收购
4 收购期限：3个月
1 收购价格：相对于市 场价格溢价20%
3 收购方式：现金收购 加上一部分腾讯的股 票
要约收购案例
在要约期内，腾讯成功收购了京东的全部股份，成为京东的控股股东 收购后的情况 收购完成后，腾讯对京东进行了全面整合，将京东的电商业务与腾讯的社交、支付等业务 进行了深度融合，提升了京东的用户体验和平台能力。同时，腾讯也加大了对京东的支持 和投入，帮助其进一步拓展市场和提升服务水平。如今，京东已经成为腾讯生态体系中的 重要一环，也为腾讯带来了丰富的用户资源和商业机会 以上是要约收购案例的详细内容，希望能对您有所帮助
要约收购案例
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CONTENTS
案例一：北京当升材料科 技股份有限公司要约收购
第1章
案例三：腾讯要约收购京 东
第3章
第2章
案例二：阿里巴巴要约收 购饿了么
第4章
证券从业资格考试：上市公司的要约收购
证券从业资格考试：上市公司的要约收购
证券从业资格考试：上市公司的要约收购
要约收购，是收购人向被收购的上市公司发出收购的意思表示，待被收购上市公司发出承诺后，方可实行收购行为。
但是，《证券法》指出，收购人在发出收购要约之前，必须事先向国务院证券监督管理机构报送上市公司的收购报告，并载明以下事项。
一、收购人的名称、住所；
二、收购人关于收购的决定；
三、被收购的上市公司的名称；
四、收购的目的；
五、收购股份的详细名称和预定收购的股份数额；
六、收购的期限、收购的价格；
七、收购所需的资金额及资金保证；
八、报送上市公司收购报告书时所持有的被收购公司股份数占该公司已发行的股份总数的比例。
收购人还应当将公司收购报告书提交证券交易所。
收购人的收购要约应予以公告，公告应在报送上市公司收购报告之日起十五日后进行，公告的期限不得少于三十日，并不得超过六十日。
收购要约公告后，在有效期限内，收购人不得撤回收购要约。
如有修改，需先向国务院证券监督管理机构及证券交易所提出报告，待批准后再予以公告。
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2002年9月, 中国证监会发布《上市公司收购管理办法》, 同年12月1日 正式施行。
按照要约收购发生的时间顺序排列, 分别是南钢股份( 600282) 、江淮 动力( 000816) 、成商集团( 600828) 、亚星客车( 600213) 、长江股份 ( 600496) 、东华实业( 600393) 、美罗药业( 600297) 、山东临工 ( 600162) 、大厦股份( 600327) 、金晶科技( 600586) 和安源股份 ( 600397) 。
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案例分析二：流通股东的受约分析
要约收购过程中存在的最大风险就是市场价格低于要约价格, 所有流通股 东都接受要约, 则收购者将面临巨大的支付压力, 稍有不慎可能导致财务 危机。受约之后可能面接盘者, 也可能因为价格较低遭受损失, 从这个角 度来讲, 收购人具有护盘的愿望。如果收购人实施了护盘, 则流通股价格 必然偏离其价值, 存在一定程度的高估, 在此前提下, 如果我们用高估的流 通股价格作为基准来考察要约价格的高低, 其实是有失公允的。
英国是最早规定强制要约收购制度的国家,《收购与兼并城市法典》规 定: 任何人或一致行动人通过收购股份取得受要约公司股东大会30% 以上的投票权,必须向目标公司全体股东发出全面收购要约,按照要约 人或一致行动人在要约之前12个月内为购得该类股票所支付的最高价 格,收购目标公司所有发行在外的剩余股份。
➢ 衡量流动性主要从交易即时性、交易成本和交易影响等3 个方 面进行考虑, 常用的指标有市场宽度(价差) 、深度（最大成交量） 和即时性( 成交所需时间)等。
➢ 靳云汇和杨文( 2002) 研究了上海股票市场的流动性影响因素, 发现交易量对流动性有显著正影响, 收益率的波动率对市场流 动性存在负影响, 价格对流动性整体而言具有负影响。
所谓的“控股溢价”,是指公司控制权交易中,控股股东交易价格高于 市场股价的比例。
为什么存在控股溢价, 经济学界的解释是因为控股股东可以通过其控 股地位获取私人收益,又称控制权价值、控制权收益或控制权私人收益。
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理论分析一：控股溢价及其影响因素
