纳斯达克_创业板市场的典范

海外创业板最新发展

纳斯达克市场（ＮＡＳＤＡＱ）建立于１９７１年。作为世界上最大的股票市场之一，已经成为全球支持中小企业融资和发展的一面旗帜和各国借鉴的对象。

一、历史沿革

纳斯达克市场是由场外柜台市场转化而来的。为了解决柜台交易中的信息不灵和价格不透明等问题，美国证监会于上世纪６０年代着手设计开发自动报价系统。１９７１年２月，自动报价系统开发成功，并在美国场外交易市场运用，从而诞生了纳斯达克市场。当时，有５００多家做市商通过报价系统，买卖２５００多种有价证券。

２０００年以前，纳斯达克市场一直是ＮＡＳＤ（全美证券经纪商协

会）的全资子公司。２００６年１月１３日，美国证券交易委员会（ＳＥＣ）批准纳斯达克股票市场有限责任公司（Ｎａｓｄａｑ　Ｓｔｏｃｋ　Ｍａｒｋｅｔ　ＬＬＣ）注册为全国性证券交易所，纳斯达克交易所与ＮＡＳＤ分离，服从ＳＥＣ的监管。

二、发展状态

纳斯达克市场的快速发展，从以下几个方面得到了体现。

一是上市公司家数。纳斯达克市场上市公司数１９７５年就达到２４６７家，１９９７年底达到５５５６家。截至２００５年６月底，纳斯达克上市公司数为３２４１家（见图１）。

二是首次发行公司和融资额。纳斯达克市场作为中小企业和高新技术企业融资的重要舞台，每年ＩＰＯ数量一直多于纽约交易所，据统计，１９９２－２０００年，共有４２１１家公司在纳斯达克市场进行ＩＰＯ发

纳斯达克：创业板市场的典范

摘要：纳斯达克（NASDAQ）作为世界上最大的股票市场之一，已经成为全球支持中小企业融资与发展的一面旗帜，一度成为各国借鉴的对象。纳斯达克市场在美国多层次市场体系建设中处于核心地位，极大地推动了美国中小企业的成长和风险资本的发展，为美国经济的发展作出了重要贡献。

纳斯达克市场的制度特色，一是多层次的股票

市场构架，分为全球精选市场、全球市场和纳斯达克资本市场，吸引不同层次的企业上市；二是各层次市场以及场外市场（OTCBB）之间灵活的转板机制；三是便捷快速的上市审核程序；四是为不同类型企业提供了多套IPO标准和维持上市标准；五是严格而灵活的退市制度；六是强化上市公司治理。

文／欣士

行，是纽交所的６．２８倍。２０００年后，受到市场调整影响，纳斯达克的ＩＰＯ活动大幅萎缩，但２００２年以来又重新开始活跃。２００３、２００４年纳斯达克市场的ＩＰＯ数量分别达到了５４家（融资额６２亿美元）和１４８家（融资额１５０亿美元），分别占当年美国市场ＩＰＯ总数的６４％和６１％。

　三是股指和股票总市值。１９７１年２月５日，纳斯达克综合指数从１００点起步，　２００４年底，综合指数为２１７５点，市价总值３５３３０亿美元，截至２００７年３月５日，综合指数为２３４０点。

三、制度特色

纳斯达克市场在成长过程中，

逐步形成一整套独特的制度，构成其核心竞争能力和获得成功的关键因素。　

一是多层次的股票市场构架。１９８２年４月，纳斯达克在交易最活跃的４０个股票基础上成立纳斯达克全国市场，这一子市场对上市公司的财务状况和交易透明度要求较高，达不到全国市场标准的上市公司形成小型资本市场。两个市场分工明确，小型市场成了专业的孵化器市场，在小型市场中得到初步成长的公司，一旦满足全国市场的相关上市条件，即可以通过简单的程序到全国市场上市。

２００６年２月，纳斯达克宣布将股票市场分为三个层次：“纳斯达克全球精选市场”、“纳斯达克全

球市场”（即原来的“纳斯达克全国市场”）以及“纳斯达克资本市场（即原来的纳斯达克小型股市场），进一步优化了市场结构，吸引不同层次的企业上市。

二是各层次市场之间灵活的转板机制。在低层次市场中得到成长的公司，一旦满足高层次市场的相关上市条件，即可以通过简单的程序到高层次市场上市，不满足高层次市场维持上市标准、但满足纳斯达克资本市场要求的，可以申请在纳斯达克资本市场中挂牌。除了纳斯达克全球精选市场、全球市场、资本市场外，受ＮＡＳＤ和美国ＳＥＣ监管、使用纳斯达克技术系统的场外交易市场（ＯＴＣＢＢ）与纳斯达克也是连通的，即只要ＯＴＣＢＢ的股票符合一定条件（股东超过３００名，价格维持在４、５美元左右，净资产达到４００万美元以上），就可以申请转移到ＮＡＳＤＡＱ的资本市场，从纳斯达克退市的，也可以申请到ＯＴＣＢＢ挂牌。

