行为金融学培训教程(ppt 32页)
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行为金融学培训课件
多数人选A1和B2, 这不能用 期望效用最大化理论来解释
“Allais悖论” 还揭示了人的心 理因素对概率分布的扭曲会影响 人的决策，这一点被期望效用最 大化理论所忽略。此后，许多学 者包括经济学家和心理学家尝试 研究人的心理因素对不确定性下 决策的影响。
对期望效用理论的挑战（2）
股权溢价之迷（Mehra，Prescott, 1985)：实际观测到的股权收益率大大超过
债券收益率无法用基于消费的资产定价模型 （Lucas， 1978）解释（效用函数CRRA）。根 据这一模型，要达到实际的股权溢价需要很高 的风险厌恶水平，这与实际不符合。
无风险利率之迷（Weil， 1989)； 股权波动率之迷（Campbell， 2000）。
对期望效用理论的挑战（3）
Ellesberg悖论（Ambiguity aversion)
行为金融学简介
提要
对市场有效性假说 (EMH)的挑战 对期望效用理论的挑战 心理实验 投资者的行为特征 前景理论（Prospect Theory） 行为组合理论（BPT） 行为资本资产定价理论（BCAPT）
市场有效性假说 (EMH)
Fama(1970): 市场价格能够迅速和充分 反映市场的有关信息，证券价格是完全 随机的。基于三个假设：
前景理论(prospect theory )
权重函数是概率的增函数，是对 客观概率的扭曲：低估一般概率 ，高估极小概率；
概率扭曲后成为容度；
用关于容度的Choquet 积分代 替关于概率的期望。
Utility
3. 市场反常现象：日历效应， 小公司效应
期望效用理论
von Neumann-Morgenstern (1944) 投资者是风险厌恶的； 风险厌恶由凹的效用函数描述； 投资者目标是收益的期望效用最大化； 投资者有共同的客观概率； 主观期望效用（SEU），按Beyes法则
行为金融学PPT幻灯片课件
19
技术分析：优势与局限
技术分析优势：
投资中技术分析是以统计学为技术基础，通过图表或技 术指标的记录，研究市场过去和现在的行为反应，以推 测未来价格的变动趋势。
技术分析局限性：
技术分析实质是一种代表性启发法，即人们试图用过去 熟悉的模式来对不确定的未来做出判断，不考虑这种模 式产生的客观信息基础，或这种模式重复的可能性。
基于其他投资者的认知偏差和行为偏差，设计投资策略来 获得超额收益
21
股票投资中的行为偏差
股票选择中的行为偏差
信息过载和有限注意(Limited Attention) 框架依赖(Frame Dependence) 本土偏差(Local Bias)
股票买入中的行为偏差
过度自信 从众行为(Herd Behavior) 贪婪与恐惧情绪
行为金融学 第九讲
有限理性与个体投资者行为
俞红海
2014.4. 30
1
第九讲主要内容
9.1 引子 9.2 基本框架：股票市场投资(选股&择时) 9.3 股票投资理论：价值分析Vs技术分析 9.4 有限理性与股票投资：
股票买入：投资者关注(Investor Attention) 股票买入：本土偏差(Local Bias) 股票卖出：处置效应(Disposition Effect) 过度自信与过度交易(Overtrading)
涨幅特别高； 换手率特别高； 特殊事件
投资者关注出现在个人投资者股票购买过程中，而不是股票 卖出过程中。
Odean, 2008, All that Glitters: The Effect of Attention and News on the Buying Behavior of Individual and Institutional Investors
技术分析：优势与局限
技术分析优势：
投资中技术分析是以统计学为技术基础，通过图表或技 术指标的记录，研究市场过去和现在的行为反应，以推 测未来价格的变动趋势。
技术分析局限性：
技术分析实质是一种代表性启发法，即人们试图用过去 熟悉的模式来对不确定的未来做出判断，不考虑这种模 式产生的客观信息基础，或这种模式重复的可能性。
基于其他投资者的认知偏差和行为偏差，设计投资策略来 获得超额收益
21
股票投资中的行为偏差
股票选择中的行为偏差
信息过载和有限注意(Limited Attention) 框架依赖(Frame Dependence) 本土偏差(Local Bias)
股票买入中的行为偏差
过度自信 从众行为(Herd Behavior) 贪婪与恐惧情绪
行为金融学 第九讲
有限理性与个体投资者行为
俞红海
2014.4. 30
1
第九讲主要内容
9.1 引子 9.2 基本框架：股票市场投资(选股&择时) 9.3 股票投资理论：价值分析Vs技术分析 9.4 有限理性与股票投资：
股票买入：投资者关注(Investor Attention) 股票买入：本土偏差(Local Bias) 股票卖出：处置效应(Disposition Effect) 过度自信与过度交易(Overtrading)
涨幅特别高； 换手率特别高； 特殊事件
投资者关注出现在个人投资者股票购买过程中，而不是股票 卖出过程中。
Odean, 2008, All that Glitters: The Effect of Attention and News on the Buying Behavior of Individual and Institutional Investors
《行为金融学》(第一章概论) PPT课件
......
