国际金融实务课件6互换交易.

在国际衍生品市场上，利率互换是随着1976年交叉货币互换 的引入而开始出现的。交叉货币互换产生的原因，是因为有越来 越多的发行人开始利用欧洲市场吸引更多的投资者以获得更低的 发行成本，他们需要对相应的币种加以保护。同样，利率互换也 产生于市场参与者改变债务结构、管理风险、利用利率预期和降 低发行成本等方面的需要。实际上，降低发行成本的需要是利率 互换产生的主导因素。投资者对同一发行人所要求的溢价不同， 发行人发现他们可以通过在其具有比较优势的市场上发行债务工 具，然后与其他市场上具有比较优势的另一方互换利息流量来降 低发行成本。
甲、乙两家公司对于当前的市场走势有着不同的看法，甲认为 目前经济处于多年增长的后期，其势成强弩之末，衰退无可避免， 利率将会下调。而乙认为目前的增长是合理的，增长空间仍然存 在，利率不会下调。基于这种不同的理解，在各自的资产、负债结 构基本对应的情况下，甲乙达成了这样一项协议。主要条件如下： 合同金额8亿美元，成交日期1998年2月1日，到期日2001年2月1 日，固定利率：6.2%，浮动利率：基准利率+0.5%，固定利率支付 次数是每年一次，浮动利率支付次数也是每年一次。甲认为利率会 下调，愿意支付浮动利率，收取固定利率；乙认为利率会保持基本 稳定，愿意支付固定利率，收取浮动利率。
首先，交易量迅速上升，品种逐渐丰富。自2006年2月以来，人民币 利率互换市场规模快速上升，每月成交的名义本金额由2006年的几亿元 上升至2007年的100多亿元，部分月份还达到200多亿元。2008年2月份人 民币利率互换交易开始实施之后，市场规模以翻倍速度增长。
交易量增加的同时，伴随交易品种的增多。目前人民币利率互换交 易的浮动端参考利率主要有三种：一种是银行间质押式回购利率，主要 以7天回购定盘利率(FR007)为基准，这种互换也称IRS-Repo；一种是上 海银行间同业拆放利率（SHIBOR），这其中主要以3个月SHIBOR、1周 SHIBOR和隔夜SHIBOR为基准，其中以隔夜SHIBOR为基准的利率互换也称 为OIS；一种是人民银行公布的一年期定期存款利率。另外，以贷款利率 为基准的互换也曾出现过。
——2008年04月19日证券时报第17版
第一节 利率互换
利率互换的概念 利率互换的比较收益原理 利率互换举例
一、利率互换的概念
利率互换是交易双方在相同期限内，交换 币种一致、名义本金相同，但付息方式不同的 一系列现金流的金融交易。 它可以是固定利率对浮动利率的互换，也可 以是一种计息方式的浮动利率对另一种计息方 式浮动利率的互换，但计息的名义本金的币种 必须是一致的。因此利率互换不涉及本金的互 换而只是利息的互换。
一储蓄机构A刚好贷出一笔100万美元的贷款，为 期5年，利率为年率9%，而它的储蓄存款利率综合起 来，可近似认为是1年期LIBOR+1%。如果1年期 LIBOR超过8%，该储蓄机构就会出现损失。通过市场 报价表，A储蓄机构与B金融中介达成这样一项互换协 议：B向A支付年息LIBOR的浮动利率，A向B支付每年 6.3%的固定利率，名义本金为100万美元。这样互换 后A面临的利息收付可用下图表示：
资料2： 人民币利率互换交易近日启动 首笔交易已完成
《中国人民银行关于开展人民币利率互换交易试点有关事宜的通知》 于2006年1月24日颁布后，国家开发银行与中国光大银行已完成了首笔50 亿元人民币的利率互换交易，这标志着人民币利率衍生工具已在中国金 融市场正式登场。具有衍生产品交易业务资格的商业银行将获准进行利 率互换交易，包括与同样具有衍生产品交易业务资格的商业银行进行此 类交易，或为其存贷款客户提供该服务；而其他市场投资者只能与有资 格的商业银行进行以套期保值为目的的交易。
自1982年国际市场第一笔利率互换交易发生以来，利率互换已经 发展成为场外衍生产品市场中规模居首位的交易品种。截至2005年6月底， 全球未平仓的利率互换名义本金为163.75万亿美元，合约超过20万份。
开展人民币利率互换交易试点，对提高我国金融市场效率和金融机 构利率风险管理水平，加快我国利率市场化改革的进程，促进我国金融 市场健康发展具有深远意义。
以“基准利率+0.5%”计息。该投资基金密切注视着投资 形
势的变化以调整投资组合。在20世纪90年代初期，发生 了一系列经济情况，种种迹象表明，美国经济已出现衰 退迹象。专家分析表明，美国经济出现进一步衰退只是 时间问题。根据第二次世界大战后美国7次经济衰退的情 况来看，大多数的经济衰退导致的利率下降幅度大体相 同，联邦基准利率大约下降40%~60%，政府利率每月下 降率约20%，如果1990年下半年美国经济如预测进入衰
合同执行各期的利息收支净额将取决于当时的浮动利 率与固定利率之差。如果在1999年、2000年、2001年 的定息日，一年期基准利率分别为6.0%、5.8%、 5.6%，甲的现金流量见下表。
甲的现金流量（名义本金8亿美元） 单位：万元 年 份 固定利率 浮动利率 利 差 净流量
