中国上市公司债务期限结构影响因素_面板数据分析
上市公司债务期限结构影响因素的实证研究
证券与上市公司
相关，资产负债率与债务期限相关并且比较显著，公司规模与 债务期限正相关，即规模大的公司往往发行较长期限的债务， 规模小的公司则只能选择短期债务。周孝坤（2006）研究了中 国、新加坡、马来西亚和泰国这 4 个国家的数据，研究了制度 环境和公司特征对债务期限的影响。他的研究认为，在上述四 个国家上市公司中，资产负债率、公司规模与债务期限结构在 这些国家中都是正相关，而中国上市公司中的成长机会与债务 期限结构负相关，但在其他国家则出现了不同的结果，资产期 限与债务结构正相关。杨兴全、宋惠敏（2006）的实证研究表 明，资产期限与企业的债务期限结构正相关，公司规模与企业 的债务期限结构正相关，企业的资产负债率与公司的债务期限 结构正相关。杨胜刚、何靖（2007）把债务期限和杠杆率作为 内生变量的情况下，分别用单方程和联立方程检验了债务期限 结构的影响因素。在单方程模型下，资产期限与债务期限结构 正相关，成长机会与债务期限负相关，固定资产比率与债务期 限正相关。有效税率、企业规模、异常未来收益、管制虚拟变 量几个变量都不显著。阮文娟、黄国良（2007）的实证研究表 明，实际税率对长期负债的影响是负向的，且较为显著。郑建 明、谢潇潇（2008）研究表明资产期限同债务期限成负相关关 系，固定资产比例与债务期限结构正相关，资产负债比同企业 的债务期限结构成负相关关系，市盈率与上市公司债务期限结 构之间为负相关关系。王辉（2009）认为我国上市公司中，企 业规模越大、债务期限结构越长。但是企业的财务实力对上市 公司的债务期限影响不显著。所以我国上市公司的债务期限不 能用代理成本理论进行良好的解释。朴哲范（2013）研究表明， 中小板上市公司债务期限结构主要是短期债务，影响资源有效 配置，违背了资产债务期限匹配理论；短期债务比率、资产负 债率虽受金融限制、企业盈利能力、留存收益、货币政策、权 益—负债比重、有形资产比率和应付账款比率的影响，但应付 账款是主要影响因素，中小企业倾向于通过银行借款进行短期 融资，而不是其他方式的长期融资。
中国上市公司债务期限结构的影响因素研究的开题报告
中国上市公司债务期限结构的影响因素研究的开题报告一、研究背景中国经济发展迅速，上市公司发展壮大，债务规模也日益增长。
然而，债务期限结构对上市公司资本结构和风险水平具有重要影响。
中国上市公司债务期限结构不当的情况普遍存在，如何探究影响债务期限结构的因素，对于研究和优化上市公司的资本结构具有重要的意义。
二、研究意义1. 为上市公司优化资本结构提供参考通过探索影响上市公司债务期限结构的各种因素，可以为上市公司优化资本结构提供参考，使其更加适应市场经济的发展需要。
2. 为政府制定相关政策提供依据政府可以根据研究结果，制定相关政策以规范和引导上市公司的资本结构，促进经济的可持续发展。
三、研究目的与内容本研究的主要目的是探讨影响中国上市公司债务期限结构的因素，并提出相应的优化策略。
具体的研究内容如下：1. 国内外债务期限结构的差异分析通过对国内外上市公司债务期限结构的差异分析，可以了解国内状况，为研究提供参考。
2. 影响上市公司债务期限结构的因素分析通过对上市公司的财务数据和宏观经济数据的分析，探究各种因素对上市公司债务期限结构的影响。
3. 上市公司债务期限结构的优化策略结合前面两部分的研究成果，提出上市公司债务期限结构的优化策略，以期提高上市公司的经营效益和风险控制能力。
四、研究方法本研究的主要研究方法包括文献资料法、统计分析法和实证分析法。
通过对文献和相关数据的收集和整理，分析和比较不同因素之间的关系，以及上市公司债务期限结构的影响因素等。
五、预期成果与应用价值本研究预期得出影响中国上市公司债务期限结构的因素，并提出相应的优化策略。
这将为政府制定相关政策、上市公司优化资本结构提供一定的参考和借鉴，促进中国经济的稳定和可持续发展。
同时，研究成果可以为企业提供优化债务期限结构的思路，提高企业的经营效益和风险控制能力。
转型经济下我国上市公司债务期限结构的影响因素研究
转型经济下我国上市公司债务期限结构的影响因素研究债务期限结构是企业财务决策的重要内容，它不仅关系到企业的财务成本和债务偿还计划，还影响企业债权人的经济效益与经营风险。
传统的财务理论早在20世纪70年代就开始了对债务期限结构问题的研究，其中代表性的理论包括，委托代理理论、信号传递理论、资产期限匹配理论以及税收理论等，并已经识别出诸如企业的资产期限、企业规模、成长性、违约率和实际税率等许多影响债务期限结构选择的因素。
尽管如此，这些研究成果大部分是基于英、美等发达国家的制度背景发展起来的，很少有研究关注债务期限结构在不同制度环境下的差异，尤其是我国转型经济这一特殊的制度背景。
众所周知，我国上市公司的债务期限结构十分特殊，与西方发达国家以长期债务为主的债务融资结构相比，我国的企业更多地依赖于短期债务，而长期负债的比例很低。
造成这一现象的原因有来自企业内部的因素，但更大程度上是由于制度的差异所导致的。
目前，我国正处于经济转型时期，由于历史、体制等原因，我国的企业一直以来面临着较高的外部不确定性，企业必须时刻关注制度变迁过程中自身所面临的发展机遇以及制度变迁对企业发展战略、投融资行为、经营决策、交易成本的影响。
这期间，企业所表现出来的“行为短期化”、“双重依赖”、“扩张冲动”、“投资饥渴”等按照成熟市场条件衡量的企业不理智行为很可能是转型经济条件下企业为适应外部制度环境的理性选择。
那么，在转型经济的特殊环境下，我国企业是如何进行债务期限选择的?影响他们债务期限结构选择的因素又有哪些?国外影响债务期限结构选择的因素是否以相类似的方式影响中国上市公司的债务期限?等等，这些问题有待于理论模型的建立和实证的检验。
遵循理论研究、实证分析和提出政策建议的思路，本文在国内外理论和实证研究的基础上，结合我国转型经济的制度背景和金融环境，从宏观因素、公司特征、治理结构三个层面入手，对我国上市公司的债务期限结构的影响因素做了系统深入的理论分析。
我国上市公司债务期限结构的影响因素研究的开题报告
我国上市公司债务期限结构的影响因素研究的开题报告一、选题背景我国上市公司一直面临着较高的债务负担，且债务期限趋向短期化。
据有关数据显示，2019年我国上市公司短期负债规模占总负债的比例高达61.76%，其长期负债仅占总负债规模的15.93%。
这种结构的存在一方面对企业经营带来了不利影响，另一方面也导致我国宏观经济环境的波动性不断加剧。
因此，研究我国上市公司债务期限结构的影响因素，对于推动企业转型升级、稳定经济发展具有重要意义。
二、选题意义1. 提高企业风险管理水平。
债务期限的选择不仅关乎企业的短期经营，更涉及企业风险管理能力的提升。
因此，通过研究影响债务期限结构的因素，有助于企业降低风险，提高经营效率。
2. 推动资本市场健康发展。
随着我国资本市场不断发展，上市公司债务问题的解决对于资本市场的稳定发展起到至关重要的作用。
研究上市公司债务期限结构的影响因素，有利于优化企业融资结构，推动资本市场的健康发展。
3. 促进宏观经济稳定。
企业债务结构的短期化，容易引发公司经营困难和财务风险。
研究债务期限结构的影响因素，可以为资本市场和宏观经济政策的制定提供参考。
三、选题内容及研究方法1. 选题内容本文主要研究影响我国上市公司债务期限结构的因素。
研究内容主要包括：（1）上市公司债务期限结构的现状及特点分析。
（2）影响上市公司债务期限结构的因素分析，包括企业特征、宏观经济环境、金融市场环境等。
（3）基于多元回归模型，对债务期限结构的影响因素进行定量分析。
（4）根据研究结果，从企业自身、金融机构和宏观经济政策等方面提出完善债务期限结构的对策建议。
2. 研究方法为了研究上市公司债务期限结构的影响因素，本文将采用经济学定量研究方法。
主要包括：（1）统计分析法。
通过收集、整理和分析我国上市公司的财务数据和宏观经济数据，对上市公司债务期限结构的现状及其影响因素进行统计研究。
（2）多元回归模型。
基于多元回归模型，对上市公司债务期限结构的影响因素进行深入分析，探讨各因素对债务期限结构的影响强度、正负方向等。
中国上市公司债务期限结构分析
公 司债务期限结构理论大致 可以归 为四种 ：代理 成本 （契约成本）假说 、信号传递假说 、税收假说和 期 限 匹配 理 论 。