7
中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学与心理学
心理学与经ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ学之间存在着天然的渊源
“经济学是一门研究人的学问”；阿尔弗雷德.马歇尔（1890） “经济现象的主观方面，提出主观价值论和心理预期的观点”；Tarde
（1902） …… …… “行为金融学与现代金融学本质上并没有很大的差异，……唯一的差别 就是行为金融学利用了与投资者信念、偏好以及决策相关的情感心理 学、认知心理学和社会心理学的研究；Statman Meir（1999）
1.3 行为金融学的内涵
1.3.2 行为金融学对有效市场假说的修正
有效市场假说：
当人们是理性时，市场是有效的；当有些投资者是非理性时， 交易的随机产生，使其对市场不会造成系统的价格偏差；而非 理性交易者以非基本价值的价格进行交易时，他们的财富将逐 渐减少，最后在市场不会有生存的空间。
行为金融学的修正：
8
中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学与心理学
行为金融理论更多地受到现代认知心理学（Cognitive Psychology）的影响 ，是将心理学作为其研究金融问题的 一种工具，它对投资者心理和证券市场效率的研究源于对 一般经济主体心理和商品市场价格的研究。
与行为金融学关系最为密切的现代认知心理学是以信息 加工为核心的心理学，又可称作信息加工心理学（In-form ation Processing Psychology）。
9
中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.2 行为金融学与行为学
乔治·阿克罗夫（George Akerlof）把行为学的假设引入经济学分 析框架，其研究为实验经济学和行为经济学研究中对人类行为实验 的设计和行为解释提供了重要的借鉴。同时为行为金融学研究投资 者的行为特征提供了重要的方法和思路。
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1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学与心理学
心理学与经ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ学之间存在着天然的渊源
“经济学是一门研究人的学问”；阿尔弗雷德.马歇尔（1890） “经济现象的主观方面，提出主观价值论和心理预期的观点”；Tarde
（1902） …… …… “行为金融学与现代金融学本质上并没有很大的差异，……唯一的差别 就是行为金融学利用了与投资者信念、偏好以及决策相关的情感心理 学、认知心理学和社会心理学的研究；Statman Meir（1999）
1.3 行为金融学的内涵
1.3.2 行为金融学对有效市场假说的修正
有效市场假说：
当人们是理性时，市场是有效的；当有些投资者是非理性时， 交易的随机产生，使其对市场不会造成系统的价格偏差；而非 理性交易者以非基本价值的价格进行交易时，他们的财富将逐 渐减少，最后在市场不会有生存的空间。
行为金融学的修正：
8
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1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学与心理学
行为金融理论更多地受到现代认知心理学（Cognitive Psychology）的影响 ，是将心理学作为其研究金融问题的 一种工具，它对投资者心理和证券市场效率的研究源于对 一般经济主体心理和商品市场价格的研究。
与行为金融学关系最为密切的现代认知心理学是以信息 加工为核心的心理学，又可称作信息加工心理学（In-form ation Processing Psychology）。
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1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.2 行为金融学与行为学
乔治·阿克罗夫（George Akerlof）把行为学的假设引入经济学分 析框架，其研究为实验经济学和行为经济学研究中对人类行为实验 的设计和行为解释提供了重要的借鉴。同时为行为金融学研究投资 者的行为特征提供了重要的方法和思路。
Behavior Finance 复旦行为经济学ppt课件
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7
噪声交易者
• 噪声: 指虚假的或者失真的信号，是一种与 投资价值无关的信息。它可能是市场参与 者主动制造的信息，也可以是参与者判断 失误的信息。
• 噪声交易者就是不拥有内部信息却非理性 地把噪音当成有效信息进行交易的人。
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8
• 这种观点基于两个主张：首先，只要偏离 基本价值——较简单地说，误价 （mispricing）—一一个有吸引力的投资机
行为金融学
• 行为金融学是金融学、心理学、行为学、 社会学等学科相交叉的边缘学科，力图揭 示金融市场的非理性行为和决策规律。行 为金融理论认为，证券的市场价格并不只 由证券内在价值所决定，还在很大程度上 受到投资者主体行为的影响,即投资者心理 与行为对证券市场的价格决定及其变动具 有重大影响。
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6
市场有效性
有效市场假说
• 投资者是完全理性的，能够完全估计出股票的价 值和价格。
• 即使投资者不是完全理性的，由于交易的随机性， 使得价格不会偏离其基本价值。
• 假设承认非理性交易者(噪音交易者)的行为趋同 使得价格偏离不能冲销，但存在理性的套利者， 他们的套利行为会使价格重新回复到真实价值。
• 比如: 福特汽车的基本价值 $20， 现跌到 $15，理性投资者会买进福特股票，同时为 规避风险，卖空替代股票通用汽车。
