案例：日本房地产泡沫

日本自1985年“广场协议”以来房地产和 金融泡沫已经相当严重，并在后来5年时间里 执行的一系列错误政策，致使日本经济在 1991年第4季度开始崩溃，股价和房地产价格 同时暴跌，房地产“泡沫”破裂。房地产 “泡沫”破裂后，土地价格也大幅下跌。房 地产价格暴跌重创了日本金融业，也重创了 日本经济，甚至直至今日尚未完全恢复。
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为了争夺利润和分享市场，日本上千家财务 公司和投资公司等非银行机构也不顾政策限 制，跻身于房地产金融行业，直接或间接向 房地产贷款，总额高达40万亿日元。可以说 日本金融机构是房地产泡沫的最大鼓吹者和 最后支撑者，为泡沫源源不断输送能量直到 最后一刻。
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第二，人们相信利率不变，企业从银行贷 款非常容易。

借款方不考虑一旦利率提高了还不起利息该 如何办，而贷款方也忘记了升息的风险，只 是一味地贷款给房地产公司，并天真地认为 如果这些企业暂时资金出现紧张时只需将手 里的房地产项目卖掉就可以解决问题。
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当时的日本，企业借银行的钱、或者银行贷 款给企业是相当容易的事情。并且企业一般 贷款购置房地产之后又将该资产向银行作抵 押，从而又可以轻松的再次贷到款，整个银 行的房地产抵押贷款就这样像滚雪球一样迅 速扩大。
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而 8 0年代 后期 ，城市化 和产业 结构 优化进 程 已经告 一段落 ，此时发 生的房地产价 格 调整 由于没有 高速增 长期那样强大 的增长 潜力 支撑 ，因而时 间长 、影 响也 大。通 过 两者的 比较可知 ，即便 房地产市场出现过 热 ， 其后期 调整 的深度 有可能会 随着当时 经济发展所处 的 阶段而不 同。

第一，人们相信土地价格只升不降的神化， 争相购置房地产。有资料表明，日本总理府 在1987年1月、1988年1月、1990年6月以及泡 沫经济破灭后的1992年4月关于土地问题的舆 论调查中发现，超过半数的被调查者认为 “持有土地是安心并且有利的”，具体调查 结果分别为:65．2％、66．0％、67．2%和 52．8%。正是在这样的消费者预期下，日本 的地价总额才会是美国的4倍。
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日本政府为了刺激国内经济，完成外向型向 内需型经济过度，连续5次降低利率放松银根， 基础利率跌至历史最低点，货币供应量连续 每年超过10%，1998年超过15%，造成市场 上资金流动性过剩。
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但是由于当时日本上下对日元升值和经济转 型的困难认识和准备不足，大量资金并不如 政府所希望的那样流入制造业和服务业，而 是流入容易吸纳和“见效”的股市楼市，过 量投机资金云集不动产行业，造成股市楼市 价格双双飙升。在此过程中日本政府并没有 采取有效措施引流资金和监管资金，而是听 之任之。
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如果居住能基本满足，房价还在上涨的话， 说明投资的成分较高，如果同时社会的闲散 资金较多，投资炒作房地产就易引发泡沫。 日本国内的资金闲散程度相当高。其次，土 地的稀缺性和价格的虚拟性也是泡沫产生的 根源之一。土地资源的稀缺性和垄断性，决 定了房地产供给的有限性和信息不对称性， 人们对房地产价值的预期较高，容易激发投 机行为。
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1985年9月后日本国内的货币供应量呈不断扩 张的趋势。1987年2月日本中央银行下调贴现 率后，货币供应量增长率超过10%，已超过 了实际经济需求。从而有一部分货币供应量 游离于实体经济之外，成为房地产和股票投 资的资金来源，间接导致了资产价格上涨。 地价的大起大落是房地产泡沫的主要表现形 式，而导致地价暴涨的直接原因就是长期低 贴现率。
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日本银行及非银行机构的不良债务高达100万 亿日元，最后成为坏账的达到几十万亿日元。 倒闭和被收购的银行和房地产公司不计其数， 大量建筑成为“烂尾楼”。建筑业饱受重创， 1994年合同金额不足高峰期的1/3，国民经济 陷入长达十几年的负增长和零增长。
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日本泡沫经济形成和发展的过程中的如下 几个微观原因
前言

