2020年中国采取的货币政策有哪些

2020年中国采取的货币政策有哪些

两次可参考的“内紧外松”。

中美货币政策发生过三段背离：1991年4月到1992年9月，2007年9月到2008年10月，2010年10月到2011年7月。考虑到90年代初我国的对外项目并没有充分开放，后两段政策背离对我们

参考意义更大，这两段时期都是内紧外松。这两个案例的启示是，

内紧外松会引发汇率升值和资本流入压力。可以推断，一旦“内松

外紧”，将引起人民币贬值和资本流出压力。因顾忌美国的第二次

加息，国内货币政策宽松延后。但一旦出现“内松外紧”的背离时，将增加人民币贬值和资本流出压力。

国内债市走向主要还是取决于国内经济通胀形势和货币政策取向，长期视角看多。

国内货币政策若再放松，对股市利好，前提条件是：汇率贬值

不会引发资本流出失控。

货币贬值并不可怕，怕的是资本流出失控。今年英镑闪贬，英国股市是涨的。2014年俄罗斯卢布暴贬，房价是涨的。1997年泰国死

守汇率，资本出逃，最终汇率失守，股市房市崩盘。中国2015年8月、2016年1月和2016年5-8月的前3波贬值对金融市场影响差

别很大，前两波贬值均对应了A股闪崩，但是第三波贬值债市是涨的、A股也走出一波吃饭行情，金融市场对前3波汇率贬值的反应

模式完全不同，可能跟央行加强资本管制有关。前2波贬值期间，

每月资本流出1千亿美元，而第三波贬值资本流出大幅放缓。如果

央行能够通过干预资本流出进而阻断汇率贬值对金融市场影响的渠道，国庆后开启的第四波汇率贬值对国内金融市场的冲击整体可控。

“内松外紧”黄金有交易价值。

如果未来中美背离“内松外紧”，美元走强(大宗商品以美元定价)，长期实际利率走升(机会成本上升)，这将压制黄金。但是美联

储加息靴子落地后，黄金有交易价值，比如2016年上半年市场下调

美联储加息预期，引发美元指数从100回调到92，黄金走出一波行情。

货币政策的外部因素

从汇率情况来看，近期人民币汇率采取类似于一种参考双“锚”模式，即美元和一篮子货币：在美元走强时参考一篮子货币，而美

元走弱时则参考美元。也就是说，在美元上涨的时候人民币对美元

相对走弱，但对一篮子货币仍然是上涨的。这有助于防止或减缓人

民币贬值预期的形成。

同时，我国货币政策的重心对内将是“去杠杆，抑制资产泡沫”，对外将是保持人民币汇率稳定。而主动挤压泡沫，防范金融风险，

也是货币政策势在必行的趋势。

货币政策的内部因素

从内部因素来看，当前的金融形势、经济基本面、四部门的债务状况等都是影响货币政策的重要因素。而当前的金融形势以及过去

几年金融业的发展历程，是货币政策参考的重中之重。

1.当前的金融形势

当前政策已从放松金融管制阶段，逐步进入加强管制和引导规范阶段。次贷危机以来，特别是2011年以后，我国逐渐放松金融管制。2015年我国金融业产值增速15.9%，远远超过GDP增速。中国金融

业增加值占GDP比例今年已经上升到10.2%，较2012年的6.3%，短

短四年时间提升了近4个百分点。

在这四年中，整个经济和金融系统的风险也逐渐聚集。为防范金融风险，2016年特别是下半年以来，金融管制逐步加强。而市场对

资金的需求规模并没有减少，如险资举牌就对资金有巨大的需求，

但央行并没有放任市场资金供给，导致10月中下旬开始资金面趋向

紧张。市场从“资产荒”到“资金荒”的切换十分迅速，以至于近

期发生了一次类似于2013年的小规模利率风暴。随着市场流动性紧

张预期进一步加大，利率走高，债市也发生了大幅波动。

债市大幅波动，主动打压了资产泡沫，短期释放了风险。因此，从我国当前金融状况来看，货币政策势必将以抑制资产泡沫的进一

步加大为目标，以防止金融空转给整个金融系统带来风险。从这个

角度来看，在即将到来的2017年，货币政策进一步宽松的可能性并

不大。

2.实体经济基本面

再看实体经济基本面，2016年下半年以来经济逐渐企稳。规模

以上工业增加值增速已经连续8个月超过6%，利润同比增长8.4%;

前三季度城镇新增就业人数1067万，提前一个季度完成全年1000

万的就业目标;投资也出现好转，特别是民间投资，10月份民间投

资增长5.9%，较6月的负增长高出约6个百分点。此外，PPI由负

转正，CPI温和上升，PMI连续3个月在临界点之上，市场预期明显

改善。因此，从实体经济角度来看，稳增长压力减小，也给货币政

策相对从紧创造了条件。

如果单考虑通胀因素，预计2017年通胀水平将进一步提高，也

会使得货币政策进一步宽松的可能性变小。

3.债务负担

目前我国整体债务负担较为沉重，2015年底全社会杠杆率249%，四部门的负债情况各有不同。

政府方面，2015年中期至2016年中期有一波强劲的加杠杆过程，负债同比增速由不足10%上涨到超过30%。2016年中期以后政策开

始有所收敛，但11月增速仍然在25%以上。

对于居民部门来说，其负债大多用于购房。伴随着房价上涨，今年以来居民部门杠杆率迅速增加。在10月份楼市调控加码情况下，

增速依然高达22.1%。

金融机构方面，金融机构是2015年中配合有关部门加杠杆的主力。2016年初其负债同比增速已经超过30%，是2006年有历史数据

以来的最高水平，也成为资产价格膨胀的重要推手。

非金融企业部门的债务攀升是负债当中最值得关注的。我国当前非金融企业债务占GDP比重高达166%，高于主要经济体，较2010

年高出42个百分点。

因此，为防范金融风险，2017年预计政府将继续去杠杆，四部

门负债同比增速几乎将全面下行。从货币政策来看，适度收紧货币

供应是去杠杆的重要条件。但过重的债务负担又将掣肘从紧的货币

政策，一旦市场利率抬升过猛，将大幅增加整个社会的经济成本。

可以说，2017年央行货币政策的重要议题将在：去杠杆、抑泡沫、

稳汇率、防风险。

货币政策工具的转变

由于当前的金融和经济形势不同于以往，央行的货币政策工具也将发生结构性变化。

对比MLF和降准，降准是在基础货币未扩大情况下提高货币乘数，释放出来的新增资金成本相当于零利率，会拉低整个市场的资金利率。并且，在不发生提准情况下，释放了永续期限的资金，产生的

宽松信号十分强烈，容易强化对政策放松的预期，导致本币贬值压

力加大，外汇储备下降;而MLF资金投放会设定成本和期限，并不必

然拉低市场利率，甚至可以通过提高期限和利率抬升市场资金成本。

从这一角度来判断，央行近期无法通过降准来对冲外汇占款流失的影响，因而在外汇占款流失压力较大背景下，预计MLF的投放规

模和频率将进一步加大。

货币政策选择将更加谨慎

总之，随着经济形势进入“跋涉阶段”，2017年的货币政策选

择也将更加谨慎，势必兼顾去杠杆、抑泡沫、稳汇率、防风险几大

任务。

董希淼：“下半年稳健中性还是主基调，但是整个市场上半年趋紧的态势或许得到一定程度的缓解。更多的还是会通过多种货币政

策工具操作，比如通过公开市场操作，比如一些创新的货币政策工