做市商制度研究

1、做市商制度的内涵以及国外借鉴比较

在过去十多年中，很多国家都增添了专门针对高科技创新企业的各种模式的第二板股票市场，但很少取得成功，如美国的ECM和欧洲的一些市场。例外的是NASDAQ（美国证券交易商协会自动报价系统），它现在已是全球最大的股票市场，为美国甚至全球高科技产业的发展作出了卓越的贡献，成为全球二板市场的典范，近来各国纷纷建立了“NASDAQ式”的二板市场。为什么NASDAQ会一枝独秀？这其中的原因可能在于其独特的做市商交易制度。

在设计证券市场时，证券交易方式的选择是需要考虑的核心问题之一，它直接关系到市场的交易过程能否完成其所负的经济职能。交易方式从狭义上讲，就是订单执行方式，即从一笔订单转化为一笔交易的过程；广义角度讲，就是供需双方力量实现均衡，即市场出清的方式。目前，世界上主要存在两种基本的交易方式：一是拍卖驱动（Auction-driven）或称指令驱动（Order-driven）制度，即由买卖双方直接报价，并根据价格优先原则进行匹配；二是报价驱动

（Quote-driven）或称做市商（Market-maker）制度。

所谓做市商，是指这样一些证券交易商（Dealer），他们有义务在开市的任何时间里，向前来询价的客户提供特定证券的买卖双向报价，并必须在此报价基础上，满足客户一定限额内的交易需求，即将自己的股票存货卖给客户或以自己的帐户从客户那里买进股票，他们在与客户进行交易时不收取佣金，而是通过买卖差价来赚取利润。很明显，这种以做市商为中介的交易模式有两个重要特点：①所有客户订单，都必须由做市商自己的帐户买进卖出，客户订单之间不直接进行交易；②做市商必须在看到订单前报出买卖价格，而投资人在看到报价后才下订单，因此做市商制度也被称作报价驱动交易制度。

美国NASDAQ市场是典型的做市商制度（多元竞争做市商制），每只股票同时至少4个以上的做市商来负责，实际上平均每只股票有12至14家做市商为之做市，活跃的股票则可多达40几家。在注册成为NASDAQ的做市商后，做市商要承担以下责任：①做市商必须随时准备用自己的帐户买卖他所负责（即做市）的股票，并有义务持续报出他对该股票的买卖价格；②做市商必须恪守自己的报价，必须在他的报价下执行一千股以下的买卖订单；③做市商报价必须和市场价格一致，买卖差价必须保持在一定限额（5%）内；④做市商被禁止“锁定”或“交叉”市场。当做市商的买方报价等于另一个做市商的卖方报价时，称为锁定，当做市商的买方报价高于另一个做市商的卖方报价时，称为交叉。因此，多元做市商的最高买方报价必须低于最低卖方报价。

2、新三板做市商制度的规则和机制

新三板交易规则：

交易时间与A股市场相同；申报数量为1000股的整数倍，股票转让单笔申报最大数量不得超过100万股；实行T+1交收方式，目前不设涨跌幅。

目前新三板还未采取竞价交易方式，仅采取协议和做市两种方式。

1）协议方式是交易双方之间的按照“时间优先”原则逐一且仅申报价格相同的的订单，所以就需要投资者在交易系统申报之前进行协商； 2）而做市交易

方式则是投资者与做市商进行交易，由做市商报价，按照“价格优先、时间优先”的原则，将投资者与做市商订单进行连续自动撮合。

做市交易委托类型？如何成交？

做市转让方式下，投资者只可进行限价委托。限价委托是指投资者委托主办券商按其限定的价格买卖股票的指令，主办券商必须按限定的价格或低于限定的价格申报买入股票；按限定的价格或高于限定的价格申报卖出股票。

