上市公司高管薪酬与公司绩效的实证分析——以紫金矿业为例
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率。 ３ ． 回 归分 析 分析可 知，Ｒ ＝０ ． ９ ７ ８ ５ ２ ５，Ｒ ＝０ ． ８ ７ １ １ ４ ８，回归分 析 的拟 合 度较
好 ，符合统计学意义。企业净利 润与 高管薪酬之 间存在 着正相关 关系 ， 企业经营活动产生 的现金流与高管薪酬存在负相关关系 ，企业 净资产收 益率与高管薪酬之 间存在着正相关关系 ，每股收益和债务偿 付 比率分别 与高管薪酬之 间存在着正相关与负相关 的关系 。这说 明这些 因素共 同对 高管薪酬水平产生着显著 的影 响。并得 出回归方程 ：
一
．
设 定并估计 多元回归模 型
１ ．样 本 和 变量 的 选取
本文选取 ２ ０ ０ ５ — ２ ０ １ １年 Ａ股 上市公司紫金 矿业 的一些 相关财务数 据进行分析 。以上 市公 司高管 平均 薪酬 为被 解释 变量 ，净利 润 ，现金 流 ，净资产 收益率 ，每股 收益和债务偿付 比率为解释变量 。 ２ ． 建立回归分析模型
ｌ ｎ Ａ ｃ ｜ ＝ 母 ｏ ＋ ８ ｌ ｌ ｎ ２ Ｖ Ｐ １ ｔ ＋８ ２ ｌ ｎ Ｃ Ｆ ￣ ， ＋ ８ ３ ｌ ｎ Ｒ Ｏ Ｅ ３ ， ＋Ｂ ４ ｌ ｎ ＭＢ ４ ， ＋ ８ ｓ ｌ ｎ Ｄ Ｓ Ｃ Ｒ ｓ ￣ ＋ ｔ
其 中，Ｉ ｎ Ａ Ｃ代表上市公 司高官平均 薪酬 ，ｌ ｎ Ｎ Ｐ 代 表紫 金矿业 的年 净利润 ，ｌ ｎ Ｃ Ｆ 代表紫金矿业 的年现金流量 ，ｌ ｎ Ｒ Ｏ Ｅ 代 表紫金 矿业的净资 产收益率 ，ｌ ｎ Ｍ Ｂ代表 紫金 矿业 的每股 收 益 ，ｌ ｎ Ｄ Ｓ Ｃ Ｒ代 表 债务 偿 付 比
Ｎｕ ｌ ｌ Ｈ ｙ ｌ ￣ｔ ｈ ｅ ｓ ｉ ｓ ：Ｉ ２ ｑ Ｎ Ｐ ｈ ａ ｓ ａ ｕ ｎ ｉ ｔ ｒ ｏ ｏ ｔ
Ｅ ｘ ｏ ｇ ｅ ｎ ｏ ｕ ｓ ：Ｃ ｏ ｎ ｓ ｔ ａ ｎ ｔ
二 、多重共线性分析 １ ． 检 验 解 释 变量 的相 关 系数 各解释变量之 间的相关系数 较高 ，特别 是 ｌ ｎ ｎ ｐ 和ｌ ｎ ｍ ｂ 之 间高度相 关 ，证实解释变量之间存在着多重共线性 。 ２ ． 多重 共 线性 模 型 的修 正 运用 Ｏ Ｌ ８方 法分 别求 ｌ ｎ ａ ｅ对 各解 释 变量 ｌ ｎ ｎ ｐ 、ｌ ｎ ｅ ｆ 、ｌ ｎ ｒ ｏ ｅ 、ｌ ｎ ｍ ｂ 、 ｌ ｎ ｄ ｓ ｅ ｒ 进行一元 回归 。再结合经济意义 和统计检 验选 出拟合效果 最好 的 元线性 回归方程 。经分析 ，高官平均薪酬对企业净利润 的弹性系数为 ０ ．６ ９ ６ ０ ７ ３ ，拟合优 度 ＝０ ．