上市公司并购融资问题

第16期2011年8月

企业研究Business research

No.16AUG.2011

我国企业的兼并收购还处在初级阶段，与其相关的产权制度、产权交易市场、信息披露制度等尚未发育成熟。但是，随着产权改革成为企业改革的重要组成部分，伴随产权交易市场和股票市场的发展，我国企业兼并在规模和形式上都有了新的突破，但上市公司并购中的问题也逐渐暴露出来。

一、上市公司并购融资的现状

并购融资是指并购企业为顺利完成并购,对并购双方的资本结构进行规划,通过资本市场或运用财务杠杆融通资金的行为。由于上市公司并购活动是以一定资本为前提的,因而在并购活动中,融资机制是否完善会对上市公司并购产生很大的影响,融资数量的多少,成本的高低,风险的大小,融资渠道的畅通与否都在相当程度上决定着并购的有效性乃至该项并购能否取得最后的成功。

近年来，随着全球经济一体化进程的加快，我国公司并购的实践在不断发展。1992年中国确定了市场经济的改革方向，1993年9月政府宣布法人股东可以进入二级市场。随着中国在2002年加入WTO 以来，公司并购活动更为迅速升级，国家经济贸易委员会和中国证券监督管理委员会为规范入世后境内并购交易而制定的一系列重大积极政策，将给中国公司并购以新的高潮。

目前，我国股权分置改革的实施使得中国证券市场开始发生深层巨变,以产业整合为目的的战略性并购重组将逐渐在中国资本市场占据主流位置,并购重组的财务工具将呈现多样化的特征,定向发行,股份回购,过桥贷款,吸收合并,换股等将成为未来并购重组的主要支付手段。随着经济的发展越来越多的上市公司开始采用并购融资的方式来扩大规模。

二、我国上市公司并购融资存在的问题

随着上市公司的发展，我国经济体制改革中逐渐出现了并购融资的新形势。但由于我国在融资来源、金融工具运用、融资运作以及相关法律法规等方面都相对滞后，因而出现较多问题。具体表现在：

（一）国内并购融资工具品种匮乏在我国，上市公司的并购以资产置换和股权置换为主，上市公司并购融资工具单一且发展很不成熟。在以前那种以行政划拨和协议转让为主要方式的财务性并购中，并购融资问题并不重要。随着并购方式的不断发展，我国亟需解决并购融资问题，进一步拓宽

融资渠道，从而推动我国上市公司的战略性实质并购。

（二）政策环境制约债券或票据融资前行。

从近五年企业债券的发行情况来看，我国发行债券的主体大多是一些关系国计民生的大企业和基础产业,募集资金主要用于支持能源、

交通、通信、重要原材料等瓶颈产业的发展。迄今为止，境内上市公司并购交易中采用发债（不含可转债）形式融资的尚无先例。就目前政策环境来说，上市公司并购利用发行债券融资还面临着诸如发债额度、

债券利率、资金投向等多种约束。上市公司并购交易中通过票据融资在我国目前亦是空白。对票据狭窄的定位，使得中国的票据功能仅局限于支付信用结算工具，票据的融资功能未能得以充分发挥。

（三）租赁类融资可能在间接调控利润。

与欧美国家的20%-30%设备租赁市场渗透率相比，我国仅为1%。而在上市公司开展并购业务中利用租赁方法的更是少之又少。且租赁业务在上市公司中大多发生在其关联企业之间，且不少关联交易难免有调控利润之嫌。

因此，要稳步推进我国上市公司并购中的融资租赁业务，其前提条件是改善上市公司股权治理结构。随着与租赁业务相关的《企业会计准则》、《合同法》、《企业所得税法》的逐步完善，以及行业监管的不断加强，相信上市公司在并购融资中亦将越来越多地采用租赁方法。

（四）权益性并购融资逐渐成为公司操控利润的手段。由于我国并购融资方式单一，除了运用银行贷款外，发行企业债券要求又较严格，因此，一些上市公司就通过增发A 股或H 股来保证并购的完成。对于增发新股募集资金，《证券法》在财务指标和时间间隔等方面都明确规定了发行的基本条件和具体要求，但在运用增发进行收购活动的过程中还是存在一些不规范的问题。一些上市公司通过增发募集资金进行的收购活动多是关联公司之间的非实质性收购，增发融资成为圈钱的途径，收购行为成为操纵利润的工具。进一步规范上市公司再融资收购行为，构筑公司合理的资本结构，仍是亟待解决的重大问题。

（五）混合型投资市场制度无序。

混合性并购融资多在边缘徘徊我国《商业银行法》规定信贷资金不得用于股权性投资，企业之间的资金拆借也遇到诸多法律障碍。《上市公司收购管理办法》规定目标企业不得为收购方提供财

作者简介：多凤翔（1969-），女，蒙古族，内蒙古经贸学校高级讲师，研究方向：领域区域经济。

上市公司并购融资问题探析

多凤翔

（内蒙古经贸学校内蒙呼和浩特010010）

摘

要：随着资本市场并购浪潮的到来，全球经济一体化进程的加快，我国公司并购的实践在不断发展。然而受制于资本

市场的发展水平、

现行金融体制和法律法规的制约，与国外成熟市场相比，我国上市公司并购融资无论是在债务性融资，还是在股权性融资或混合性融资等方面均存在相当的差距。我国上市公司面临的形势严峻，合理安排融资结构对企业实现成功并购至关重要。

