雅戈尔分析报告

雅戈尔（600177）分析报告
一、基本情况
雅戈尔集团是我国服装业的龙头企业，以服装制造和营销为主业，并从事房地产、贸易等业务，集团下辖4 0余家企业。

雅戈尔集团股份有限公司作为其旗舰企业，集团的服装主业从设计、生产到销售全部集中在雅戈尔集团股份有限公司。

在目前国内男装服装市场上，“雅戈尔”品牌处于第一品牌的领先地位。

2002年度公司实现主营业务收入24.71亿元，实现净利润3.99亿元。

二、市场竞争能力分析
1、品牌价值赋予公司更强的获利能力
“雅戈尔”是目前国内男装销售市场的第一品牌，2002年“雅戈尔”牌衬衫和西服的平均相对综合市场占有率分别为12.4%和11.64%，相对市场占有率年度均为第一。

由于品牌在市场的高认知度，因此，公司在市场上拥有高于一般服装企业的定价能力，盈利能力也远远高于一般的服装企业，近年的销售毛利率一直维持在40%以上的很高水平。

2、雅戈尔拥有亚洲最大的生产基础
雅戈尔服装城拥有当今世界最先进的服装生产技术装备和生产流水线。

生产衬衫、西服的电脑控制吊挂流水线和所有生产设备分别
来自德国、瑞典、日本等国的国际著名服装设备制造商，此外还拥有美国GGT，法国Lectra公司的电脑设计、制板、排料及自动裁床系统等。

目前已具备年产衬衫1000万件、西服150万套、休闲服2000万件的生产能力，堪称亚洲最大的服装生产基地。

3、强大的自建营销网络成为巨大的资源财富
雅戈尔近年来投入大量的资金和精力，建立自身的营销网络。

形成300多家自营商店、700多家特许专卖店、1400多家大型商场的专厅专柜的营销网络，目前雅戈尔近40%的销售额是由自身营建的营销网络完成。

近年随着大量的国际服装品牌涌入，不少品牌均看中雅戈尔所拥有强大的营销渠道资源，企图利用这些渠道进驻中国市场，而目前国内的服装企业中只有雅戈尔一家拥有如此强大的销售网络。

4、雅戈尔产品在国际市场上具有很强的价格竞争力
雅戈尔目前出口产品主要以中档产品为主，其产品品质比国外中档产品要好，但价格却只有国外同类产品的一半，因此，具有较高的竞争优势。

入世后，随着外国对中国服装出口配额限制陆续取消，公司的服装出口量因此将大增，2002年公司出口收入就比上年增长了46.70%，达到5.89亿元。

三、公司发展前景和问题分析
从公司发展战略来看，雅戈尔未来将形成以服装业务为主，并逐
渐向上游的纺织、面料和下游的销售渠道两个方向延伸，同时，并兼向房地产等行业拓展的发展格局。

1、公司服装业的发展空间依然很大
在国内市场上，公司将保持每年20%左右的增长速度；国际市场方面，公司通过在欧洲、日本、美国等地建立销售公司，加大出口销售的力度，进一步开拓了国外市场，预计未来几年出口业务仍会保持更快的发展速度。

2、产业链向服装业的上下游领域挺进
公司与日本的伊滕忠商事株式会社、日清纺株式会社合资兴建雅戈尔纺织城，总投资达到1亿美元，截止至2002年底，已累计投入17035.56万元。

整个项目建成后，按照面料生产能力，年销售额将达到10亿人民币。

挺进上游的面料领域，将有利于公司解决面料的瓶颈问题，控制和降低生产成本。

从去年初开始雅戈尔加快以信息技术改造和提升营销网络，强化下游营销网络建设和管理，加强品牌的运作，并重点在国内大城市发展超大型的自营专卖店和窗口商场。

增强公司的品牌包装能力，才能使公司在未来激烈竞争中保持良好的获利能力。

但产业链的拉长也使公司承担更大的风险：一是产业链纵向发展，假如其中某个环节出现问题，产生连环作用，对整个公司振动作用较大；二是过多地自建网络造成了实际库存的增加，而且网络的建设和护设将侵蚀了企业大量的利润，对公司的盈利产生影响。

3、房地产业成为公司的利润增长点
2002年公司出资7000多万元收购了宁波雅戈尔置业有限公司92.78%的股权，剩余的7.22%股权由全资子公司宁波雅戈尔进出口有限公司持有。