代理成本假说认为短期债 务能够减缓管理层 、股 东 、债权人 等利益主体之 间的冲突 ，减少投 资不 足 、 资产替代和过度投资等行为 的发生 ，从 而降低代理成 本。例如 ，Ｍｖｅｒｓ（１９７７）指 出，由于借贷双方在增长 期权被执行前重新签订契约 ，因此 ，短期债务能够减 少 由 于 过 度 负 债 引 发 的 投 资 不 足 问 题 。 Ｂａｍｅａ， Ｈａｕｇｅｎ和 Ｓｅｎｂｅｔ（１９８１） 则认 为 ，由 于短 期 债 券 价 格 对标的资产 的风 险变化较不敏感 ，且它使企业 时常面 临着偿 付本息 的压力 ，因此短期债务可以减少风险资 产 替 代 行 为 。呵ｅｎｓｅｎ （１９８６）、Ｈａｒｔ和 Ｍｏｏｒｅ （１９９５） 等 也 认 为 ，短 期 债 务 有 利 于 削 减 公 司 自由现金 流 ，并 通 过 增 大 破产 可 能性 带 来 的压 力 ，增 加 管 理者 的经 营 激励 ，约束管理者 的过度投资或其他道德风险行为。Ｉ叫
我 国学 者对债务期 限结 构 的研究 是在 ２１世纪初 开始 的，相关研究并不多见 。纵观这些研究 ，它们所 采用 的方法较为简单 。而国外相关理论表 明，在债务 融资过程 中，债务期 限结构 和资本结构决策是同时进 行且 相 互 影 响 的 ，二 者存 在 内生 关 系 。如 果 忽 视 这个 问题 ，把资本结构作 为债务期 限结构决策过程中的外 生给定变量 ，得出的结论极 有可能是不稳健的 。鉴于 此 ，本文试图借鉴国外研究 的最新研究成果和研究方 法 ，在资本结构和债务期限结构 内生性 的条件下 ，分 析我国上市公司债务期限结 构的决定 因素 ，为我 国企 业的债务融资过程 （债务期 限结构决策）提供一个更
中国上市公司债务期限影响因素分析
中国上市公司债 务期 限影响因素分析
海 南大 学 管理 学 院 卞平 平
【 要】 摘 国内外诸 多学者已经开始从代理成本 、 税盾作 用、 信息不对称等 角度来研 究影响债务融资期限的各种 因素。本文
借 鉴 众 多 学者 的研 究成 果 ． ２ ０ 以 ０ ４年￣ ０８年 ５年 的数 据 为研 究样 本 ， 用 多元 线性 回 归分 析 对 企 业成 长机 会 、 产 期 限 等 对 ２０ 运 资 上 市公 司债 务 期 限 的 影 响 。
（ ０ ９ 与 的解 释 变 量 的 选 取 见 下 表 １ ２０ ） 。
表 １解释变 量定义
变量名称 财务杠杆 成长性 资产期限 自由现金流量 企业规模 债务税率 盈利能力 Ｒｅ ｏ Ａ 口 Ｆ ｃ 符号 变量定义 总债务／ 总资产 （ 期末资产 期初资产）／ 期韧资产 固定资产／ 总资产 息前税后利润＋ 折旧与雕销嘈 运资奉增加 资本支 出 总资产的 自然对教 实际税收 ／ 负债 Ｅ ／ ＮＴ 总资产 理论烦期符号
在建工与 研 究 方 法 ．
本 文 采 用 多 元 线 性 回 归 方 法 ． 建 立 方 程 ：
＝
二 、 证 研 究 设计 实
２ １样 本 选 择 ． 本文选取 ２ｏ ０ ８年 １ ２月 ３ １日一 年 中 国 Ａ 股 ４ １家 上市 公 司 的数 ３
原 则 ：１ 不考 虑 金 融 类 的 上 市 公 司 ， 是 由 于 金 融类 的 上市 公 司 的资 （） 这
产 与 负 债 具 有 其 自身 的特 征 ， 而 被 剔 除 在 外 ；２ 上市 年 限相 对 较 长 因 （） 的 Ａ 股 上 市公 司 ， 是 为 了确 保 公 司行 为 的相 对 成熟 和样 本 公 司 的数 这 据 具 有 可 比性 被 解 释 变 量 ；３ 剔 除 在 ２ ０ （） ０ ８年 之 问无 法 连 续 获 得 相 关 数 据 以及 数据 缺损 的公 司 ；４ 剔除 Ｓ （） Ｔ与 ｆ ｒ 的上 市公 司 ， 是 由于 ｒ类 这 这 类 公 司 的 财 务 大多 处 于 异 常 情 况 ， 将 这些 公 司纳 入 研 究 样 本 中将 若 影 响 研 究 结论 。
我国房地产上市公司债务期限结构的影响因素研究
我国房地产上市公司债务期限结构的影响因素研究长期以来,资本结构始终是企业自身关注的重点,也是外界考察公司健康程度的重要标准之一。
房地产属于资金密集型行业,具有资金需求量大,建设周期长,财务杠杆高,投资风险大的行业特性。
而目前我国金融体系尚不完善,债券市场发展相对滞后,造成我国房地产企业依靠大量负债经营,面临较高财务风险。
由于房地产行业与上下游产业发展高度关联,因此深入研究该行业债务期限结构的影响因素,对于企业自身及其利益相关者都有重要的现实意义。
本文首先回顾债务限期结构相关的经典理论,介绍了目前国内外学者对于债务期限结构理论及实证方面的研究成果,整体把握房地产行业近年来的发展现状,对房地产上市公司的资金来源及债务融资情况进行进一步介绍,进而分析房地产上市公司债务结构的内部构成以及时间序列的变化情况,针对债务期限结构短期化问题的风险及原因作出进一步分析。
进而对可能影响我国房地产上市公司债务期限结构的因素进行理论分析并提出研究假设,采用我国在沪深A股上市的房地产公司2011-2015年的相关财务数据,构建非平衡面板数据模型进行实证分析。
实证结果表明股权集中度、盈利能力、流动性、资产期限、企业规模、财务杠杆对债务期限结构有显著影响,而企业成长性及实际税率没有得到验证。
实证结果也表明代理成本理论得到部分支持,信号传递理论得到较好支持,资产期限理论得到较好支持,而税收理论没有得到支持。
最后,对本文的研究分析进行归纳总结,针对房地产上市公司债务期限结构存在的问题分别从政策制定者角度及企业管理者角度提出相应政策建议。
我国债务期限结构影响因素实证分析
益冲突导致投 资不足 、 资产替代等 问题 。
限负相关。
目前暴 露的 问题 较 为
明显 。进入 ２ 世纪 之 １ 后 ，制 造业规 模快速 增 长 ，同时 由于快速 增长 以及 国际环 境 的
Ｊ ｎ ｅ （ ９ ６） ｅ ｓｎ １８
股东 与管理者之间的利 盈利能力与债务期 益冲突导致 的过度投资 限正相关。
我 债 期 结 影 因 国务限构 响素
实 析 证分
● 郑 亮 王丽娟 （ 南大学 江苏无锡 江 ２ ４２ １ １ ２）
◆ 中图分类号 ：Ｆ ３ 文献标识码 ：Ａ ８０
下 （ 不存在税 收、交易成本 、破产 成本以
内 容 摘 要 ： 本 文 以 中 国 Ａ 股 制 造 业 类 上 市公 司 ２０ 年 ￣ ０９ 的 财务 数据 为 ０５ ２０ 年 样 本 ，对 于 我 国上 市 公 司 债 务 期 限 结 构 的 影 响 因 素 进 行 研 究 ，发 现 杠 杆 水
类 上 市公 司
出其 中的影 响因素 （ 表 １） 见 。 综上所 述 ， 西方 众多学者 从代理成 本 角度 ，税收 角度等做 了许 多方面的分析 ，
通过理论与实证研究 的方法得 出了影 响债
长期借款 ，应付债券等 。 上市公司 的公 司质量较好 ，数据较为 完整 ， 列 出了５ ０ 表２ ９ 家样本公 司在２ ０ — ０ ５ ２０ ０ ９年五年 间债务期限结构的大体状况。 从表 ２ 知 ，我国制造业上市公 司的 可
内对于期 限结构 问题 的研 究才 刚刚起步 。 为什 么我国企业在 同样 的经济环境 以及制
代 理成本理论 ｄｎｅ ｎ ｃｌｇ 债权 人与股东 之间的利 成长机会与债务期 ｅｓｎａｄＭｅｋｉ ｎ
我国上市公司的债务期限结构研究
我国上市公司的债务期限结构研究我国上市公司的债务期限结构研究引言债务期限结构是指一家公司所持有的债务分别在不同的期限下到期的比例。
债务期限结构研究对于了解公司的财务健康状况、评估公司的偿债风险以及制定合理的财务战略具有重要意义。
本文将对我国上市公司的债务期限结构进行研究，以了解我国上市公司的债务管理情况。
1. 我国上市公司债务期限结构的总体情况我国上市公司的债务期限结构在总体上呈现多样化的特点。
根据统计数据，我国上市公司的债务主要分为长期债务和短期债务两类。
长期债务一般指债务期限超过1年的债务，短期债务则是指债务期限在1年以内的债务。
根据研究，我国上市公司的债务期限结构大致分为以下几种情况：长期债务占比较高的公司：部分上市公司倾向于通过发行债券等方式融资，因此其债务期限较长。
这些公司通常是那些规模较大、运营稳定的企业，例如能源、金融等行业的大型企业。
短期债务占比较高的公司：一些上市公司喜欢利用短期债务来满足日常经营资金需求。
这些公司可能面临着经营风险较高、盈利能力较弱等问题，因此只能依靠短期债务满足资金需求。
债务期限结构相对均衡的公司：还有一些上市公司在债务期限结构上相对均衡，即长期债务和短期债务的比例相对稳定。
这些公司通常是规模适中、盈利能力较好的企业，能够灵活运用不同期限的债务来满足资金需求。
2. 债务期限结构对公司财务健康的影响债务期限结构对公司的财务健康状况具有重要影响。
不同的债务期限结构可能导致不同的财务风险和经营策略。
