国内外证券市场借壳上市研究综述
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两市 ， 首例 内地借壳上市案例发生于 １９ 年。我国 ９３ 证券市场于 １９ 年迎来了借壳上市 的热潮 ， ９７ 企业借
壳 上市 受 到 了各方 更 多 的关 注 和重 视 。借 壳上 市是
结果与借壳上 市相关方面 的研究结果有很大相似 性， 可以为借壳上市研究提供理论基础和参考价值。
欧美等 国资本市场发展历史悠久 ，并购重组事
收稿 日期 ：０ ２ ０ — ３ ２ １— ５ ２ 作者简介 ： 斌 （９ ８ ）浙江财经学院会计学研究生。主要研 究方向 ： 张 １ ８ ， 股票证券 。
．
３ ７．
武汉商业服务学 院学报
２１ ０ ２年第 ３ 期
的看法 ，即收益 为正 。Ｄ ｄ ｏ ｄ和 Ｒ ｂ ｃ （９ ７对 ｕ ａｋ １ ７ ）
第 ２ 卷第 ３ ６ 期
２ １ 年 ６ 月 ０２
武汉 商业服务学 院学报
Ｊ ＯＵＲＮＡＬ ＯＦ Ｗ ＵＨＡＮ ＣＯＭＭＥＲＣＩ ＥＲＶＩ ＡＬ Ｓ ＣＥ ＣＯＬ ＬＥＧＥ
Ｖｏ ． ６ Ｎｏwenku.baidu.com３ １２ ．
Ｊｎ ｕｅ
２ ２ ０１
国内外证券 市场借壳 上市研 究综述
张 斌
中图分 类 号 ：２ １ Ｆ７
一
文献标 识 码： Ａ
文章编 号 ： ０ — ２ ７ ２ １ ）３ ０ ３ — ５ １ ９ ２７ （０２０— ０７ ０ ０
引 言 件 层 出不穷 ，几 十年 的案 例资料 为 学术研 究 提供 了 借壳上市最早开始于 １３ 年 的美 国， ９４ 以其较低 便利。 借壳上市作为并购重组的一种特殊方式 ， 虽然 的成本和较高的成功率在美国得以广泛的关注和运 在 资本 市场上 时有 发生 ， 但是 相对 于并 购重 组来 说 ， 用 。在 我 国 ，借壳 上 市 的运作 最 先始 于香 港证 券 市 对借 壳上 市研 究 的丰 富程度 就显得 相 形见 绌 了。鉴 场， 最早要追溯到 １８ 年 。而后便转移 到内地深沪 于 两者之 间 的特殊 关 系 ，并 购重组 相 关方 面 的研究 ９４
国际学术 界研 究 的主 流方法 。
并购重组和借壳上市两者的研究存在共通性 ，因此 两 者 的研 究成 果往 往 被用来 交 叉 引用 。无 论是 证券 市场发展历程 、 壳资源数量还是借壳上市模式 、 购买 支付方式等 ， 欧美市场都要 比国内市场丰富， 因而有 更 多 的研究 素 材 和历史 资料 ，其研究 必 然 也更 为广
（ 浙江财 经学院 ， 江 浙
杭 州 ３０ １ ） １０ ８
摘 要 ： 国借 壳上市发展历 史较短 ， 究成果并不是很丰 富， 我 研 欧美等 国虽然拥有众多的借壳上 市案
例 ， 是 针 对借 壳上 市的研 究仍 然 多 以并 购 重组视 角 出发 ， 少涉及 对 借 壳上 市的具体 分析 。本 文 分别论 述 但 较 国 内外借 壳上 市的研 究 历 史和 现 状 ， 并将 国外 文献 分为借 壳上 市绩 效研 究和 壳 资源 溢价 研 究 两类 ， 国 内文 将 献分 为借 壳上 市动 因研 究、 壳资 源估价及 溢价研 究和 借 壳上 市绩效研 究。 关键 词 ： 壳上 市 ； 借 绩效 ； 资源 ； 壳 溢价 ； 因 动
能力 、 债 能力 、 偿 成长 性等 多个方 面 ， 资 产 收益 率 、 有 销售 利 润率 、 售 增 长率 、 销 资产 周 转 率 、 动及 速 动 流
比率 等等 。 计指 标法 有两 种方 式来评 价绩 效 ， 会 一种 是 运 用单 一 的综 合 性 指标 ，一 般 采 用托 宾 Ｑ（ ａ ｇ Ｌｎ
所 以在 以下文 献综 述 中将 会 出现并 购 重组 的研究 成 果， 为借壳 上市 的研究 提供 借鉴 。 国外 借壳 上市研 究 主要分 为 两个方 面 ，分别是 借 壳上 市绩 效研 究 和壳 资源溢 价研 究 。
（ ） 壳上 市绩效研 究 一 借
证券市场发展的必然产物 ， 借壳上市的出现 ， 得以使 非上 市公 司在没 有 符合 ＩＯ条 件 的情况 下实 现上 市 Ｐ 的可能 ， 并通过证券市场筹资 ， 加速 自身的发展。借 壳上 市有 利 于优 化 企业 的资 本结 构 、股权 结 构 和产
