我国基金老鼠仓的民事法律规制魏光禧

第33卷第7期湖南科技学院学报V ol.33 No.7 2012年7月Journal of Hunan University of Science and Engineering Jul.2012
我国基金“老鼠仓”的民事法律规制
魏光禧金勇
（北京大学，北京 100871）
摘要：我国在防治基金“老鼠仓”方面，要构建“法律—行政规章”双层法律规制体系，基金从业人员个人证券交易应当改绝对禁止为原则性禁止，在继续强化行政法律规制的同时，要完善基金“老鼠仓”的民事法律责任，从而充分发挥出民事法律责任在我国基金“老鼠仓”防治以及资本市场净化方面的积极作用。

关键词：老鼠仓；背信；民事法律规制
中图分类号：D923文献标识码：A 文章编号：1673-2219（2012）07-0142-05
一问题提出
2006年3月，唐建利用担任上投摩根研究员兼阿尔法基金经理助理之便，在建议阿尔法基金买入“新疆众和”股票的过程中，利用自己实际控制的“唐金龙”、“李成军”证券账户先于阿尔法基金买入“新疆众和”股票，后利用职务 之便多次查询阿尔法基金投资“新疆众和”股票的信息，并连续买卖该股，非法获利152.72万元。

中国证监会认为，唐建利用职务便利，通过“唐金龙”及其关联证券账户多次交易“新疆众和”股票并获利的违法行为构成了《证券投资基金法》第九十七条所述基金从业人员损害基金财产和基金份额持有人利益的行为以及《证券法》第一百九十九条所述违反法律规定参与股票交易的行为。

2008年7月14日，唐建“老鼠仓”涉案基金的投资者于畅（申请人）依据仲裁条款，以中国建设银行股份有限公司（阿尔法基金托管银行）为被申请人向中国国际经济贸易仲裁委员会提起仲裁申请，请求：被申请人向上投摩根基金管理公司行使追偿权；被申请人赔偿申请人为本案仲裁而发生的费用共计人民币2464元。

针对上述争议，仲裁庭认为：申请人合同权利在符合法律规定的时效内仍然受到保护，享有诉权；唐建未动用基金财产，也无权动用基金财产，唐建个人违法行为并非基金管理人的授权行为，其买卖股票的行为并非唐建的职务行为；由于申请人没有提供相关证据，也未提供可信的损失计算方
收稿日期：2012－01－07
基金项目：重庆市科委2011年软科学项目部分成果（项目编号CSTO2011CX-YKXA0009）。

作者简介：魏光禧（1985－），男，湖北孝感人，北京大学硕士研究生，研究方向为民商法。

金勇（1984－），男，安徽巢湖人，北京大学硕士研究生，研究方向为民商法。

法，说明或计算说明实际损失额，也无法证明唐建的违法所得就是基金财产的损失，请求被申请人为基金财产行使“追偿权”，并将所谓的追偿数额按《信托法》的规定“归入”基金财产，缺少法律依据和事实根据。

2009年2月3日，中国国际经济贸易仲裁委员会作出中国贸仲京裁[2009]第0022号《裁决书》，驳回申请人的仲裁请求。

中国第一个基金“老鼠仓”案——唐建“老鼠仓”案，带给我们的法律思考：基金“老鼠仓”如何界定？其法律本质为何？其与内幕交易有何区别？基金“老鼠仓”为何屡禁不止？基民维权之路为何困难重重？我国现行法上对基金“老鼠仓”法律规制的现状如何？存在哪些问题？美国等成熟资本市场中如何防治基金“老鼠仓”等证券市场中的背信行为？如何完善我国基金“老鼠仓”的法律规制体系，从而有效地打击和遏制基金“老鼠仓”？
二基金“老鼠仓”法律本质
关于“老鼠仓”的概念、内涵及其法律责任，国内外都没有明确规定。

“老鼠仓”，并非严格的法律术语，是一个从国外传进来的证券业术语，即“先跑的鼠”，原意是指证券市场上一旦有某种消息会对股价的涨跌产生明显的影响，总有一些最先获知这一消息的人能够在交易中获利或者躲避风险。

