公司理财第七章

▲ 计算公式:
rp
Dp P0 (1 f )
例3：某公司发行一批优先股，面值100元，发行价格为120元，筹资费率3%，每 年股利率14%。计算这批优先股的资本成本。
• （四）普通股资本成本
从理论上说，普通股成本可以被看作是为保持公司
普通股市价不变，公司必须为股权投资者创造的最低收益
率。
普通股成本的确定方法有三种： 1. 现金流量法折现法
三、综合资本成本
• （一）综合资本成本
◆ 含义：
综合（加权平均）资本成本是以各种不同资本来源的资本成本为基数， 以各种不同资本来源占资本总额的比重为权数的加权平均数。
◆ 计算公式： WACC
w r
j 1
n
j j
权数的确定方法： ★ 账面价值法 ★ 市场价值法
（二）账面价值与市场价值
反映公司发行证券
4
（四）、资本成本计算模式
公司收到的全部资本扣除各
种筹资费用后的剩余部分
资本成本是指公司接受不同来源资本净额的现值与预 计的未来资本流出量现值相等时的折现率或收益率，它既 是筹资者所付出的最低代价，也是投资者所要求的最低收 益率。
公司需要逐年支付的各 种利息、股息和本金等
1、资本成本一般表达式（理论公式）
四、边际资本成本
• ◆ 边际资本成本是在多次筹措资本时，取得最后一 笔筹资的成本。它实质是新增资本的加权平均成本不 是已经筹集的资金的成本。
◆ 计算公式：
追加筹资 的资本结 构
边际资 追加某种筹资 追加该种资本 本成本 的资本成本 的来源构成
影响边际资本成本的因素
① 各种资本来源的资本成本 （即个别资本成本）
2. 资本资产定价模型
3. 债券收益加风险溢价法
• 1. 现金流量法折现法
▲ 股票价格等于预期收益资本化的现值，其中折算现值 所采用的折现率即为普通股的资本成本。
▲ 理论公式：
Dt D1 D2 D P0 (1 f ) 2 t (1 rS ) (1 rS ) (1 rS ) (1 rS )
评 价
● 账面价值法
优点：数据易于取得，计算结果稳定，适合分析过去的筹资成本。 缺点：若债券和股票的市场价值已脱离账面价值，据此计算的加权
平均资本成本，不能正确地反映实际的资本成本水平。
● 市场价值法
优点：能真实反映当前实际资本成本水平，有利于企业现实的筹
资决策。 缺点：市价随时变动，数据不易取得。
【例2】假设某公司向银行借款100万元，期限10年，年利率为 6%，利 息于每年年末支付，第10年末一次还本，所得税税率为35%，假设不考 虑筹资费。
借款的资本成本： 如果银行要求公司保持10%的无息存款余额
实际借款资本成本：
rd
100 6% (1 35%) 3.9% 100
rd
的边际资本成本不断上升。
• ◆ 边际资本成本的计算程序（资本结构保持不变，个别资本成本变动） ① 确定追加筹资的目标资本结构 假定追加筹资的资本结构与企业原来的资本结构保持一致。 ② 确定各种筹资方式的资本成本 【例】 假设某公司目前的资本结构较为理想，即债务资本占40%， 股权资本占60%( 通过发行普通股股票取得)，根据测算，在不同的筹资 规模条件下，有关资本成本的资料如表2所示，据此计算不同筹资规模 条件下的资本成本。
资金占用费
资本成本是投资者让渡资金使用权所要求的必要收益率。（投资角度）
（二）资本成本的作用
1、是选择资金来源，确定筹资方案的重要依据； 2、是评价投资项目，决定投资取舍的重要标准； 3、是衡量企业经营成果的尺度。
（三）种类
——个别资金成本 • ☆ 长期债券
• ☆ 长期借款
• ☆ 优先股
• ☆ 普通股 • ☆ 留存收益 ——加权平均资金成本 ——边际资金成本
100 6% (1 35%) 4.33% 100 (1 10%)
100 6% 6.67% 100 (1 10%)
实际贷款利率
• (三）优先股资本成本
▲ 优先股是介于债券和普通股之间的一种混合证券。
▲ 特点：股息定期支付，但股息用税后利润支付，不能获得因税赋节 余而产生的收益。
② 根据计算公司的负债比率确定计算公司的β值。