关键词：并购融资；融资工具；政策体系

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的识别、评价等工作。

（四）完善风险管理技术

我国银行应当努力学习和借鉴国外银行先进的风险管理技术，不断提高在身管理水平。首先，在信用风险评估方面要建立适合自身的信用风险模型，开发更为合适的风险评估工具；其次，在利率风险评估方面通过研究市场利率变化建立利率风险评估模型；最后，在操作风险评估方面，要将重点放在风险类别的划分上，在实际工作中总结操作风险的相关资料，结合自身情况建立操作风险模型。

（五）强化信息披露制度

强化银行的信息披露制度的目的是为银监会的监管提供便利，银监会作为银行的直属监管部门除了监督之外更多的是管理。强化信息披露制度有助于银监会掌握更为详细的资料信息，通过从银行得到的信息和银行外部信息及时准确对银行面临的风险做出分析判断，发出相应的警示。因此，银行必须注重信息披露制度，

并予以规范。

四、结束语

近几年来，欧美国家银行因为风险防范的不足导致的经济动荡屡见不鲜，我国银行更应该吸取教训，重视风险控制。一方面银行自身加强风险的全过程管理，另一方面积极接受监管部门的监管，只有这样才能实现银行自身的长期稳定发展。

参考文献

[1]肖华.进一步完善国有商业银行风险控制体系.商业经济研究2009年第15期

[2]刘建辉.针探城市商业银行风险控制体系.资本金融2010.7

务支持；而可转换债券的发行，根据相关规定，原则上以上市公司为主，并且要求发行企业最近三年连续赢利，三年净资产利润率平均达到10%（能源、原材料、基础设施类7%）、担保人的净资产不得低于可转债的融资额等。这些要求表明，国家鼓励优秀企业发可转换债券，对于非上市或非赢利企业则进行了限制。这些要求无疑抑制了我国可转换债券市场的发展和交易规模的扩大，使通过发行可转换债券筹资收购更是不可能。近年来我国证券市场上发生的多起M BO 案例公司对其收购资金来源均语焉不详，这其中既可能有灰色融资问题，也可能涉及并购融资方案的经济价值。

三、优化上市公司并购融资制度的途径

为了增强我国本土企业并购能力和市场竞争力，确保国家经济在全球并购浪潮中立于不败之地，应当有步骤地放松金融管制，有选择地创新金融工具，允许各种资金进入并购融资领域。随着我国上市公司从财务性并购向战略性实质并购转变的纵深发展，丰富我国并购融资工具品种以开辟并购融资渠道就显得日益重要，这直接关系到并购市场的可持续发展问题。我国应该从多方面建立和完善我国上市公司并购融资的制度体系，以进一步推动并购市场的健康快速发展。

（一）大力发展多层次资本市场

所谓多层次资本市场，是指为满足规模、质量、盈利状况、风险程度不同的企业的多样化融资需求而建立起来的、多层次地配置资本性资源的市场，它能最大限度地满足不同大小的企业对融资的不同需求，有利于提高整个社会金融资源的配置效率。我国应从多方面建立和完善扶持我国企业并购融资的市场体系，使上市公司在有序可靠的环境下完成并购融资。

（二）拓宽并购资金来源，创新金融工具和开拓融资渠道当前融资工具不足、

融资渠道不畅、资金来源有限已经成为制约中国并购市场持续发展的障碍，成为并购市场战略性和价值并购的主要瓶颈。

为解决当前并购融资的瓶颈问题，当务之急应该培育并购融资市场，最大限度调集动员社会各种资金进入并购市场，

积极开发融资工具，努力拓宽融资渠道，以便降低融资成本，提高并购融资效率，推动并购市场化发展。

（三）重点发展债券市场，促进资本市场均衡发展

我国的资本市场长期存在严重的“重股市、轻债市”的不均衡格局，导致大量企业存在融资难的问题。为规范公司债券市场的发展，应进一步完善公司债券的市场条件。尽快建立公司债券的性用评级机制，完善公司债券发行和上市交易机制的信用评级制度，完善公司债券市场的市场条件和基础设施建设，为债券的发行、流通与监管提供完善的制度保障，使更多的企业能够通过发行公司债券解决并购融资需求，切实解决上市公司并购融资的瓶颈问题。

（四）尽快制定《投资基金管理办法》，发展机构投资者到目前为止，国内还没有制定一部专门规范私募股权基金的法律，法律的缺位导致私募股权基金很难规范发展，私募基金合法性问题也引起社会广泛关注。必须尽快制定《投资基金管理办法》，使私募基金合法化、

规范化发展，引导社会各种资金参与并购。除此之外，还必须大力培育机构投资者。机构投资者在改善投资主体结构、

稳定市场、活跃交易、推进公司治理乃至促进金融体系竞争与效率等方面，都发挥了举足轻重的作用。

参考文献：

[1]田满文《我国上市公司并购融资制度优化新探》

《宏观经济研究》2010年01月

[2]杨金梅《对于我国引入外国公司上市的思考》《金融理论与实践》2010年02月

[3]姜秀珍，

张献华.中国企业“走出去”并购战略：风险与对策[J].国际商务研究，2007(4)

[4]李美华,王军会.我国企业并购融资的几种创新方式[J].中国乡镇企业会计,2007(11).

[5]金桩,斯琴塔娜.《

金融学》中国经济出版社,2008(7)(上接第128页)

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多凤翔：上市公司并购融资问题探析

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