下面我们将分析债务期限结构对公司财务健康的影响：长期债务的优势：长期债务的到期时间较长，可以提供相对稳定的资金来源，有利于公司在经济周期波动时保持持续运营。
长期债务通常具有较低的利率，可以降低公司的融资成本。
长期债务还有助于公司提高信用评级，增强公司的融资能力。
短期债务的劣势：短期债务的到期时间较短，一旦到期需要偿还，可能会对公司的流动性造成压力。
短期债务通常具有较高的利率，融资成本相对较高。
债务期限结构影响因素
投资策略
投资项目周期
公司的投资项目周期也会影响债务期限结 构。如果公司的投资项目周期较短，那么 它可能会选择更多的短期债务来匹配这些 项目的还款周期。
VS
投资风险
公司的投资风险也会影响债务期限结构。 如果公司的投资项目风险较高，那么它可 能会选择更多的短期债务来降低风险敞口 。
融资策略
融资成本
公司的融资成本是影响债务期限结构的重 要因素之一。如果公司能够以较低的利率 获得长期借款，那么它可能会选择更多的 长期债务来降低融资成本。
债务期限结构影响因素
2023-11-04
contents
目录
• 债务期限结构概述 • 内部因素 • 外部因素 • 公司治理因素 • 市场表现与投资者情绪 • 案例分析
01
债务期限结构概述
债务期限结构的定义
债务期限结构是指企业负债的到期期限分布情况，即企业未来需要偿还的债务本 金和利息的时间安排。
选择债务期限结构。
行业特点
要点一
行业周期性
行业周期性强的企业，如能源、制造等行业，可能因为 市场需求波动而面临较大的经营风险，因此更倾向于发 行短期债务以降低风险。
要点二
行业政策支持
受到政策支持的行业，如新能源、环保等行业，可能获 得更多的融资机会和政策支持，从而能够更加灵活地选 择债务期限结构。
债务融资偏好
公司的债务融资偏好也会影响债务期限结 构。如果公司更偏好使用股权融资方式， 那么它可能会选择更多的短期债务来匹配 这些项目的还款周期。
03
外部因素
宏观经济环境
1 2
经济增速
经济增速快的国家或地区，企业盈利预期较好 ，能够承担较高的债务成本，因此可能更倾向 于发行长期债务。
上市公司债务期限结构影响因素分析
上市公司债务期限结构影响因素分析i肖作平摘要：本文采用混合回归、横截面回归和固定效应回归等技术对中国上市公司的债务期限结构影响因素进行经验检查。
经验证据支持契约成本假说。
具有更少成长机会、更少自由现金流量、资产期限长和规模大的公司具有更多的长期债务。
我们没有发现公司使用债务期限结构向市场传递信号的证据。
经验证据没有支持债务期限结构税收假说。
关键词：上市公司；债务期限结构；契约成本假说作者简介：肖作平，管理学博士，重庆大学经济与工商管理学院副教授，从事公司财务研究。
中图分类号：F276.6 文献标识码：AThe Determinants of Debt Maturity Structure——Empirical Evidence from ChinaXiao Zuo pingAbstract:The paper applies pooled regression, cross-sectional regression and fixed effects regression to empirically examine the determinants of debt maturity structure of Chinese listed companies. The empirical evidence supports the contracting-cost hypothesis. Firms that have few growth options, have few free cash flow, have long asset maturity, or are large have more long-term debt. We find no evidence that firms use the maturity structure of their debt to signal information to the market. The empirical evidence doesn’t support the tax related hypothesis of debt maturity structure.Keywords: Listed company; Debt maturity structure; Contracting-cost hypothesis.引言近年来，Barclay和Smith（1995），Guedes和Opler（1996），Stohs和Mauer（1996）经验检查了公司债务期限结构的影响因素。
中国上市公司债务期限结构及影响因素研究
示 ．资 产 期 限 、公 司 规 模 和 杠 杆 率 与 债 务 期 限 呈 显 著 正 相 关 ．自由现 金 流 量 与 债 务 期 限 呈 显 著 负相 关 ，但 成 长
期 权 、实 际税 率 和 公 司价 值 波动 性 与债 务 期 限 结构 的相 关 性 不 显 著 。 而 且 ，不 同行 业 之 间 的债 务 期 限 结 构 存
显著 正相关 ，从而 对代 理 成 本 假说 提 供 了有 力 的 支
关 于 影 响债务 期 限 结构 的因 素 ，国 内外 学者 的 持 。但 回归模 型 中，利 率的 系数 显著 为负 ．与税收假
研 究 主要集 中在 以下几个 方面 。 （一 ）宏 观 经 济 因素 Ｆａｎ等ｎ。］（２０１２）对 １９９１年 一２００６年 期 间 ３９
第 ２１卷 第 ６期
成 都理 工大 学学 报 （社 会科 学版 ）
２０１３年 １ １月
Ｊ（）ＵＲＮＡＬ ＯＦ ＣＨＥＮＧＤＵ ＵＮＩＶＥＲＳＩＴＹ ＯＦ ＴＥＣＨ Ｎ（）Ｌ（）ＧＹＩ Ｓｏｃｉａｌ Ｓｃｉｅｎｃｅｓ）
Ｖｏ１．２１ Ｎｏ．６
Ｎｏｖ．·２０１３
中国 上 市公 司债 务期 限结 构 及 影 响 因素研 究
浙 江 湖 州 人 ，本 科 生 ，主 要 研 究 方 向 ：微 观金 融 。
· ６２ ·
成都 理 工 大 学 学 报 （社 会 科 学 版 ）
证 分析 ，以期对 公 司融资行 为 的优化 、金融市 场发展 务期 限结构 的影 响显 著 为 负 ，公 司规 模 与债 务 期 限
政 策 的制 定 提供参考 和借 鉴 。
在 显 著 差 异 。
关 键 词 ：债 务 期 限 结 构 ；中 国上 市 公 司 ；公 司特 征 ；公 司治 理
我国上市公司债务期限结构的行业因素分析
我国上市公司债务期限结构的行业因素分析摘要:本文集中讨论了目前我国上市公司债务期限结构的行业特征,并用连续10年的数据描述了我国上市公司债务期限结构的时序变化轨迹。
研究表明:行业因素是影响我国上市公司债务期限结构选择的一个重要方面,不同门类行业间的债务期限结构存在着显著差异。
关键词:债务期限结构行业因素参数检验非参数检验国外研究学者表明:上市公司行业分类方法的科学性对实证上市公司债务期限结构研究的最终结果有很大影响。
本文的样本选取了除金融业以外的其他12个行业,即农林牧渔业、采掘业、制造业、电力煤气及水的生产和供应业、建筑业、交通运输仓储业、信息技术业、批发和零售贸易、房地产业、社会服务业、传播与文化业、综合业。
从RESSET 金融研究数据库可以知道12个行业的上市公司1999-2008年的债务期限结构的描述性统计数据(此处略)。
从数据可以直观的看出,(1)我国上市公司债务期限结构在行业间存在明显差异;(2)整个我国上司公司的长期负债占总债务比重都不大,平均值只有13.70%,这表明了我国上市公司的债务期限结构特点是以短期债务为主。
(3)制造业样本数量占总样本比重最大,达到一半以上(58%);(4)电力煤气及水的生产和供应业长期负债均值比率最高,达到34.52%;(5)社会服务业债务期限结构在样本年限中最大值与最小值之间跨度最大,两者之差有近200%。
结合图1,本文把我国上市公司12个行业的债务融资期限结构分为三个层次:第一个层次,债务融资期限结构均值比率在10%以下的。
这部分行业主要有信息技术业(6%),批发零售业(6.55%)。
这部分行业长期负债率较低,以短期负债为主。
第二个层次,债务融资期限结构均值比率在10%-20%之间的,主要有农林牧渔业(11.41%)、制造业(12.63%)、建筑业(10.32%)、房地产业(14.12%)、社会服务业(19.22%)、传播与文化业(16.13%)和综合业(11.94%)。
我国债务期限结构影响因素实证分析
