实物期权及其应用PPT课件

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3、现实市场中投资项目所包含的与上述隐含的 假设不符的情况：
（1）拥有等待NPV>0再进行投资的权利；
（2）投资后仍拥有的各种选择权，如关闭停产、 扩大规模追加投资等。
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1、放弃项目投资的权利价值
案例1-2：一个项目的现值为100万元。假定它每年的
经营存在两种可能，一是按照当年的现值以8%增长，另 一种可能是按照当年的价值以-6%负增长。如果允许在 项目投资两年后，投资人可以90万元的价格卖掉项目。 无风险收益率是5%。 问：卖掉项目的权利的价值是多少？
一年以后，要么市况好转，即项目达到180万元现金流 量，则按原计划投资；要么市况恶化，即现金流量为60 万元，则放弃投资。两种情况必出现其一，且出现的概 率各为50%。考虑上述因素后的净现值应该调整为：
NPV=50%×[180/（1+20%）-110]/（1+8%）]=24.08 （万元）>0
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实物期权的定价方法可以应用金融期权的定价方法。
实物期权既可以被经营者创造出来，也有可能从其他人 手中购买。
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第一节、实物期权的概念
1、定义：
– 实物期权是一种以实物资产（非金融资产）为根本 资产的期权。它可以看成是金融期权的扩展，描述了 在某一特定时间内拥有采取某一行动的权利。
2、实物期权的分类： – （1）延期或等待的期权（option to defer）; – （2）收缩或扩展项目规模的期权（Option to contract or expand)
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2、收缩项目规模的权利价值
案例1-3：项目情况如前例。考虑压缩项目规模这个权
利的价值：如果允许在项目投产2年后，投资人可以把 项目规模压缩一半，即一半规模的项目照常经营，而收 缩掉的一半以55万元出售。 问：这个允许项目收缩的权利值多少钱？
实物期权
战略规划需要金融。然而，标 准的现金流折现技术低估了期权价 值，这种期权价值依附于利润增长 的商业业务上。企业金融理论需要 扩展解决实物期权的方法。
---Steward Myers
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实物期权是指那些符合金融期权特征，但不在金融市场 上进行交易的投资机会。
实物期权是一项权利，是金融期权在实际生产领域的延 伸。
项目的净现值是：
NPV=[E（C1）/（1+r）]-I0=100-110=-10<0。 按照传统NPV法的评判标准，净现值为负数的项目是不 应该被考虑的，所以结论是“不投资”。
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图12-1-1：项目的决策树
决策行为
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马上投资 NPV=10
不投资 NPV=-10
等待一年再定 NPV=？
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被忽视的 选择机会
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E+=max[0,V+-（1+r）I]=max[0,180（1+8%)×110]=61.2,
E-=max[0,V--（1+r）I]= max[0, 60-（1+8%）×110]=0,
P=[(1+r)-d]/（u-d）=[(1+8%)-0.6]/(1.8-0.6)=0.4。 E=[p E++(1- p) E-]/(1+r)2=[ 0.4×61.2+0.6×0]/ （1+8%）2=20.99
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.ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
（3）放弃项目的期权（option to abandon） （4）转换项目的期权（option to switch） （5）复合期权（compound option）
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3、金融期权与实物期权的区别
权利
金融期权 买卖一金融资产的权利
实物期权 采取一行动的权利
根本资产 股票等金融资产
项目等非金融资产
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61.2
0
10
?
0
60
0
E+=max[0,V+-（1+r）I]=max[0,180（1+8%)×110]=61.2,
E-=max[0,V--（1+r）I]= max[0, 60-（1+8%）×110]=0,
P=[(1+r)-d]/（u-d）=[(1+8%)-0.6]/(1.8-0.6)=0.4。
市场价格 股票等金融资产的市场价格
项目的未来现金流贴现值
波动性 股票等金融资产价格的不确定性 项目未来现金流的不确定性
期限
到期日
投资项目等机会的消失
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第二节 期权在项目评估中的应用
传统的项目评估方法由于忽视了包含在投资项 目中的灵活性价值而存在着很大的缺陷。 期权理 论认为该灵活性价值的本质就是期权的价值。
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图12-1-3：项目中隐含的看跌期权价值
116.64
108
100
101.52
94
88.36
0
C1
C
0
C2
1.64
P=(R-d)/(u-d)=(1.05-0.94)/(1.08-0.94)=0.786
C1=0, C2=(0.786*0+0.214*1.64)/1.05=0.334 C=(0.786*0+0.214*0.334)/1.05=0.068(万元)
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案例1-1：假设一个项目的投资额为110万元，一年后，
该项目产生的现金流有两种情况：180万元或者60万元， 两种情况的概率各为50%。项目寿命期是1年，无风险 利率8%，经风险调整的贴现率为20%。该项目是一个 好的投资项目吗？
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根据NPV法，项目的现值是：
V= E（C1）/（1+r）=50%×(180+60)/(1+20%)=100
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用期权的思想分析投资时，项目的价值包含以下 两部分：项目价值=净现值+期权的价值
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在我们的例子中，拥有该项目相当于拥有一个以项 目现金流为标的资产，以投资额为执行价格、到期为一 年的看涨期权。V=100，V+=180，V-=60，等待一年 后投资的成本是I。
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图12-1-2：项目中隐含的期权价值
课堂讨论：如果投资额是90万元，项目该如何决策？
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NPV定价方法的缺陷
1、项目的价值除了当前的投资价值外，还包括 未来投资的权利价值。
2、应用NPV法进行项目评估时，隐含的两个假 设：
– （1）两种选择：投资或放弃； – （2）无不利情况下的关闭或停业的可能，也无有利
情况下追加投资的可能。
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结论是：
本例中的最优选择不是“不投资”，而是“等待”。 与“不投资”的选择相比，等待“创造”的价值是 24.08-0=24.08万元；同“现在就投资”的选择相比， 其“创造”的价值是24.08-（-10）=34.08万元。无论 从什么角度来衡量，本例中投资人由于拥有“等待”选 择权而增加了项目的价值。