1999 6.2%
LIBOR (London Interbank Offering Rate):
即伦敦银行同业拆放利率，是欧洲货币市场 上银行提供给其他银行资金的利率。1个月期 LIBOR是提供一个月期资金的利率，3个月期 LIBOR是提供3个月期资金的利率，其余依此类 推。LIBOR由银行业的交易决定并随经济状况的 变化而变化，它经常作为国际金融市场的参考利 率。
1990年4月，投资基金根据自己的预测，将其拥有的5000万美元 的以“3个月基准利率+0.5%”计息的浮动利率债券，与一家银行 达成一项互换协议，投资基金支付银行3个月期基准利率，银行 支付投资基金年率8.75%，互换交易如下图示：
3个月基准利率+0.5%
3个月基准利率
浮息债券发行人
投资基金
三、利率互换举例
应用利率互换的目的主要有以下几点：①利 用比较优势降低融资成本；②锁定资金成本以 避免风险；③锁定资产风险抵押；④利用自己 对利率走向的预测进行投机。
例２：
假定某类从事储蓄和贷款业务的金融机构有从事利率 互换交易的需求。这类机构一般通过吸纳存款，再将资 金用于长期抵押贷款。由于存款具有短期内可支取的性 质，所以存款利率必须随着市场利率的变动而进行调 整。另一方面，它的贷款相当一部分是住房抵押贷款等 长期固定利率的贷款。这样，这类金融机构的债务是浮 动利率的，而资产是固定利率的。这就意味着在市场利 率上升时，这类金融机构面临着风险。而通过利率互换 可以消除利率风险，锁定资金成本。
2）通常两家公司在安排互换时并不直接接触，而分别 同诸如银行这样的金融中介联系，如果金融机构作为
交易方而不是经纪人参与进来，就意味着总收益在A、 B和金融机构之间分配。下图提供了一种可能的结果。
10% 9.9%
10% LIBOR+1%
外部
A
金融中介
B
外部
LIBOR
LIBOR
互换的结果为A公司支付LIBOR+0.1%的利息，比直接借入浮 动利率资金节省了0.2%；B公司支付年率11%的利息，比直接在 固定利率市场借款节省了0.2%的成本；金融机构每年收取0.1% 的利息作为收益，作为它参加交易承担风险的报酬。
其次，参与者增多，机构呈现多样化。目前国内人民币利率互换市 场有市场准入机制，但准入机制有放松趋势。中国人民银行1月25日发布 《中国人民银行关于开展人民币利率互换业务有关事宜的通知》，宣布 从2月18日起正式开展人民币利率互换业务，参与机构从原来试点规定的 部分商业银行和保险公司，拓展A
10%
6个月 LIBOR+0.3%
B
11.2%
6个月LIBOR+1%
1）假设没有中介机构而由A和B直接进行互换。下图提 供了一种可能的结果。
9.95%
A
B
LIBOR
考虑到外部借款后的利息支付情况为：
10%
外部
A
9.95% B
LIBOR+1% 外部
LIBOR
互换的结果是A和B都节省了0.25%的成本。
6.5%
-0.3%
-240
2000 6.2%
6.3%
-0.1%
-80
2001 6.2%
6.1%
0.1%
80
资料4：利率互换业务 推动市场进入新阶段
今年1月，中国人民银行发布《关于开展人民币利率互换业务有关事宜 的通知》，标志着利率互换业务由此前的试点阶段转而正式登上市场舞台。 利率互换业务的推出，对于进一步推动我国金融衍生品市场的发展，深化避 险功能，维护金融稳定、促进市场不断走向成熟具有重要意义。
一般认为，利率互换是基于比较优势而产生的一种金融工具， 即互换交易和其他经济交易一样，交易的双方能获得经济利益， 而互换的经济利益是比较优势产生的结果。并且，随着一国国内 和国际货币市场及资本市场的不断完善、健全，从事利率互换交 易的经济动机将消失。各类市场机构之间的差异导致了某些市场 的不完备性，这就形成了不同机构借款者在这些市场上的比较优 势。而市场的不完备性恰好为利率互换提供了经济基础。举例来 说，在市场上总是存在着信用级别不同的各类机构。信用级别低 的公司发行债券时要支付比信用级别高的公司发行债券时所要支 付的更多的风险补偿金，并且信用差是随着期限的增加而增大的， 这就给信用级别不同的公司在短期和长期形成一种信用差的套利 活动，由此使得信用级别低的公司在短期融资上具有相对优势， 而信用级别高的公司在长期融资上具有相对优势，两家公司若通 过互换交易，都可以节省资金。正是这种相对优势的存在，产生 了多家公司之间互换利息现金流的可能和空间。
利率互换交易的理论基础 利率互换是指交易双方约定在未来的一定期限内，根据约定数量的同种 货币的名义本金交换利息额的金融合约。最常见的利率互换是在固定利率与 浮动利率之间进行转换。投资者通过利率互换交易可以将浮动利率形式的资 产或负债转换为固定利率形式的资产或负债，从而达到规避利率风险，进行 资产负债管理的目的。利率互换自1982年正式引入市场后得到了迅速发展， 交易额由1987年的6820亿美元增长到1995年的128111亿美元。目前，欧洲债 务工具中有相当大的一部分都可以进行互换。利率互换已被十分广泛地认可 为标准金融工具的一种。