并 购重 组后 公 司的业绩 状况 ， 盖 了盈 利 能力 、 营 涵 运
１７— ９ ６年 间发生 的 １２次并 购 事件 进 行 了实证 ９ ３ １７ ７
分 析 ， ｏ ｄ１ ８ ）． 究 了 １ ７ — ９ ７年 间 １ １ Ｄ ｄ （ ０． 研 ９ ７ ９ １ １７ ５起 美 国公 司并 购事 件 ，两项 研究 发 现无论 并 购成功 与
Ｂｕ ｅ（０ １指 出 如今 研 究 并 购绩 效 的 实 证 方 ｒｎｒ １） ２ 业结构 ，提高资产运作效率 ，改善上市公 司经营状 况， 同时促进资本市场的进一步完善 ， 推进我国市场 法主要包括事件研究法 、 会计指标研究法 、 问卷调查 研 究法 以及 临床诊 断研 究法 等 ， 是 目前 ， 但 前两 者是 化 进 程 。 国 内外 学者 早 已对 借壳 上市 开始 了深 入 地 研 究 ， 于借 壳上 市是 并 购重 组 的一种 特殊 形式 ， 鉴 对
泛 和深 入 。
１事 件研 究法 、
事 件 研究 法 是 根 据并 购 前后 公 司 的股 价 变 化 ， 计算 累积 超额 收益 率 ， 以此对 并购绩 效做 出评 价 。 事
二、 国外借 壳 上市 研究 综述
件研究法运用 的一个重要前提是资本市场有效 ， 欧 美等 国家 资本市 场 发展较 为完 善 ，所 以适合 运用 事 件研究 法 。并 购绩效 研究 文献 从收 购公 司 和 目标 公 司两个 角度 进行 分析 。通 过基 于股 票市 场 的事件研 究 ，对于并购中 目 标公司的股东收益基本 己有一致
否 ，并购 方案 的公 布都 能给 目标公 司的股 东带来 超 过 了 １％以上 的非 正 常收 益 。Ｊｒ ｌＢｉ ｌｙＮ ｔｒ ０ ｅｒ 、ｒ ｋｅ 、 ｅｅ ｅ ｃ ｔ ｆ ８１以 １６ — ９５年 间 的 ６ ３起 并 购 案 例 为样 １ ８ ９ ９２ １８ ６
两市 ， 首例 内地借壳上市案例发生于 １９ 年。我国 ９３ 证券市场于 １９ 年迎来了借壳上市 的热潮 ， ９７ 企业借
壳 上市 受 到 了各方 更 多 的关 注 和重 视 。借 壳上 市是
结果与借壳上 市相关方面 的研究结果有很大相似 性， 可以为借壳上市研究提供理论基础和参考价值。
欧美等 国资本市场发展历史悠久 ，并购重组事
收稿 日期 ：０ ２ ０ — ３ ２ １— ５ ２ 作者简介 ： 斌 （９ ８ ）浙江财经学院会计学研究生。主要研 究方向 ： 张 １ ８ ， 股票证券 。
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武汉商业服务学 院学报
２１ ０ ２年第 ３ 期
的看法 ，即收益 为正 。Ｄ ｄ ｏ ｄ和 Ｒ ｂ ｃ （９ ７对 ｕ ａｋ １ ７ ）
第 ２ 卷第 ３ ６ 期
２ １ 年 ６ 月 ０２
武汉 商业服务学 院学报
Ｊ ＯＵＲＮＡＬ ＯＦ Ｗ ＵＨＡＮ ＣＯＭＭＥＲＣＩ ＥＲＶＩ ＡＬ Ｓ ＣＥ ＣＯＬ ＬＥＧＥ
Ｖｏ ． ６ Ｎｏwenku.baidu.com３ １２ ．
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２ ２ ０１
国内外证券 市场借壳 上市研 究综述
张 斌
中图分 类 号 ：２ １ Ｆ７
一
文献标 识 码： Ａ
文章编 号 ： ０ — ２ ７ ２ １ ）３ ０ ３ — ５ １ ９ ２７ （０２０— ０７ ０ ０
引 言 件 层 出不穷 ，几 十年 的案 例资料 为 学术研 究 提供 了 借壳上市最早开始于 １３ 年 的美 国， ９４ 以其较低 便利。 借壳上市作为并购重组的一种特殊方式 ， 虽然 的成本和较高的成功率在美国得以广泛的关注和运 在 资本 市场上 时有 发生 ， 但是 相对 于并 购重 组来 说 ， 用 。在 我 国 ，借壳 上 市 的运作 最 先始 于香 港证 券 市 对借 壳上 市研 究 的丰 富程度 就显得 相 形见 绌 了。鉴 场， 最早要追溯到 １８ 年 。而后便转移 到内地深沪 于 两者之 间 的特殊 关 系 ，并 购重组 相 关方 面 的研究 ９４