现在通常认为，基金“老鼠仓”，是指基金经理或者实际控制人，在运用公有资金（基金资金）拉升某只股票之前，先用个人资金（包括亲朋好友或本人）在低价位买进股票建仓，等到用公有资金将股价拉升到高位后，个人的仓位会率先卖出获利，而机构（公有）和散户的资金可能因此而套牢。

从我国基金“老鼠仓”的实际情况和刑法导向性规定来看，这种对基金“老鼠仓”概念的界定方式存在一些缺陷。

虽然此种界定方式涵盖了基金“老鼠仓”抢先交易的行为特
142
143
征，但是却忽略了基金“老鼠仓”另外一个极其重要的行为特征——利用因职务便利获取的内幕信息以外的其他未公开信息。

此外，将基金“老鼠仓”行为主体限缩在基金经理或者实际控制人，也不合理。

实践中，既非基金经理也非实际控制人的基金从业人员也可以利用职务便利获取未公开的基金交易等信息，从而实施“老鼠仓”行为。

对于基金“老鼠仓”行为的定性问题，理论界和实务界基本达成共识，认为基金“老鼠仓”行为属于背信行为、侵权行为。

最重要的是，我们要厘清证券投资基金各方当事人
的一种利益共享、风险共担的集合证券投资组织。

我国证券投资基金的法律性质是信托。

信托法律关系中主要存在委托人、受托人和受益人三方当事人。

委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人依信托文件的约定，以自己的名义为受益人管理和处分信托财产，并在信托期满后，依照信托文件将信托财产交给受益人或委托人指定的第三人。

相应的，我国证券投资基金也有三方当事人：委托人、受托人和受益人，这些主体之间以基金财产为纽带，构成了多个层面的多重法律关系。

其法律关系结构图如下：
然而基于以上的分析，我们会尴尬地发现，基金“老鼠仓”的行为主体——包括基金经理在内的基金从业人员，与基金“老鼠仓”行为的受害者——基金份额持有人之间的法律关系，在我国现行的证券投资基金的法律框架下，并未规定。

另外，基金从业人员与基金份额持有人之间也不存在合同法上的关系，因为基金从业人员不是基金合同的任何一方当事人，对基金及基金份额持有人不负有合同法上的义务。

再者，基金从业人员与基金份额持有人之间不存在复代理关系，因为基金管理人与基金份额持有人之间不是代理关系而是信托关系。

由此可见，无论是法律上的规定，还是合同上的约定，都没有直接界定基金经理等基金从业人员与基金份额持有人之间的法律关系。

那么基金从业人员对基金财产和基金份额持有人是否负有信托义务？尽管在我国《证券投资基金法》和基金合同上，基金从业人员与基金份额持有人之间都不发生直接的信托法律关系，但是不能以此推导出基金从业人员对基金份额持有人不负有信托义务或类似的义务。

事实上，基金经理等基金从业人员作为基金管理人的雇员，直接负责基金资产的管理和运作，与基金份额持有人存在事实上的“信任关系”。

根据信赖关系和信赖义务理论，作为基金份额持有人的被信
任者，基金从业人员对基金份额持有人负有类似于信托义务的信赖义务，但是这种信赖义务的产生不是基于二者之间的信托关系，而是建立在二者事实上存在某种信任关系。

综上所述，基金从业人员实施的“老鼠仓”行为严重违反其对基金财产和基金份额持有人所负有的信赖义务，尤其是违反了信赖义务中的忠实义务，属于证券市场中典型的背信行为、侵权行为，而且日本等国家规制“老鼠仓”的立法司法实践，也进一步佐证了基金“老鼠仓”的背信本质。

三 我国基金“老鼠仓”民事法律
规制的现状及评价
我国现行法上，对基金“老鼠仓”行为的法律规制主要有三种方式：民事法律规制、行政法律规制和刑事法律规制。

由于我国客观上采用的是以证券稽查和证券违法处罚为主的“行政权中心主义”的证券监管模式，造成了基金“老鼠仓”的行政和刑事法律规制体系比较完备，而民事责任却没有发挥应有的功能。