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14
噪声交易者风险
指被套利者利用的误价在短期内恶化的风险。此思想由 De Long et.al（1990a）提出。即使某只股票拥有完美的 替代性证券，套利者仍面临那些本来使这只股票低估的消 极投资者更加消极促使估价进一步下跌的风险。
分析范式。这个范式也成为现代金融学分 析理性人决策的基础。
行为金融学PPT课件
盈余公告效应是指上市公司财务公告的盈利数据比上一年增长了的公司，其 股票价格会在公告前后较长时间内呈现出一致性的向下漂移的现象。
– Basu（1977）发现以市盈率可以预测股票收益。
(市盈率（静态市盈率）=普通股每股市场价格÷普通股每年每股盈利 )
– Banz‘s (1981)的研究发现“小公司效应”的存在，即通过投资于小 公司股票可以使投资者获取长期收益的一种现象 ；
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（2）金融泡沫---证券市场上一种特定的“异象”
• 金融泡沫是指一种或一系列的金融资产在经历了一个连续的上涨之后，
市场价格严重偏离实际价格的经济现象。其产生的根源是过度的投资引
起资产价格的过度膨胀，导致经济的虚假繁荣。Leabharlann – 16-17世纪的郁金香泡沫
– 18世纪的英国南海泡沫
• EMH具有3种形式：弱式有效市场：证券价格反映了所有的历史信息，投资者无法 利用过去的信息获利；半强式有效市场：证券价格包含了弱式有效市场信息和所有 公开信息，投资者不仅无法从历史信息中获利，而且也不能从当前公开信息中获利； 强式有效市场：证券价格不仅包含了半强式有效市场的信息，还反映了一切私下及 内幕消息，在此情况下，市场充分发达，投资者即使拥有内部信息，也无法获取超 额利润。
但行为经济学家发现，个人在对不确定的结果进行预期时，常常违反贝叶斯法 则和其他有关于概率的理论。例如，人们经常会使用短期的历史数据来预测不确定 的未来，并试图找出这些过去发生事件的代表(Representative)意义有多大。当他们 过分相信这些事件的代表性意义时，往往导致他们忽视这些近期事件的发生仅仅是 偶然产生、而并非符合他们建立的“模型”的事实。这种启发式思维(Heuristic Decision Processes)形成于人类与自然抗争的进化过程，在生活中的很多场合发挥着 重要的作用，比如它帮助人们迅速对信息做出反应以规避危险，但也可以严重的误 导投资者。
– Basu（1977）发现以市盈率可以预测股票收益。
(市盈率（静态市盈率）=普通股每股市场价格÷普通股每年每股盈利 )
– Banz‘s (1981)的研究发现“小公司效应”的存在，即通过投资于小 公司股票可以使投资者获取长期收益的一种现象 ；
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（2）金融泡沫---证券市场上一种特定的“异象”
• 金融泡沫是指一种或一系列的金融资产在经历了一个连续的上涨之后，
市场价格严重偏离实际价格的经济现象。其产生的根源是过度的投资引
起资产价格的过度膨胀，导致经济的虚假繁荣。Leabharlann – 16-17世纪的郁金香泡沫
– 18世纪的英国南海泡沫
• EMH具有3种形式：弱式有效市场：证券价格反映了所有的历史信息，投资者无法 利用过去的信息获利；半强式有效市场：证券价格包含了弱式有效市场信息和所有 公开信息，投资者不仅无法从历史信息中获利，而且也不能从当前公开信息中获利； 强式有效市场：证券价格不仅包含了半强式有效市场的信息，还反映了一切私下及 内幕消息，在此情况下，市场充分发达，投资者即使拥有内部信息，也无法获取超 额利润。
但行为经济学家发现，个人在对不确定的结果进行预期时，常常违反贝叶斯法 则和其他有关于概率的理论。例如，人们经常会使用短期的历史数据来预测不确定 的未来，并试图找出这些过去发生事件的代表(Representative)意义有多大。当他们 过分相信这些事件的代表性意义时，往往导致他们忽视这些近期事件的发生仅仅是 偶然产生、而并非符合他们建立的“模型”的事实。这种启发式思维(Heuristic Decision Processes)形成于人类与自然抗争的进化过程，在生活中的很多场合发挥着 重要的作用，比如它帮助人们迅速对信息做出反应以规避危险，但也可以严重的误 导投资者。
行为金融学_PPT课件
(主体的效用函数为严格凹函数：确定性财富带来的效用小于 参与期望收益相同的一场赌博带来的期望效用，所以此类 主体总愿意参与公平赌局，甚至有时多付出一些也无所谓)
效用
效用函數
Ud Uc
0
MUa< MUb
‧D
‧B
(邊際效用遞增)
‧ A ‧C
期望財富
1
2
3
(萬元)
（三）前景理论（Prospect Theory）
过度自信与频繁交易 理性投资者会在最大化收益的同时最小化所承担的风险。 过度自信的投资者会错误判断它们所承担的风险的水平。
Barber and Odean 的研究发现，单身男性的投资组合风险
（波动率和Beta系数）最高，其次是已婚男性、已婚女性和单
身女性。
• 过度自信的投资者可能不会很好地分散投资组合，因为他们非
常相信自己选择了正确的股票 。
• 自认为正确的投资者看不到对冲风险的必要。 • 过度自信的投资者将在其认为会盈利的投资策略上投入大笔资
套利的前提是完全竞争市场和存在可替代的资产。 套利行为是保证市场有效和市场均衡的条件。
套利限制一：基本面风险
大量证券没有完全的替代组合，使 得即使证券价格出现偏差，套利者 也无法进行无风险对冲交易。基本 面的风险消除不可能。
套利限制二：噪声交易者风险
绝大噪声交易者是短视的 噪声交易者心里无法预期，若噪声交易
（一）有限理性（Bounded rationality）
理性人使用边际分析方法，通过比较边际收益和边际
成本的大小进行决策；
理性人是自私的，单方面追求自身利益最大化； 理性人的决策不受道德影响； 理性人作为决策主体不仅指单个消费者或投资人，也
包括家庭、企业以及其他组织等主体。
效用
效用函數
Ud Uc
0
MUa< MUb
‧D
‧B
(邊際效用遞增)
‧ A ‧C
期望財富
1
2
3
(萬元)
（三）前景理论（Prospect Theory）
过度自信与频繁交易 理性投资者会在最大化收益的同时最小化所承担的风险。 过度自信的投资者会错误判断它们所承担的风险的水平。
