2015年量化对冲产品回顾

2015年量化对冲产品的大起大落回顾

作者|拾麦理财研究总监程贇璐

2015年是中国量化对冲基金大起大落的一年，在经历了年初的大小盘不均衡暴涨、上半年的“杠杆牛”、6月的股市暴跌、9月的股指期货受限后，中国的对冲基金行业受政策限制而普遍陷入观望状态。然而由于在股灾期间的优异表现，量化对冲基金已经成为投资者认可的一类优质资产，不少投资管理人在此期间潜心研发，静待监管破冰。

一、2015年之前量化对冲基金发展情况

在2010年沪深300股指期货推出之前，中国其实没有真正意义上的量化“对冲”基金，而只是通过一些简单而原始的套利策略去捕捉分级基金和ETF等金融工具的套利机会。从2010年4月16日起，中金所推出沪深300股指期货，量化中的“对冲”才有了渠道，量化对冲基金的爆发才真正开始。

2012-2013年成立的对冲基金并不多，但由于当年的结构性行情，创业板牛市而沪深300走势萎靡，让很多做多“一篮子小盘股+做空股指期货”的Alpha 对冲基金都获得了漂亮业绩。2013年至2014年上半年，对冲基金尤其是Alpha

策略的成立数量急剧上升，然而过于单一的交易环境，让对冲基金并没有呈现价量双升的局面，很多基金缺乏在极端行情下的判别和应对经验。

2014年7月至2014年12月，大盘出现持续上涨，这对于久旱盼甘霖的股票多头是一场盛宴，但对于Alpha策略是一场灾难。彼时大盘股普涨，而中小盘落后，此前对冲基金高度依赖的市值和绝对价格因子暂时失效，相当一部分的对冲基金出现了大幅度的回撤，更有不少基金直接进入了清盘流程，而对冲基金另一主要策略-套利策略在这波行情中并没有收到太大损失，全身而退。

2014的市场给很多对冲基金公司上了宝贵一课，中国的市场环境是一把双刃剑：一方面，不成熟的市场定价估值和投资者情绪为量化对冲提供了充分的盈利空间；但是监管的政策干扰和参与者结构的突变，也会在特定时段对量化对冲策略带来冲击。

二、2015年量化对冲基金的承启转折

从国内的现有运行产品来看，量化对冲基金主要包括股票多空、Alpha策略（市场中性）、套利策略、CTA（管理期货）和宏观对冲等。其中股票多空策略与市场上股票多头基金较为相似，区别在于股票多空策略选股依仗于量化模型且在股指期货对冲上拥有较为弹性的空间。实际上，在定量分析手段不断深入的今天，我们已经很难区分股票多空这个量化策略和普通阳光私募的区别，大家都或多或少地将量化思路融入到了策略中。因此，目前市场上主要被称为量化基金的策略主要分布在Alpha，套利和CTA产品中。

2015年对冲量化对冲基金来说，无论从市场还是政策无疑都是艰难的一年。不

同策略在变化的环境中可谓冰火两重天，从时间角度来梳理整个2015年量化对冲基金主要策略的表现情况：

（一）2015年1月-5月稳健操作，稳中求胜：

1.新品种衍生品密集上市

2015年新年伊始，各种衍生品工具密集上市，其中包括上证50ETF期权，上证50、中证500股指期货，10年期国债期货等。伴随大盘一片开红，量化对冲基金手中拥有了更多的工具去逐步完善自己的策略和模型，在上半年这一阶段里，量化对冲产品持续大规模发行，行业发展迅速。

2．各策略表现稳定，稳中求胜

Alpha策略：IH50和IC500股指期货正式推出，缓解了Alpha策略对冲工具的贫瘠。由于大部分Alpha策略是以配置中小票寻求高alpha，但在此之前，市场仅有沪深300可以进行对冲，当组合出现风格错配时容易出现巨大回撤，这也是2014年下半年Alpha策略暴跌的根本原因。经过2014年的惨痛教训，很多Alpha策略基金都调整了自身模型对极端行情的对应能力。2015年上半年热点轮动，市场活跃，真假Alpha的收益难以辨别，但总体对收益来说是正面的；套利策略：2015年上半年行情与2014年下半年行情类似，大部分产品在此阶段积累了全年业绩的安全垫。值得关注的是，2015年推出上证50ETF期权对对冲市场的意义，使得现有交易的“方向性”对冲向“方向性+波动区间”进化。在方向性对冲时代，投资者在明显上涨和下跌趋势中寻找机会；而“方向性+波动区间”对冲时代，投资者不仅可以对交易方向进行预测，还可以对标的波动率进行预测，构建不同高低波动区间的投资组合进行套保或投机。当然，由于期权交易在中国尚处起步阶段，可容纳的资金有限（多为券商自营交易所使用），所以目前套利策略多将期权相关套利作为辅助策略进行测试；

管理期货&宏观对冲策略：管理期货与宏观对冲两个策略其实较为类似，区别在于宏观对冲在期货头寸之外可以加配各项大类资产（例如股票、债券等），并且没有固定的配置比例。在2015年上半年，市场多数情况呈现较为明显趋势，趋势跟踪策略效果显著，又因为管理期货策略具有高杠杆的特性，因此整体收益表现良好。

（二）2015年6月-7月爆发成长，一战成名：

2015年6月15日至2015年7月3日，上证指数在半个多月内跌幅达到31.76%，

创下23年以来最大的三周跌幅，仅仅6月26日单日，沪深两市的总市值蒸发近4.9万亿。在这样的环境下，大量纯多头私募产品面临巨大回撤甚至清盘风险。

在股灾一片哀鸿遍野之时，套利、Alpha策略和管理期货等可以进行“反向”对冲的量化型产品却杀出一条血路，携平均3%-5%的月收益一路高歌猛进。如果说，过去量化对冲基金一直是阳光私募中的一个边缘角色，那么在这两个月里，量化对冲可谓独领风骚，风头无二，大众投资者这才从传统阳光私募的视角中真正认识了量化模型与金融衍生品的魅力。在这段期间，不少量化对冲基金迅速扩张规模，结构化产品也推成出新，一时间，银行、资管和其他三方公司都在寻求量化对冲基金的资产配置，类似Alpha策略等具有较大交易容量的基金规模迅速壮大，市场格局已初步显露成型。

然而荣极必损，盛极必衰。在这两个月期间，量化对冲基金吸收了市场的关注和大量资金，但也为后续政策突变，市场极端情况的出现埋下伏笔。

（三）2015年8月-9月政策突变，前景未明：

1.政策收紧，股指期货流动性丧失，深度贴水

股灾期间，很多舆论声音将矛头指向部分机构的“恶意做空”，而股指期货和高频交易被认定为罪归祸首。7月份之后，中金所不断加大市场管控，调高非套保持仓交易保证金、交易手续费，调低日内开仓量限制标准等政策。同时，监管限制存在异常交易行为的个人及机构证券账户，使得高频交易无法操作。