美国大型投行券商在金融危机前后的经验教训与发展现状
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整个金融系统内的薪酬机制只鼓励短期利益，很少考虑长期利益
金融危机的体制根源
没有一家监管机构承担保护整个经济和金融体系的系统性风险 的责任
现有的对银行控股公司的监管方法过于注重保护各分支银行， 而不是对整个控股公司进行全方位监管
投资银行由不同的监管机构（SEC）监管，导致无法有效约束 日益增长的杠杆效应
自金融危机开始后，柏南克带领美联储向经济体系中注入了数以万亿 计的资金，从而拯救了大批频临破产的金融机构，并将利率降至接近 零利率的水平。这些措施极大增加了市场流动性和信心，很多从未有 资格得到美联储资金支持的公司都因此直接受益。
柏南克及美联储不仅改变了美国旧有的货币政策，而且使美联储的监 管权力与范围扩展到几乎所有能影响到金融系统稳定的公司与机构。
资产大于500亿美元的金融机构需要进行年度监管压力测试：Bank holding companies with total consolidated assets of $50 billion or more and nonbank financial companies that the Financial Stability Oversight Council has designated for supervision by the Federal Reserve will undergo an annual supervisory stress test and semi-annual company-run stress tests. These firms will begin stress testing under DFA stress test rules in 2012. The firms will make summaries of the results of the company-run stress tests available to the public starting in March 2013.
美国大型投行券商 在金融危机前后的经验教训与发展现状
2013年10月 声明：此材料仅限于内部交流，文中观点不代表任何公司或机构的看 法，仅代表作者本人的个人想法。谢谢！
1
2007-2008金融危机回顾
从2007年开始至2008年底，由抵押债券产品引起的金融海啸快速漫 延，华尔街主要投资银行中的雷曼兄弟及贝尔斯登倒闭，高盛，摩根 斯坦利及花旗银行也一度陷入恐慌，美国股指及房价大幅下挫，全球 金融市场也随之巨幅震荡。
◦ 杠杆率：总资产除以自有资金的比率 ◦ 危机后，高盛，摩根等投行通过融资使杠杆降低一半以上
主要投资银行的交易业务收入占50%以上，且不少 机构的自营业务比例较大，比较而言，投行里传统 的上市及兼并收购业务收入只占20%~30%
多家投行券商是信用产品交易的主力军，而金融危 机就是与信用产品，打包债券的交易直接相关
金融危机期间流动性政策应对的时间表
美联储增加流动性的措施，量化宽松
量化宽松(QE)：当利率低至不能再降(接近零)时，央行通过回购债券 等资产以增加货币供应，从而刺激经济发展 ◦ QE1: 2008年11月，美联储开始买入6000亿美元住房抵押债券， 2010年6月，美联储总资产达到2.1万亿美元 ◦ QE2: 2010年11月，美联储宣布第二轮量化宽松，买入6000亿国债 ◦ QE3: 2012年9月，美联储开始每月买入400亿美元房屋抵押债券， 这一数额在三个月后的2012年12月被增加到每月850亿美元 ◦ 2013年6月，伯南克表示债券回购可能放缓，但在9月份联储申明 表示该政策暂时不变，同时要等失业率降到6.5%时才会考虑升息
2009年首次压力测试结果
股票市场对2009年压力测试结果的反应 美国标准普尔股票指数（S&P500)走势
压力测试结果公布
信用市场对2009年压力测试结果的反应 代表市场对风险预期的CDS指标变化
高风险
低风险
压力测试现状及规定
多德弗兰克法案规定：The DFA stress tests are a set of forward-looking exercises conducted both by the Federal Reserve and by financial companies regulated by the Federal Reserve. The stress tests were mandated by the Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act and are intended to ensure institutions have sufficient capital to absorb losses and support operations during adverse economic conditions so that they do not pose risks to their communities, other institutions, or the broad economy.