三是便捷快速的上市审核程序。根据《证券交易法》的相关规定，注册成功的证券或者获得豁免权的证券就可以在纳斯达克交易所

上市。交易所将对上市申请进行审核，交易所批准后，将向ＳＥＣ递交

书面证明，证券的注册将在ＳＥＣ收到交易所证明的３０天后生效，或在ＳＥＣ规定的更短时间内生效。注册一旦生效，该证券就有资格在纳斯达克交易所上市。

四是严格而灵活的退市制度。纳斯达克市场有严格和完善的退市

图3 纳斯达克股票总市值和综合指数的增长

100020003000400050006000亿美元0

10002000

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8586878889909192939495969798990001020304

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3597028998199752844035330

纳斯达克股票总市值

和综合指数的增长

机制，规定了持续上市的最低标准。最低标准包括有形资产净值、总资产、市值、总收入，流通股份，最低股东数和最低买价等。严格的摘牌制度使纳斯达克优胜劣汰，保证了上市公司质量，并给上市公司带来压力。

为了适应不断变化的外部环境，满足企业需求，纳斯达克先后三次调整持续上市的最低股价要求和宽限期。根据规定，在股价持续３０天低于１美元后，原９０天的宽限期扩展至１８０天。如果能提供符合满足主要新上市标准的证据后，可以再延长１８０天。其中，小规模市场的公司可以再延长５４０天。从全国市场摘牌的公司可以下到小规模市场挂牌，而不像原来那样直接进入ＯＴＣＢＢ市场。这些政策的出台，为那些遇到暂时困难的上市公司赢得了时间，避免了大批公司由于突发性的环境变化而摘牌。

五是强化上市公司治理。２００２年７月３０日，美国《萨班斯——奥克斯莱法案》颁布后，根据法案对公司治理的新要求，纳斯达克于１０月１０日提出２５条公司治理修订建议，增加董事会的独立性，增加审计委员会的权力，增加独立董事权力等，以增强财务的透明度和保护投资者的利益。在这次改革中，纳斯达克与纽约交易所对公司股票期权计划的规定是有区别的。纽约交易所所有的股票期权计划需要通过股东大会批准；纳斯达克则把员工的股票期权计划排除在股东大会权力之外，此举符合纳斯达克以科技型上市公司为主的特点，保证了高

科技公司通过股票期权计划对高科

技人才和管理人才的吸引力。

四、上市标准

纳斯达克对不同层次市场设立

了多套不同的首次上市标准。

纳斯达克全球精选市场的首次

上市标准分为财务要求、流动性要

求。就财务要求而言，分为三类标

准，满足其中之一即可上市。

标准一：税前利润（来自持续

经营的所得税前利润）前３个会计年

度总和不低于１１００万美元；且最近

２个会计年度中均大于２２０万美元，

且前３个会计年度中均大于０；

标准二：前１个会计年度营业收

入不低于１．１亿美元，前３个会计年

度现金流总和不低于２７５０万美元，

且最近３个会计年度中均不低于０。

标准三：前１个会计年度营业收

入不低于９０００万美元，但做市商数

量不低于４个（标准一和标准二对做

市商要求是不低于３个）。

纳斯达克全球市场的首次上市

标准的财务指标也分为三类：

标准一：股东权益不低于１５００

万美元，来自持续经营的所得税前

利润（最近一年或最近３年中的２

年）不低于１００万美元。

标准二：股东权益不低于３０００

万美元。

标准三：股东权益不低于１０００

万美元或上市证券市值不低于７５００

万美元或总资产及总营业收入不

低于７５００万美元，经营历史２年以

上，做市商数量不少于４个。

纳斯达克资本市场的首次上市

标准中的财务要求是：股东权益不

低于５００万美元或上市证券市值不

低于５０００万美元或来自持续经营的

净利润（最近一年或最近３年中的２

年）不低于７５万美元；经营历史１

年以上（如上市证券市值超过５０００

万美元则无要求）。

五、纳斯达克市场对美国

经济增长的贡献

纳斯达克市场已经成为美国多

层次资本市场的重要组织部分，对

于缓解小企业发展瓶颈、促进风险

资本的发展，推动高新技术的产业

化等起到了十分重要的作用。

首先，纳斯达克市场在美国多

层次市场体系建设中处于核心地

位。一是纳斯达克为纽约交易所输

送了一大批高质量的上市公司。据

统计，１９７１￣２００１年，纳斯达克市

场共有１００７家上市公司转到纽约交

易所，这个数字相当于纽约交易所

２００１年全部２７９８上市公司的３６％。

二是纳斯达克市场自身的上市企业

对美国经济至关重要。尽管经历了

２０００年以来的科技股破灭后市场

的暴跌，目前上市公司仍然达到了

３０００多家，市价总值超过４万亿美

元，在全球证券市场中位居前列。

三是纳斯达克带动和促进了其他层

次市场的发展。由纳斯达克运作的

ＯＴＣＢＢ三板市场于１９９０年成立。

ＯＴＣＢＢ市场最多时挂牌证券达６６１３

家，现在纳斯达克已经将ＯＴＣＢＢ出

让给全美证券商协会。四是纳斯达

克的发展使美国小企业直接融资