实际上，三者之间是互相补充、彼此协调的，从而构成一个均衡的法律责任体系，不应有所偏废。

如前文所述，我国基金“老鼠仓”法律规制的最大立法缺憾在于《证券投资基金法》中没有明确规定基金从业人员
与基金份额持有人之间的法律关系，没有明确规定基金从业人员的信托义务和法律责任，从而导致了基金“老鼠仓”纠纷中受害基金财产和基金份额持有人维权之路，困难重重，没有充分发挥出民事责任在净化资本市场上的应有功用。

此外，我国现行法上未将基金“老鼠仓”纳入内幕交易的范畴，所以内幕交易的法律规制措施也不能适用于基金“老鼠仓”。

虽然我国《证券投资基金法》第九十七条对基金“老鼠仓”的民事责任已经作出了明文规定，但是该条文过于原则化、简单化，实践中如何追究基金“老鼠仓”的民事责任，存在重大困难。

我们仔细分析该条文会发现，基金从业人员承担民事赔偿责任必须具备如下条件：（1）行为上必须实施了《证券投资基金法》第十八条禁止的“损害基金财产和基金份额持有人利益的证券交易及其他活动”；（2）主观上存在过错；（3）造成基金财产和基金份额持有人利益的损失；
四、基金财产和基金份额持有人财产利益的损失必须与基金“老鼠仓”行为存在因果关系。

可见，我国在基金“老鼠仓”行为民事赔偿责任的归责原则上采用的是过错责任原则。

按照“谁主张，谁举证”的一般证明规则，这就意味着，原告必须负担基金“老鼠仓”的如下证明责任：
第一，原告必须举证证明自己是基金“老鼠仓”案件适格的原告当事人。

事实上，在我国证券投资基金法律关系中，基金财产是一个相对独立的主体。

那么基金财产遭受基金从业人员“老鼠仓”行为的侵害，谁享有诉权？法律并没有明确规定，基金合同中也没有对此予以约定。

诉讼主体的不明，导致了基金“老鼠仓”民事赔偿案件的起诉或者仲裁，困难重重。

第二，原告还必须证明被告主观上存在过错。

虽然理论上基金从业人员实施损害基金财产和基金份额持有人利益的证券交易的行为本身即足以证明其具有主观过错，且是故意，而非过失，但是由于基金“老鼠仓”行为的隐蔽性、专业技术性等特点，致使普通基金投资者在实践中难以发现，更加难以证明被告主观上存在过错。

第三，原告还必须证明自己所购基金财产存在损失和自己因基金“老鼠仓”事件的披露而造成的损失。

无损失即无赔偿。

损失额的确定是基金“老鼠仓”诉讼的关键点，也是难点，并最终决定案件的胜诉与否。

虽然基金“老鼠仓”行为必然会造成基金投资成本的增加和、或者基金投资收益的减少，但是无论在理论上还是实践中“老鼠仓”资金在其建仓、出仓时点上对股价的拉动或者降低的幅度都难以准确计算，更何况让处于弱势地位的受害基金投资者提供损失额或者损失计算方式，根本就是奢谈。

至于基金“老鼠仓”事件的披露而造成基金份额持有人财产利益的损失，更是难以计算。

譬如，以上市封闭型基金为例，基金份额的净值受多种因素综合影响，可能和基金“老鼠仓”事件的披露有关，也可能是正常的投资风险或者是证券市场的系统风险等因素造成的。

如何排除这些干扰性因素，准确计算出基金“老鼠仓”事件的影响，迄今为止恐怕没有一种完美的计算方法。

第四，原告还必须证明损失与基金“老鼠仓”之间存在因果关系。

这在英美法系被称为“损失因果关系”。

这对于处于弱势地位的受害基金投资者而言，根本无法举证证明“损失因果关系”的存在，败诉在所难免。

此外，《证券投资基金法》仅规定了实施“老鼠仓”的基金从业人员作为基金“老鼠仓”民事责任的赔偿义务主体，而未将所在基金管理人纳入赔付义务主体范畴，很不合理。

从保护基金财产和基金份额持有人利益的角度，作为自然人的基金从业人员的偿付能力十分有限，不利于基金财产和基金份额持有人财产利益的保护，应当考虑将基金管理人纳入基金“老鼠仓”责任承担主体范畴。