Barber and Odean 的研究发现，单身男性的投资组合风险
（波动率和Beta系数）最高，其次是已婚男性、已婚女性和单
身女性。
• 过度自信的投资者可能不会很好地分散投资组合，因为他们非
常相信自己选择了正确的股票 。
• 自认为正确的投资者看不到对冲风险的必要。 • 过度自信的投资者将在其认为会盈利的投资策略上投入大笔资
套利的前提是完全竞争市场和存在可替代的资产。 套利行为是保证市场有效和市场均衡的条件。
套利限制一：基本面风险
大量证券没有完全的替代组合，使 得即使证券价格出现偏差，套利者 也无法进行无风险对冲交易。基本 面的风险消除不可能。
套利限制二：噪声交易者风险
绝大噪声交易者是短视的 噪声交易者心里无法预期，若噪声交易
（一）有限理性（Bounded rationality）
理性人使用边际分析方法，通过比较边际收益和边际
成本的大小进行决策；
理性人是自私的，单方面追求自身利益最大化； 理性人的决策不受道德影响； 理性人作为决策主体不仅指单个消费者或投资人，也
包括家庭、企业以及其他组织等主体。
行为金融理论(ppt)
心理账户理论认为，人们会在头脑中为不同的资金建立不同的心理账户，并对这些 账户进行独立的评估和决策。
心理账户理论解释了人们在投资决策中为什么会受到非理性因素的影响，例如对特 定资产或投资组合的过度关注或忽视。
心理账户理论还解释了人们在面对不同来源的资金时，为什么会表现出不同的风险 偏好和投资行为。
代表性启发理论
市场波动与投资者心理的关系
4 详细描述
市场波动与投资者心理的关系
感谢您的观看
THANKS
研究方法
传统金融学主要采用数学模型和统计分析方 法，而行为金融学则结合了心理学、社会学 等学科的研究方法，注重实验、案例和实地 研究。
实践应用
传统金融学强调资产定价和风险管理的科学 性和准确性，而行为金融学则更注重投资者 心理和行为对市场的影响，为投资者提供更 加实际的投资策略和风险管理建议。
行为金融学的发展历程
策略来获取超额收益。
02
惯性策略
投资者对信息的反应不足，导致过去表现好的股票在未来继续表现良好，
这为投资者提供了惯性策略。
03
成本平均策略
投资者对风险的反应过度，导致在市场下跌时大量抛售股票，而在市场
上涨时又未能及时买入。因此，成本平均策略可以帮助投资者在长期内
降低风险。
行为金融学对投资风险的影响
详细描述
行为金融学理论指出，投资者在投资决策中常常受到心理偏差的影响，如过度自信、代表性启发等。这些偏差可 能导致投资者对风险和收益的评估出现偏差，进而影响投资决策。例如，某投资者在市场上涨时过于自信，可能 过度买入，而在市场下跌时又过于恐慌，可能过度卖出。
基于行为金融学的投资案例分析
总结词
投资者情绪对市场的影响
早期阶段
心理账户理论解释了人们在投资决策中为什么会受到非理性因素的影响，例如对特 定资产或投资组合的过度关注或忽视。
心理账户理论还解释了人们在面对不同来源的资金时，为什么会表现出不同的风险 偏好和投资行为。
代表性启发理论
市场波动与投资者心理的关系
4 详细描述
市场波动与投资者心理的关系
感谢您的观看
THANKS
研究方法
传统金融学主要采用数学模型和统计分析方 法，而行为金融学则结合了心理学、社会学 等学科的研究方法，注重实验、案例和实地 研究。
实践应用
传统金融学强调资产定价和风险管理的科学 性和准确性，而行为金融学则更注重投资者 心理和行为对市场的影响，为投资者提供更 加实际的投资策略和风险管理建议。
行为金融学的发展历程
策略来获取超额收益。
02
惯性策略
投资者对信息的反应不足，导致过去表现好的股票在未来继续表现良好，
这为投资者提供了惯性策略。
03
成本平均策略
投资者对风险的反应过度，导致在市场下跌时大量抛售股票，而在市场
上涨时又未能及时买入。因此，成本平均策略可以帮助投资者在长期内
降低风险。
行为金融学对投资风险的影响
详细描述
行为金融学理论指出，投资者在投资决策中常常受到心理偏差的影响，如过度自信、代表性启发等。这些偏差可 能导致投资者对风险和收益的评估出现偏差，进而影响投资决策。例如，某投资者在市场上涨时过于自信，可能 过度买入，而在市场下跌时又过于恐慌，可能过度卖出。
基于行为金融学的投资案例分析
总结词
投资者情绪对市场的影响
早期阶段
1.行为金融学专题PPT课件
标准金融学理论认为：人是“理性人”。其含 义是：（1）投资者在决策时都以效用最大化为目 标；（2）投资者能够对已知信息做出正确的加工 处理，从而对市场做出无偏估计。
.
行为金融学理论认为：人是“有限理性人”。 行为金融学家认为：（1）投资者是有限理性的， 投资者会犯错误。因为决策的环境具有绝对的复杂 性与不确定性，决策主体要受到个性心理、认知能 力等的影响，所以人的经济行为要做到完全理性是 很难的，只可能是有限理性的（2）在绝大多数时 候，市场中理性和有限理性的投资者都是起作用的， 而并非传统金融理论所认为的那样，非理性投资者 最终将被赶出市场，理性投资者最终决定价格。行 为金融学恰好修正了理性人假说的论点，指出由于 认知过程的偏差和情绪、情感、偏好等心理方面的 原因，使投资者无法以理性人方式对市场做出无偏 估计。
4
案例思考：在股票市场里，股票价格对其基 础价值确实存在着长期偏离的态势，这用标 准金融理论无法解释。那么，是什么因素最 终决定了股票价格的走势？影响股票价格的 因素除了公司的基本面之外，还有哪些？投 资者在投资行为中表现出哪些非理性因素？ 投资者的非理性行为因素会对股市波动和资 产定价产生什么样的影响？通过对行为金融 学的学习，我们可以得到满意的答案。
图1-1 1925-1999年间美国股票市场基础价值与真实价格的比较
.
这些数据表明，在1929和1973年之前， 股票价格线是高离基础价值线。那些年 过后，股票价格又掉到基础价值之下。 特别是1994年之后，股票价格更是直线 上升，远高于基础价值。由此我们可知， 股票价格确实在很长一段时间里偏离了 其基础价值。
20世纪80年代中期以后，芝加哥大学的泰勒（Thaler）、 耶鲁大学的希勒（Shiller）将行为金融学的理论与金融市场的 实践相结合进行研究，获得丰硕的成果，成为该领域的杰出代 表。泰勒从人类心理的角度研究了投资者心理账户之间的关系， 希勒研究了股票价格的异常波动、股票市场的羊群行为等。
.
