房地产行业深度研究

土地收12入0 仍增长）
完成开发土地面积:累计同比
100
80 60
40 20
0 (20)
Jun-98 Jun-99 Jun-00 Jun-01 Jun-02 Jun-03 Jun-04 Jun-05 Jun-06 Jun-07 Jun-08 Jun-09 Jun-10
(40) (60)
数据来源：Wind
数据来源：Wind
P9
一、导致房价越调越涨的因素仍然存在
4、房价只涨不跌的预期
政策从未奏效：政策与房价图
5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000
住宅<商品房屋销售→销售价格> 元/平方米
2002年，经营性土地全部招拍挂 2003年，房价涨，提高第二套住房首 付比例 2004年，8.31大限，所有经营性用地 正式招拍挂 2005年，旧国八条，新国八条 2006年，新国六条 2007年，清缴土地增值税，严格二套 房贷 2009年，大力支持住房消费 2010年，两次调控，限购
积重难返，调控没有回头路
——2011年房地产投资策略
光大证券研究所房地产 万知
2010年11月14日
2010年地产股跑输大盘
2010年我们持续看空房地产，基本面和股票走势与我们的观点完全一致。
2011年我们继续看空！
0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35%
上证综合指数
需求端过度市场化,供给端完全垄断，导致长期供给偏紧 投资需求旺盛 房价只涨不跌的预期 二、 调控没有回头路，限购范围恐扩大且长期化 房价上涨压力仍然很大，部分未限购城市销售仍然旺盛 限购范围恐扩大且长期化 政策反复后果严重 大力建设保障房可保房地产开发投资 三、楼市明年成交量前低后高 年中大量供给上市、下半年房价调整，但跌幅有限 房价不会大跌 四、 股票年中见底，回升空间小 年中政策见底即股票见底 回升空间小，行业进入低速增长期 维持“中性”评级
1500 1999年 2000年 2001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年
数据来源：Wind
P10
一、导致房价越调越涨的因素仍然存在
5、市场化手段已无能为力
地产核心问题在于土地制度，市场手段只能压需求，不能增供给
2004年8.31大限后，完成开发土地面积增速出现系统性下降（政府为何能接受，
P5
一、导致房价越调越涨的因素仍然存在
1、消费需求过度市场化
保障房建设严重缺失
12% 10%
8% 6% 4% 2% 0%
2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年
经济适用房投资占比
线性 (经济适用房投资占比)
数据来源：Wind
P6
100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60
一、导致房价越调越涨的因素仍然存在
2、供给完全垄断
2004年8.31大限后，土地购置面积基本不增长，购置费增速远高于面积增速
数据来源：Wind
本年购置土地面积:累计同比
Feb-02 May-02 Aug-02 Nov-02 Feb-03 May-03 Aug-03 Nov-03 Feb-04 May-04 Aug-04 Nov-04 Feb-05 May-05 Aug-05 Nov-05 Feb-06 May-06 Aug-06 Nov-06 Feb-07 May-07 Aug-07 Nov-07 Feb-08 May-08 Aug-08 Nov-08 Feb-09 May-09 Aug-09 Nov-09 Feb-10 May-10 Aug-10
数据来源：Wind
P8
一、导致房价越调越涨的因素仍然存在
3、投资需求旺盛
巨额储蓄随时寻求增值保值的投资机会
350000 300000 250000 200000 150000 100000
50000 0
居民储蓄余额
Dec-02 Jun-03 Dec-03 Jun-04 Dec-04 Jun-05 Dec-05 Jun-06 Dec-06 Jun-07 Dec-07 Jun-08 Dec-08 Jun-09 Dec-09 Jun-10
P11
二、调控回头路，限购范围恐扩大 且长期化
1、房价上涨压力仍然很大
又见负利率
图：实际储蓄利率
5
4
3
2
1
0
(1)
(2)
(3)
(4)
(5)
数据来源：Wind
一年期存款利率减CPI
房地产(申万)
5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% -40% -45% -50%
09-11 09-12 10-01 10-02 10-03 10-04 10-05 10-06 10-07 10-08 10-09 10-10
数据来源：国家统计局
P2
Biblioteka Baidu 核心观点
调控没有回头路,楼市向下，政策向下，估值不是首要因素，房地产维持“中性评级” 一、导致房价越调越涨的因素仍然存在
1954年 1956年 1958年 1960年 1962年 1964年 1966年 1968年 1970年 1972年 1974年 1976年 1978年 1980年 1982年 1984年 1986年 1988年 1990年 1992年 1994年 1996年 1998年 2000年 2002年 2004年 2006年 2008年
P3
反转性条件——什么条件下可以看好？
反弹行情前提——政策见底，年中 趋势性行情前提——政策放松，概率0%
P4
一、导致房价越调越涨的因素仍然存在
1、消费需求过度市场化
2000-2010年是改善需求高峰，2005年后开始首次置业高峰
50
45
40
35
30
25
20
15
10
5
0
数据来源：国家统计局
人口出生率
土地购置费:累计同比
P7
一、导致房价越调越涨的因素仍然存在
3、投资需求旺盛
货币超发：M2/GDP不断扩大，2010年三季度M2超2009年GDP35万亿。
M2-GDP 300000 250000 200000 150000 100000
50000 0 2000年 2001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年