2008危ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ处理与1930大萧条的比 较
1930 大萧条时期美联储的对策
抑制流动性，限制货币供应，提高利率 导致1/3美国银行倒毙，信贷资金严重缺乏，市场信心大跌 恐慌下，公司不敢扩张，消费者缩减消费，经济停滞不前
2007~2009金融危机，美联储的对策
与1930年相反，大量注入流动性，降低利率 尽可能的拯救更多的银行和公司，挽救市场信心
22
危机前后的华尔街主要银行格局对比
23
危机后华尔街主要银行资产状况
24
危机后华尔街主要银行营业收入状况
25
后危机时代投行券商面临的新局面
监管日趋严格 系统与技术至关重要 新兴市场成为战略要地 传统业务及大宗商品是必争之地
26
监管日趋严格 –多德弗兰克法案及巴赛尔3
多德弗兰克法案和巴赛尔3的共同目标
防止经济衰退在很大程度上依靠市场信心的恢复
测算在“极端不利”的条件下各银行所需的资本金 数量以保证银行在不利环境下仍具有充足的资金
增加信息透明度，向市场传递明确的银行系统信息， 以减少市场的恐慌和猜测，同时恢复市场信心
2009年首次压力测试概况
测试19家大型银行控股公司
◦ 占美国银行系统的2/3资产和一半的贷款
资产在100亿到500亿美元之间的金融机构需要进行年度公司压力测试： Bank holding companies with total consolidated assets between $10 billion and $50 billion and savings and loan holding companies and state member banks with total consolidated assets of more than $10 billion will undergo annual company-run stress tests. Stress tests for these firms generally begin in 2013.
时代周刊2009年度人物： 美联储主席 - 柏南克
金融危机回顾—金融危机的市场根源
金融机构和投资者满足于多年未发生严重经济衰退的表象。1997亚洲金融危机，1998 长期资本倒闭，2001年911等均未造成严重衰退，致使市场高估自我调节能力
最近被提名为下届联储主席候选人的Janet Yellen曾在2005年预测说： the housing bubble "could be large enough to feel like a good-sized bump in the road, but the economy would likely be able to absorb the shock.“
类似AIG这样的保险公司，由于不是“银行”，得以避开针对 银行控股公司的严厉监管
美联储职能简介
制定国家货币政策，寻求充分就业和稳定的物价水平
监管银行控股公司以保证国家银行和金融系统的安全与稳固， 并保护消费者的赊账权利
维持金融系统的稳定性，控制可能在金融市场中出现的系统 性风险
向美国政府，公众，金融机构，和外国正式机构提供特定的 金融服务，包括在国家支付系统的运行中扮演主要角色
伯南克：（在合理体系中）没有银行应该大的不能失败，但如果有这样的情 况而不去拯救的话，结果会（比不拯救）更糟，将会毁坏数以百万计的个体
“经济，说到底是一场关于信心的游戏 ，信心危机会引 起多米诺骨牌效应。”(The economy, after all, is a confidence game. A crisis of confidence can create a domino effect. )
资产，尤其是房产价格的增长，掩盖了信贷标准的薄弱性和整个金融系统中日益增长的 杠杆效应
金融危机之前，主要投资银行杠杆率接近30倍，危机后大幅下降一半多
风险管理系统没有跟随新型复杂产品的出现而及时更新改进
复杂产品如抵押打包债券(CDO)的定价/风险测算模型直至今日尚未成熟
投资者过于依赖信用评级机构，市场纪律出现相当程度的紊乱
2008金融危机之前，美联储总资产不到一万亿美元，主要成分为国债
2013年8月，美联储总资产达到3.57万亿美元，成分包含国债，房屋 抵押债券及其他资产等