行为金融学理论认为：人是“有限理性人”。 行为金融学家认为：（1）投资者是有限理性的， 投资者会犯错误。因为决策的环境具有绝对的复杂 性与不确定性，决策主体要受到个性心理、认知能 力等的影响，所以人的经济行为要做到完全理性是 很难的，只可能是有限理性的（2）在绝大多数时 候，市场中理性和有限理性的投资者都是起作用的， 而并非传统金融理论所认为的那样，非理性投资者 最终将被赶出市场，理性投资者最终决定价格。行 为金融学恰好修正了理性人假说的论点，指出由于 认知过程的偏差和情绪、情感、偏好等心理方面的 原因，使投资者无法以理性人方式对市场做出无偏 估计。
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案例思考：在股票市场里，股票价格对其基 础价值确实存在着长期偏离的态势，这用标 准金融理论无法解释。那么，是什么因素最 终决定了股票价格的走势？影响股票价格的 因素除了公司的基本面之外，还有哪些？投 资者在投资行为中表现出哪些非理性因素？ 投资者的非理性行为因素会对股市波动和资 产定价产生什么样的影响？通过对行为金融 学的学习，我们可以得到满意的答案。
图1-1 1925-1999年间美国股票市场基础价值与真实价格的比较
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这些数据表明，在1929和1973年之前， 股票价格线是高离基础价值线。那些年 过后，股票价格又掉到基础价值之下。 特别是1994年之后，股票价格更是直线 上升，远高于基础价值。由此我们可知， 股票价格确实在很长一段时间里偏离了 其基础价值。
20世纪80年代中期以后，芝加哥大学的泰勒（Thaler）、 耶鲁大学的希勒（Shiller）将行为金融学的理论与金融市场的 实践相结合进行研究，获得丰硕的成果，成为该领域的杰出代 表。泰勒从人类心理的角度研究了投资者心理账户之间的关系， 希勒研究了股票价格的异常波动、股票市场的羊群行为等。
行为金融学的相关学科基础与内涵PPT课件( 32页)
行为经济学是一门研究在复杂的、不完全理性的市场中投资、 储蓄、价格变化等经济现象的学科，行为经济学认为，每一 个现实的决策行为不仅受到自身固有的认知偏差的影响，同 时还会受到外部环境的干扰。 行为金融学是由行为经济学延伸出来的众多分支学科中成果 最为丰硕的领域之一，经济学体系从以理性为核心的现代性， 正逐渐转变为理性之外的后现代性，海市蜃楼般的“经济人” 角色也慢慢地被普通的“社会人”所替代。
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1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.4 行为金融学与行为经济学
行为经济学承认经济人理性在传统解释范围内的有效 性，所不同的是把它视为一种特例，理性要与理性之 外的其余部分结合起来，才能构成人类行为的整体。
22
1.3 行为金融学对标准金融学的理论挑战
1.3.1 行为金融学的概念
Thaler(1993)将行为金融称为“思路开放式金融研究”。 Shiller(1997)认为行为金融是从人们决策时的实际心理特征入手 研究投资者的投资决策行为。 Hsee(2000)认为行为金融是将行为科学、心理学和认知科学上 的成果运用到金融市场中产生的学科。 Fuller(2000)认为行为金融学研究投资者“心理过失”是怎样产生的。 Shleifer(2000)认为行为金融是研究竞争市场上人类易犯的错误， 但又不仅仅局限于此，而是把这些错误放入竞争性的金融市场来考虑。
无言。缘来尽量要惜，缘尽就放。人生本来就空，对人家笑笑，对自己笑笑，笑着看天下，看日出日落，花谢花开，岂不自在，哪里来的尘埃!
•
5、心情就像衣服，脏了就拿去洗洗，晒晒，阳光自然就会蔓延开来。阳光那么好，何必自寻烦恼，过好每一个当下，一万个美丽的未来抵不过一个温暖的现在。
•
6、无论你正遭遇着什么，你都要从落魄中站起来重振旗鼓，要继续保持热忱，要继续保持微笑，就像从未受伤过一样。
21
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.4 行为金融学与行为经济学
行为经济学承认经济人理性在传统解释范围内的有效 性，所不同的是把它视为一种特例，理性要与理性之 外的其余部分结合起来，才能构成人类行为的整体。
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1.3 行为金融学对标准金融学的理论挑战
1.3.1 行为金融学的概念
Thaler(1993)将行为金融称为“思路开放式金融研究”。 Shiller(1997)认为行为金融是从人们决策时的实际心理特征入手 研究投资者的投资决策行为。 Hsee(2000)认为行为金融是将行为科学、心理学和认知科学上 的成果运用到金融市场中产生的学科。 Fuller(2000)认为行为金融学研究投资者“心理过失”是怎样产生的。 Shleifer(2000)认为行为金融是研究竞争市场上人类易犯的错误， 但又不仅仅局限于此，而是把这些错误放入竞争性的金融市场来考虑。
无言。缘来尽量要惜，缘尽就放。人生本来就空，对人家笑笑，对自己笑笑，笑着看天下，看日出日落，花谢花开，岂不自在，哪里来的尘埃!
