企业财务管理目标的研究

四、净资产利润率最大化：净资关利润率是税后利润与净资产的比率，每股利润是净利润额与普通股股数的比值，其投资目标是取得资本收益，表现为税后净利润与出资额或股份数的对比关系。

净资产利润率最大化其优点是反企业实现的利润额与投入的资本或股本数进行对比，能够说企业的赢利水平，但是没考虑资金时间价值和风险因互和风险因素，也不能避免企业的短期行为。

MT企业成立于1960年，属国营单位，当初建厂时，全部职工不过200人，拥有固定资产40万元，流动资金10万元，矿长王宏志等一班人均享受国家处级待遇，并全部由上级主管部门——某地区煤炭管理局任命。

企业的主要任务是完成国家下达的煤炭生产任务。

进入20世纪90年代，随着市场经济的建立和国家抓大放小政策的实施，MT企业不得已走上了股份制改造之路。

1994年10月，国家将MT企业的净资产2000万元转化为2000万股，向社会发售，每股面值1元，售价2元。

民营企业家石开购得1000万股，其余股份被50位小股东分割。

石开成为董事长，经董事会选举，董事长任命，杨记担任MT股份有限公司的总经理。

辛苦工作几十年，卓有贡献的矿长王宏志就此离休了。

MT公司成立之后，决策层开始考虑负债融资问题，其目标资本结构是：自有资本与借入资本的比例为1∶1；其次要考虑的是更新设备，引进先进的生产线等重大投资问题。

董事会决议：利用5年左右的时间使企业的生产技术水平赶上一流，企业产品在本地区的市场占有率达到20%，在全国的市场占有率达到3%，资本(自有资金)报酬率达到26%，股票争取上市并力争使价格突破15元/股。

五、股东财富最大化：这个理论是西方财务管理比较流行的观点，表现在每股市价最大化，公司股票的价格是所有市场参与者对该公司价值的共同预期和判断的集中反映。

公司股票市场价格是公司经营壮况晴雨表，在很大程度上展示了公司管理效率的高低和给所有者带来的利益，公司股东对公司管理业绩的满意与否，可以通过股票的买进卖出作出反应。

股东财富最大化考虑了时间价值和风险价值，在一定程度上克服企业追求利润的短期行为，容易量化，便宜于考核和奖惩。

但股东财富最大化的目标是按有利于股东利益来安排的，所在存在着很多问题：（1）信息不对称以及所有者和经营者在目标上的不一致，导致首先风险的产生。

经营者自身利益被忽视，就会充分利用自身拥有关于企业经营的信息比股东多的优势，采取投机行为。

（2）经营者的任期制会使得经营者更多的关注企业的在其任期内的股价走势，从而制定适合企业中短期限发展的目标，而不是符合企业长期发展的战略目标，这对企业未来股份走势及未来的股东财富最大化学极为不利的。

（3）由于公司股票价格形成因素复杂，并非公司能够控制，把受不可控因素的股票价格作用企业的财务目标也并不合理。

（4）要求市场必须是有效的。

因为只有当市场是有效时，企业活动与证券价格之间才有联系，否则，在市场无效时，企业活动与证券价格之间无联系。

市场可分为有效市场和无效市场两种。

其中有效市场又分为弱式有效、半强式有效和强式有效三种情况。

企业活动与证券价格之间的关系是：当市场无效时，企业活动与证券价格之间无联系，否则，必有联系。

若市场为弱式有效，证券价格能够反映出企业的活动，但比较缓慢，反映出来的时历史信息；若市场为半强式有效，证券价格能够把企业活动的公开信息立即反映出来且一步到位；若市场为强式有效，则证券价格不仅能把公开信息而且把内幕信息也都反映出来，这是一种理想状态。