2000-2013年间美联储总资产走 势
10
2007-2013年间美联储总资产明 细
11
2009年首次压力测试的背景
2009年首次压力测试的目的
在两组假设的宏观经济不利条件下估算后面两年的 可能损失，所需资金等
◦ 参数假设：失业率，GDP增长率，股价，房价
评估标准
◦ 银行是否有足够的资金储备应对更不利的市场条件并同时满 足规定的资本金比例
2009首次压力测试结果
19家银行在更加不利的条件下测试结果：
在不利条件下，预计一共会损失6000亿美元 在不利条件下，预计一共需要注资1850亿美元
19
近几年压力测试银行资本金比率的影响
20
近两年压力测试结果举例
2012年
◦ 花旗银行的资本金比率未达到5%最低要求 ◦ 花旗CEO关于提高股东分红的建议被联储拒绝 ◦ 2012年10月16日，花旗CEO潘伟迪辞职
2013年
21
金融危机前美国投行券商特点
美国主要投资银行杠杆率达到30倍以上
美联储控制货币供应的三种方式
在公开市场进行调节（Open Market Operations ）
买入国债以降低利率，卖出国债以提高利率 目前联邦基准利率已降为0.25%
银行储备金要求 （Reserve Requirements）
2008年底，美联储开始向拥有超额储备金的银行支付超额部分的利息， 以此来鼓励银行增加额外储备金
经过一系列注资行动，实际需要750亿美元
具体银行控股公司结果
10家公司需要更多的资金 不同公司呈现不同特点（由于产品，市场份额等不同）
问题资产解决方案（TARP – Troubled Asset Relief Program)
从2008年起，财政部共向19家银行控股公司注资2000亿美元 到2009年底，数家银行已经或计划尽快偿还TARP资金
短期优惠贷款（Discount Window Lending）
2008年，美联储将短期优惠贷款期限从28天延至90天 2008年9月21日，在雷曼兄弟公司宣布破产之后6天，高盛，摩根斯坦
利从投行变成银行控股公司，纳入美联储监管体系，从而得以享受该 短期优惠贷款的保护，避免了类似雷曼的灾难性后果
◦ 提高金融稳定性，增加复杂产品透明度，加强对投资者和消 费者的保护
巴赛尔3 (Basel 3)
◦ 加强银行业的监管与风险管理 ◦ 要求银行保持更多更优质的资本金及流动资产
金融危机的体制根源
没有一家监管机构承担保护整个经济和金融体系的系统性风险 的责任
现有的对银行控股公司的监管方法过于注重保护各分支银行， 而不是对整个控股公司进行全方位监管
投资银行由不同的监管机构（SEC）监管，导致无法有效约束 日益增长的杠杆效应
自金融危机开始后，柏南克带领美联储向经济体系中注入了数以万亿 计的资金，从而拯救了大批频临破产的金融机构，并将利率降至接近 零利率的水平。这些措施极大增加了市场流动性和信心，很多从未有 资格得到美联储资金支持的公司都因此直接受益。
柏南克及美联储不仅改变了美国旧有的货币政策，而且使美联储的监 管权力与范围扩展到几乎所有能影响到金融系统稳定的公司与机构。
资产大于500亿美元的金融机构需要进行年度监管压力测试：Bank holding companies with total consolidated assets of $50 billion or more and nonbank financial companies that the Financial Stability Oversight Council has designated for supervision by the Federal Reserve will undergo an annual supervisory stress test and semi-annual company-run stress tests. These firms will begin stress testing under DFA stress test rules in 2012. The firms will make summaries of the results of the company-run stress tests available to the public starting in March 2013.
