浅谈融资融券交易在中国的发展现状

浅谈融资融券交易在中国的发展现状

【摘要】融资融券业务的启动标志着中国进入信用交易时代，卖空机制使中国结束了只准上涨不准下跌的“单边市”的格局，对于我国金融体系的发展有着里程碑式的意义。本文通过对我国融资融券业务运行现状分析，提出目前该业务还存在发展不平衡、市场规模小、成本高等问题，并对此提出了相应的对策和建议。

【关键词】股票市场融资融券转融通标的券

融资融券，是证券信用交易的一种，指投资者提供一定比例的保证金，向证券公司借入资金买入证券或借入证券后卖出的一种交易活动。

中国股票市场在过往20年的发展中取得了巨大的成就，但就市场制度本身设计而言，一直存在一个重大的缺陷，即只有单边做多的力量存在，而没有做空的力量与之相衡。表现在股票市场运行上，即多次出现暴涨暴跌的情况，上证综指2005—2007年两年间从998点上涨到6124点，而在随后的一年又从6124点下跌至1664点，波动幅度之剧烈居全球之首。现在A股市场融资融券业务的实施，特别是融券机制的实行，为投资者做空A股打开了一扇窗，有望带来证券市场的重大变化。

一、发达国家和地区融资融券交易的发展状况

融资融券在法律上得到规范也有近百年的历史，由于经济发展所处的阶段和发展水平的不同，社会经济制度和历史发展过程也存在很大差异，各个国家和地区形成了各具特色的融资融券制度。

美国早于20世纪20年代就开展卖空业务，并于1934年证券交易法实施后，逐步完善这一机制，形成融资融券业务模式。美国模式属于典型的市场化模式，政府没有设立证券金融公司，证券公司在整个业务运作中处于核心地位，投资者直接向证券公司申请融资融券，由证券公司直接对其提供信用。证券公司的资金或证券不足时，向金融市场融通或通过招标借入相应的资金和证券，该种模式称为分散授信模式。

日本、韩国在20世纪50年代开展融资融券业务。与美国模式不同，日韩模式是实行专业化的集中授信模式的典型，是以政府批准注资成立的证券金融公司为业务核心。当投资者申请融资融券，券商通过向专门的证券金融公司进行转融通，来满足客户的需求，证金公司不直接与个人交易。集中授信模式便于管理当局通过证金公司调控证券市场的资金和证券流量，但由于市场化程度相对低，也牺牲了相当一部分的灵活性和资源配置效率。

我国台湾、香港地区于上个世纪末正式启动了融资融券业务。台湾地区的模式具有自身的特点，实行信用交易“双轨制”。一方面，存在证券金融公司，为券

商提供转融通服务，另一方面，证券金融公司通过没有自营融资融券业务的券商作为代理，向投资者提供融资融券服务。证券金融公司和券商之间既是合作又是竞争关系。

二、国内市场卖空交易的发展历程

2001年，上海证券交易所开始研究建立证券信用交易制度。2006年6月30日正式发布《证券公司融资融券业务试点管理办法》，此后与融资融券相关的一系列法律法规相继出台。2008年10月5日，证监会宣布启动融资融券业务试点。但是国际金融危机使管理层对于卖空机制存在疑虑，于是融资融券业务暂时搁置。2010年初，国内经济形势趋于稳定，国务院原则上同意开展融资融券业务试点。深圳、上海交易所向6家券商发出通知，自2010年3月31日起接受券商的融资融券交易申报，标志着经过4年精心准备的融资融券交易正式进入市场操作阶段。

2011年8月19日，证监会发布《转融通业务监督管理试行办法（草案）》，并向社会公开征求意见。同年10月19日，证券金融公司成立，为转融通业务开展铺平了道路。2012年8月27日，证券金融公司、沪深交易所和中登公司发布了转融通的相关业务规则和办法，标志着转融通试点正式启动，其中转融资先行试点，转融通待条件成熟方推出。

三、我国融资融券交易的运行状况

2010年3月31日，融资融券交易正式开启，当日沪深两市融资融券余额仅为659万元，其中融资余额为649.5万元，融券余额为9.5万元。截至2012年12月31日，两市融资融券金额已达895亿，融资金额为857亿，融券余额为38亿。

虽然融资业务和融券业务同时开放，但两者的发展差异很大，从规模上看，融资余额已经是融券余额的22倍左右；但从增速看，融资余额增速已经放缓，而融券余额刚开始高速增长。融券规模比融资规模小的实质在于，虽然杠杆做多和做空都需要既看准方向又算准时间，但做空的风险远大于做多。做空的理论收益最大为100%，而最大亏损没有上限。做多的最大理论收益没有上界，而最大损失为100%。因此投资者在做空时远比做多时谨慎。其次，虽然融资融券都是新业务，但中国投资者已经熟悉了永远“做多”的市场游戏规则，一旦“做空”，可能还需要一个适应的过程，无论从操作上还是心理上，都需要转变。

我们可以把融券余额的增长大致分为3个阶段：第一阶段从业务启动到2011年1月底，这一阶段融券余额增长非常缓慢，只有少数投资者零星的尝试融券交易，经过10个月的发展融券余额还不足1亿元；第二阶段从2011年2月到2011年12月初，随着地产调控国八条和存款准备金率的不断上调，市场做空情绪日益浓厚，融券余额的增速大幅提升；第三阶段从2011年12月5日标的券扩容开始，融券余额增速进一步提升，进入加速发展阶段。

从制度和体制来看，不难发现虽然我国融资融券业务正稳步发展中，但在业务量增长的同时，我们也看到以下几点问题。

第一，融券业务的市场规模相对较小。历时33个月的发展，A股融券余额占全市场流通市值仅为0.02%，对于每日两市上千亿的交易量而已，这个比重可谓极小，远低于美国市场的2.23%以及台湾的0.72%。

第二，券商可借作为融券标的的证券品种数量十分有限。目前上海、深圳交易所中融资融券标的证券范围为上证180指数成分股以及包括“沪深300”在内的5只交易所交易型开放式指数基金（即ETF）；深市98只标的证券以及3只ETF 基金，占A股上市公司数量比重不足12%。而且，大部分券商并不同时拥有这278只证券可供出借，可信用交易的证券范围少之又少。标的受限是融券业务规模长期低于预期的主要原因，投资者可选择范围狭小，难以发挥融券业务自身引导现货市场正确定价和稳定市场的作用。