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理论分析一：控股溢价及其影响因素
《股份有限公司国有股股东行使股权行为规范意见》第17条规定, 国 有股份转让的价格必须依据公司的每股净资产值、净资产收益率、实 际投资价格( 投资回报率)、近期市场价格以及合理的市盈率等因素来 确定,但不得低于每股净资产值。可见,每股净资产在国有股权转让过 程中担当重要角色, 而我国的上市公司收购主要是对国有股权的收购, 因此唐宗明、蒋位(2002)以每股净资产作为基准价格是基本合适的。
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案例分析一：普通非流通股东的受约分析
在决策时点, 除了长期持有更为有利之外, 有没有别的 原因呢? 比如, 该要约价格表面上具有10.12%的溢价, 实 际上并不具有吸引力。
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案例分析一：普通非流通股东的受约分析
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案例分析一：普通非流通股东的受约分析
表7 的公司规模、盈利性、现金流动性和控制权竞争程度等4 个变量的定 性评价都说明, 南钢股份的控股溢价相对于平均水平应该是较高的, 而事 实上, 该溢价率仅有10.12%, 远低于均值30%。另外, 施东晖( 2003) 的研究 还揭示, 小额股权交易的平均溢价率为10.40%, 这说明, 南钢股份要约价格 的溢价率不仅低于控制权交易的平均溢价, 甚至低于小额股权交易的溢价 率。这一结论告诉我们, 该要约价格可能存在严重低估, 在此价格下, 非流 通股东选择不受约也就是应有之意了。
综合以上分析, 在决策时点, 非流通股东之所以不选择受约, 可能的原因有 两个,一是长期持有可以获得更高的收益, 二是因为该要约价格不具有吸 引力。在没有合谋或默契的前提下, 我们倾向于认为, 要约价格不具有吸 引力是非流通股东不受约的主导因素。同时我们也获得如下结论: 非流通 股东如果在要约期间兑现利润退出, 将承受较大的隐性损失, 这说明要约 收购没有提供有效的退出机制, 非流通股东未获有效保护。
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案例分析二：流通股东的受约分析
按照前文要约收购的定义, 要约出价一般会高于现行市价, 类似AB 收购 哈啤, 在收购过程中, 收购者获得控制权, 中小股东分享了溢价, 同时获 利退出, 皆大欢喜。 南钢股份以折价32.36%的要约价格而非溢价收购流通股, 理性的投资者 必然选择不受约。从这个角度来看, 中国的流通股要约收购仅仅具有要 约的形式, 并不具备其实质。
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案例的背景描述
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案例的背景描述
南钢股份要约收购历时4 个多月, 在要约收购的有效期内, 所有法 人股东和流通股东无一接受南钢联合发出的收购要约。中国要约 收购第一案就这样在大张旗鼓中走上前台, 却在悄无声息中落下 帷幕。
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案例分析一：普通非流通股东的受约分析
➢ 《收购办法》规定, 要约收购未挂牌交易股票的价格不低于下 列价格中较高者: 在提示性公告日前6 个月内, 收购人取得被收 购公司未挂牌交易股票所支付的最高价格; 被收购公司最近一 期经审计的每股净资产值。
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案例分析二：流通股东的受约分析
按照《收购办法》, 要约收购挂牌交易股票的价格不低于下列价格中较 高者:在提示性公告日前6 个月内,收购人买入被收购公司挂牌交易的该 种股票所支付的最高价格; 在提示性公告日前30 个交易日内,被收购公 司挂牌交易的该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的90%。
在2005年，中石油要约收购旗下公司辽河油田( 000817) 和锦州石化 ( 000763) 案例,因其为主动要约收购, 且要约目的为退市, 与前面的11 家要约案例存在显著差别。
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基本概念三