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5、心情就像衣服，脏了就拿去洗洗，晒晒，阳光自然就会蔓延开来。阳光那么好，何必自寻烦恼，过好每一个当下，一万个美丽的未来抵不过一个温暖的现在。
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6、无论你正遭遇着什么，你都要从落魄中站起来重振旗鼓，要继续保持热忱，要继续保持微笑，就像从未受伤过一样。
行为金融学PPT课件
（二）行为金融学的挑战---有效市场悖论 1、理性假设受到挑战 2、来自经验研究的种种市场 “异象”
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1、理性假设受到挑战：
心理学家发现，大多数的投资者并不遵循理性预期要求的理性： （1）其信念更新不遵守贝叶斯理性(比如，启发式思维等)
所谓贝叶斯法则，是指当分析样本大到接近总体数时，样本中事件发生的概率 将接近于总体中事件发生的概率。
• EMH具有3种形式：弱式有效市场：证券价格反映了所有的历史信息，投资者无法 利用过去的信息获利；半强式有效市场：证券价格包含了弱式有效市场信息和所有 公开信息，投资者不仅无法从历史信息中获利，而且也不能从当前公开信息中获利； 强式有效市场：证券价格不仅包含了半强式有效市场的信息，还反映了一切私下及 内幕消息，在此情况下，市场充分发达，投资者即使拥有内部信息，也无法获取超 额利润。
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2、来自经验研究的市场“异象”
（1）“赢者的诅咒”与“新股折价之谜” “ 赢者诅咒”：通常指在任何形式的拍卖中，赢得拍卖品的中标者出
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• 综上，以有效市场理论为代表的现代金融理论的 研究思路是一种遵从主观到实际的范式，先假设 创造一个理想市场和完全理性的投资者，然后追 寻在这种市场状态下“应该如何做”，而不是 “实际上在如何做”。
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但行为经济学家发现，个人在对不确定的结果进行预期时，常常违反贝叶斯法 则和其他有关于概率的理论。例如，人们经常会使用短期的历史数据来预测不确定 的未来，并试图找出这些过去发生事件的代表(Representative)意义有多大。当他们 过分相信这些事件的代表性意义时，往往导致他们忽视这些近期事件的发生仅仅是 偶然产生、而并非符合他们建立的“模型”的事实。这种启发式思维(Heuristic Decision Processes)形成于人类与自然抗争的进化过程，在生活中的很多场合发挥着 重要的作用，比如它帮助人们迅速对信息做出反应以规避危险，但也可以严重的误 导投资者。
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1、理性假设受到挑战：
心理学家发现，大多数的投资者并不遵循理性预期要求的理性： （1）其信念更新不遵守贝叶斯理性(比如，启发式思维等)
所谓贝叶斯法则，是指当分析样本大到接近总体数时，样本中事件发生的概率 将接近于总体中事件发生的概率。
• EMH具有3种形式：弱式有效市场：证券价格反映了所有的历史信息，投资者无法 利用过去的信息获利；半强式有效市场：证券价格包含了弱式有效市场信息和所有 公开信息，投资者不仅无法从历史信息中获利，而且也不能从当前公开信息中获利； 强式有效市场：证券价格不仅包含了半强式有效市场的信息，还反映了一切私下及 内幕消息，在此情况下，市场充分发达，投资者即使拥有内部信息，也无法获取超 额利润。
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2、来自经验研究的市场“异象”
（1）“赢者的诅咒”与“新股折价之谜” “ 赢者诅咒”：通常指在任何形式的拍卖中，赢得拍卖品的中标者出
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• 综上，以有效市场理论为代表的现代金融理论的 研究思路是一种遵从主观到实际的范式，先假设 创造一个理想市场和完全理性的投资者，然后追 寻在这种市场状态下“应该如何做”，而不是 “实际上在如何做”。
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但行为经济学家发现，个人在对不确定的结果进行预期时，常常违反贝叶斯法 则和其他有关于概率的理论。例如，人们经常会使用短期的历史数据来预测不确定 的未来，并试图找出这些过去发生事件的代表(Representative)意义有多大。当他们 过分相信这些事件的代表性意义时，往往导致他们忽视这些近期事件的发生仅仅是 偶然产生、而并非符合他们建立的“模型”的事实。这种启发式思维(Heuristic Decision Processes)形成于人类与自然抗争的进化过程，在生活中的很多场合发挥着 重要的作用，比如它帮助人们迅速对信息做出反应以规避危险，但也可以严重的误 导投资者。
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行为金融学
目录
行为金融学产生的背景
20世纪80年代以来，随着金融市 场上各种异常现象的累积以及人们对 金融异常现象研究的日益重视，标准 金融理论受到了严峻的挑战，一批力 图解释金融市场实际行为的全新金融 理论逐渐兴起，行为金融理论就是其 中之一。
行为金融学两大理论基础
有限套利理论
基本观点
该理论认为现实 的套利活动需要 资金及承担风险， 在现实的金融市 场中，套利行为 不可能那么充分， 能够消除所有误 定价
羊群效应
羊群效应是指 人们经常受到 多数人影响， 而跟从大众的 思想或行为， 也被称为“从 众效应”
羊群效应的原因
