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我国旅游景区类上市公司的资产重组

一、研究背景

我国旅游景区类上市公司是指以景区经营管理为主营业务，重点满足旅游者的观光、游览、住宿、餐饮等旅游需求，经营范围涉及景区经营管理、旅游项目投资开发、景区基础设施建设、景区餐饮住宿、景区索道、主题公园等方面的上市公司。根据旅游景区类上市公司的定义和中国上市公司资讯网，按照《上市公司行业分类指引》的行业划分原则，截至2008年12月31日，我国共有十家旅游景区类上市公司(未包括经过大规模重组或并购后主业已完全改变或已完全转型的公司)，如表1所示。

旅游景区类上市公司代表了旅游六要素中的核心要素“游”，其经营业绩在三类旅游上市公司中一直处于领先位置，注入上市公司的优质资源知名度高，具有很高的不可替代性和垄断性，收益较稳定。但是，与其他两类公司相比，旅游景区类上市公司也有明显的弱点，就是更易受到一些不利

因素的影响，如政治、战争、突发事件、季节、周边经济发展水平、基础设施配套程度等。而且，相比于我国旅游业对GDP的贡献而言，我国旅游景区类上市公司数量太少，规模太小。

面对我国旅游景区类上市公司存在的问题，已有不少旅游景区类上市公司运用资产重组扩大上市公司规模，优化上市公司资产结构，提高资产的总体质量，增强上市公司实力，缓解旅游业季节性强的矛盾，抵抗旅游业带来的系统性风险。

理论界关于我国旅游景区类上市公司资产重组相关研究的文献资料并不多见，旅游景区类上市公司的资产重组活动有什么特点，动因是什么，选择了哪些资产重组模式，以及实施资产重组的绩效又如何？对这些问题的回答，不仅能加深对我国旅游景区类上市公司资产重组实践的认识，也能为以后的研究提供基础平台。

二、旅游景区类上市公司资产重组总体情况

截至2008年12月31日，我国10家旅游景区类上市公司共发生资产重组94次，各年的资产重组次数如图1所示。从图1中可以看出，1999-2008年期间，景区类上市公司资产重组次数的趋势为“升、降、升、降”，而我国上市公司资产重组一直处于上升趋势，不相符的原因在于受到2003年非典和2008年各种自然灾害的影响。由于自然、社会环境是旅游景区类上市公司重要的外部环境之一，不仅可以影响上市公司业绩，还可以影响公司是否进行资产重组。实践证明，当公司所处市场下滑之时，不少公司会因为市场突变而选择放弃重组。而随着市场的回暖，大股东或者其他资产出售方愿意注资重组以享受股价上涨带来的资产升值，同时帮助上市公

司完善资产的整合。

图11999-2008年我国旅游景区类上市公司资产重组次数

资料来源：根据上市公司历年年报公告整理得出。

从表2可以看出，除1999年和2003年以外，我国旅游景区类上市公司中进行资产重组公司的比例均占50％(含)以上，10年比例平均为55％。据统计，2003年我国资产重组公司占所有上市公司的比例为33.03％。这说明旅游景区类上市公司是市场中重大资产重组发生率很高的一类公司。在旅游景区类上市公司中，资产重组次数最多的是*ST张股，共发生28

次，其次是北京旅游，发生20次，这两家公司只占景区类上市公司总次数的20％，发生的资产重组次数却占总数的一半以上。资产重组次数最少的上市公司是峨眉山A。峨眉山A早在1997年就已在深交所挂牌上市，截至2008年12月91日只在2001年进行了一次资产重组。大多数公司都连续每年进行资产重组，而且每年进行的资产重组数不只一次，这足以说明资产重组在短期内是有效的，否则不会每年都进行资产重组，而从长期来讲是无效的，具有报表性重组的嫌疑。

图2各季度资产重组所占比例

上市公司选择在什么时间进行资产重组，可以从一个侧面反映出上市公司进行该资产重组的动机。从总体上来看，第四季度发生的资产重组最多，占全部重组事件的比例为40％，如图2所示，其中，在11月和12月均发生了15次资产重组。重组时间的分布表明，相当比例的资产重组仍存在突击性重组和财务性重组的动机，而不是一种深思熟虑的战略调整行为。临近年度结束，上市公司往往根据当年的经营情况，按照管理层的特定目的(如保壳保配、业绩考核等)需要，通过重组进行盈余管理。

从表3中可以看出，*ST张股是在第四季度发生重组次数最多的公司，北京旅游和大连圣亚在第四季度的重组次数与第三季度相比增长较快，三

特索道发生的四次资产重组只分布在第二季度和第四季度，这些公司都存在短期行为的嫌疑。

从关联交易情况来分析，根据上市公司与目标公司之间是否存在关联关系，资产重组可以分为关联方资产重组和非关联方资产重组。资产重组中的关联交易具有鲜明的中国特色，作为中国证券市场普遍存在的现象，资产重组中的关联交易有其必然性和一定的合理性。资产重组中的关联交易通过对上市公司的一系列结构调整，增强了公司的竞争力，为其新的可持续发展创造更为广阔的空间，而关联方也从上市公司价值上升中谋求更大的投资收益。但是，关联交易对证券市场的消极作用也是显而易见的。由于关联方资产重组是上市公司与其关联方之间的重组行为，与非关联方资产重组相比存在诸多非市场行为。这种非市场行为可能会损害非关联方的

利益，也会使上市公司过度依赖关联方，形成一亏损就进行关联方资产重组的习惯。

从表4中可以看出，关联方资产重组的比例与非关联方资产重组的比例存在差距，关联方资产重组的比例比非关联方资产重组的比例少17个百分点，由此说明，证监会加大了资产重组的规范力度。在我国旅游景区类上市公司中，资产收购是资产重组的主要模式，其关联交易比例也最高，达53.49％；资产置换次之，比例为50％，资产剥离、债务重组和股权转让比例依次降低。这与一般情况下资产置换中关联交易的比例最大有所出入。关联方资产重组在华侨城中的比例最大，达91％，11次资产重组中就有10次是与关联方进行交易的。而最有财务性重组嫌疑的*ST张股，关联方资产重组只占36％。而且据统计，39次关联方资产重组中只有12次发生在第四季度。如表5所示，这些都说明，我国旅游景区类上市公司资产重组朝着实质性重组的方向发展。