一般认为西方发达国家达到了半强式，而中国的市场则有人认为达到了弱式，有人则认为还是处于无效市场。

（5）股东财富最大化对上市公司比较适合，但对未上市公司就很难比照操作。

以雷曼公司为例来分析股东财富最大化的利弊：雷曼兄弟公司在成立初期，从事利润比较丰厚的棉花等商品的贸易，当雷曼兄弟公司选择股东财富最大化为其财务管理目标之后，公司迅速从一个名不见经传的小店发展成闻名于世界的华尔街金融巨头，为了使本公司的股票在一个比较高的价位上运行，雷曼兄弟公司自2000年始连续七年将公司税后利润的92%用于购买自己的股票，此举虽然对抬高公司的股价有所帮助，但同时也减少了公司的现金持有量，降低了其应对风险的能力。

另外，将税后利润的92%全部用于购买自己公司而不是其他公司的股票，无疑是选择了“把鸡蛋放在同一个篮子里”的投资决策，不利于分散公司的投资风险；过多关注公司股价短期的涨和跌，也必将使公司在实务经营上的精力投入不足，经营重心发生偏移，使股价失去高位运行的经济基础。

因此，因股东财富最大化过多关注股价而使公司偏离了经营重心是雷曼兄弟公司破产的推进剂。

雷曼兄弟自1984年上市以来，公司的所有权和经营权实现了分离，所有者与经营者之间形成委托代理关系。

同时，在公司中形成了股东阶层（所有者）与职业经理阶层（经营者）。

股东委托职业经理人代为经营企业，其财务管理目标是为达到股东财富最大化，并通过会计报表获取相关信息，了解受托者的受托责任履行情况以及理财目标的实现程度。

上市之后的雷曼兄弟公司，实现了14年连续盈利的显著经营业绩和10年间高达1103%的股东回报率。

然而，现代企业是多种契约关系的集合体，不仅包括股东，还包括债权人、经理层、职工、顾客、政府等利益主体。

股东财富最大化片面强调了股东利益的至上性，而忽视了其他利益相关者的利益，导致雷曼兄弟公司内部各利益主体的矛盾冲突频繁爆发，公司员工的积极性不高，虽然其员工持股比例高达37%，但主人翁意识淡薄。

另外，雷曼兄弟公司选择股东财富最大化，导致公司过多关注股东利益，而忽视了一些公司应该承担的社会责任，加剧了其与社会之间的矛盾，也是雷曼兄弟破产的原因之一。

股东财富最大化对于雷曼兄弟公司来说，颇有成也萧何，败也萧何的意味。

六、企业价值最大化：投资者建立企业的目的在于创造尽可能多的财富，首先表现为企业的价值。

也就是说企业本身值多少钱。

通过市场评价来确定企业的市场价格或企业价值。

在对企业评价时，看重的不甘落后企业已经获得的利润水平，而是企业潜在的获利能力。

企业价值不是账面资产的总价值，而是企业全部资产的市场价值，反映了企业的潜台词在或预期获利能力。

这种计算办法考虑了资金的时间价值和风险问题。

企业所得的收益越多，实现收益的时间越近，应得的报酬越是确定，则企业的价值或股东财富越大。

其主要的优点表现在：（1）考虑了资金的时间表价值和投资的风险价值，有利于统筹安排长短期规划，合理选择投资方案，有效筹措资金，合理制定股利政策等。

（2）这一目标反应了对企业资来源保值增值的要求，股东财富越多，企业的市场价值就越大。

（3）这一目标的设定有利于克服管理工作上的片面性和短期行为（4）企业价值最大化有利于社会资源合理想置，有利于实现社会效益最大化。

企业价值最大化的核心是股东（所有者）财富最大化，但是二者并不同一。

实际上，这里的企业价值是以股东（所有者）价值为主体的，应是多方利益主体价值的总和，企业价值最大化的财务管理目标考虑了除股东以外的各相关利益主体，使企业总价值更大，这有利于企业可持续发展或长期稳定发展，因而更具合理性。

