人民币资本项目下可兑换与外汇储备关系研究

人民币资本项目下可兑换与外汇储备关系研究

摘要：文章从分析人民币资本项目下可兑换程度与外汇储备的现状入手，结合上海自贸区建立的背景，探究人民币资本项目下可兑换程度与外汇储备之间的关系，并运用1978-2013年的相关经济数据，通过平稳性检验、E-G协整检验、格兰杰因果检验和误差修正模型进行实证研究。结果显示，人民币资本项目下可兑换程度的加深有效促进了外汇储备的增加；外汇储备的提升暂时未对其人民币资本项目下可兑换程度产生促进作用，在此基础上，提出了实现人民币资本项目下可兑换的路径选择和外汇储备最优量的政策建议。

关键词：人民币资本项目可兑换外汇储备VECM模型

中图分类号：F820 文献标识码：A

文章编号：1004-4914（2015）04-168-02

一、引言

随着中国经济不断融入世界经济，人民币走向国际化已经成为世界关注的焦点，人民币资本项目可兑换成为世界经济接纳中国的必经之路，而中国作为世界上经济发展最快的国家，已经持续了近30年的高增长，这种增长让中国于2010

年岁末超越日本，成为世界第二大经济体。近两年经济增长幅度下调，这是不以人的意志为转移的客观原因造成的，此时的经济改革进入攻坚期，我国进入经济发展新常态，对于经济形势的变化，政府释放出了明确的信号，要坚持稳中求进，坚持以提高经济发展质量与效益为中心，保持经济运行在合理区间。政府采取了众多的措施促进改革，尤其在金融方面，加大力度先行先试，促进国内金融体制改革，分享世界资本发展红利，成为当务之急，而在金融改革方面，人民币国际化成为首屈一指的战略目标，推举人民币成为国际货币，有条理分阶段开展人民币资本项目下可兑换成为金融改革的突破口。2013年9月上海自贸区的建立，给金融改革开辟了一块良好的试验田，政府鼓励在自贸区进行先行先试，成功一项，推进一项。上海自贸区的建立对于人民币资本项目可兑换提供了丰富的想象空间，而对于人民币资本项目可兑换的程度和外汇储备的关系研究成为应对开放的关键问题。丁剑平（2013）对推进人民币资本项目下可兑换有关问题进行思考，得出结论，中国不能错过人民币资本项目下可兑换的“最佳时机”。他认为在岸人民币和离岸人民币应该同时发展。马成芳（2013）提出人民币资本项目下可兑换要采取渐进的路径，文章主要论证了渐进路径的必要性，但并未涉及到具体路径的研究。本文利用计量经济方法，对1978到2013年的经济数据进行统计分析，用协整方法研究二者

之间的关系。

二、研究方法

（一）人民币资本项目可兑换的现状分析

中国于1978年开始对外开放，人民币汇率从实行严格的外汇管制到现在逐步放开管制，开展货币互换和有浮动的汇率制度，加大了人民币汇率弹性，对人民币走向国际化注入新的活力。对于资本开放度的测算，目前有两种方式。一是基于政府管制的角度对资本项目分成若干类，对每一类的管制程度进行剖析测算，称为约束式方法；二是从资本流动的角度衡量资本项目下资金跨境流动的规模、方向，用实际外汇流动数据进行测算。

（二）人民币资本项目可兑换与外汇储备互动关系的实证研究

1.指标说明与数据整理。本文所研究的是人民币资本项目可兑换与外汇储备之间的关系，因此指标的设立应反映它们的动态变化。资本项目可兑换可根据资本项目开放程度进行测量，很多学者沿用资本流入和资本流出和与GDP比值的方法来测算，本文在此基础进行改进，加入累计资本流量差额的影响因子，使得当年资本项目开放度分为两部分，一部分用当年资本流出流入和与GDP比值计量，一部分用1979外汇改革，允许企业外汇留成开始计算累计跨境资本流入流出差额与GDP比值计量，其公式为：OPENt= （C1-C0）

/GDPt+（C1+C0）/GDPt测算，C1代表当年的资本流入，C0代表当年的资本流出。根据此方法，测算我国资本项目开放度，基于数据的可获得性，IMF公布的《国际金融统计》自1982年开始，实际上在1979年我国开始进行汇改，允许企业外汇留成，到1982年逐渐开始有一部分资本流入流出，故选取1982年作为测算资本项目开放的第一年，测算出2013年资本项目开放度为57.9%，这与改进的约束性方法测算的值相差无几。外汇储备量Q采用国家统计局网站统计数据。

2.实证模型构建。本文运用VECM模型对资本项目可兑换与外汇储备的1978-2013年度时间序列数据来识别各变量中存在的协整向量，从而找出资本项目可兑换程度与外汇储备量之间的长期均衡关系。令yt=（OPEN，Q），则可以得到2个变量滞后期为k的V AR模型表示为：

V AR模型是西姆斯（Sims）于1980年提出的一种动态联立方程模型，它以系统内生变量构造函数模型，从而回避了结构化模型的需要。V AR（p）模型的数学表达式是：yt=AlYt-1+…+ApYt-p+BXt+εt （2）

其中：Yt[OPENt，Qt]A1，…Ap和B是待估计的系数矩阵，εt是扰动向量。在V AR系统下，本文所进行的检验有：单位根检验和协整检验。确定序列的平稳性，检验之间是否具有协整关系，即是否具有长期均衡关系；格兰杰因果检验。如果存在协整关系，则进一步检验变量之间是否具有格兰杰

因果关系，误差修正模型。

三、实证分析及结果

（一）单位根检验和协整分析

OPEN、Q序列都是一阶单整序列，所以可以进一步检验其协整性。利用OLS分别对OPEN和Q进行回归得到两两之间的协整回归方程。

接着对各自残差进行单位根检验，结果如下表：

根据残差单位根检验结果可知二者存在协整关系。

（二）格兰杰因果检验

从格兰杰因果关系看，在4.14%置信水平下拒绝了“OPEN不是Q的格兰杰原因”即资本项目可兑换是外汇储备的格兰杰原因。在94.3%的概率下接受了：“Q不是OPEN 的格兰杰原因”的原假设。

（三）误差修正模型

基于1978-2013年的时间序列数据对资本项目开放与外汇储备量之间的互动关系进行了分析发现尽管短期内资本项目可兑换和外汇储备之间的关系会出现反向偏离的现象，但由短期偏离向长期均衡调整的速度较快，二者之间存在着互相促进的长期均衡关系，但这种促进作用相对较小。也就是说，外汇储备不仅受到本身滞后项的影响，还受到资本项目可兑换长短期变化的影响。

四、结论与政策建议