８ ４ ４ ９ ６ ７，ｔ 检 验和 Ｆ检验 系数 也 明显 通过 ， 这说 明企业净利润对高官平均薪酬 的影 响是十分显著 的。高官平均薪酬 对企业经营活动过程 中产生的现 金流 的弹性系数 为 ０ ．７ ６ ２ ５ １ ４ ，拟合优 度＝ ０ ．７ ５ ３ ９ ０ ５ ， ｔ 检验和 Ｆ 检验系数也 明显通过 ，这说 明企业 经营活动 产生 的现金流对高官平均薪酬 的影响是十分显著的 。高官平 均薪酬对企 业净资产收益率 的弹性系数 为 一 ０ ．６ ２ １ ２ ７ ８ ，拟 合优度 ＝ ０ ．２ ０ ６ ９ ４ ９ ，这 说 明企业净资产收益率对高官平均薪酬 的影响是十分微弱 的。高官平均 薪酬对每股 收益 的弹性 系数 为 １ ．６ １ ８ １ ０ ４ ，拟合优 度 ＝ ０ ．８ ７ ４ ７ ５ １ ，ｔ 检 验和 Ｆ 检验 系数也 明显通 过，这 说明每股收益对 高官平均薪 酬的影响是 十分显著的 。高官平均薪酬对债务偿付 比率 的弹性 系数为 一１ ４ ． ． ４ ８ ７ ０ ８ ，
ｌ ｎ ＡＣ ＝３１ ． １ ９ ４ ５ ８ ＋３． ８ ５ ８ １ ９ ４／ ｒ Ｖ Ｐ 一４． ４ ４ ７ ５ ７ １ Ｚ ｎＩ Ｃ Ｆ ＋１ ． ２ ６ ０ ５ ８ ５ Ｚ ， Ｒ ＤＥ ＋ １ ． ４ ０ ８ ２ ３ ８ Ｚ ， １ 日 一２ ２ ． ８ ７８ ４ Ｚ ， Ｉ ＤＳ ＣＲ
Ｔ ｅ ｓ ｔ ｃ ｒ ｉ ｔ ｉ ｃ ８ １ ｖ ｓ １ ｔ ｉ ｅ ｓ ：１ ％ ｌ ｅ Ｖ ｅ ｌ
一 ４． ６ ８ ｌ ９ ９ ３
一 ５． 上 市公 司高 管 薪 酬 与 公 司绩 效 的实 证 分 析
— —
以紫金 矿 业 为例
王晓慧
摘 要 ：随着我 国 “ 限薪令” 的陆续 出台，高管薪酬问题越 来越受关注，高管薪酬是 否合理 ，是否与公 司绩效 相关联 是 否带来 了正 确 的激励机制是我们 需要进 一步探讨 的问题 。本 文选取 ２ ０ ０ ５—２ ０ １ １年 Ａ股上市公司紫金矿 业的相 关财务数据 。分析 了我 国上市公司高管平 均薪酬 与公 司绩效之 间的关系，得 出了我 国上 市公 司在 未来一段 时间内仍 需改革 高管薪酬的结论。 关键词 ：上市公 司；高管薪酬；公 司绩效
图 １ 解释变量与被解释变量的平稳性检验
由图 １ 可知 。ｌ ｎ ａ ｅ 、ｌ ｎ ｎ ｐ 、ｌ ｎ ｅ ｆ 和ｌ ｎ ｍ ｂ曲线都 随时间 的推移 而不断 上升 ，具有 明显 的趋势和季节波动 ，因此序列是非平稳 的。
２ ． 检 验 序 列 一 阶 差 分 的 平 稳 性
裹 １ 序列一阶差分的平稳性分析
一
Ｉ 丑 ｇ Ｉ 七 ｎ ｇ ｔ Ｉ Ｉ ： ０（ Ａ ｕ ｔ ｏ ｍ ａ ｔ ｉ ｃ— ｂ ａ ｓ ｅ ｄ Ｏ ｎ Ｓ Ｉ Ｃ， ｍ ａ 】 ｄ ａ ｇ ０ ）