日本的房地产泡沫对日本经济打击非常严 重。中国应该吸取教训，预防房地产市场的 过度投机，防止银行业在房地产领域的信贷 失控，强化土地资源管理，保持汇率稳定， 灵活运用利率等金融杠杠来避免房地产泡沫 的发生。
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日本房地产价格的历史演 变

从 日本房地 产价格 的历 史演 变来看 ，2 0世 纪 6 0 年代后期至 7 0年代前 期以及 8 0年代后期房 地产价 格 上涨尤为迅速 。这两次房地 产价格飙升期 ，从 其后期 调整 来 看有 很 大差 别 。也 就 是说 ，在 7 0年代 前 期 ， 房地产 价格在 l 9 7 3年达 到顶点 后 ， 受 第一 次石油 危 机 的影 响 ，曾在 l 9 7 4年 出现 小 幅 回落 ，但此 后不 久 便 重拾 升势 。然 而 8 O 年 代后期 的那 次调 整 ，房地 产 价 格急剧 上涨 ， 于 1 9 9 0年 冲到顶 点后便 开始 一路 下 滑 ，此后 整个 9 0年代 一直处于长期大幅下跌局 面。
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日本房地产泡沫形成的七宗罪

第一、 房地产的固有特性。 房地产拥有自己的固有特性，成为易发泡沫 的根源。首先，房地产业同时兼有投资和消 费的功能，具有实体经济和虚拟经济兼有的 特性。房地产商品的虚拟经济特性相对比较 隐蔽，所以人们经常把它看成简单的商品。 由于既可以消费自住，也可以投资炒买，使 得房地产的价格极不稳定。
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日本房地产泡沫成因

日本金融体系没有限制商业银行的资金最 终流入股市的规定，从而为股市与房地产双 重“泡沫”的形成创造了条件。20世纪80年 代以来，日本央行为了刺激经济的持续发展， 采取了非常宽松的金融政策。
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1985年9月美、英、德、法、日5国财长聚会 纽约的广场饭店，就争执许久的日元升值达 成协议，史称“广场协议”，迫使日元升值 38%。之后一年时间里日元对美元升值一倍 以上，由此对出口造成巨大冲击。美元贬值 后，大量国际资本进入日本的房地产业，大 大刺激了房价的上涨。
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在资金泛滥的情况下，原本应该紧缩的信贷 不仅没有紧缩，相反进一步扩张，推波助澜 火上加油。为了追逐高额利润，日本各大银 行将房地产作为最佳贷款项目，来者不拒有 求必应。1990年危机已经一触即发，但是银 行继续大规模贷款。当年在东京证券交易所 上市的12家日本最大银行向房地产发放贷款 总额达到50万亿日元
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1991年后，随着国际资本获利后撤离，房地 产价格随即暴跌。到1993年，日本房地产业 全面崩溃，遗留下来的坏账高达6000亿美元。 此次日本房地产泡沫是历史上影响时间最长 的一次。受此影响，日本迎来历史上最为漫 长的经济衰退期，陷入了长达15年的经济萧 条和低迷。这次房地产泡沫也常被称为"二战 后日本的又一次战败"。
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日本 两次房地产价格飙 升期之所 以在后期调 整 的时 间和深 度上存在较 大差异 ，其原 因 在于两者所处 的 经济发 展 阶段 不 同。 2 0世纪 7 0年代 前期 日本 虽然处 于从高速增 长 向稳定增 长过渡 的时期 ，但 在该时期仍 然有着较高 的增长潜力 。当时受 “ 列 岛改 造论 ”影响 ， 城市化和产业结构优化不断 发展 ，国民收入持续增长 ， 在这种 背景 下 ， 对 房地产 价格 自然 产生 了上升 压力 。
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第二、 失误的低利率政策。