封闭基金折价之谜
封闭式基金折价之 谜是指：封闭式基 金常常溢价发行， 但很快就在市场上 以大幅度折价进行 交易。
封闭式基金折价率=(单位市价—单位份额 资产净值)／单位份额资产净值。
反应过度
反应过度是指这样一种现象，在３～５年的 较长的时间间隔内，证券价格会对一直指向 同一方向的信息有强烈的过头反应。已有长 期利好消息的证券往往会被价值高估，但最 终高估的价格会回到平均价值上，随后的平 均收益也比较低；相反利空消息不断的证券 往往会被价值低估，但低估的价格最终也会 回到平均价值上，从而导致随后的收益也较 高。
行为金融学对其解释
1.噪音交易者 2.投资者情绪理论
行为资本价值观、社会地位、 生活方式、情绪波动都可能会影响资产的定价。
●效用特性（如风险、收益）和价值取向特性（如情绪） ●对成长股的追捧超越了理性
Shefrin和Statman（1994）在行为金融理论的框 架内提出行为资产定价模型（BAPM）。
行为资产组合理论
安全第一资产组合理论(Roy,1952)
●一般的经济理论只考虑了收益最大化行为，而常常忽略了 行为决策者对于保全自己安全底线的要求，而这是正常人在 决策是必然关注的一个方面。 ●“安全第一”的认识被放入了不确定性条件下的决策模型 ●投资者的目标是实现破产概率 P(W s)最小化 ●实现破产概率最小化就相当于实现s低于组合的 P的标准 差数量的最小化，亦即投资者将选择是目标函数 (sP)/P 实现最小化的证券组合P ●安全第一资产组合理论的新发展：Kataoka(1995)和
投资者行为模型
BSV模型
Barberis、Shleifer和Vishny（1998）提出了一个投资者 情感模型，对反应不足和反应过度现象作出了解释， 简称ＢＳＶ模型。模型认为，投资者在决策时存在 两种心理偏差：保守性和代表性启发式。由于收益 变化是随机的，上述两种偏差使投资者会作出两种 错误的判断：判断１和判断２。判断１认为收益变 化是均值回归的，股价波动对收益变化的影响只是 暂时的现象，不需要根据收益变化充分调整自身的 行为，从而导致股价变动对于收益变化反应不足。 判断２认为，收益变化是趋势性的，股价变化对收 益的影响是同方向的、连续的，并对这一趋势外推， 从而导致股价变动对于收益变化的反应过度。
●两者共同决定资产价格
●当信息交易者在市场上其主导作用的时候，市场是有 效的；当噪声交易者在市场起主导作用的时候，市场时 无效的。
行为资本资产定价模型
价格有效的市场和价格无效的市场之间关键的区 别在于他们所称的“财富的单一驱动力”
●在价格有效的市场上，有一个单一的、特定的变 量决定均值方差有效边界、市场投资组合的收益分 布、风险溢价、期限结构以及期权的定价
DHS模型
Daniel、Hirshleifer和Subrahmanyam于1998 年提出了另一个关于投资者心理与证券市场的反应 不足和反应过度的行为模型，简称ＤＨＳ模型。他 们将投资者分为两类，一类是有信息者，另一类是 无信息者。无信息者的行为不会受到判断偏差的影 响，而有信息者易受到两种判断偏差的影响，一是 过度自信，二是有偏的自我归因。过度自信是指投 资者通常过高地估计了自身的预测能力，低估了自 己的预测误差。ＤＨＳ模型将过度自信的投资者定 义为高估其私人信号而不是公开信号的精确性，即 股价倾向于对私人信号反应过度而对公开信号反应 不足。
HS模型
Harrison Hong和Jeremy C. Stein继续BSV和DHS 的同一目标，建立了统一行为模型，简称HS模型。 统一理论模型合ＢＳＶ和ＤＨＳ模型的不同之处在 于：它把研究重点放在不同作用者的作用机制上， 而不是作用者的认知偏差方面。该模型把作用者分 为“观察消息者”和“动量交易者”两类。观察消 息者根据获得的关于未来价值的信息进行预测，其 局限是完全不依赖于当前或过去的价格；动量交易 者则完全依赖于过去的价格变化，其局限是他们的 预测必须是过去价格的简单函数。
量所有与有效市场因素 * 相关的风险（对 的修正） 在行为资产定价模型的分析框架中，证券的期望收益由其 行为 决定。由于噪声交易者的存在，投资者的均值—方 差有效组合并不等于市场组合
BAPM最大的作用在于能够以CAPM作为市场参与者 完全理性状况下的参照物来研究在市场非完全理性状 况下，资产的价格或者说收益包含了多大程度地噪声 交易者风险
●噪声交易者扭曲了均值方差的有效边界，使得某 些特定的证券产生超常收益，市场性质发生改变， 反映了“财富的单一驱动力”的失败
行为资本资产定价模型
BAPM公式分析
公式：E * r* (Z )(E * 1 r) A (Z )
对A(比Z)代：表证该券种市证场券线的反E常r收益(E（rM 信r)息无效时存在），E * 代表按照客观概率对证券Z的收益取期望值， * ( Z ) 用以衡
有限套利理论
限制套利主要表现 1.基本和模型风险 2.噪声交易者风险 3.市场限制风险 4.委托——代理关系下的套利限制
投资者心态分析
反应不足
反应不足是指这样一种现象，在较短 的时间间隔内（一般是１～12个月）， 证券价格对关于公司盈利公告之类的 消息反应迟钝。如果是利好消息，在 最初作出同向反应后还会逐渐上移至 应有水平；如果是利空消息，在最初 作出逆向反应后还会逐渐下移至应有 水平。
●相对于CAPM模型，BAPM模型不仅包含了理性趋利 特性，而且包括了价值感受特性等诸多因素。
行为资本资产定价模型
BAPM将证券市场上的投资者分为信息交易 者和噪声交易者两种类型。
●信息交易者遵循贝叶斯法则法则对收益做出估计， 且不同个体之间表现有良好的统计均值—方差特性
●而噪声交易者会犯各种认知错误，不遵守贝叶斯法则， 而且不同个体之间具有显著地异方差性
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行为金融学产生的背景
20世纪80年代以来，随着金融市 场上各种异常现象的累积以及人们对 金融异常现象研究的日益重视，标准 金融理论受到了严峻的挑战，一批力 图解释金融市场实际行为的全新金融 理论逐渐兴起，行为金融理论就是其 中之一。