▲ 评价： 资本资产定价模型在理论上比较严密，但这一模型的假设条件与
现实不完全相符合。首先，该模型只考虑了股票市场的系统风险，也就是相 当于假设普通股的相关风险只有市场风险，从而低估了普通股资本成本。
其次，由于将β系数定义为股市平均风险的倍数，并用它来计算个别股
第七章 规避风险策划： 财务杠杆效应分析
第一节 第二节 第三节 资本成本 杠杆原理 最佳资本结构的确定
第一节 资本成本
一、资本成本概述
二、个别资本成本的计算 三、综合资本成本的计算 四、边际资本成本
一、资本成本概述
（一）资本成本的含义
资本成本是指公司为筹集和使用资本而付出的代价。 （筹资角度） 资金筹集费
解析：
1 00012% (1 35%) 1 000 1 000(1 5%) t (1 rb ) (1 rb )10 t 1
10
rb=8.56%
Excel 计算
② 债券期限很长， 且每年债券利息相同
公式简化
I (1 T ) rb B0 (1 f )
1 00012% (1 35%) rb 8.21% 1 000(1 5%)
★ 零增长股
★ 固定增长股 （增长率g ）
D1 rs P0 (1 f )
D1 rs g P0 (1 f )
【例4】假设BBC公司流通在外的普通股股数为650 万股，每股面值10元, 目前每股市场价格11.625元，去年股利支付额为每股0.2125元，预计以后 每年按15%增长，筹资费率为发行价格的6%。
CF1 CF2 CF3 CFn P0 (1 f ) 2 3 1 r (1 r ) (1 r ) (1 r )n
2、资本成本的简化公式
资本成本（率）＝ 年占用费用/（筹集总额－筹资费用）
二、个别资本成本的计算
• （一)债券资本成本
▲ 发行债券时收到的现金净流量的现值与预期未来现金流出量的 现值相等时的折现率
● 账面价值法 以各类资本的账面价值为基础，计算各类资本 占总资本的比重，并以此为权数计算全部资本的 加权平均成本。
● 市场价值法
反映证券当前的市场价格
时的原始出售价格
以各类资本来源的市场价值为基础计算各类资本的市场价值占
总资本市场价值的比重，并以此为权数计算全部资本的加权平均成 本。
● 目标价值法 目标价值基础是根据各种长期资金（股票、债券等）的 未来目标市场价值来确定各自所占的比例。
票风险补偿相对于股市平均风险补偿的倍数，实际上是假设风险与收益成线 性关系，而这是缺乏逻辑依据的。 最后，模型中所需要的各项资料特别是风险系数有时很难取得，如果在 估计时误差较大，最后的计算将可能毫无意义。
• 3.债券收益加风险补偿率法
▲ 普通股的资本成本在公司债券投资收益率的基础上加
上一定的风险溢价
② 目标资本结构
•
◆ 个别资本成本和资本结构的变动对边际资本成本的影响
情况
（1）
个别资本成本
保持不变
资本结构
保持不变
边际资本成本
与增资前相同
（2）
（3）
保持不变
变 动
变 动
保持不变
变 动
变 动
◎ 实际上，企业的筹资总额越大，
资金供应者要求的报酬率就越高， 这就会使不同追加筹资总额范围内
如何计算
边际资本成本
MBI公司不同价值基础的资本结构
初始资本结构 账面价值 50 50 市场价值 50 50
单位：%
发行半年后资本结构 账面价值 50 50 市场价值 58.5 41.5
证券 普通股 债券
=（12×10 000）/（12×10 000+850×1 000) =（850×1 000）/（12×10 000+850×1 000)
边际资本成本
40%×5% + 60%×10% = 8% 40%×6% + 60%×12% = 9.6% 40%×8% + 60%×12% = 10.4% 40%×8% + 60%×14% = 11.6%
▲ 计算公式：
I t Bt B0 (1 f ) t ( 1 r ) t 1 b
n
公 式 转 化
① 面值发行，且每年支付利息一次，到期一次还本
I t (1 T ) Bn B0 (1 f ) t n ( 1 r ) ( 1 r ) t 1 b b