美国大型投行券商 在金融危机前后的经验教训与发展现状
2013年10月 声明：此材料仅限于内部交流，文中观点不代表任何公司或机构的看 法，仅代表作者本人的个人想法。谢谢！
1
2007-2008金融危机回顾
从2007年开始至2008年底，由抵押债券产品引起的金融海啸快速漫 延，华尔街主要投资银行中的雷曼兄弟及贝尔斯登倒闭，高盛，摩根 斯坦利及花旗银行也一度陷入恐慌，美国股指及房价大幅下挫，全球 金融市场也随之巨幅震荡。
◦ 杠杆率：总资产除以自有资金的比率 ◦ 危机后，高盛，摩根等投行通过融资使杠杆降低一半以上
主要投资银行的交易业务收入占50%以上，且不少 机构的自营业务比例较大，比较而言，投行里传统 的上市及兼并收购业务收入只占20%~30%
多家投行券商是信用产品交易的主力军，而金融危 机就是与信用产品，打包债券的交易直接相关
金融危机期间流动性政策应对的时间表
美联储增加流动性的措施，量化宽松
量化宽松(QE)：当利率低至不能再降(接近零)时，央行通过回购债券 等资产以增加货币供应，从而刺激经济发展 ◦ QE1: 2008年11月，美联储开始买入6000亿美元住房抵押债券， 2010年6月，美联储总资产达到2.1万亿美元 ◦ QE2: 2010年11月，美联储宣布第二轮量化宽松，买入6000亿国债 ◦ QE3: 2012年9月，美联储开始每月买入400亿美元房屋抵押债券， 这一数额在三个月后的2012年12月被增加到每月850亿美元 ◦ 2013年6月，伯南克表示债券回购可能放缓，但在9月份联储申明 表示该政策暂时不变，同时要等失业率降到6.5%时才会考虑升息
2009年首次压力测试结果
股票市场对2009年压力测试结果的反应 美国标准普尔股票指数（S&P500)走势
压力测试结果公布
信用市场对2009年压力测试结果的反应 代表市场对风险预期的CDS指标变化
高风险
低风险
压力测试现状及规定
多德弗兰克法案规定：The DFA stress tests are a set of forward-looking exercises conducted both by the Federal Reserve and by financial companies regulated by the Federal Reserve. The stress tests were mandated by the Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act and are intended to ensure institutions have sufficient capital to absorb losses and support operations during adverse economic conditions so that they do not pose risks to their communities, other institutions, or the broad economy.
2008危ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ处理与1930大萧条的比 较
1930 大萧条时期美联储的对策
抑制流动性，限制货币供应，提高利率 导致1/3美国银行倒毙，信贷资金严重缺乏，市场信心大跌 恐慌下，公司不敢扩张，消费者缩减消费，经济停滞不前
2007~2009金融危机，美联储的对策
与1930年相反，大量注入流动性，降低利率 尽可能的拯救更多的银行和公司，挽救市场信心
22
危机前后的华尔街主要银行格局对比
23
危机后华尔街主要银行资产状况
24
危机后华尔街主要银行营业收入状况
25
后危机时代投行券商面临的新局面
监管日趋严格 系统与技术至关重要 新兴市场成为战略要地 传统业务及大宗商品是必争之地
26
监管日趋严格 –多德弗兰克法案及巴赛尔3
多德弗兰克法案和巴赛尔3的共同目标
防止经济衰退在很大程度上依靠市场信心的恢复
测算在“极端不利”的条件下各银行所需的资本金 数量以保证银行在不利环境下仍具有充足的资金
增加信息透明度，向市场传递明确的银行系统信息， 以减少市场的恐慌和猜测，同时恢复市场信心
2009年首次压力测试概况
测试19家大型银行控股公司
◦ 占美国银行系统的2/3资产和一半的贷款
资产在100亿到500亿美元之间的金融机构需要进行年度公司压力测试： Bank holding companies with total consolidated assets between $10 billion and $50 billion and savings and loan holding companies and state member banks with total consolidated assets of more than $10 billion will undergo annual company-run stress tests. Stress tests for these firms generally begin in 2013.