国际学术 界研 究 的主 流方法 。
并购重组和借壳上市两者的研究存在共通性 ，因此 两 者 的研 究成 果往 往 被用来 交 叉 引用 。无 论是 证券 市场发展历程 、 壳资源数量还是借壳上市模式 、 购买 支付方式等 ， 欧美市场都要 比国内市场丰富， 因而有 更 多 的研究 素 材 和历史 资料 ，其研究 必 然 也更 为广
（ 浙江财 经学院 ， 江 浙
杭 州 ３０ １ ） １０ ８
摘 要 ： 国借 壳上市发展历 史较短 ， 究成果并不是很丰 富， 我 研 欧美等 国虽然拥有众多的借壳上 市案
例 ， 是 针 对借 壳上 市的研 究仍 然 多 以并 购 重组视 角 出发 ， 少涉及 对 借 壳上 市的具体 分析 。本 文 分别论 述 但 较 国 内外借 壳上 市的研 究 历 史和 现 状 ， 并将 国外 文献 分为借 壳上 市绩 效研 究和 壳 资源 溢价 研 究 两类 ， 国 内文 将 献分 为借 壳上 市动 因研 究、 壳资 源估价及 溢价研 究和 借 壳上 市绩效研 究。 关键 词 ： 壳上 市 ； 借 绩效 ； 资源 ； 壳 溢价 ； 因 动
能力 、 债 能力 、 偿 成长 性等 多个方 面 ， 资 产 收益 率 、 有 销售 利 润率 、 售 增 长率 、 销 资产 周 转 率 、 动及 速 动 流
比率 等等 。 计指 标法 有两 种方 式来评 价绩 效 ， 会 一种 是 运 用单 一 的综 合 性 指标 ，一 般 采 用托 宾 Ｑ（ ａ ｇ Ｌｎ
所 以在 以下文 献综 述 中将 会 出现并 购 重组 的研究 成 果， 为借壳 上市 的研究 提供 借鉴 。 国外 借壳 上市研 究 主要分 为 两个方 面 ，分别是 借 壳上 市绩 效研 究 和壳 资源溢 价研 究 。
（ ） 壳上 市绩效研 究 一 借
证券市场发展的必然产物 ， 借壳上市的出现 ， 得以使 非上 市公 司在没 有 符合 ＩＯ条 件 的情况 下实 现上 市 Ｐ 的可能 ， 并通过证券市场筹资 ， 加速 自身的发展。借 壳上 市有 利 于优 化 企业 的资 本结 构 、股权 结 构 和产
并 购重 组后 公 司的业绩 状况 ， 盖 了盈 利 能力 、 营 涵 运
１７— ９ ６年 间发生 的 １２次并 购 事件 进 行 了实证 ９ ３ １７ ７
分 析 ， ｏ ｄ１ ８ ）． 究 了 １ ７ — ９ ７年 间 １ １ Ｄ ｄ （ ０． 研 ９ ７ ９ １ １７ ５起 美 国公 司并 购事 件 ，两项 研究 发 现无论 并 购成功 与
Ｂｕ ｅ（０ １指 出 如今 研 究 并 购绩 效 的 实 证 方 ｒｎｒ １） ２ 业结构 ，提高资产运作效率 ，改善上市公 司经营状 况， 同时促进资本市场的进一步完善 ， 推进我国市场 法主要包括事件研究法 、 会计指标研究法 、 问卷调查 研 究法 以及 临床诊 断研 究法 等 ， 是 目前 ， 但 前两 者是 化 进 程 。 国 内外 学者 早 已对 借壳 上市 开始 了深 入 地 研 究 ， 于借 壳上 市是 并 购重 组 的一种 特殊 形式 ， 鉴 对
泛 和深 入 。
１事 件研 究法 、
事 件 研究 法 是 根 据并 购 前后 公 司 的股 价 变 化 ， 计算 累积 超额 收益 率 ， 以此对 并购绩 效做 出评 价 。 事
二、 国外借 壳 上市 研究 综述
件研究法运用 的一个重要前提是资本市场有效 ， 欧 美等 国家 资本市 场 发展较 为完 善 ，所 以适合 运用 事 件研究 法 。并 购绩效 研究 文献 从收 购公 司 和 目标 公 司两个 角度 进行 分析 。通 过基 于股 票市 场 的事件研 究 ，对于并购中 目 标公司的股东收益基本 己有一致
否 ，并购 方案 的公 布都 能给 目标公 司的股 东带来 超 过 了 １％以上 的非 正 常收 益 。Ｊｒ ｌＢｉ ｌｙＮ ｔｒ ０ ｅｒ 、ｒ ｋｅ 、 ｅｅ ｅ ｃ ｔ ｆ ８１以 １６ — ９５年 间 的 ６ ３起 并 购 案 例 为样 １ ８ ９ ９２ １８ ６