公司横向并购动机

公司横向并购动机: 效率理论还是市场势力理论

来自汇源果汁与可口可乐的案例研究1

一、研究背景

1.交易双方

1.1可口可乐

可口可乐公司(Coca-Cola Company)成立于1892年，目前总部设在美国乔亚州亚特兰大，是全球最大的饮料公司，拥有全球48%市场占有率以及全球前三大饮料的二项(可口可乐排

名第一，百事可乐第二，低热量可口可乐第三)，可口可乐在200个国家拥有160种饮料品牌，包括汽水、运动饮料、乳类饮品、果汁、茶和咖啡，亦是全球最大的果汁饮料经销商(包括Minute Maid品牌)，在美国排名第一的可口可乐为其取得超过40%的市场占有率，而雪

碧(Sprite)则是成长最快的饮料，其它品牌包括伯克(Barq)的root beer(沙士)，水果国度(Fruitopia)以及大浪(Surge)。

1.2汇源集团

北京汇源饮料食品集团有限公司成立于1992年，是主营果汁及果汁饮料的现代化大型企业集团。从北京汇源集团分拆成立的中国汇源果汁集团有限公司，于2007年2月在香港联交所主板上市。

汇源已成为中国果汁行业第一品牌。集团累计研发和生产了500多种饮料食品。据权威调查机构AC尼尔森最新公布的数据，汇源100%果汁占据了纯果汁46%的市场份额，中高浓度果汁占据39.8%的市场份额。同时，浓缩汁、水果原浆和果汁产品远销美国、日本、澳大利亚等30多个国家和地区。

２.事件描述

可口可乐将通过全资子公司收购中国汇源果汁集团有限公司（以下简称“汇源果汁”）全部已发行股本，交易总金额为179.2亿港元，可口可乐将以现金形式支付所有交易金额。２００９年３月１８日，中新网挂出了一则题为“商务部宣布禁止可口可乐收购汇源”的快讯；之后，商务部网站上出现了同样消息。

二、相关理论研究

1．相关定义

1.1横向并购

横向并购是指处于相同市场层次上的或者具有竞争关系的公司间的兼并和收购活动

1.2效率理论

1李青原、田晨阳、唐建新、陈晓.2011:会计研究

横向并购有利于改进管理层的经营业绩，产生某种形式的协同效应，增进社会效益’在效率理论的假设下，公司并购行为是市场竞争机制作用下公司的自主行为，实现了对资源的优化配置，不应该受到政府的过多干预。

1.3.市场势力理论

横向并购减少了行业内相互竞争的公司的数量，增加行业内的公司成功共谋的可能性，成功的共谋意味着更高的产品销售价格或者更低的原料采购价格，使得行业利润中含有垄断租金的成分。

2.并购动机

2.1横向并购与规模经济理论

产生于 19 世纪末 20 世纪初的美国第一次并购浪潮以横向并购为主，对规模经济的追求是横向并购的主要动机。钱德勒认为规模经济（Scale Economy）指“当生产或经销单一产品的单一经营单位所增加的规模减少了生产或经销的单位成本时而导致的经济”2。规模经济包括工厂规模经济和企业规模经济3。工厂规模经济主要是指在一定生产技术装备水平下，工厂产量规模的扩大引起生产成本的降低。4企业规模经济不仅表现在产量的增加上，还表现在经营范围扩大而带来的成本节约，如管理费用与营销费用的节约。因此，在制造业中，对厂房及设备的大量投资，产生了典型的规模经济；在市场营销方面，有一个遍及全国三、研究过程的营销机构可能会获得规模经济，因为销售规模越大其营销效率越高。

当横向并购扩大生产规模，降低生产成本，提高效率，形成规模经济性的同时，也增强了公司的市场势力，由此在这一阶段又产生了市场势力理论5，这一理论也常常用来解释纵向并购。

