案例-中兴通讯出版社

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四、为什么两地股市估值存在较大的差异？
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三、A股市场与香港股市的比较
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通过对国内沪深两个市场与香港股票市场的比较研究和 分析（表6和表7），我们可以发现以下几个特征： 1、总体规模接近，市场集中度存在差异 2002年末，国内市场总市值为38330亿元人民币，香港市 场36113亿港币，二者基本相等。 国内市场1223家上市公司平均市值为31.34亿元人民币， 香港市场812家主板上市公司平均市值43.83亿港币，为 前者的1.5倍。从两个市场市值最大的20家公司来看：大 陆市场合计为8108亿元，占全部市值的21%，平均市值为 405.4亿元；香港市场合计为25620亿港元，占全部市值 的72%，平均市值为1281亿港元。集中度差异较大。
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概要: 2002年7月19日，中兴通讯发布董事会公告：计划于 2002年第四季度发行境外上市外资股，并在香港联交所 主板上市；发行后H股所占总股本的比例最多不超过发 行后总股本的30%；H股发行定价将根据当时国际资本 市场情况，参照同类公司在国际市场的估值水平进行定 价。 消息传来，中兴通讯A股股价一路下滑。(见下图)
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四、为什么两地股市估值存在较大的差异？
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三、A股市场与香港股市的比较
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2、股票的种类划分存在差异 由于历史原因，大陆股票市场当时存在股票类型多元化、 流动性存在差异的情况，其中不可流通的国家股和法人股 （称为非流通股）的比例占到全部股本的73.4%。香港的 股票市场的股票类型单一，全部可以上市流通（但是受国 内法规管辖的H股的发起人股份根据国内规定不可流通）
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三、A股市场与香港股市的比较
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案例背景
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图：中兴通讯上市以来股价走势 （1997年11月18日至2003年5月26日）
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1、不同的风险判断 在业绩相同的情况下，股票的低估值意味着投资者认 为这些公司股票的风险较大。对海外投资者来说，对中国 内地公司股票的低估值意味着投资者认为中国股票的特殊 性风险更高。在2000年代初期，这种现象更加显著。海外 投资者认为中国股票的最大非系统性风险是政策风险和法 人治理风险，这两者有时候被称为“中国风险”。
注：① QFII为外国机构投资者的简称 ② B股是为境外投资者所创立的股票种类，该市场于2001年2月开始亦向境 内居民开放
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H股发行风波开始
董事会决定取消H股发行计划
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一、关于增发
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1. 2. 3. 4.
融资及优化资本结构 改变股权结构，优化公司治理 在国际市场产生更大的影响 ……
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三、A股市场与香港股市的比较
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二、中兴通讯增发可能的目的
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中兴通讯增发H股风波
2013-11-29
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教学目的
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通过本案例的教学，使学员了解普通股增发的目 的和利弊，增发对新老股东的影响，股票市场的 发行定价方式，学习用相关的定价方法为股票定 价，学习分析公司决策对不同利益集团的影响。
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1.
目的（融资） 投资或改变资本结构 改变股东构成 2. 利弊 稳健安全 传递不利信号 可能向债权人转移财富 定价不合理对新老股东产生不同的影响 3. 时机 要能够达到增发的目的，同时尽量减少不利影响 可参考“公司财务”教材上的相关论述
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1、增发的基本概念：目的、利弊和时机的选择。 2、中兴通讯为什么要增发？为什么增发H股？ 3、比较当时大陆A股市场与香港股票市场的基本特点。 4、为什么当时内地在香港上市的股票价格平均较低？ 5、估计中兴通讯发行H股的可能价格？ 6、中兴通讯增发H股对相关方的影响。 7、关于此次发行H股的风波，你的想法和建议？
三、A股市场与香港股市的比较
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3、市场参与者结构不同 2002年，中国尚未允许QFII进入国内股票市场，投资 者完全是国内的投资者，而香港作为世界上的一个金 融中心，国际投资者的比例达到37%。在国内股票市场 中，零售投资者占市场交易量的54%，在香港证券市场 上，零售投资者只占交易量的34%。
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2、法人治理结构 法人治理是国际投资者当时认为中国公司存在的另一个问 题。中国在海外上市的企业大部分是国有企业改组而来， 国有股东大都拥有上市公司75%以上的股权，大股东对上 市公司的绝对控制及其与其它股东的矛盾，导致国际投资 者对中国海外上市公司治理结构的怀疑。 3、信息不对称 当时中国的主要境外上市公司如中国移动、中国联通、中 国石油等的主要业务都在境内，境外投资者难以通过接受 它们提供的产品或服务来了解它们，只能基于各类报道和 披露来间接认识它们。换言之，这些公司缺少熟悉它们的 母国市场（Home market）投资者。
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4、估值差异 国内股票市场当时的估值水平远高于香港市场，平均市盈 率是香港2到2.5倍。从这个角度看：对于上市公司来说， 以同样的经营成果在两地市场上融资，在内地的融资额是 香港的2到2.5倍；对于投资者而言，以同样的资金长期投 资于股票并获得经营利润回报，在国内股市上的回报是在 香港股市上的40%到50%。
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建议讨论的问题
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T表1：中国内地股票市场的各类股票
类型 A股 市场
上海 深圳
币种
人民币
持股人
国内的投资者及 QFII①
流动性
公开上市
B股
国有股 法人股
上海 深圳
不可交易 不可交易
美元 港币
人民币 人民币
境外和境内公众投 资者②
国家、国有企业 国有企业和其它法 人
公开上市
不可上市流通，可 以协议转让 不可上市流通，可 以协议转让