本案例要约收购特指强制(全面)要约收购。采用强制要约收购的国家 主要有法国、英国及其原属殖民地。
1993 年出台的《股票发行与交易管理暂行条例》第48 条规定, 要约价 格是“在收购要约发出前30 个工作日内该种股票的平均市场价格。” 为什么要约价格不是高于市场价格, 而是等于, 甚至低于市场价格? 这一 规定令人费解？
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案例分析二：流通股东的受约分析
我们猜测, 要约价格由市场均价演变为9 折, 可能反映出监管者的某种心态: 希望让市场、广大投资者对上市公司发挥充分的监督、制约作用, 让收购 者决策之时有所顾忌; 同时又担心制约过度, 收购“门槛”过高, 使得收购 人畏首畏尾, 导致控制权转让的市场逐渐萎缩。从现实情况来看, 中国证 券市场的发展也离不开收购, 比如, 业绩不良的上市公司需要救助, 通过收 购可以避免亏损以及退市; 收购也可以在一定程度上惩罚经营不善的管理 者, 形成对管理者的外部监督。综合而言, 我们认为监管者对于收购应该 是持鼓励态度, 这才有“9 折”之规定; 而新修订的《公司法》和《证券法》 诸多关于收购的条款规定也印证了我们的猜测。
➢ 这表明, 限制期越长, 受限制股票的价值越低。换一个角度来讲, 也就是 流通不受限制的股票相对于限制性股票具有一定的溢价, 我们称之为“ 流通溢价”。如果对应的受限制股票受限时间较短, 则流通溢价较小; 如果受限时间较长, 则流通溢价相对较高。
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理论分析二：流通溢价及其影响因素
➢ 刘力、王汀汀(2003)认为,目前中国A股市场流通股的流通权价 值可以分为两部分,一部分是由于同时存在非流通股所给予流通 股的特权价值;另一部分是正常流通权的价值,这一价值纯粹是 由股票的流动性提供的。
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理论分析二：流通溢价及其影响因素
➢ Silber(1992)考察了1981~1988年间的69起私募发行的存信股票( letter stock) , 发现流通受限两年的非流通股相对其流通股价差为33.75%, 某 些股票的折价程度甚至高于80%。
➢ Kahl,Liu 和Longstaff(2003) 对受限制股票的价值进行了深入的理论分 析, 他们利用连续时间(continuous-time) 证券组合模型研究了受限制股 票的股东所承受的成本。研究发现, 如果限制期为1年, 那么股票对持有 人的价值相当于其在没有约束状态下的95.4%; 当限制期延长到5 年时, 这个比例就下降到71.9%。
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案例分析二：流通股东的受约分析
要约收购期间的累积超额报酬为正, 可能的原因有两个, 一是投资者预期 复星入主会带来先进的经营思想和管理理念, 公司未来发展前景看好; 二 是有资金进场收集筹码( 护盘) , 并可能拉高股价。由于投资者预期改变很 难观测, 不可度量, 因此分析的重点主要放在了第二种可能原因上。
➢ 廖士光( 2003) 的研究表明, 上市公司规模与公司股票的流动性 之间存在着正相关关系。
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理论分析二：流通溢价及其影响因素
➢ Zhiwu Chen和Peng Xiong(2001)针对中国上市公司法人股拍 卖和协议转让形成的价格与流通股的市场价格差异进行了对比 研究,发现法人股的拍卖价格对流通股的折价率为77.93%,而协 议转让的折价率为85.59%。研究还发现折价随公司流通股的 波动性和负债率的上升而增加,随公司流通股本规模、股东权益 回报率和交易量的上升而下降;公司上市时间越长,折价越大。
上市公司的要约收购
基于南钢股份的案例分析
基本概念一
要约收购是指个人或团体以高于现行市价的出价在全国性证券交易场 所收购上市公司股票的行为。
以收购人是否自愿发出收购要约为标准, 要约收购可以分为强制要约 收购和主动要约收购; 以要约标的是否是目标公司其他股东持有的全 部股份, 要约收购可以分为全面要约收购和部分要约收购。
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案例分析二：流通股东的受约分析