四完善我国基金“老鼠仓”民事法律规制的建议通过对我国基金“老鼠仓”法律规制现状及其存在问题的分析，以及对美国法上规制“老鼠仓”相关经验的考察，我们应当立足于本国基金“老鼠仓”的实际情况，借鉴美国的先进经验，从而完善我国对基金“老鼠仓”的法律规制体系。

我国现行法上对基金从业人员个人证券交易行为的规制，主要采用了美国式的“法律管制模式”，但是并不完善，我们应当构建“法律—行政规章”双层法律规制体系。

特别是行政处罚、刑事制裁和民事司法救济功能均衡发展，不可偏废，我们也应当注重建立健全证券违法违规行为的民事损害赔偿责任和民事司法救济途径，增加基金从业人员的违法违规成本，充分发挥司法审判权和民事赔偿责任在证券监管中的积极作用。

基民维权的诸多困境，深刻反映出我国基金“老鼠仓”民事责任的不完善。

因此，为了充分发挥出民事法律责任在打击“老鼠仓”和维护资本市场秩序上的积极作用，我们必须要完善基金“老鼠仓”的民事责任。

应当从如下方面对我国基金“老鼠仓”的民事法律规制作出完善：
（一）前置程序
尽管学界普遍对证券民事诉讼中设置前置程序这种公权干涉私权的做法表示反感，但是，就中国当前证券市场发展的现状以及投资者的专业技能，维权意识等而言，在基金“老鼠仓”的民事诉讼中，应当设置类似于最高人民法院2003年1月9日颁布的《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称，《审理证券民事案件规定》）中的前置程序——以中国证券监督管理机构生效的行政处罚决定或者法院生效的刑事裁判文书作为法院立案的前提。

究其原因有二：首先，基金“老鼠仓”具有行为隐蔽性、专业技术性等特点，普通的基金投资者根本难以发现，即使通过技术分析或者他人告知等途径获悉基金从业人员实施了“老鼠仓”行为，但向法院起诉时也难以举证，
144
立案率极低。

其次，如果不设置前置程序，涉案的适格不适格当事人都会向法院起诉，增加了法院的诉累。

而前置程序的设置，一方面可以解决基金“老鼠仓”诉讼中原告在起诉阶段的举证困难；另一方面，证券监督管理机构对专业性较强的市场行为作出是否违法的判断并决定处罚与否，是法院不可比拟的。

如果受害者没有行政处罚决定或者刑事裁判文书，但是有足够的证据证明存在基金“老鼠仓”行为，法院也应该受理，不能以不满足前置程序要求而拒绝受理，同时可以进一步作出规定，如果行政机关正在调查本案或者法院正在审理本案，应当中止民事案件的审理，等待行政处罚或者刑事判决结果的作出。

（二）赔偿请求权人
赔偿请求权人是基金“老鼠仓”民事赔偿诉讼的原告。

除基金“老鼠仓”披露后的负面影响直接导致基金份额持有人亏损这一情形外，基金“老鼠仓”行为直接侵害的并非基金份额持有人的财产利益，而是通过对基金财产的侵害，进而损害了基金份额持有人的财产利益。

然而在我国的证券投资基金法律关系中，基金财产属于一个相对独立的主体。

那么基金财产遭受基金从业人员“老鼠仓”行为的侵害，谁享有诉权？《证券投资基金法》等法律中没有明确规定，基金合同中也没有对此予以约定。

从法理上而言，基金管理人应当负有对基金财产构成侵害的第三方行使追偿的义务和责任，并将获赔的财产归入受害的基金财产；倘若基金管理人不作为，则基金托管人应当代表基金行使追偿权；倘若基金管理人和基金托管人都不行使追偿权，则基金份额持有人有权代表基金行使追偿权。