这一收购收效明显，使公司获益丰厚，2002年实现营业毛利1.83亿元。

目前该公司开发的房地产项目不算多，东湖花园一期2003年10月底将完工、验收，并开始交房，东湖花园二期2003年中期将开工，并开始预售。

预计今年房地产业务仍将给公司带来较好的收益。

但从近期公司陆续出售杭州湾大桥投资开发有限公司项目、天一证券股权投资项目、宁波大通开发股份有限公司股权项目等动作来看，房地产业务是否作为公司的一项长期发展的主营业务存在疑问。

而且去年购入宁波雅戈尔置业有限公司，似乎存在有为了合并报表，使公司保持继续快速增长局面的嫌疑。

4、入世对公司是机遇，也是挑战
近年国外服装品牌不断涌入，市场竞争日趋激烈。

入世后，公司将在国内、国际市场与外国强大资本支持的服装品牌更直接的竞争。

低劳动力成本一直是国内服装企业的最大竞争优势，但WTO后的国际服装品牌实施的本地化策略将使这一优势不再明显。

面临新的贸易壁垒。

入世后，中国纺织服装出口配额陆续被取消，出口量因而大增，为保护本国产业，越来越多的国家向后出台相关的政策或制定措施，设置贸易壁垒，限制中国服装出口。

这些因素对公司今后发展都有较大影响。

五、财务分析
表1：公司近3年主要财务指标
每股指标 2002年2001年2000年
每股收益（元） 0.700.610.51
每股净资产（元） 3.79 3.29 2.89
主营业务收入（万元） 247,120.24175,146.85143773.96
主营业务利润（万元） 100,971.7173,076.8668238.43
利润总额（万元） 49,743.6841,751.7132392.17
净利润（万元） 39,887.4534,717.1929065.01
销售毛利润（%） 42.2442.0447.98
主营业务收入增长率（%） 41.0921.8241.47
净利润增长率（%） 40.8641.7247.46
净资产收益率（%） 18.5418.5517.696
存货周转率 1.85 1.83 1.65
流动比率 0.710.75 1.32
速动比率 0.360.310.42
资产负债比率（%） 53.9237.1926.48
股东权益比率（%） 40.4056.7367.16 公司继续保持较强的获利能力。

2002年主营业务收入和主营利润分别比上年增长了41.09%和38.17%，2001年这两项指标曾下降至21.82%和7.09%，2002年能迅速再度提升,主要是由于公司收购宁波雅戈尔置业有限公司合并报表所致。

2002年公司管理费用和财务费用上涨较快,分别上涨了84.12%和163.10%，大于主营收入的增长速度；短期借款有较大的增加，期末11.08亿，增长了6.5亿；资产流动性迅速持续下降，流动比率和速动比率只有0.71和0.36，属于偏低水平，资产负债率上升到53.92%的较高水平，显示公司长、短期偿债能力不足，可能会给公司的发展带来一定风险；期末公司存货有10.07亿，同比增加87.05%，给公司的良好业绩打上一定折扣。

总体上，公司去年的财务状况并不十分
理想。

2003年4月公司总额11.9亿元的可转债发行成功后，将可缓解公司资产流动性不足方面的压力。

六、估值与建议
表2：服装制造业类上市公司市盈率
名称 总股本 流通A股 每股收益 最新价格 市盈率
远东股份 19875 58120.004 6.99 1747.50中国服装 21500 65000.017.31 731.00圣雪绒 7400 30000.0711.31 161.57美尔雅 36000 13320-0.93 5.00 -大连创世 16500 52500.17 6.85 40.29仕奇实业 17500 7500-0.317.03 -辽宁时代 10600 30000.3112.00 38.71开开实业 24300 45000.218.83 42.05鄂尔多斯 51600 80000.3114.74 49.13红豆股份 17952 50000.379.50 26.68茉织华 43450 81000.2810.81 38.61上海三毛 20099 68540.038.90 296.67华源发展 47214 140400.079.20 131.43杉杉股份 41085 227980.21 5.87 27.95雅戈尔 56809 225080.7010.62 15.17平均数 28792 907947.34 目前市场上同样以服装制造业为主业的上市公司15家，雅戈尔无
论在总股本规模，还是盈利能力上都处于绝对的领先地位。

以5月31日收盘价来计算，剔除了远东股份、中国服装、美尔雅、仕奇实业、上海三毛的不可比因素后，经调整后的行业平均市盈率是47.34倍。

若以行业平均市盈率计算,雅戈尔合理的市场价格应是33元左右,因此,其只有15倍多的市盈率,存在价值低估情况。

建议投资者中长线买入。