企业是不可能为全体利益相关者或当事人的利益服务的。

在我国现阶段正在进行的企业改革中，认识到这一点更为重要。

应该说，企业在本质上是一个经济人，经济效益是其考虑的重点，但这并不排除其必须承担的社会责任，尽管承担这部分责任并不能为企业带来直接的收益。

另外一部分社会责任则是企业为了更好地树立自己在公众中的形象而承担的，这实际上是企业获得长期利益的需要。

在现阶段，我国的许多国有企业仍然存在企业办社会的情况，因而与企业相关的利益主体非常之多，但其中有些利益主体的要求是不应该包括在企业价值最大化这一财务管理目标中的。

例如，正常的富余人员下岗分流是为了减轻企业的包袱，提高企业效益，因此下岗人员尽管作为相关利益主体有工作的要求，但这并不属于企业价值最大化的范畴。

其要求应由企业之外的企业保障体系来满足，可见对企业价值最大化的目标需要有准确的把握。

以青鸟天桥风波为例：在风波开始的初期,青鸟天桥追求的是：利润与股东财富的最大化,而风波是在“企业价值最大化”为目标的指导下才得以平息的。

事情的起因是：天桥商场的经营不佳,利润滑落到了盈亏临界点,并从此疲态不改。

面对严峻的经营形势,公司董事会下决心实行减员增效。

公司董事会秘书、来自北大青鸟的侯琦博士在对员工解释时,阐明了裁员决定的合法性,他们以北大方正新近就裁掉500人等实例,强调在市场经济条件下,企业控制成本、减员增效、追求利润最大化,是十分正常的,是符合市场规则的。

也就是说,裁员风波是基于企业利润最大化的目标而开始的。

当然,在正常情况下,利润的增加,可以增加股东的财富。

但是, 当员工们的抵触情绪如此之强,事情已经发展到管理者们难于控制的局面时,就已经处于一个企业发展的非常阶段,此时就不能再以利润最大化来衡量企业的行为,而是必须考虑出现这种特殊情况后企业的应对措施。

如果一味追求利润最大化——在这里就是坚决对员工提出的意见不予理睬——谁都无法想象会出现什么后果。

此时, 为了企业的长远利益,首要的任务就是平息这场风波,安抚职工的情绪,所以,适当的利润上的牺牲是必要的,此时的牺牲才会换来更长远的发展。

经有关部门的努力，对面临失业职工的安抚有了实际举措，公司董事会决定，同意给予终止合同的职工适当的经济补助，并同意参照解除劳动合同的相关规定，对283名终止劳动合同的职工给予人均1万元，共计300万元左右的一次性经济补助，才平息了这场风波。

将企业价值最大化作为企业财务管理的最终目标是一种客观的选择，主要基以下几个原因：（1）现代公司制企业是一个独立的法人实体，具有独立的法人人格。

公司制止企业的这一基本特征是公司制的每个人都应该尊重的。

“企业价值最大化”充分尊重了公司制企业的独立法人人格。

（2）在承认公司制独立法人人格的基础上，企业价值最大化只涉及公司这一唯一的决策对象，避免了决策考虑对象多样化导致决策目标分散化和模糊化。

即使企业价值最大化作为公司制企业财务管理目标，满足了目标的明确性、唯一性的要求，增强了目标的可操作性，提高了其在指导财务管理实际工作中的意义。

利益相关者价值最大化就其本质而言是将企业的终极所有权追溯到利益相关者，但这与传统的股东价值最大化矛盾。

事实上在目前各种各样的企业形态中，基于不同的企业性质、不同的企业生命周期，企业的终极所有权具有状态依存性，即企业的终极所有权归属问题是具体的和阶段性的，并没有唯一定论。

而企业价值最大化绕开了这一有争议的问题，抓住了两者的共性：无论在何时，无论终极所有权处于何种分配状态，都必须以分配指向物—企业价值的存在为前提。

企业价值最大化将财务管理的主体锁定为企业，从而明确了财务管理的目标，使其具有可操作性。