此法理类似于我国《公司法》第一百五十二条确立的“衍生股东诉讼”制度。

但是在比较法上，衍生股东诉讼主要有两种模式：一是英美法系国家模式，采用“当时持股规则”（contemporaneous ownership），系自不法行为发生之时起，直至整个诉讼期间，原告股东必须持续持有公司的股票，否则原告不适格。

二是大陆法系国家模式，采用股东持股期间和持股比例限制规则，即股东持股必须达到一定期限和一定比例才能成为适合的原告。

我国《公司法》上的“衍生股东诉讼”采用的是类似于大陆法系国家模式。

那么我国基金份额持有人衍生诉讼采用何种模式为宜？设立基金份额持有人衍生诉讼的目的是为了保护基金财产和基金份额持有人的利益，增加基金“老鼠仓”的违法违规成本，因此不宜对原告的资格设置过多的限制，应当采用适当宽松的标准。

我们可以根据基金的类型，基金份额流动性的强弱对基金份额持有人的资格作出一定的限制：对于流动性强的基金份额，基金份额持有人必须持有基金份额达到一定的期限和数量的，才能享有衍生诉权；对于流动性弱的基金份额，可以赋予每个基金份额持有人以衍生诉权。

这种制度设计的优点在于：一方面保护了基金财产和基金份额持有人的利益，另一方面可以避免因诉讼原告范围的过分扩大，导致滥诉现象的发生和法院诉累的增加。

综上所述，在我国《证券投资基金法》修订时，应当明确规定，基金从业人员背信损害基金财产的，基金管理人、基金托管人和符合条件的基金份额持有人可以向实施“老鼠仓”等背信行为的基金从业人员行使追偿权。

（三）赔偿义务人
赔偿义务人是基金“老鼠仓”民事赔偿诉讼的被告，民事责任的承担者。

我国《证券投资基金法》第九十七条仅规定了基金从业人员作为基金“老鼠仓”行为的赔偿义务主体，而没有追究基金管理人的民事责任。

我们认为，这样的规定很不合理。

首先，基金从业人员是基金管理人的雇员，基金管理人有权，也有义务对其业务活动进行指导和监督，对其负有选任责任和监督义务。

其次，《证券投资基金法》第十三条规定，基金管理人必须“有完善的内幕稽核监控制度和风险控制制度”。

基金从业人员实施了“老鼠仓”行为，正说明了基金管理人存在内控失效、监管失职的重大过失责任。

在《证券投资基金法》修订时，应当明确规定，基金管理人对基金从业人员实施诸如基金“老鼠仓”等损害基金财产和基金份额持有人利益的行为，承担连带赔偿责任，即受害的基金份额持有人既可以追究基金“老鼠仓”行为人的民事责任，也可以追究基金管理人的民事责任。

基金管理人以自有财产承担赔偿责任后，可以向实施基金“老鼠仓”行为人追偿。

（四）归责原则和证明责任
鉴于基金“老鼠仓”具有行为隐蔽性、专业技术性等特点，应当将我国的基金“老鼠仓”等证券市场中的违法违规行为界定为特殊侵权行为，适用过错推定责任原则，在证明责任分配上实行举证责任倒置，以平衡侵权人与受害人之间的现实不平等关系。

譬如，原告提出了损失事实，被告如果予以否认的话，就必须证明原告的损失并非由其“老鼠仓”行为所致，从而减轻了原告的举证负担。

（五）因果关系
借鉴美国内幕交易因果关系的认定经验以及我国最高人民法院《审理证券民事案件规定》的做法，我国基金“老鼠仓”等证券市场中的违法违规行为，可以采用因果关系推定成立的方式，即原告无须证明因果关系，只要证明被告对涉案基金实施了“老鼠仓”行为，法律就确认基金财产损失与基金“老鼠仓”行为之间存在因果关系，并赋予其损害赔偿请求权。

