第七章 最佳资本预算
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IRR和MCC(%) 38.5 B
30.2
27.0 12.9 12.5 12.0
C A D =15% 12.9 MCC 12.5 12.0 E=12.% 70 0 20 40 60 80 100 IOS F=11.5% 120 140 所需新资本 （万＄）
互斥项目选择
我们已知最佳资本预算的总额为80万元， 并已知应该包括C和D项目，目前就是要在A和B 这两个互斥项目中进行选择。 在投资项目表中，我们只列示了项目的回 收期和IRR，但没有净现值，因为当时并不知 道确切的边际资本成本。 目前我们从边际资本成本与投资机会综合 表中看到，最后增加资本的成本为12.5％，所 以公司的边际资本成本为12.5％。假设各项目 风险相同，我们就可利用12.5％的折现率求出 A、B两项目的净现值。
潜在项目的现金流量(万元)
年份 A B C D E F 0 10 10 50 20 30 10 1 1 9 19 5.28 9.88 5.8781 2 7 6 19 5.28 9.88 5.8781 3 10 1 19 5.28 9.88 -4 --19 5.28 9.88 -5 --19 5.28 --6 --19 5.28 --IRR 27% 38.5% 30.2% 15% 12% 11.5% 回收期 2.2 1.2 2.6 3.8 3.0 1.7 其中,项目A和项目B是互斥的。
该公司有以下独立的不可分割的、风险程 度相同的投资机会：
项目 所需资本 IRR A 15000 17% B 20000 14% C 15000 16% D 12000 15% 根据以上资料，求出该公司的最佳资本 预算。
第七章 最佳资本预算
企业筹资规模的确定在很大程度上 首先取决于投资需要。但是，如果筹资 规模的扩大引起了筹资成本的上升，投 资的需要也就会发生变化。 理解筹资规模对投资规模的这种制 约作用对于正确制定筹资规模决策是非 常重要的。在市场经济条件下，筹资对 于投资并不是一个被动的过程。必须将 二者结合起来考虑，这在筹资规模的决 策中表现得尤其显著。
IRR和 WACC （%） 40 30
B
C
C
A
边际项目
20
D 11.0% E
13.0% F
10
10
60
80
90 110
所需 120 资本 （万元）
修改后的MCC曲线与投资机会曲线 相交于项目E，公司是否应接受E项目？ *如果E项目可分，公司就应在该项目 上投资10万美元。这时，该投资的边 际资本成本为11％，投资收益率为12 ％，项目净现值为正。 *若E不可分，公司要么接受要么放 弃。是否应该接受，应确定其平均资 本成本。项目投资30万，最初筹资10 万的成本为11％，其余20万成本为13 ％，因此项目E的平均成本为： 11％×1/3+13%×2/3=12.3%。
Βιβλιοθήκη Baidu
2.4 2.3 1.7 1.3
E
30，0000
6，0000
1.2
最佳资本预算习题
该公司希望在下一年度其净收入达到10500 美元，其股利支付率为40%，它的利润和红利 正以5%的速度稳定增长，D0=0.9美元,目前其 平均股票价格为8.59美元。该公司能以12%的 税前成本率借债1万美元,以14%的成本率再借 债1万美元,在这2万美元以外,借债成本率将 达到16%。假如发到新的普通股票,交易成本 率为10%,该公司能以目前市场价格出售16000 美元的股票,但出售更多的新股票则需将价格 降低到7.63美元该公司的最佳资本结构为40% 的债务和60%的股本,它的边际税率为40%。
应用12.5％的折现率可求出：
NPVA=34,341美元；
NPVB=34,341美元。
公司可以任意选择这两个互斥 项目中的一个，如果考虑到较短的 回收期和较高的IRR，我们则选择B 项目。从而公司的资本预算总额为 80万美元，包括B、C、D三个项目。
边际项目评估
现假设IOS曲线与以前完全一样，但公 司的财务负责人发现以前的资本成本资 料中有一个错误，因而他确定了一个新 的MCC曲线。 在第一次新增资本90万美元时，修改后 的WACC为11.0%,超过90万美元以后WACC 为13.0%。
※修改MCC曲线后，公司的最佳资本预算应包
括A、C、D、F，总值90万美元。
资本限额
确定限额的原因:
1、公司管理层认为金融市场条件暂时不 利，股价低，利率高，不愿意外部筹资； 2、公司缺少有能力的管理人员来实施新 项目； 3、不可捉摸的考虑，害怕负债，希望避 免还本付息或发行股票的资金被限制用 于维持稳定的红利政策。
资本限额下的项目选择:
1、正确的决策准则是选择在资金约束 下净现值最大的项目组合。 2、这一准则可能会把具有很高获利能 力指数或内部收益率的项目排除在外。
项目
初始投资
净现值
获利能力指数
A B C D
$20，0000 20，0000 80，0000 30，0000
$ 28，0000 26，0000 56，0000 9，0000
※ 项目E的IRR为12％，其平均资本成本超过
其收益率，故应舍弃。 ※ 由于E被舍弃，公司的投资机会曲线向左 移动，项目F的IRR为11.5％，其投资额为10 万，而筹资总额在90万美元的边际成本为11 ％，故F项目可接受。
※ 由于边际资本成本为11％，需重新对A、B
项目的净现值进行计算，以便做出选择： NPVA=38,942>NPVB=37,090，所以应选择A。
投资机会表（IOS）
38.5 IRR(%)
B
C C A D E 12.0 10 50 60 80 F 11.5 所需 资本 (万元)
30.2 27.0 15.0
110 120
边际资本成本（MCC）表
12.9
12.5
12.0
0