ｔ — Ｓ ｔ ａ ｔ ｉ ｓ ｔ ｉ ｃ Ｐ ｒ ｏ ｂ ． ￥
Ａ ｕ ｇ ｍ ｅ ｎ ｔ ｅ ｄ Ｄ ｉ ｃ ｋ ｅ ｙ—Ｆ ｕ ｌ ｌ ｅ ｒ ｔ ｅ ｓ ｔ ｓ ｔ ａ ｉ ｔ ｓ ｔ ｉ ｃ
好 ，符合统计学意义。企业净利 润与 高管薪酬之 间存在 着正相关 关系 ， 企业经营活动产生 的现金流与高管薪酬存在负相关关系 ，企业 净资产收 益率与高管薪酬之 间存在着正相关关系 ，每股收益和债务偿 付 比率分别 与高管薪酬之 间存在着正相关与负相关 的关系 。这说 明这些 因素共 同对 高管薪酬水平产生着显著 的影 响。并得 出回归方程 ：
一
．
设 定并估计 多元回归模 型
１ ．样 本 和 变量 的 选取
本文选取 ２ ０ ０ ５ — ２ ０ １ １年 Ａ股 上市公司紫金 矿业 的一些 相关财务数 据进行分析 。以上 市公 司高管 平均 薪酬 为被 解释 变量 ，净利 润 ，现金 流 ，净资产 收益率 ，每股 收益和债务偿付 比率为解释变量 。 ２ ． 建立回归分析模型
ｌ ｎ Ａ ｃ ｜ ＝ 母 ｏ ＋ ８ ｌ ｌ ｎ ２ Ｖ Ｐ １ ｔ ＋８ ２ ｌ ｎ Ｃ Ｆ ￣ ， ＋ ８ ３ ｌ ｎ Ｒ Ｏ Ｅ ３ ， ＋Ｂ ４ ｌ ｎ ＭＢ ４ ， ＋ ８ ｓ ｌ ｎ Ｄ Ｓ Ｃ Ｒ ｓ ￣ ＋ ｔ
其 中，Ｉ ｎ Ａ Ｃ代表上市公 司高官平均 薪酬 ，ｌ ｎ Ｎ Ｐ 代 表紫 金矿业 的年 净利润 ，ｌ ｎ Ｃ Ｆ 代表紫金矿业 的年现金流量 ，ｌ ｎ Ｒ Ｏ Ｅ 代 表紫金 矿业的净资 产收益率 ，ｌ ｎ Ｍ Ｂ代表 紫金 矿业 的每股 收 益 ，ｌ ｎ Ｄ Ｓ Ｃ Ｒ代 表 债务 偿 付 比
Ｎｕ ｌ ｌ Ｈ ｙ ｌ ￣ｔ ｈ ｅ ｓ ｉ ｓ ：Ｉ ２ ｑ Ｎ Ｐ ｈ ａ ｓ ａ ｕ ｎ ｉ ｔ ｒ ｏ ｏ ｔ
Ｅ ｘ ｏ ｇ ｅ ｎ ｏ ｕ ｓ ：Ｃ ｏ ｎ ｓ ｔ ａ ｎ ｔ
二 、多重共线性分析 １ ． 检 验 解 释 变量 的相 关 系数 各解释变量之 间的相关系数 较高 ，特别 是 ｌ ｎ ｎ ｐ 和ｌ ｎ ｍ ｂ 之 间高度相 关 ，证实解释变量之间存在着多重共线性 。 ２ ． 多重 共 线性 模 型 的修 正 运用 Ｏ Ｌ ８方 法分 别求 ｌ ｎ ａ ｅ对 各解 释 变量 ｌ ｎ ｎ ｐ 、ｌ ｎ ｅ ｆ 、ｌ ｎ ｒ ｏ ｅ 、ｌ ｎ ｍ ｂ 、 ｌ ｎ ｄ ｓ ｅ ｒ 进行一元 回归 。再结合经济意义 和统计检 验选 出拟合效果 最好 的 元线性 回归方程 。经分析 ，高官平均薪酬对企业净利润 的弹性系数为 ０ ．６ ９ ６ ０ ７ ３ ，拟合优 度 ＝０ ．８ ４ ４ ９ ６ ７，ｔ 检 验和 Ｆ检验 系数 也 明显 通过 ， 这说 明企业净利润对高官平均薪酬 的影 响是十分显著 的。