我国债务期限结构影响因素实证分析内容摘要：本文以中国A股制造业类上市公司2005年~2009年的财务数据为样本，对于我国上市公司债务期限结构的影响因素进行研究，发现杠杆水平与资产期限通过显著性检验，与债务期限结构正相关。
盈利能力，成长机会，企业规模以及有效税率未能通过显著性检验。
最后，本文根据实证结果提出了相关建议。
关键词：债务债务期限结构制造业类上市公司债务融资结构作为企业融资结构的重要组成部分，债务的时间与数量一直是它的两个主要方面，但许多学者更专注于债务的数量方面，对于债务时间方面的研究较少，企业债务时间的长短不同，不仅影响到资金使用时间上的不同，同时对企业的融资成本、经营计划以及经营绩效等方面都有影响。
与资本结构问题的研究相比较，这部分的研究相对进展较为缓慢，并且这些理论的支撑数据大部分来源于发达国家，国内对于期限结构问题的研究才刚刚起步。
为什么我国企业在同样的经济环境以及制度下，各个企业的债务期限结构反而形形色色，究竟哪些因素影响我国企业的债务期限结构选择？那些影响西方发达国家债务期限结构选择的公司特征因素是否同样适用于我国？我国目前的债务期限结构现状是否健康呢？基于以上疑问本文选择国内制造业A股上市公司作为研究对象进行实证研究，找出影响我国债务期限结构的公司特征因素，以期能提高企业的融资效率，发展资本市场。
国内外债务期限结构研究现状债务期限结构理论起源于Stiglitz（1974），自从其得出“在相当一般的条件下（不存在税收、交易成本、破产成本以及其他摩擦）公司债务期限是无关的”的结论后，许多财务经济学家为了更好的理解真实世界中公司债务期限结构的决策，开始不断放松理论上的假设，以试图探索出其中的影响因素（见表1）。
综上所述，西方众多学者从代理成本角度，税收角度等做了许多方面的分析，通过理论与实证研究的方法得出了影响债务期限结构的公司特征因素：成长机会、盈利能力、企业规模、资产期限、有效税率、杠杆水平等。
上市公司债务期限结构影响因素研究
、
引 言
一
方 面也加 剧 了长 期资 金对股 权融 资的依 赖 。 那 么 ， 该使 用何 种理 论解 释 中 国上 市公 司 的债务 究竟
企业 利用 债务 进行 融资 时 ， 面 临长期 负债 和 短期 负 将
影响 国外企业 到期 结构 的 因素是否 以 同样 的方 债 的到期 选择 问题 。 务期 限结构 的选 择是资 本结 构决 策 期限结 构 ？ 债 式 影响 中国上市公 司的债 务 到期 结构 ？国内一些 学者对 此 的重 要 内容 。 因为长期 债务 和短期 债务 的不 同选择会 直接 影 响企 业 的债 务成 本 、 务偿 还 计 划 、 理 成 本 和 管理 者 问题进 行 了较为 深入 的研 究 ，得 出了一 些有 意 义 的结 论 。 债 代 引 的私 人利 益 。 而 间接影 响管 理 者 的经 营激 励 ， 此 ， 了 但 并没 有全 面加 以解 释 。本文 基于 前人 的研 究成 果 ， 入 进 因 为 再次 降低企业的债务融资成本和确保管理者的经 营激励 ， 企业 管 理 防御假 说 ， 对 中 国上 市公 司 的债务 期 限结 构 的影 必须对 其债 务期 限安排做 出合 理选择 。 中 国上市 公 司偏 好 股权 融 资 。 资本 结 构 中 。 债 水 在 负 平 偏低 。对 于此 问题 ， 学者 已经 进行 了深入 研究 并 取 大量 响因素进 行深 入探讨 ． 对决 策者有 所 帮助 。 以期
维普资讯
２０ ０ ７年 １ ０月
中 国 管 理 信 息 化
Ｃｈ ｎ ａ ａ ｅ ｎ ｎｏ ｍａ ｉｎｚ ｔ ｎ ｉ ａＭ ｎ ｇ ｍｅ ｔ ｆ ｒ ｔ ｉａ ｉ Ｉ ｏ ｏ
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上市公司债务的影响因素分析
上市公司债务的影响因素分析随着市场竞争的日益激烈，上市公司为了扩大规模、提升效益，常常需要大量的资金支持，而借款成为一种常见的筹资手段。
然而，一旦上市公司的债务出现问题，将会对公司及股东产生极大的影响。
因此，分析上市公司债务的影响因素显得尤为重要。
一、企业规模企业的规模是衡量债务能力的一个重要指标之一。
随着企业规模的扩大，资产规模也会不断增加，使得企业的债务规模也随之增加。
因此，企业规模越大，债务规模也越大。
然而，企业规模增长并不意味着企业的债务负担就会过重，因为企业规模的增长也会带来更多的收入和利润，有利于企业偿还债务。
二、行业性质不同的行业受到的市场环境和政策影响不同，从而影响企业的财务状况。
一些行业存在高风险，例如煤炭、钢铁等传统重工业，这些企业需要巨额的资金支持，从而使得它们的债务负担相对较重。
此外，如果行业受到政策调控影响而无法正常运营，企业的债务还会进一步加重。
三、盈利能力盈利能力是企业偿还债务最主要的来源。
只有企业有能力不断盈利，才有可能偿还债务。
如果企业的盈利能力差，资金来源不足，那么将会出现偿债不力的情况。
此外，企业盈利能力的不稳定也会对企业的债务造成影响，因为企业只有保持盈利能力的稳定性，才能够更好地应对市场风险。
四、财务结构财务结构是企业财务稳定的基础之一。
如果企业财务结构过于单一，例如过度依赖借款或公司内部融资，就会导致企业在经济形势不好时难以应对。
因此，企业应该合理规划财务结构，注重多元化融资，增加财务灵活度，以应对不同的市场情况。
五、市场因素市场因素是影响上市公司债务负担的关键因素之一。
企业所处的市场竞争环境会对企业债务造成影响，例如市场需求下降，资金供给变得紧张等。
此外，金融市场发生变化也会影响企业的债务结构，例如利率上升、货币贬值等。
企业应该密切关注市场动态，及时做出反应，以减轻债务负担。
综上所述，上市公司债务负担受到多种因素的影响。
企业应该从企业规模、行业性质、盈利能力、财务结构和市场因素等方面入手，加强财务管理，注重多元化融资，以减轻债务负担，提高企业稳定性。
我国上市公司债务期限结构影响因素研究的开题报告
我国上市公司债务期限结构影响因素研究的开题报告
一、选题背景和意义
上市公司的债务结构是影响其经营风险和融资成本的重要因素，在公司财务管理中具有重要的作用。
债务期限结构作为债务结构的重要组成部分，是指公司在筹措债务资金时所选择的还款期限分布情况。
不同的债务期限结构将导致公司面临不同的利率风险和再融资风险，影响公司的财务状况和经营战略。
因此，对公司债务期限结构影响因素进行研究，对提高公司的融资能力和经营决策具有实际意义。
二、研究内容和方法
本研究将以我国上市公司为研究对象，探讨影响其债务期限结构的因素，具体研究内容包括以下几个方面：
1. 宏观经济因素对债务期限结构的影响：利率水平、通货膨胀率和经济周期等因素可能影响公司债务期限结构的选择。
2. 公司内部因素对债务期限结构的影响：企业规模、财务状况、资本结构等因素与其债务期限结构也存在一定的关联。
3. 政策因素对债务期限结构的影响：政府对不同期限债券的供给与税收、监管等政策可能对企业债务期限结构的选择产生一定的影响。
4. 其他因素对债务期限结构的影响：行业特征、企业所有权结构等因素也可能会对公司的债务期限结构产生一定的影响。
本研究将采用文献综述、统计分析和回归模型等方法，探讨不同因素对公司债务期限结构的影响。
具体方法包括收集上市公司的债务数据和财务数据，构建多元回归模型，分析不同因素对公司债务期限结构的影响程度和方向。
三、预期结果与意义
本研究期望能够揭示我国上市公司债务期限结构的影响因素，为企业制定财务战略和优化债务结构提供参考意见。
同时，该研究也有助于提高投资者对企业财务状况的认识，促进资本市场的健康发展。
上市公司债务期限结构及其调整速度影响因素研究
