敌意收购吉列公司案例分析

编者按：作者详细分析了发生在敌意收购盛行的20世纪80年代的一个案例。介绍了目标公司采取的包括业务整合、设置反收购措施、争取地方政府支持、保护中小股东利益、寻求法律保护、引进战略投资者等一系列反收购措施，有助于了解美国这一时期并购活动的情况。

在20世纪80年代，美国曾兴起一次大的并购浪潮，其主要特征是大量的杠杆收购（LBO）和敌意收购，史称美国第四次并购浪潮。在此期间，更具体地说在1986年11月至1988年10月的两年间，美国吉列公司经历了分别来自佩雷尔曼－雷夫隆公司和康尼斯顿公司两个敌意收购方的三次收购攻势，吉列公司采取包括业务整合、设置反收购措施、争取地方政府支持、保护中小股东利益、寻求法律保护、引进战略投资者等一系列反收购措施，成功地抵御了这些敌意收购，维持了主营业务的持续发展，并在接下来的经营中创造了高于市场预期的业绩。在这四次收购与反收购的较量中，美国政府、司法机关、经济学者、机构投资者与中小投资者、公司董事会、管理层、员工等各种市场主体的立场与观点各不相同。通过这一案例的介绍与分析，有助于了解美国这一时期并购活动的情况，以及它给美国的公司并购带来的影响。我们也可以从中得到一些有益的启示。

一、吉列公司的基本情况与市场表现

1901年，吉列与威廉•尼科尔森在缅因州注册了美国安全剃须刀公司；1904年，吉列获得了美国专利，并筹集到足以扩大生产的资金；到了1917年，吉列在特拉华州的公司成立，它每年销售100万把剃须刀和1。15亿个刀片。1917—1945年间，美国先后参加了两次世界大战，大大刺激了吉列剃须刀和刀片的市场需求，战争成为空前的促销和宣传手段。

20世纪50年代～70年代，吉列施行多元化发展与跨国经营相结合的战略，积极进行以优化产业结构为目的的并购活动，并成为一家国际化、多元化、面向顾客的大型企业，销售额超过10亿美元，在世界各地设有分支机构与工厂。吉列的国际业务量占公司全部业务量的比例从1965年的32%，上升到1978年的50%，到了1993年，这一比例已达70%。多年来，吉列产品在拉丁美洲、欧洲和亚洲市场一直处于第一或第二的位置。

1990年，公司推出了革命性的传感器（Sensor）剃须刀；1992年4月，它已经占领了非一次性剃须刀市场43%的份额，每年带动售出10亿个刀片；到了1994年底，吉列借助这一产品已占据了剃须刀和刀片市场67%的份额。目前，吉列形成了5大盈利中心：博朗小家电、文具、传统清洁用品（如除臭剂、洗发水）、牙刷以及剃须刀和刀片。

吉列公司推崇稳健型的经营模式，强调长期的可持续发展对于公司股东的重要性。由于在主营业务的选择上以现金流充裕、产品具有重复性消费的特点（剃须刀及刀片、牙刷、电池），所以吉列一直保持着较高的现金流，并定期发放固定数额的股息，从而在投资者，尤其是中小投资者群体中树立起稳健经营、保障分红的良好形象。同时吉列在世界范围内培育起一个高效的营销体系，并拥有良好的市场形象，吉列在二级市场上一直是追求长期投资回报的中小股民所追捧的对象，其收益表现一直优于代表美国市场平均水平的标准普尔500股票指数。

1982—2004年间总体业绩优良，公司在1986年、1991年、1995年以及1998

年四次股票拆细后，平均股价依然保持在40美元上下，这表明在此期间公司股价是一路上扬的。在此期间，公司分红的水平亦相对稳定。表1是公司1982—2003年每股分红的情况。

表1 吉列公司1982—2003年每股分红水平表（单位：美元）

资料来源：摘自吉列公司的历年年报。

二、收购方的基本情况

三次收购吉列公司的主要有两个收购方，一个是康尼斯顿集团，一个是雷夫隆集团的佩雷尔曼。康尼斯顿集团试图通过争取代理权的方式来争夺吉列董事会四个董事席位，从而达到控制吉列公司的目的。一旦控制了吉列董事会，就会作出分拆出售资产的决定，以争取更高的收益。佩雷尔曼拥有奥林奇收购公司，它是一家主要从事杠杆收购的公司，由雷夫隆集团、马克安德鲁斯及福布斯集团共同创立，其主要操纵者是罗纳德•佩雷尔曼，在收购吉列公司的过程中，得到了投资银行德雷克塞尔•伯纳姆•兰姆伯公司资金筹集方面的支持

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三、三次敌意收购的过程

1. 第一次收购

1986年11月14日奥林奇收购公司向吉列公司的股东发出了以每股65美元的价格购买吉列公司股票的现金收购要约，这事先未征求吉列公司管理层的意见，实际上它发动了一场针对吉列的敌意收购战。根据美国证监会的记载，佩雷尔曼－雷夫隆集团于1986年10月31日（星期五）开始在二级市场收购吉列的股票，当日吉列股票的收盘价为44.75美元，收购前10天吉列公司的平均股价为56.60美元。

吉列公司董事会拒绝奥林奇收购公司提出的这个要约收购，并于1986年11月24日与佩雷尔曼达成了以每股59.50美元的价格收购后者持有的本公司股票的协议，佩雷尔曼向吉列出售了922.63万股，并同时承诺在10年内佩雷尔曼－雷夫隆公司不再收购吉列公司的股票，如果违约，吉列有权提起诉讼。第一次收购由此偃旗息鼓。表1是第一次收购前后吉列公司的股价与交易量变化的情况。从表2可见，11月14日是股价最高日，即奥林奇收购公司宣布收购要约后股价并没有上涨，反而在17日以后有一显著下降，当24日吉列公司宣布与收购方达成回购股票的协议后，股价进一步大跌。从交易量的情况看，13日、14日、24日三天的交易量均较大，其中又以14日的交易量最大。这些信息也许表明，市场对奥林奇收购公司最初开始在市场收购吉列的股票就开始有明显的反应，股价迅速上升，在宣布收购要约时达到了最高点。从宣布后第二个交易日起，股价不升反而逐步回落，说明市场的预期已提前释放，而市场一旦听到并购双方达成停战协议，股价进一步下跌，很快接近收购方进入市场之前的水平。在这一场短兵相接的收购战中，收购方奥林奇收购公司在不到一个月的时间内已有不俗的成果，如果它的购买价平均为50美元，协议出售价近60美元，近1000万股可以获利接近1亿美元。

年11月28日）