（六）归入权和赔偿额
司法实践中将损害赔偿分为惩罚性损害赔偿和补偿性损害赔偿。

我国基金“老鼠仓”的损害赔偿采用补偿性赔偿原则，还是惩罚性赔偿原则，值得探讨。

所谓补偿性赔偿，
145
即赔偿标准以受害人的实际损失为限；而惩罚性赔偿，除了赔偿受害人的实际损失外，责任人还要给付受害人额外数量的金钱。

从传统民事责任理论的角度来看，民事责任以补偿性为主，民事责任存在的目的在于最大限度地弥补受害人因违法行为所受的损失。

我们应当结合“归入权”制度来探讨我国基金“老鼠仓”损害赔偿标准问题。

归入权制度的法理基础在于行为人违反了对受害人负有的信托义务，因而将其违法所得归入受害人或者受害财产。

我国《公司法》第一百四十九条规定了公司董事、高级管理人员损害公司利益的归入权，《证券法》第四十七条规定了上市公司董事、高级管理人员等短线交易归入权，《信托法》第二十六条规定了挪用信托财产的归入权，以及《证券投资基金法》第八十八条、第九十条规定了基金管理人、基金托管人挪用基金财产的归入权，但是《证券投资基金法》却没有规定基金“老鼠仓”情形下，损害基金财产的归入权制度，很不合理。

我国《证券投资基金法》修订时，应当增加基金“老鼠仓”之类违法违规行为所得收益的归入权制度，将基金“老鼠仓”的违法所得，归入受害的基金财产。

在此基础上，倘若基金财产还存在未补偿的损失，应当继续追究赔偿义务人的损害赔偿责任，并将其纳入受害的基金财产。

易言之，当基金财产的损失小于基金“老鼠仓”的违法所得，行事归入权即可，即赔偿额以基金“老鼠仓”的违法所得为限；当基金财产的损失大于或者等于基金“老鼠仓”的违法所得，在行事归入权的基础上，还应追究未补偿的损害赔偿，即赔偿额以基金财产的实际损失为限。

值得一提的是，这里的基金财产损失，是指因基金“老鼠仓”行为造成的基金财产的损失，而不包括证券市场正常的投资风险、系统性风险等因素导致的基金财产的损失。

实际上，基金“老鼠仓”行为导致基金财产的损失主要表现在基金投资成本的增加或者基金投资收益的减少，即因“老鼠仓”资金提高股价或者降低股价给基金财产带来的损失。

由于证券市场股票交易采用的是电脑交易撮合系统下的集合竞价和连续竞价方式，难以区分各种因素对股票价格的影响，因此，基金财产损失额的计算，是个难点，也是关键点。

本着保护基金财产和基金份额持有人的利益，不加重被告负担以及方便易行的原则，设计了如下的基金财产损失额计算公式：（1）在基金“老鼠仓”违法期间（“老鼠仓”建仓日至出仓日），基金资产净值发生亏损的，损失额等于基金加权平均买入价与基金加权平均卖出价（或基金“老鼠仓”加权平均卖出价）之差，但被告举证证明损失或者部分损失是由证券市场正常的投资风险、系统性风险等其他因素所导致的除外。

（2）在基金“老鼠仓”违法期间（“老鼠仓”建仓日至出仓日），基金资产净值未发生亏损的，损失额等于基金加权平均买入价/卖出价与基金“老鼠仓”加权平均买入价/卖出价之差，但被告举证证明股价的升高/降低是由证券市场正常的投资风险、系统性风险等其他因素导致的除外。

参考文献：
[1]郭峰.中国资本市场若干重大法律问题研究——以投资者权益为中心[M].北京:法律出版社,2008
[2]刘俊海.中国资本市场法治评论(第1卷) [M].北京:法律出版社,2008.
[3][美]查尔斯·琼斯.共同基金[M].北京:清华大学出版社,
2003.
[4]顾肖荣.近期证券市场的主要涉罪问题[J].法学,2007,(6).
（责任编校：周欣）
146。