限价委托包括证券账户号码、证券代码、买卖方向、委托数量、委托价格等内容。

全国股份转让系统对到价的限价申报即时与做市申报进行成交；如有2笔以上做市申报到价的，按照价格优先、时间优先原则成交。成交价以做市申报价格为准。

做市商更改报价使限价申报到价的，全国股份转让系统按照价格优先、时间优先原则将到价限价申报依次与该做市申报进行成交。成交价以做市申报价格为准。

到价是指限价申报买入价格等于或高于做市申报卖出价格或限价申报卖出价格等于或低于做市申报买入价格。限价申报之间、做市申报之间不能成交。

挂牌公司选择做市转让方式，需要有做市商愿意为其提供做市服务。一旦做市商愿意为其提供做市服务，首先表明了该做市商对挂牌公司的认可，因此会树立比较好的市场形象；其次，相比于协议转让，做市转让的股票通常流动性会有较大幅度的提升，可增加其市场吸引力；最后，随着股票流动性的提升，股票的定价会更为合理，更有利于挂牌公司后续推进发行融资、并购重组等事宜。

1 委托类型

只有限价委托。即主办券商必须按照投资者限定的价格或者低于限定价格申报买入；按投资者限定的价格或高于限定的价格申报卖出。

2 规则

（1）委托和申报

申报时间：每个转让日的9:15-11:30，13:00-15:00

申报类型：主办券商限价申报，做市商做市申报

（2）成交

撮合时间：9:30-11:30，13:00-15:00

成交原则：

按照“价格优先、时间优先”的原则，将投资者与做市商订单进行连续自动撮合。

对于高于等于卖出做市申报的投资者买入申报，或者低于等于买入做市申报的投资者这卖出申报，系统自动将其与做市申报撮合成交。

3 开盘价和收盘价的形成

开盘价：当日的第一笔成交价格

收盘价：当日的最后一笔成交价格；当日无成交的，为前收盘价

4 实时行情

每个转让日9：30开始发布即时行情，包括证券代码、证券简称、前收盘价、最近成交价、当日最高价、当日最低价、当日累计成交数量、当日累计成交金额、做市商实时最高3个价位买入申报价格和数量、做市商实时最低3个价位卖出申报价格和数量等。

投资者资质要求：

1）如果是个人名义参与，需要有500万金融资产放在股票账户上验资1-2天且有两年以上证券投资经验。

2）如果是以合伙企业名义参与，需要有有500万实缴资本。

3）如果是其他企业或者有限责任公司，需要注册资本不低于500万。

需要你向你开户的证券公司提出申请，并填写一堆表格。权限申请完成之后，就可以在二级市场上随便买卖新三板的股票，也可以参与三板的定向增。

3、做市商制度实行的现状（各个指标）

截至2015年2月27日，新三板挂牌公司总数已达1994家，其中采用协议转让方式的企业为1828家，采用做市转让方式的企业为166家，做市企业在新三板总体挂牌家数占比为8.32%。其中，2月份总计有130家企业在新三板挂牌，其中做市企业增加了20家，协议转让企业增加了110家。从过去几个月的数据可以看出，新三板市场的挂牌家数和市场规模正在迅猛发展，平均每天就有6

家企业在新三板市场挂牌，1家采用做市转让交易方式。

随着新三板做市企业家数的增加，以及做市企业交易活跃度的提高，做市交易的日均成交金额也频频创出新高。纵观2月份市场整体交易情况，挂牌公司日均成交金额为2.39亿元，其中做市交易的日均成交金额为1.28亿元，协议转让的日均成交金额为1.11亿元。只占新三板总挂牌数量不到十分之一的做市企业，为新三板带来了超过一半的成交金额，这说明随着做市企业交易活跃度的提高，这些企业的估值也逐渐得到了市场的认可。

为进一步完善市场功能、提高市场运行质量，便于投资者参与市场，全国中小企业股份转让系统公司委托中证指数有限公司编制全国中小企业股份转让系统成份指数（指数简称：三板成指，指数代码：899001）、全国中小企业股份转让系统做市成份指数（指数简称：三板做市，指数代码：899002）。

2015年3月18日，全国中小企业股份转让系统有限责任公司和中证指数有限公司正式发布三板成指（899001）、三板做市（899002）的样本股。

截至2015年3月17日收盘，三板成指（899001）与三板做市（899002）双指数分别报收1452.92点、1653.93点，即：自年初至今双指数的累计涨幅分别为45.29%、65.39%。