时代周刊2009年度人物： 美联储主席 - 柏南克
金融危机回顾—金融危机的市场根源
金融机构和投资者满足于多年未发生严重经济衰退的表象。1997亚洲金融危机，1998 长期资本倒闭，2001年911等均未造成严重衰退，致使市场高估自我调节能力
最近被提名为下届联储主席候选人的Janet Yellen曾在2005年预测说： the housing bubble "could be large enough to feel like a good-sized bump in the road, but the economy would likely be able to absorb the shock.“
类似AIG这样的保险公司，由于不是“银行”，得以避开针对 银行控股公司的严厉监管
美联储职能简介
制定国家货币政策，寻求充分就业和稳定的物价水平
监管银行控股公司以保证国家银行和金融系统的安全与稳固， 并保护消费者的赊账权利
维持金融系统的稳定性，控制可能在金融市场中出现的系统 性风险
向美国政府，公众，金融机构，和外国正式机构提供特定的 金融服务，包括在国家支付系统的运行中扮演主要角色
伯南克：（在合理体系中）没有银行应该大的不能失败，但如果有这样的情 况而不去拯救的话，结果会（比不拯救）更糟，将会毁坏数以百万计的个体
“经济，说到底是一场关于信心的游戏 ，信心危机会引 起多米诺骨牌效应。”(The economy, after all, is a confidence game. A crisis of confidence can create a domino effect. )
资产，尤其是房产价格的增长，掩盖了信贷标准的薄弱性和整个金融系统中日益增长的 杠杆效应
金融危机之前，主要投资银行杠杆率接近30倍，危机后大幅下降一半多
风险管理系统没有跟随新型复杂产品的出现而及时更新改进
复杂产品如抵押打包债券(CDO)的定价/风险测算模型直至今日尚未成熟
投资者过于依赖信用评级机构，市场纪律出现相当程度的紊乱
2008金融危机之前，美联储总资产不到一万亿美元，主要成分为国债
2013年8月，美联储总资产达到3.57万亿美元，成分包含国债，房屋 抵押债券及其他资产等
2000-2013年间美联储总资产走 势
10
2007-2013年间美联储总资产明 细
11
2009年首次压力测试的背景
2009年首次压力测试的目的
在两组假设的宏观经济不利条件下估算后面两年的 可能损失，所需资金等
◦ 参数假设：失业率，GDP增长率，股价，房价
评估标准
◦ 银行是否有足够的资金储备应对更不利的市场条件并同时满 足规定的资本金比例
2009首次压力测试结果
19家银行在更加不利的条件下测试结果：
在不利条件下，预计一共会损失6000亿美元 在不利条件下，预计一共需要注资1850亿美元
19
近几年压力测试银行资本金比率的影响
20
近两年压力测试结果举例
2012年
◦ 花旗银行的资本金比率未达到5%最低要求 ◦ 花旗CEO关于提高股东分红的建议被联储拒绝 ◦ 2012年10月16日，花旗CEO潘伟迪辞职
2013年
21
金融危机前美国投行券商特点
美国主要投资银行杠杆率达到30倍以上
美联储控制货币供应的三种方式
在公开市场进行调节（Open Market Operations ）
买入国债以降低利率，卖出国债以提高利率 目前联邦基准利率已降为0.25%
银行储备金要求 （Reserve Requirements）
2008年底，美联储开始向拥有超额储备金的银行支付超额部分的利息， 以此来鼓励银行增加额外储备金
经过一系列注资行动，实际需要750亿美元
具体银行控股公司结果
10家公司需要更多的资金 不同公司呈现不同特点（由于产品，市场份额等不同）
问题资产解决方案（TARP – Troubled Asset Relief Program)
从2008年起，财政部共向19家银行控股公司注资2000亿美元 到2009年底，数家银行已经或计划尽快偿还TARP资金
短期优惠贷款（Discount Window Lending）
2008年，美联储将短期优惠贷款期限从28天延至90天 2008年9月21日，在雷曼兄弟公司宣布破产之后6天，高盛，摩根斯坦
利从投行变成银行控股公司，纳入美联储监管体系，从而得以享受该 短期优惠贷款的保护，避免了类似雷曼的灾难性后果
◦ 提高金融稳定性，增加复杂产品透明度，加强对投资者和消 费者的保护
巴赛尔3 (Basel 3)
◦ 加强银行业的监管与风险管理 ◦ 要求银行保持更多更优质的资本金及流动资产