第3期(总第424期) 2019年3月财经问题研究Research on Financial and Economic Issues Number3(General Serial No.424)March,2019上市公司债务期限结构及其调整速度影响因素研究何 畅1,2,王骁羿1,2(1.东北财经大学金融学院,辽宁 大连 116025;2.中国人民银行沈阳分行,辽宁 沈阳 110000)摘 要:债务融资对于公司的生产㊁经营和投资产生巨大影响㊂本文选取2005 2017年沪深A股上市公司数据,运用动态调整模型对我国上市公司债务期限结构及其调整速度的影响因素进行了分析㊂结果表明,我国上市公司的债务期限结构会围绕其最优债务期限结构进行动态调整,预期通货膨胀率㊁股权制衡程度㊁公司成长性㊁公司规模㊁杠杆率㊁非流动资产占比㊁现金比率㊁抵押能力㊁企业性质以及公司所在地市场化程度等各种宏微观因素都会对公司债务期限结构产生一定影响;部分因素如公司规模㊁公司成长性㊁公司所在地市场化程度及偏离最优债务期限结构程度等都会对债务期限结构的调整速度产生一定影响㊂关键词:上市公司;债务期限结构;调整速度;公司金融;动态调整模型中图分类号:F830.91 文献标识码:A 文章编号:1000⁃176X(2019)03⁃0068⁃07一㊁问题的提出债务融资是我国公司最主要的融资方式,债务融资占我国社会融资规模的比重逐年提升㊂因而对于债务期限结构的研究是公司金融的重要组成部分㊂债务期限结构的研究始于20世纪70年代,是在资本结构理论基础上发展而来的㊂Modigliani和Miller[1]提出了资本结构无关定理,Stiglitz[2]对其进行拓展认为,在一个完美的市场中,债务期限决策与公司价值无关㊂但在实际经济运行过程中,完美市场的假设并不成立㊂现有文献关于最优债务期限结构的探讨大致可以分为四类:代理成本假说㊁税收假说㊁信息传递假说以及期限匹配假说,都是基于市场不完备的假设㊂也正是源于市场的不完备,存在契约成本㊁税收㊁信息不对称等因素影响企业的融资决策,因而存在最优的债务期限结构㊂从更广泛的视角研究市场不完备条件下公司债务期限结构选择的影响因素,逐渐发展出债务期限权衡理论,该理论认为,对长期债务和短期债务融资的权衡可以确定实现公司价值最大化的最优债务期限结构㊂Myers[3]发现,缩短债务期限可以有效解决与未来投资机会相关的激励问题,化解由于信息不对称和道德风险引起的股东和债权人之间的利益冲突㊂Flannery[4]利用信息不对称条件下债务期限选择的两期模型,研究指出公司会通过债务选择的偏好向市场传递公司质量好坏的信号㊂Diamond[5]研究了在借方拥有未来信用等级私人信息的条件下公司如何选择债务期限结构㊂ 收稿日期:2018⁃12⁃16作者简介:何 畅(1986-),女,辽宁本溪人,博士研究生,主要从事金融管理研究㊂E⁃mail:wendy124666@ 王骁羿(1982-),男,辽宁锦州人,博士研究生,主要从事金融管理研究㊂E⁃mail:wangxiaoyi_pbc@随着实证研究的发展,定量分析的方法逐渐被引入到债务期限结构研究中,一些研究实证分析了公司债务期限的主要影响因素㊂如Stohs 和Mauer [6]将债务杠杆率作为控制变量,探讨了成长机会与公司债务期限之间的相关性㊂Mitchell [7]使用CLM 模型研究了考虑债务合同的企业债务期限决定因素㊂Guedes 和Opler [8]检验了流动性风险对企业债务期限的影响,他们发现,收入变动越大的行业中企业越倾向于发行短期债务㊂Kane 等[9]构建期权价值模型模拟最优债务期限,结果显示,债务发行的交易成本和个人税率越高,其最优债务期限越长,而公司价值波动越大,其最优债务期限越短㊂Wiggins [10]运用比较静态分析方法,研究了风险㊁最优债务期限以及杠杆之间的关系,他认为,资产风险越高,其最优债务期限越长㊂Jun 和Jen [11]构建了债务期限结构权衡模型来研究使用短期贷款的风险和报酬问题,他认为,短期债务比长期债务有成本优势,但更容易受到再融资风险和利率风险的影响㊂我国关于债务期限结构的研究起步相对较晚㊂从近年来的研究看,主要从宏观经济因素㊁行业因素㊁公司特征因素和公司治理因素等角度实证分析了我国公司债务期限结构影响因素,本质上仍是在经典文献框架下对我国公司的具体分析㊂如肖作平[12]发现,债务期限随着公司规模㊁资产期限㊁杠杆率和实际税率的增加而增加㊂张长海等[13]指出,宽松的货币政策促使企业的短期债务使用增多,企业的短期债务使用与区域金融发展水平显著正相关㊂梅波[14]指出,相比于成熟期和衰退期行业,成长期行业的资产负债率更低,在资产负债率一定的情况下,相比于衰退期行业,成长期和成熟期行业的债务期限更长㊂张彩江和郑宇婷[15]发现,制造企业的库存周转率对企业债务期限结构具有负向影响㊂方红星和刘淑花[16]认为,企业的应计盈余管理和真实盈余管理与企业债务期限结构之间具有正相关关系㊂王红建等[17]的研究表明,利率管制的放松显著抑制了企业短贷长投冲动,延长了企业债务期限㊂以往关于债务期限结构的实证研究主要采用对实际债务期限结构影响因素进行静态分析的方法,但这种研究方法存在一定的局限性:第一,由于公司最优债务期限结构的不可观测性,以往研究均采用公司实际债务期限结构作为最优债务期限结构的替代指标,忽略了实际债务期限结构与最优债务期限结构存在差异而产生的偏误㊂第二,静态分析方法忽略了公司债务期限结构的动态调整特征㊂第三,以往对于公司债务期限结构影响因素的分析很少将微观因素与宏观经济变量相结合㊂因此,在动态分析框架内,结合宏微观经济变量研究公司债务期限结构及其调整速度影响因素更加契合实际并具有理论和现实意义㊂本文采用动态调整模型分析我国上市公司债务期限结构影响因素,更符合上市公司债务期限结构发展现实;将宏微观经济变量相结合,加入分析模型中,更加全面系统地考察债务期限结构的影响因素,对我国上市公司债务期限结构调整行为进行系统讨论㊂二、债务期限结构动态调整模型构建根据债务期限结构的权衡理论,公司会根据长期债务和短期债务给公司带来的利弊进行权衡确定最优债务期限结构㊂当公司所处宏观经济环境或公司内在财务特征㊁股权结构等微观因素发生改变时,其最优债务期限结构也会相应随之调整,因而用动态调整模型描述公司债务期限选择及动态调整行为具有合理性㊂现实中由于市场的不完备和调整成本的存在,公司进行债务期限结构调整时会受到多种因素限制而只能作出部分调整,调整的程度和速度取决于调整成本㊂为描述公司债务期限结构动态调整行为,我们将连玉君和钟经樊[18]㊁肖作平[19]以及涂瑞和邓娜[20]在研究公司资本结构调整机制时采用的动态调整模型引入公司债务期限结构调整分析中,构建债务期限结构调整模型如下:DM it -DM it-1=δit (DM *it -DM it-1)(1)其中,DM *it 和DM it 分别表示公司i 在第t 时期的最优债务期限结构和实际债务期限结构㊂δit 为调整系数,反映了一个调整期限内公司的债务期限结构向最优债务期限结构靠近的速度㊂δit =1表示公司在一个调整期限内可以完全将债务期限结构调整到最优债务期限;δit =0表示不对债务期限结构进行调整;0<δit <1表示仅对债务期限结构进行部分调整㊂由于最优债务期限结构无法被有效观测到,96上市公司债务期限结构及其调整速度影响因素研究我们将最优债务期限结构定义为一组变量的函数,如下:DM*it=F(Y it)(2)其中,Y it是影响公司最优债务期限结构的一组变量㊂我们同样将公司向最优债务期限结构调整的速度设定为一组变量的函数,具体形式如下:δit=G(Z it)(3)其中,Z it是影响债务期限结构调整速度的一组变量㊂我们对式(1)进行变形处理,得到:DM it=δit DM*it+(1-δit)DM it-1(4)为了能对式(2)进行检验,我们必须设定其具体形式㊂参考Nivorozhkin[21]以及连玉君和钟经樊[18]的处理方法,我们构建如下模型:DM*it=α0+∑j j=1αj Y jit(5)其中,j是影响公司最优债务期限结构变量的个数㊂对于债务期限结构调整速度,我们在式(3)基础上构建如下模型:δit=β0+∑k k=1βk Z kit(6)其中,k表示影响公司债务期限结构调整速度变量的个数㊂式(4) 式(6)共同刻画了上市公司最优债务期限结构动态调整行为㊂我们将式(4)的动态调整模型设定为以下形式:DM it=δit DM*it+1-δ()it DM it-1+εit(7)其中,εit为随机干扰项,服从于均值为0㊁方差有限的正态分布,DM*it和δit分别根据式(5)和式(6)确定㊂静态模型如下:DM it=α0+∑j j=1αj Y jit+εit(8)其中,扰动项εit是独立㊁同分布的高斯过程㊂由于模型是非线性的,我们选择非线性最小二乘法进行估计,并采用高斯 牛顿法进行迭代,迭代前需要对参数初始值进行设定㊂用实际债务期限结构DM作为被解释变量,将由式(8)估计得到的参数估计值作为式(5)中相应的参数初始值,通过式(8)计算得到的线性拟合值记作DM it,由于市场的不完备,实际债务期限结构与最优债务期限结构存在一定的系统性偏差㊂但最优债务期限结构DM*it和调整速度δit现实中不可观测,且我们假设公司是不断调整至最优债务期限结构的,①将DM it 