高官平均薪酬 对企业经营活动过程 中产生的现 金流 的弹性系数 为 ０ ．７ ６ ２ ５ １ ４ ，拟合优 度＝ ０ ．７ ５ ３ ９ ０ ５ ， ｔ 检验和 Ｆ 检验系数也 明显通过 ，这说 明企业 经营活动 产生 的现金流对高官平均薪酬 的影响是十分显著的 。高官平 均薪酬对企 业净资产收益率 的弹性系数 为 一 ０ ．６ ２ １ ２ ７ ８ ，拟 合优度 ＝ ０ ．２ ０ ６ ９ ４ ９ ，这 说 明企业净资产收益率对高官平均薪酬 的影响是十分微弱 的。高官平均 薪酬对每股 收益 的弹性 系数 为 １ ．６ １ ８ １ ０ ４ ，拟合优 度 ＝ ０ ．８ ７ ４ ７ ５ １ ，ｔ 检 验和 Ｆ 检验 系数也 明显通 过，这 说明每股收益对 高官平均薪 酬的影响是 十分显著的 。高官平均薪酬对债务偿付 比率 的弹性 系数为 一１ ４ ． ． ４ ８ ７ ０ ８ ，
ｌ ｎ ＡＣ ＝３１ ． １ ９ ４ ５ ８ ＋３． ８ ５ ８ １ ９ ４／ ｒ Ｖ Ｐ 一４． ４ ４ ７ ５ ７ １ Ｚ ｎＩ Ｃ Ｆ ＋１ ． ２ ６ ０ ５ ８ ５ Ｚ ， Ｒ ＤＥ ＋ １ ． ４ ０ ８ ２ ３ ８ Ｚ ， １ 日 一２ ２ ． ８ ７８ ４ Ｚ ， Ｉ ＤＳ ＣＲ
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一 ５． 上 市公 司高 管 薪 酬 与 公 司绩 效 的实 证 分 析
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以紫金 矿 业 为例
王晓慧
摘 要 ：随着我 国 “ 限薪令” 的陆续 出台，高管薪酬问题越 来越受关注，高管薪酬是 否合理 ，是否与公 司绩效 相关联 是 否带来 了正 确 的激励机制是我们 需要进 一步探讨 的问题 。本 文选取 ２ ０ ０ ５—２ ０ １ １年 Ａ股上市公司紫金矿 业的相 关财务数据 。分析 了我 国上市公司高管平 均薪酬 与公 司绩效之 间的关系，得 出了我 国上 市公 司在 未来一段 时间内仍 需改革 高管薪酬的结论。 关键词 ：上市公 司；高管薪酬；公 司绩效
图 １ 解释变量与被解释变量的平稳性检验
由图 １ 可知 。ｌ ｎ ａ ｅ 、ｌ ｎ ｎ ｐ 、ｌ ｎ ｅ ｆ 和ｌ ｎ ｍ ｂ曲线都 随时间 的推移 而不断 上升 ，具有 明显 的趋势和季节波动 ，因此序列是非平稳 的。
２ ． 检 验 序 列 一 阶 差 分 的 平 稳 性
裹 １ 序列一阶差分的平稳性分析
一
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