700000
1000000
所需新资本
边际资本成本（MCC）与投资机会表（IOS）
30.2
27.0 12.9 12.5 12.0
C A D =15% 12.9 MCC 12.5 12.0 E=12.% 70 0 20 40 60 80 100 IOS F=11.5% 120 140 所需新资本 （万＄）
互斥项目选择
我们已知最佳资本预算的总额为80万元， 并已知应该包括C和D项目，目前就是要在A和B 这两个互斥项目中进行选择。 在投资项目表中，我们只列示了项目的回 收期和IRR，但没有净现值，因为当时并不知 道确切的边际资本成本。 目前我们从边际资本成本与投资机会综合 表中看到，最后增加资本的成本为12.5％，所 以公司的边际资本成本为12.5％。假设各项目 风险相同，我们就可利用12.5％的折现率求出 A、B两项目的净现值。
潜在项目的现金流量(万元)
年份 A B C D E F 0 10 10 50 20 30 10 1 1 9 19 5.28 9.88 5.8781 2 7 6 19 5.28 9.88 5.8781 3 10 1 19 5.28 9.88 -4 --19 5.28 9.88 -5 --19 5.28 --6 --19 5.28 --IRR 27% 38.5% 30.2% 15% 12% 11.5% 回收期 2.2 1.2 2.6 3.8 3.0 1.7 其中,项目A和项目B是互斥的。
该公司有以下独立的不可分割的、风险程 度相同的投资机会：
项目 所需资本 IRR A 15000 17% B 20000 14% C 15000 16% D 12000 15% 根据以上资料，求出该公司的最佳资本 预算。
第七章 最佳资本预算
企业筹资规模的确定在很大程度上 首先取决于投资需要。但是，如果筹资 规模的扩大引起了筹资成本的上升，投 资的需要也就会发生变化。 理解筹资规模对投资规模的这种制 约作用对于正确制定筹资规模决策是非 常重要的。在市场经济条件下，筹资对 于投资并不是一个被动的过程。必须将 二者结合起来考虑，这在筹资规模的决 策中表现得尤其显著。
IRR和 WACC （%） 40 30
B
C
C
A
边际项目
20
D 11.0% E
13.0% F
10
10
60
80
90 110
所需 120 资本 （万元）
修改后的MCC曲线与投资机会曲线 相交于项目E，公司是否应接受E项目？ *如果E项目可分，公司就应在该项目 上投资10万美元。这时，该投资的边 际资本成本为11％，投资收益率为12 ％，项目净现值为正。 *若E不可分，公司要么接受要么放 弃。是否应该接受，应确定其平均资 本成本。项目投资30万，最初筹资10 万的成本为11％，其余20万成本为13 ％，因此项目E的平均成本为： 11％×1/3+13%×2/3=12.3%。
Βιβλιοθήκη Baidu
2.4 2.3 1.7 1.3
E
30，0000
6，0000
1.2
最佳资本预算习题
该公司希望在下一年度其净收入达到10500 美元，其股利支付率为40%，它的利润和红利 正以5%的速度稳定增长，D0=0.9美元,目前其 平均股票价格为8.59美元。该公司能以12%的 税前成本率借债1万美元,以14%的成本率再借 债1万美元,在这2万美元以外,借债成本率将 达到16%。假如发到新的普通股票,交易成本 率为10%,该公司能以目前市场价格出售16000 美元的股票,但出售更多的新股票则需将价格 降低到7.63美元该公司的最佳资本结构为40% 的债务和60%的股本,它的边际税率为40%。
应用12.5％的折现率可求出：
NPVA=34,341美元；
NPVB=34,341美元。
公司可以任意选择这两个互斥 项目中的一个，如果考虑到较短的 回收期和较高的IRR，我们则选择B 项目。从而公司的资本预算总额为 80万美元，包括B、C、D三个项目。
边际项目评估
现假设IOS曲线与以前完全一样，但公 司的财务负责人发现以前的资本成本资 料中有一个错误，因而他确定了一个新 的MCC曲线。 在第一次新增资本90万美元时，修改后 的WACC为11.0%,超过90万美元以后WACC 为13.0%。
※修改MCC曲线后，公司的最佳资本预算应包
括A、C、D、F，总值90万美元。
资本限额
确定限额的原因:
1、公司管理层认为金融市场条件暂时不 利，股价低，利率高，不愿意外部筹资； 2、公司缺少有能力的管理人员来实施新 项目； 3、不可捉摸的考虑，害怕负债，希望避 免还本付息或发行股票的资金被限制用 于维持稳定的红利政策。
资本限额下的项目选择:
1、正确的决策准则是选择在资金约束 下净现值最大的项目组合。 2、这一准则可能会把具有很高获利能 力指数或内部收益率的项目排除在外。
项目
初始投资
净现值
获利能力指数
A B C D
$20，0000 20，0000 80，0000 30，0000
$ 28，0000 26，0000 56，0000 9，0000
※ 项目E的IRR为12％，其平均资本成本超过
其收益率，故应舍弃。 ※ 由于E被舍弃，公司的投资机会曲线向左 移动，项目F的IRR为11.5％，其投资额为10 万，而筹资总额在90万美元的边际成本为11 ％，故F项目可接受。
※ 由于边际资本成本为11％，需重新对A、B
项目的净现值进行计算，以便做出选择： NPVA=38,942>NPVB=37,090，所以应选择A。
投资机会表（IOS）
38.5 IRR(%)
B
C C A D E 12.0 10 50 60 80 F 11.5 所需 资本 (万元)
30.2 27.0 15.0
110 120
边际资本成本（MCC）表
12.9
12.5
12.0
0
700000
1000000
所需新资本
边际资本成本（MCC）与投资机会表（IOS）