作为最优债务期限结构DM*it的初始值代入式(1),并计算得到一组δit的初始值,我们利用δit的初始值作为参数估计的初始值㊂三㊁变量㊁样本与数据(一)变量说明本文基于数据的可获得性,同时借鉴Demirgüc⁃Kunt和Maksimovic[22]的方法,选择使用长期债务占总债务的比重DM作为债务期限结构的度量指标㊂预期通货膨胀率(EI):通货膨胀预期对公司债务期限结构的作用渠道主要包括以下两个方面:一是通货膨胀的财富再分配效应;二是通货膨胀预期的提升通常与一国宏观经济的高度不确定性相关联[23]㊂两方面因素共同作用将缩短公司的整体债务期限㊂本文借鉴饶品贵等[24]与饶品贵和张会丽[25]的研究方法,通过连乘变频处理方法得到季度CPI环比,根据中央银行储户调整问卷得到未来物价预期指数(INDEX),并采用滚动回归②的方法对式(8)进行OLS回归,回归方程的拟合值即为预期07财经问题研究 2019年第3期 总第424期①②大量文献中也是这样设定最优债务期限结构的,虽然存在一定的系统性偏差,但是总体上不影响检验结果,感谢外审提出的意见,后续也将进一步探究和完善最优债务期限结构的方法㊂滚动回归是指每次增加一个观测值进行回归㊂通货膨胀率EI㊂股权制衡程度(MLS):用多重大股东存在度量公司的股权制衡程度㊂如果公司有两个以上(包括两个)超过10%的大股东,取值为1,否则取值为0㊂肖作平和廖理[26]认为,国内股权制衡机制相对薄弱,使用短期债务可以有效降低债务代理成本㊂公司成长性(TobinQ):以TobinQ 值作为公司成长性的代理指标,采用市场价值/资产重置成本作为TobinQ 值㊂一般情况下,TobinQ 用于衡量一种资产的市场价值是否被高估,若被高估,一定程度上说明公司未来发展速度较快㊂公司规模(SIZE):以公司总资产作为公司规模的衡量指标,对其取自然对数㊂一般情况下,公司的规模越大,融资能力越强,获得长期债务融资的机会越大㊂杠杆率(LR):用公司总负债与总资产之比衡量㊂公司杠杆率越高,对债务的依赖性越强,一般倾向于选择长期债务融资,以有效降低通过滚动发行短期债务而增加债务获得的不确定性㊂非流动资产占比(UR):以公司非流动资产与总资产之比衡量公司资产的固化程度㊂固定资产占比越大,其配套的长期债务越高㊂现金比率(CR):公司的现金及现金等价物与流动性负债的比率㊂反映公司变现能力强弱,变现能力越强,短期内获得流动性资金支持的概率越大,获得长期债务融资的可能性也越大㊂抵押能力(TANG):公司存货与固定资产之和与公司总资产之比㊂比率越高,在市场上获得债务融资的能力就越强,更有可能获得长期债务融资㊂企业性质(SOE):当企业性质为国企时取1,反之取0㊂根据我国金融市场实际,国企一般在市场上信用评级较高(3A 以上),政府为其提供隐性或显性担保,长期债务融资能力更强㊂公司所在地市场化程度(IOM):王小鲁等[27]研究成果提供了市场化程度的度量指标,该数据区间为2004 2016年,缺少2017年数据,因此,本文采用平滑指数的方法根据历史数据对2017年的市场化指数进行预测㊂一般而言,市场化程度越高,代理问题越容易解决,公司增加短期债务监督控股股东的意愿越低㊂偏离最优债务期限结构程度(DIST):理论上,公司实际债务期限结构偏离最优债务期限结构程度越大,公司调整意愿越强,调整速度越快㊂但由于我国公司融资渠道较为单一㊁融资约束依旧较强等现实情况仍然存在,当公司实际债务期限结构偏离最优债务期限结构程度较小时调整成本小,公司可能会选择快速进行债务期限结构调整,当二者差异较大时,反而会存在 调整惰性”,公司进行债务期限结构调整的速度会很慢㊂(二)样本选择及数据来源本文选取沪深A 股上市公司为研究对象,研究区间为2005 2017年㊂经过筛选最终得到1183家上市公司数据㊂数据来源于Wind 资讯金融数据库㊁国泰安数据库和CCER 数据库㊂四、经验分析(一)描述性统计表1列示了主要变量的描述性统计,为了消除异常值的影响,在Stata 中使用Winsorize 对变量进行1%分位及99%分位的缩尾处理㊂表1主要变量描述性统计结果17上市公司债务期限结构及其调整速度影响因素研究从表1可以看出,样本公司中长期债务占总债务比重的均值是16.00%,说明总体上我国上市公司的债务仍以短期债务为主㊂宏观经济变量中,预期通货膨胀率的均值是0.9100,这一结果与饶品贵和张会丽[25]以及李青原等[28]研究基本一致㊂公司特征变量中,平均有30.00%的样本公司具有多重大股东,这一结果比Laeven 和Levine [29]以及Ben-Nasr 等[30]报告的法国上市公司多重大股东存在的比率36.60%和34.00%略低㊂平均杠杆率为54.00%,总体呈现上升趋势,负债水平较高㊂非流动性资产占比为47.00%,平均现金比率为61.00%,样本中有59.00%的公司为国有公司㊂(二)债务期限结构影响因素回归分析采用动态调整模型估计的债务期限结构影响因素结果如表2所示,为了进行对比,我们还列示了采用静态模型估计的结果,且所有模型在回归分析中均控制了行业和时间㊂ 表2 债务期限结构影响因素估计结果变 量静态调整模型动态调整模型α0-0.2720***(0.0942)-0.2583***(0.0399)EI -0.0037***(0.1375)-0.0018***(0.0072)MLS 0.0080*(0.0042)0.0053***(0.0088)TobinQ -0.0049***(0.0013)-0.0141***(0.0032)SIZE 0.0536***(0.0025)0.0358***(0.0039)LR 0.1645***(0.0112)0.2709***(0.0252)UR0.2804***(0.0122)0.3631***(0.0216)TANG 0.0659***(0.0120)0.0058*(0.0250)CR 0.0708***(0.0035)0.1016***(0.0083)SOE 0.0259***(0.0082)0.0212**(0.0085)IOM 0.0022(0.0013)0.0031**(0.0017)⎺R 20.27560.5849 注:***㊁**和*分别表示在1%㊁5%和10%水平上显著㊂括号内为标准误,下同㊂从表2可以看出,动态模型的⎺R 2(0.5849)在统计上显著高于静态模型的⎺R 2(0.2756),说明动态模型拟合程度更好,印证了上市公司存在围绕最优债务期限结构对其债务期限结构进行动态调整的行为,说明模型设定合理㊂动态模型与静态模型的系数方向及显著性基本相同㊂预期通货膨胀率与债务期限结构负相关,说明通货膨胀的财富再分配效应及其代表的宏观经济不确定性使通货膨胀预期上升时债务期限结构缩短㊂股权制衡程度与公司债务期限结构正相关,说明在我国投资者保护法律制度仍不健全的背景下,股权制衡不完善的确会导致代理冲突加剧,引起债务代理成本上升,于是公司更多地选择使用短期债务,以降低债务代理成本㊂公司成长性与债务期限结构负相关,印证了Myers [3]的研究结果㊂公司规模与债务期限结构的正相关关系说明大规模的公司在市场上更有能力获得长期债务融资㊂杠杆率高的公司倾向于选择长期债务㊂非流动资产占比与债务期限结构正相关,证实了期限匹配原则在微观公司层面确实存在㊂现金比率㊁抵押能力两个变量均与债务期限结构正相关,说明公司偿债能力越强,获取长期债务的能力越强㊂国企在市场上获得长期债务融资的能力更强㊂公司所在地市场化程度的提高可有效降低代理问题,公司通过短期债务对控股股东进行监督制衡的倾向越弱,长期债务期限也就越长㊂(三)债务期限结构调整速度影响因素回归分析本文采用动态调整模型对影响债务期限结构调整速度各因素进行回归分析,结果如表3所示㊂ 表3调整速度影响因素估计结果变 量动态调整模型β00.9361***(0.0164)SIZE -0.0169***(0.0016)TobinQ 0.0397***(0.0074)IOM 0.0237***(0.0037)DIST -0.0850***(0.0055)⎺R 20.5849 从表3可以看出,公司规模与债务期限结构调整速度负相关,说明我国规模较大的上市公司由于市场资金需求量相对较大以及面对市场环境相对稳定,债务期限结构调整较慢,抵消并超过了规模较大公司信用良好带来的融资便利㊂公司成长性与债务期限结构调整速度正相关,说明成长性较好的公司债务期限结构调整需求较为迫切,市场对于其金融支持程度也较大㊂公司所在地市场化程度与债务期限结构调整速度正相关,说明市场化程度较高的地区融资约束较小,公司调整债务期限结构更为便利㊂公司债务偏离最优债务期限结构程度与调整速度负相关,说明公司债务期限结构偏离最优债务期限结构较少时,公司向最优结构进行调整的速度会较快,而当偏离最优债务期限结构程度较高时,则会表现出 调整乏力”,导致公司对债务期限结构调整的速度放慢㊂27财经问题研究 2019年第3期 