表现：日本政府连续多次降低利率放松银根，基础 利率跌至历史最低点，1986年开始，日本银行连续 降息，基准利率从1986年1月的4.5%下调至1987年2 月的2.5%，货币供应量连续几年超过10%。 原因：其一、为完成外向型向内需型经济过度而低 利率。1985年“广场协议”签订之后，日元升值导 致日本企业生产成本上升，出口竞争力下降。为了 降低成本，日本企业纷纷投资海外，特别是日本传 统的制造业向海外转移劳动密集型生产，日本出现 产业空心化趋势。
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日本政府在面对房地产泡沫的调控时，简单 地采用了货币紧缩政策。1988-1990年，提高 利率3.5个百分点。致使大量房地产按揭贷款 违约不能支付，引发金融危机。 泡沫破裂后许多日本居民成为千万“负 翁”，家庭资产大幅度缩水，长期背上严重 的财务负担，在相当长的时间里严重影响正 常消费。
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在这样的背景下，日本政府企图通过宽松的 货币政策来刺激国内投资和消费，从1986年 开始，日本银行连续降息，超低的利率使得 大量的资本流向房地产等非生产性行业，房 地产、股票价格短期内快速上涨；房价、股 价的上涨后抵押给银行可以得到更多的贷款 进行新一轮的投机，日本经济进入一个泡沫 累积的过程。
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第三，是房地产产业关联度较高，上游涵盖钢材、 水泥、物流、建筑等行业，中间涉及销售、中介等 行业，下游包括建筑、装饰装修、物业等行业，被 作为经济发展的支柱产业，容易引发大量投资。第 四，是房地产业与金融业有着天然的血缘关系。房 地产业属于资金密集型产业，房地产开发对银行和 资本市场的依赖较大，居民购买房地产选择按揭贷 款者较多。房地产金融风险会过分集中在商业银行 体系。综上，由于房地产自身的特性，使得它天然 就是易成泡沫的对象。根源在于其的投资属性。
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除了商业银行等金融机构外，一些由日本财 政部支持的住房贷款机构也在土地投机中大 量发放信贷资金给开发企业，进一步降低了 融资成本，导致土地价格更加上扬。房地产 的升值和信贷规模的不断扩大形成恶性循环， 推动了房地产泡沫的形成和膨胀。在泡沫的 最高峰时期，东京和周围3个地区理论上的地 价甚至超过了当时所有美国领土的价值加上 所有在纽约股市上市公司的净资产总值。银 行资金成为房地产泡沫的血液来源。
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第三、 金融机构盲目放贷。

七八十年代的日本，由于债券流通市场的利 率是自由利率，高于受管制的银行利率，因 此银行等金融机构如果能适当地利用自由市 场利率的商品，就将能够增加收益。由于当 时房地产价格一直攀升，房地产和建筑公司 等开发机构正需要大量资金进行土地投机， 各商业银行为了在竞争日益激烈的金融市场 上占据一定份额，银行使毫无节制地发放抵 押贷款，大量向土地投机融资，引发了土地 投机的热潮，造成银行的土地抵押贷款余额 急剧膨胀。
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其二、日本银行下调了贴现率是为了平抑日 元对美元的升值。1985年“广场协议”签订 之后，日本银行下调了贴现率，设法平抑日 元对美元的升值，以扩大和提高本国的经济 竞争力。在金融市场上，中央银行贴现率是 市场利率的核心，市场利率一般跟随中央银 行贴现率变动，进而影响银行贷款规模及货 币供应量的变化。
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受房价骤涨的诱惑，许多日本人纷纷拿出积 蓄炒股票和房地产。到1989年，国土面积仅 相当于美国加利福尼亚州的日本，其地价市 值总额竟相当于整个美国地价总额的4倍。当 年日本的GDP为3万亿美元左右，而当年的全 国住宅价值为6.47万亿美元。
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也就是说日本房地产最疯狂的时候住宅价值 为GDP的200%以上。到1990年，仅东京都的 地价就相当于美国全国的总地价。一般工薪 阶层即使花费毕生储蓄也无力在大城市买下 一套住宅，能买得起住宅的只有亿万富翁和 极少数大公司的高管。
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20世纪80年代后期，日本中央银行采取了非 常宽松的金融政策，鼓励资金流入房地产及 股票市场，致使房地产价格暴涨。1985年9月， 美国、联邦德国、日本、法国、英国五国财 长签订了"广场协议"，同意美元贬值。美元 贬值后，大量国际资本进入日本的房地产业， 更加刺激了房价的上涨。从1986年到1989年， 日本的房价整整涨了两倍。