行为金融学两大理论基础
有限套利理论
基本观点
该理论认为现实 的套利活动需要 资金及承担风险， 在现实的金融市 场中，套利行为 不可能那么充分， 能够消除所有误 定价
羊群效应
羊群效应是指 人们经常受到 多数人影响， 而跟从大众的 思想或行为， 也被称为“从 众效应”
羊群效应的原因
封闭基金折价之谜
封闭式基金折价之 谜是指：封闭式基 金常常溢价发行， 但很快就在市场上 以大幅度折价进行 交易。
封闭式基金折价率=(单位市价—单位份额 资产净值)／单位份额资产净值。
反应过度
反应过度是指这样一种现象，在３～５年的 较长的时间间隔内，证券价格会对一直指向 同一方向的信息有强烈的过头反应。已有长 期利好消息的证券往往会被价值高估，但最 终高估的价格会回到平均价值上，随后的平 均收益也比较低；相反利空消息不断的证券 往往会被价值低估，但低估的价格最终也会 回到平均价值上，从而导致随后的收益也较 高。
行为金融学对其解释
1.噪音交易者 2.投资者情绪理论
行为资本价值观、社会地位、 生活方式、情绪波动都可能会影响资产的定价。
●效用特性（如风险、收益）和价值取向特性（如情绪） ●对成长股的追捧超越了理性
Shefrin和Statman（1994）在行为金融理论的框 架内提出行为资产定价模型（BAPM）。
行为资产组合理论
安全第一资产组合理论(Roy,1952)
●一般的经济理论只考虑了收益最大化行为，而常常忽略了 行为决策者对于保全自己安全底线的要求，而这是正常人在 决策是必然关注的一个方面。 ●“安全第一”的认识被放入了不确定性条件下的决策模型 ●投资者的目标是实现破产概率 P(W s)最小化 ●实现破产概率最小化就相当于实现s低于组合的 P的标准 差数量的最小化，亦即投资者将选择是目标函数 (sP)/P 实现最小化的证券组合P ●安全第一资产组合理论的新发展：Kataoka(1995)和
投资者行为模型
BSV模型
Barberis、Shleifer和Vishny（1998）提出了一个投资者 情感模型，对反应不足和反应过度现象作出了解释， 简称ＢＳＶ模型。模型认为，投资者在决策时存在 两种心理偏差：保守性和代表性启发式。由于收益 变化是随机的，上述两种偏差使投资者会作出两种 错误的判断：判断１和判断２。判断１认为收益变 化是均值回归的，股价波动对收益变化的影响只是 暂时的现象，不需要根据收益变化充分调整自身的 行为，从而导致股价变动对于收益变化反应不足。 判断２认为，收益变化是趋势性的，股价变化对收 益的影响是同方向的、连续的，并对这一趋势外推， 从而导致股价变动对于收益变化的反应过度。
●两者共同决定资产价格
●当信息交易者在市场上其主导作用的时候，市场是有 效的；当噪声交易者在市场起主导作用的时候，市场时 无效的。
行为资本资产定价模型
价格有效的市场和价格无效的市场之间关键的区 别在于他们所称的“财富的单一驱动力”
●在价格有效的市场上，有一个单一的、特定的变 量决定均值方差有效边界、市场投资组合的收益分 布、风险溢价、期限结构以及期权的定价
DHS模型
Daniel、Hirshleifer和Subrahmanyam于1998 年提出了另一个关于投资者心理与证券市场的反应 不足和反应过度的行为模型，简称ＤＨＳ模型。他 们将投资者分为两类，一类是有信息者，另一类是 无信息者。无信息者的行为不会受到判断偏差的影 响，而有信息者易受到两种判断偏差的影响，一是 过度自信，二是有偏的自我归因。过度自信是指投 资者通常过高地估计了自身的预测能力，低估了自 己的预测误差。ＤＨＳ模型将过度自信的投资者定 义为高估其私人信号而不是公开信号的精确性，即 股价倾向于对私人信号反应过度而对公开信号反应 不足。
HS模型
Harrison Hong和Jeremy C. Stein继续BSV和DHS 的同一目标，建立了统一行为模型，简称HS模型。 统一理论模型合ＢＳＶ和ＤＨＳ模型的不同之处在 于：它把研究重点放在不同作用者的作用机制上， 而不是作用者的认知偏差方面。该模型把作用者分 为“观察消息者”和“动量交易者”两类。观察消 息者根据获得的关于未来价值的信息进行预测，其 局限是完全不依赖于当前或过去的价格；动量交易 者则完全依赖于过去的价格变化，其局限是他们的 预测必须是过去价格的简单函数。
量所有与有效市场因素 * 相关的风险（对 的修正） 在行为资产定价模型的分析框架中，证券的期望收益由其 行为 决定。由于噪声交易者的存在，投资者的均值—方 差有效组合并不等于市场组合
BAPM最大的作用在于能够以CAPM作为市场参与者 完全理性状况下的参照物来研究在市场非完全理性状 况下，资产的价格或者说收益包含了多大程度地噪声 交易者风险
●噪声交易者扭曲了均值方差的有效边界，使得某 些特定的证券产生超常收益，市场性质发生改变， 反映了“财富的单一驱动力”的失败
行为资本资产定价模型
BAPM公式分析
公式：E * r* (Z )(E * 1 r) A (Z )
对A(比Z)代：表证该券种市证场券线的反E常r收益(E（rM 信r)息无效时存在），E * 代表按照客观概率对证券Z的收益取期望值， * ( Z ) 用以衡
有限套利理论
限制套利主要表现 1.基本和模型风险 2.噪声交易者风险 3.市场限制风险 4.委托——代理关系下的套利限制
投资者心态分析
反应不足
反应不足是指这样一种现象，在较短 的时间间隔内（一般是１～12个月）， 证券价格对关于公司盈利公告之类的 消息反应迟钝。如果是利好消息，在 最初作出同向反应后还会逐渐上移至 应有水平；如果是利空消息，在最初 作出逆向反应后还会逐渐下移至应有 水平。
●相对于CAPM模型，BAPM模型不仅包含了理性趋利 特性，而且包括了价值感受特性等诸多因素。
行为资本资产定价模型
BAPM将证券市场上的投资者分为信息交易 者和噪声交易者两种类型。
●信息交易者遵循贝叶斯法则法则对收益做出估计， 且不同个体之间表现有良好的统计均值—方差特性
●而噪声交易者会犯各种认知错误，不遵守贝叶斯法则， 而且不同个体之间具有显著地异方差性