n
【例1】 为筹措项目资本，某公司决定发行面值1 000元，票面利率 12%，10年到期的公司债券，其筹资费率为5%，所得税税率为 35%，假设债券每年付息一次，到期一次还本。
解析：
普通股的资本成本：
0.2125 1.15 rs 15% 17.24% 11.625 (1 6%)
• 2. 资本资产定价模式
【例5】现仍以BBC公司为例，假设目前短期国债利率为5.7%；历史数据
分析表明，在过去的5年里,市场风险溢价在6%~8%之间变动，根据风险分析,
在此以8%作为计算依据；根据过去5年BBC股票收益率与市场收益率的回归 分析，BBC股票的β系数为1.13。
rs rb RP
▲ 评价：
风险溢酬大约在4%～6%之间
优点：不需要计算β系数，且长期债券收益率的确定比较简单，如果 长期债券是公开发行的，公司可以通过证券市场或投资银行等中介机构 获得。 缺点：风险溢价较难确定，如果风险溢价长期保持不变或变化是在一 个较稳定的范围内，那么，平均的历史风险溢价就可以用于估算现在和 未来的风险溢价。
rBBC 5.7% 1.13 8% 14.74% 解析： BBC股票投资的必要收益率：
▲ β值的估计：
寻找一家或多家与公司经营风险相似的公司间接地计算β值。
注意：如果替代公司和计算公司的财务杠杆（负债资本/股权资本） 不同，需要采用一定的方法调整或修正替代公司的β系数。
① 将替代公司的β值调整到无负债时的β值，
【例】假设MBI公司发行新股筹资100 000元，发行价格为每股10元，发 行股数10 000股；同时发行债券筹资100 000元，每张债券发行价值为1 000元，共发行债券100张。假设股票和债券发行半年后，MBI公司的股票
价格上升到每股12元，由于利率上升导致债券价格下跌到850元。证券价
格的市场变化并不影响其账面价值。不同时期各种证券的账面价值、市 场价值及其资本结构如下表所示。
• ③ 确定不同筹资规模条件下不同筹资方 式的个别资本成本的筹资总额分界点
筹资总额分界点 某一特定成本筹措的该 项新资本的限额 该项资本在资本结构中 的既定比重
根据公式计算筹资总额分界点，
•
表3
筹资总额分界点及资本成本
资本来源
筹资总额分界点（元） 100 000/0.4=250 000
总筹资规模（元） 250 000以内（含250 000） 250 000~500 000 500 000以上
资本成本 5% 6% 8% 10% 12% 14%
债券
200 000/0.4=500 000
150 000/0.6=250 000 普通股 600 000/0.6=1 000 000
250 000以内（含250 000） 250 000~1000 000 1 000 000以上
表4
不同筹资总额的边际资本成本
筹资总额范围
250000以内 （含250000） 250000～500000 500000～1000000 1000000以上
资本来源
债券 股票 债券 股票 债券 股票 债券 股票
资本结构
40% Βιβλιοθήκη Baidu0% 40% 60% 40% 60% 40% 60%
资本成本
5% 10% 6% 12% 8% 12% 8% 14%
• （二）长期借款资本成本
▲ 理论公式：
I t (1 T ) D0 D0 (1 f ) t n ( 1 r ) ( 1 r ) t 1 d d
n
▲ 简化公式：
I (1 T ) rd D0 (1 f )
注意
• 存在补偿性余额时长期借款成本的计算
银行要求借款人从贷款总额中留存一部分以无 息回存的方式作为担保
• 资本来源 债 券
表2
筹资规模与资本成本预测 筹资规模（元） 100 000以内（含100 000） 100 000～200 000 200 000以上 150 000以内（含150 000） 资本成本 5% 6% 8% 10% 12% 14%
资本结构 40%
普通股
60%
150 000 ～ 600 000 600 000以上