总第424期(四)稳健性检验为了检验上文构建的动态调整模型的合理性和回归分析的稳健性,笔者在上述模型基础上增加了行业和年份两个变量对模型重新进行进一步检验㊂回归结果显示,无论加入一个变量,还是将两个变量同时加入模型,其回归结果与原估计结果基本保持一致,影响债务期限结构及其调整速度变量的系数方向以及显著性水平未发生明显变化,说明上文的分析具有稳健性㊂五㊁结论与政策建议本文通过引入动态调整模型,选取2005 2017年沪深A 股上市公司数据对我国上市公司的债务期限结构及其调整速度的影响因素进行了系统性分析㊂与以往研究普遍采用的静态调整模型相比,本文采用的动态调整模型解释力更强,说明我国上市公司债务期限结构是围绕其最优债务期限结构进行动态调整的㊂笔者发现,一方面,预期通货膨胀率㊁公司成长性与债务期限结构负相关,而股权制衡程度㊁公司规模㊁杠杆率㊁非流动资产占比㊁现金比率㊁抵押能力㊁产权性质与债务期限结构正相关;另一方面,公司特征与调整速度之间存在显著的相关关系,其中,公司规模与调整速度显著负相关,公司成长性与调整速度显著正相关,公司所在地市场化程度与调整速度显著正相关,偏离最优债务期限结构程度与调整速度显著负相关㊂本文的研究结论说明,公司债务期限结构及其调整速度受宏观经济变量和企业微观财务特征共同影响,应进一步深化我国金融体制改革,提升市场化程度,减少制度性融资约束,为企业融资创造宽松的金融环境㊂参考文献:[1] Modigliani,F.,Miller,M.H.The Cost 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deviation from the optimal level,and there is a significant difference due to time,industry and company size.Key words:listed companies;debt maturity;adjustment speed;corporate finance;dynamic adjustment model(责任编辑:巴红静)[DOI]10.19654/ki.cjwtyj.2019.03.008[引用格式]何畅,王骁羿.上市公司债务期限结构及其调整速度影响因素研究[J].财经问题研究,2019,(3):68-74.。
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中国上市公司债务期限结构影响因素： 面板数据分析*
胡援成
摘要： 本文结合中国国情， 基于面板数据模型的实证 分析， 重点探讨中国上市公司债务期限结构的影响因素 。 研究表明，反映财务杠杆的负债权益比率仍然是影响中 国上市公司债务期限结构的重要变量 。 我国长期债务在 总债务中的比重偏低， 全部样本均值为 14% 左右。反映股 权特点的流通股比例和股权虚拟变量作用不突出，资产 期限与债务期限的背离较严重，这些可能与股权融资偏 好和短期债务融资偏好有关。 关键词： 债务期限结构 面板数据 债权融资 （一）引言
企业的外源融资有股权融资和债权融资两种方式。 当 决 定 采 用 债 权 融 资 时 ，企 业 不 但 要 考 虑 债 务 数 量 ，同 时 还要考虑债务的期限， 因而资本结构和债务期限结构合 理与否是企业融资过程中不可回避的问题 。 通常认为 ， 真正首先对债务期限结构进行系统而深入 研究的是迈耶斯 （Myers ，1977 ）。 迈耶斯的 “ 公司借款的决 定因素” 一文揭开了从债务代理成本角度对债务期限结 构进行研究的序幕 。 此后 ， 学者们分别从不同的角度对债 务期限结构进行探讨 。 实际上 ， 国外理论界对债权期限结 构 进 行 系 统 研 究 是 从 20 世 纪 90 年 代 才 真 正 开 始 的 。 有 关债务期限的研究由单纯的理论研究转向理论与实证相 结合的研究。 有关债务期限选择的理论假说主要是关于 代 理 成 本 、信 息 不 对 称 、风 险 与 收 益 等 对 债 务 期 限 结 构 影 响 的 研 究 。 实 证 研 究 方 面 ，具 体 而 言 ，影 响 公 司 债 务 期 限 结构的因素主要包括成 长 性 、企 业 规 模 、所 得 税 、自 由 现 金 流 量 、资 产 期 限 、企 业 质 量 、企 业 价 值 波 动 性 与 财 务 风 险 、 利率和行业管制等九类 。 我国理论界对上市公司融资结构的研究主要集中于 股 权 结 构 方 面 ，其 次 是 资 本 结 构 方 面 ，而 对 于 债 务 期 限 结 构的研究近年来才刚刚起步。 国内学者韩德宗、 向凯 （2003 ）、 杨兴 全 、 郑 军 (2004) 、 袁 卫 秋 （2004 ，2005 ）、 肖 作 平 （2004 ，2005 ）、 阮 文 娟 、 黄 国 良 （2007 ） 等 对 债 务 期 限 结 构 理论以及中国的实证进行了初步的研究， 得到了一些有 益的启示 。 同 时 ，我 们 也 注 意 到 ，市 场 化 改 革 的 独 特 背 景 使 得 中 国上市公司的负债期限结构具有与发达国家不太一样的 特点 。 发达国家长期债务在总债务中的比例较高 ， 而我国 则以短期负债为主； 发达国家企业负债中公司债券占有 很 高 的 比 例 ，而 我 国 债 券 市 场 极 不 发 达 ，公 司 债 务 以 银 行 负债为主。 国内既有的研究更多地是对国外有关债务期 限假说的检验， 真正结合我国实际情况考察债务期限结 构影响的研究相对缺乏， 运用面板数据进行细致分析也 比较少 。 基于我国目前的研究现状 ， 本文结合中国现实重点考 察影响我国上市公司债务期限结构的因素。 本文主要运 用面板数据模型进行实证分析， 在模型的选择上尝试使 用 多 种 检 验 方 法 。 除 引 言 外 ， 本 文 结 构 为 （1 ） 债 务 期 限 结
表 1 指标含义及其预期方向
X
< #$ + 1234 1289 & AB DEFJKLM#9 ;OYZ
y X X2 X3 X4 X5 X6 X7 X8 X9 X10 X11 X12 X13
—— 金 融 发 展 与 风 险 防 * 本 文 为 国 家 自 然 科 学 基 金 资 助 项 目 （No. 70562001 ） 的 后 续 成 果 ； 是 江 西 省 普 通 高 校 人 文 社 科 重 点 研 究 基 地 — 范研究中心 的 确 定 及 数 据 选 择 ；（2 ） 实 证 结 果 分 析 ；（3 ） 结 论。
（二）债务期限结构实证变量的确定及数据选择 对 债 务 期 限 结 构 的 度 量 有 两 种 方 法 :一 是 加 权 平 均 债
务期限 ， 二是长期债务占总债务的比重 。 通常以一年以内 (含 一 年)作 为 划 分 短 期 和 长 期 债 务 融 资 的 时 间 界 限 ，短 期 债务融资包括银行短期借款、 商业信用以及一年以内到 期的短期负债 ； 一年以上的长期负债为长期债务融资 。 出 于数据的可获得性， 我们把偿还期限在一年以上的债务 定义为长期债务， 期限比率定义为长期债务占总债务的 比例 。 在自变量方面 ， 中国具有与西方发达国家不同的制度 背 影 ，如 股 权 结 构 、法 律 制 度 、公 司 治 理 结 构 、资 本 市 场 发 展状况等差异较大， 这些使得债务期限结构的影响因素 也各有不同 。 中国企业的负债以银行债务为主 ， 企业债务 结构的确定实际是在上述因素影响之下， 银行与企业相 互 博 弈 的 结 果 ，由 此 ，企 业 的 产 权 性 质 、股 权 结 构 都 有 可 能会对公司债务期限结构的确定产生重要的影响。 根据 既 有 的 实 证 研 究 ， 我 们 选 定 了 相 关 的 11 个 指 标 ， 同 时 根 据中国的股权特性， 引入流通股比例和股权虚拟变量这 两 个 股 权 因 素 指 标 ， 共 13 个 指 标 。 各 指 标 的 含 义 及 其 预 期方向如表 1 所示 。 肖作平 （2005 ） 将 资 产 期 限 定 义 为 固 定 资 产 / 全 部 资 产 ， 我们这里 将 固 定 资 产 / 全 部 资 产 看 成 是 反 映 财 务 灵 活 性的指标 。 我 们 认 为 固 定 资 产 净 值 / 当 年 折 旧 额 更 能 反 映 资产期限 ， 故而选入 。 在 计 算 自 由 现 金 流 量 时 ，涉 及 到 托 宾 Q 值 的 计 算 ，这 里 定 义 托 宾 Q 值 ＝ 公 司 的 市 场 价 值 /公 司 总 资 产 的 账 面 价 值。 公司的市场价值等于公司股票的市值与债务的价值 之 和 ，考 虑 到 我 国 独 特 的 股 权 结 构 ，修 正 后 的 公 司 市 场 价 值=流 通 股 市 值+非 流 通 股 价 值+负 债 的 账 面 价 值 ，其 中 流 通 股 市 值=流 通 股 股 份 数×流 通 股 价 格 。 由 于 非 流 通 股 一 般 按 照 每 股 净 资 产 进 行 转 让 ，因 此 非 流 通 股 价 值=非 流 通 股 股 数×每 股 净 资 产 ，从 而 ，公 司 的 市 场 价 值 =流 通 股 股 份 数×流 通 股 价 格＋非 流 通 股 股 数×每 股 净 资 产＋负 债 的 账 面