2.2纵向并购与交易费用理论

20 世纪 20 年代的第二次并购浪潮以纵向并购为主，对于纵向并购可以从几个不同的方面进行解释，其中一个重要的理论是关于市场机制失灵和交易费用方面的。科斯（R.Coase，1937）提出的交易费用理论认为企业得以产生的根源在于市场价格机制的运行存在着交易费用（科斯认为所谓交易费用是“获得准确的市场信息所需要付出的费用，以及谈判和经常性契约的费用”。）6当通过某个权威（一个企业家）来支配资源能够节约某些市场成本时，企业就诞生了。企业的规模边界应在企业内部的边际成本与企业外部的边际交易成本相等的那一点（科斯，1990）。因此，当企业发现对其上游的要素供给和下游的产品销售进行控制可

2周三多、邹统钎：《战略管理思想史》，复旦大学出版社，2002 年版，第 262 页。

3陈佳贵、黄速建等：《企业经济学》，经济科学出版社，1998 年版，第 390 页。

4古典经济学的观点，这一观点散见于诸多的学术著作与文章中。

5 李光荣：《公司并购理论与实践》，中国金融出版社，2002 年版，第 48 页。

6 卢现祥：《西方新制度经济学》，中国发展出版社，2003 年版，第 4 页。

以节省交易费用时，就会发生纵向并购（市场内部化）。威廉姆森（Williamson，1951）进一步发展了科斯的理论，深入研究了“纵向一体化”问题，认为纵向一体化有效地削弱了人的机会主义和有限理性，克服了环境的不确定性。同时，企业内部的长期雇佣合同也促进了合作，权威性的组织安排避免了讨价还价、通信联络等方面的交易成本，一体化的组织结构稳定了要素供给和产品销售分配。

这一时期对纵向并购的理论解释还有“技术决定论”7，该理论认为经济生活中许多生产阶段在技术上紧密相连，通过纵向并购可以把前后生产环节联系起来，以便从技术上节约成本，这种技术上的经济性会促进企业的纵向并购。其中最典型的例子可能是钢铁生产，炼钢生产包括炼焦、熔结、制铁、制钢和初轧等相互衔接的生产阶段。钢铁生产需要非常高的温度，通过纵向并购，把生产阶段联合起来进行生产，能降低处理和加热成本。

2.3经济学对混合并购的解释

进入 20 世纪 60 年代，新一轮的并购浪潮爆发，混合并购占据了主导地位，基于西方财务计划和管理体系的“风险分散说”8经常被用来解释混合并购的动因。当企业通过混合并购把经营领域拓展到原经营领域相关性较小的行业，就意味着整个企业在若干不同的领域内进行多元化经营（资产组合），这样，当其中的某个领域或行业经营失败时，可以通过其他领域内的成功经营而得到补偿，从而使整个企业的收益率得到补偿。多元化经营可以通过内部增长和外部并购两种途径实现，但在许多情况下，并购的途径可能更有利，尤其是当企业面临变化了的环境而调整战略时，并购可以使企业在较短时间内进入被并购企业所在的行业，并在很大程度上保持被并购企业的市场份额以及现有的各种资源。

三、研究过程

1.研究思路

本文运用事件研究法对汇源果汁并购消息发布和并购被商务部否决两个时间窗前后的并购参与双方&水平竞争对手及其上游公司的累计异常收益率进行了分析，以检验效率理论还是市场势力理论可以更加合理地解释可口可乐的并购动因。

2.样本选择

在上游公司的选择上，果汁饮料的主要原料为浓缩果汁，本文选择主营业务为浓缩果汁生产和销售的上市公司作为考察的上游公司。因为可口可乐和汇源果汁作为果汁饮料生产企业，下游面对的主要是终端的个体消费者，无法通过资本市场考察它们的财富效应，所以本文没有选取下游公司。

在竞争对手的选择上，本文主要选取了在果汁饮料市场上与可口可乐和汇源果汁存在着

7王一：《企业并购》，上海财经大学出版社，2001 年版，第 45 页。

8 P·S·萨德沙纳姆：《兼并与收购》，中信出版社，1998 年版，第 20 页。