Á
/ Q = / = / !" #$% =#$/ #$ & ’( =/ )* + =,- /./0 1234 =12567 :;<= =,!"/ >?@;;7 = / ;C DEF- =GHI / JKLM#9= JKLM *Q/ #@;%N=#@;/ ;C ;OPQR9STU;V1WTU;V0 -/+ + + + + + + + + / -
表 3 全样本回归结果 有很强的说服力 。 y Coef. t P>|t| 由于制造业占据了全样本 x1 0.0240291 4.25 0.000 公 司 数 的 54.7% ， 以 上 的 回 归 x2 -0.348923 -2.78 0.006 结果可能更多 地 受 到 制 造 业 的 x4 0.0250769 13.19 0.000 x5 0.1906431 7.22 0.000 影响 ， 行业的 差 异 可 能 没 有 完 x6 -0.0000736 -2.49 0.013 全反映出来 ， 因而 ， 我 们 有 必 要 x7 0.0676808 6.80 0.000 考察行业之间 的 差 异 。 由 于 采 x8 0.039842 5.59 0.000 x9 0.1743814 10.04 0.000 掘业和传播与 文 化 产 业 这 两 个 x10 0.1367891 4.94 0.000 行业的样本数 太 少 ， 我 们 放 弃 x11 -0.0747934 -5.70 0.000 对这两个行业进行研究 。 cons -1.609774 -7.54 0.000 在所有的行业回归中，所 3300 obs. 0.2292 得 税/税 前 利 润 所 表 示 的 实 际 R 6.02 F 所得税率都没有进入回归方 程 ， 但是与税收 理 论 相 关 的 固 定 资 产 折 旧 / 总 资 产 所 表 示 的非债务性税盾却对很多行业有显著的影响， 并且它对 债务期限结构的影响相当大。 实际所得税率没有进入回 归方程， 一个可能的解释是上市公司在确定债务期限结 构时确实考虑了税率， 但我国大多数上市公司都能获得 （三）实证结果分析 由 于 面 板 数 据 模 型 的 检 验 要 运 用 F 统 计 量 检 验 、LM 当地政府的扶持 ， 如财 政 返 还 计 提 所 得 税 等 ， 因 而 所 得 税 / 统计量检验和 Hausman 检验 ， 我 们 采 用 计 量 软 件 Stata8.0 税前利润并没有真实反映企业的税赋 。 另一方面 ， 税收是 与 利 率 联 系 在 一 起 的 ，而 我 国 利 率 尚 未 市 场 化 ，由 于 时 间 进行数据处理 。 我 们 以 长 期 债 务/总 债 务 为 被 解 释 变 量 进 行 了 回 归 ， 较 短 ，本 文 的 分 析 中 没 有 考 虑 利 率 问 题 ，这 可 能 会 对 结 论 产生一定的影响 。 LM 统 计 量 检 验 结 果 为 chi2 （1 ） =1523.91 ，Prob >chi2 = 反映 资 产 流 动 性 的 流 动 资 产 / 流 动 负 债 指 标 和 固 定 资 0.0000 ， 表 明 随 机 效 应 非 常 显 著 。 Hausman 检 验 结 果 为 产 / 总资产指标都进 入 了 绝 大 多 数 行 业 的 回 归 ， 并 且 它 们 chi2 （10 ） = （b-B ）' [ （V_b-V_B ）^ （-1 ）] （b-B ） =89.81 ，Prob> 的方向都与预期完全一致， 产业之间只在影响力大小上 chi2=0.0000 ， 而 置 信 水 平 为 0.005 的 Wald 统 计 量 值 为 有所差异 。 固定 资 产 / 总 资 产 指 标 对 于 建 筑 业 和 社 会 服 务 25.188 ，Hausman 检验结果远大于相应的临界 值 ， 因 此 固 定效应模型要优于随机效应模型。 而下面的 F 统计量检 业的影响很大 ， 但对其他行业的影响则相对较小 。 验 结 果 为 F （659 ，2630 ） =6.02 ，Prob>F=0.0000 ， 这 说 明 固 虽然企业规模和每股收益并没有进入所有行业的回 定效应模型要优于混合回归模型。 因此我们最后采用的 归 方 程 ，但 是 在 进 入 的 样 本 中 ，这 两 个 指 标 都 与 债 务 期 限 都是固定效应的变截距模型。 由于以上检验结果以及行 结构正相关， 表明大企业和质量好的上市公司倾向于使 业回归结果的版面较大， 我们这里仅列出全样本回归结 用长期债务 。 果 （ 见表 3 ）。 在所有指标中， 负债权益比率是唯一显著地进入了 从全行业数据的回归结果看， 代表企业投资机会的 所有行业回归方程的指标， 并且其方向与理论预期完全 托宾 Q 与长期债务比例正相关， 实证结果并不支持投资 一致， 尽管负债权益比率与长期债务比例有一定的关联 不 足 理 论 ，但 支 持 抑 制 投 资 过 度 假 说 。 非 债 务 性 税 盾 、自 性， 但我们也可看出财务杠杆与长期债务密切相关的程 由 现 金 流 量 与 长 期 债 务 比 例 负 相 关 ，流 动 比 率 、财 务 灵 活 度 ， 它是影响中国上市公司债务期限结构的重要变量 。 抵押价值的作用并不完全一致。 在抵押价值进入的 性 、企 业 规 模 、每 股 收 益 、资 产 负 债 率 、抵 押 价 值 与 长 期 债 务比例正相关 ， 这都与理论预期的方向相一致 。 而实际所 行 业 中 ，农 林 牧 渔 业 的 方 向 与 预 期 相 反 ，不 过 抵 押 价 值 显 得税率、 流通股比例和股权性质则没有进入最后的回归 著 进 入 了 制 造 业 样 本 的 回 归 ，并 且 其 方 向 与 理 论 相 一 致 ， 这说明对占样本绝大比例的制造业来说， 抵押价值有利 方程 ， 代表资产期限 的 固 定 资 产 净 值 / 当 年 折 旧 额 虽 然 进 入 了 回 归 方 程 ，但 其 方 向 与 预 期 相 反 ，系 数 非 常 小 ，难 以 于企业获得长期债务 。 在自由现金流量有影响的行业中， 所有的系数 表 2 各行业债务期限结构均值 （长期债务占总债务的比重％） 都为负数， 这也印证了具有大量自由现金流量的公 2000 2001 2002 2003 2004 H1 14 0.098 0.107 0.125 0.116 0.105 司应发行更多的短期债务， 债务期限与自由现金流 H2 7 0.081 0.042 0.121 0.082 0.245 量负相关的假说成立 。 H3 361 0.142 0.139 0.132 0.144 0.138 反映股权特点的流通股比例指标和股权虚拟变 H4 30 0.278 0.282 0.306 0.350 0.372 H5 11 0.102 0.124 0.143 0.176 0.199 量 的 作 用 不 突 出 ，出 乎 意 料 。 在 所 有 的 行 业 中 ，流 通 !"#$ H6 24 0.309 0.329 0.283 0.289 0.220 股比例仅在综合类的回归中进入了方程， 股权虚拟 %&’( H7 41 0.096 0.090 0.062 0.067 0.052 变量则在建筑业、 信息技术业和社会服务业的回归 )*+, H8 59 0.088 0.075 0.085 0.073 0.059 -. H10 29 0.060 0.087 0.111 0.137 0.146 中进入了方程 ， 它们都与长期债务比例负相关 。 股权 /012 H11 18 0.161 0.203 0.155 0.188 0.234 结构作用不够显著， 一个可能的解释是因为中国的 34567 H12 6 0.104 0.119 0.082 0.094 0.083 上 市公司都偏好短期债务， 并且这些上市公司基本 89 H13 60 0.142 0.118 0.113 0.127 0.108 :; 上都是由原来的国有企业改制而来， 具有较强的银 H0 660 0.141 0.138 0.134 0.146 0.141