第八章-金融衍生工具讲义

（二）远期、期货、期权和互换
3.期权
期权，指赋予其购买者在规定期限内按双方约定的执行价购买或出售一定数量标的资产的 权利的合约。凡是赋予期权购买者购买标的资产权利的合约为看涨期权；赋予期权购买者出售 标的资产权利的合约为看跌期权。按照期权购买者执行期权的时限划分，期权可分为欧式期权 和美式期权。欧式期权只能在期权到期日执行期权，而美式期权允许购买者在期权到期前任何 时间执行期权。按照期权标的资产，期权合约可分为利率期权、货币期权、股票期权和股指期 权等现货期权。此外，利率期货、外汇期货和股指期货等衍生品也可成为期权的标的资产。与 期货合约不同，期权不仅在交易所进行交易，还存在规模庞大的场外交易市场。一般来讲，在 交易所交易的是标准化期权合约，而场外市场交易的是非标准化期权合约。
（二）远期、期货、期权和互换
金融衍生工 具基本类型 远期、期货、 期权、互换
经金融工程技术复合或变化
其他金融衍生工具
从更基本的原理上分析，金融衍生工具只有远期和期权两种，期货和互换可以认为是 远期的延伸或变形。 远期类合约的特点在于合约双方在签订日约定标的资产的交易价 格和数量，合约到期日双方都有履约义务，但双方在签约日不需 要支付任何实际费用。远期合约的收益与标的资产的价格水平呈 线性和对称关系。 期权合约实际上是一种权利买卖，其本质是期权合约购买者以支 付期权费为代价，向期权合约出售者购买在合约到期日或合约到 期前可以根据市场情况自行决定是否履约的权利。期权合约不仅 可以防范市场不利变动的风险，还可以保留市场有利变动的潜在 收益，其收益与标的资产的价格呈非线性和非对称关系。
（一）股票衍生工具、利率衍生工具、 货币衍生工具和信用衍生工具
股票衍生工具、利率衍生工具和货币衍生工具
股票衍生工具，指以股票或股票指数为基础资产的金融衍生工 具，主要包括股票期货、股票期权、股票指数期货、股票指数期 权及上述合约的混合交易合约。 利率衍生工具，指以利率或利率的载体为基础资产的金融衍生 工具，主要包括远期利率协议、利率期货、利率期权、利率互 换及上述合约的混合交易合约。 货币衍生工具，指以各种货币作为基础资产的金融衍生工具， 主要包括远期外汇合约、货币期货、货币期权、货币互换及上 述合约的混合交易合约。
（一）股票衍生工具、利率衍生工具、 货币衍生工具和信用衍生工具
信用衍生工具
国际上常见的信用衍生工具
违约互换 在这种合约下，交易双方就基础资产的信用状况达成协议，合约购买方（一般是希 望规避信用风险的市场主体）向合约出售方支付一定的费用，以换取在基础资产违约实 际发生时，合约出售方向合约购买方支付全部或部分违约金额。这实际上是合约购买方 以一定的费用为代价将基础资产的信用风险转移给合约出售方。 总收益互换 在这种合约下，合约购买方将基础资产的总收益（包括基础资产的利率加减基础资 产价值的变化）支付给合约出售方，同时作为交换，合约出售方支付给合约购买方一个 以利率LIBOR为基础的收益率。这种支付的互换一般每季度进行一次，交易形式类似于 利率互换。 信用联系票据（简称CLN） 这是一种表内交易的货币市场工具，在发行时往往注明其本金的偿还和利息的支付 取决于约定的参考资产的信用状况，如果参考资产出现违约，则该票据得不到全额的本 金偿还。票据发行者在发行这一融资票据时，将参考资产的信用风险转嫁给票据投资者。 这实际上是一个普通的固定收益证券和一个信用衍生工具的混合产品。
事件回放
1992年夏天，巴林银行伦敦总部方面要求新加坡分行的里森 另设一个“错误账户”(金融体系运作过程中正常的错单处理 账户)，用于记录较小的错误，并自行在新加坡处理，以免麻 烦银行总部。于是，一个在中国文化里非常吉利但被总部最 后忽略的“88888”账户诞生了。在此后两年多的时间里，里 森利用这个被总部忽略的账户，从最早掩盖那笔2万英镑的损 失开始，逐步梯级上升到6万、100多万、2000万、3000万 、5000万……最后到8亿6千万英镑。在最初掩盖错误时，里 森是在为避免自己告别已很如意的生活与举手之劳地将错误 记入“88888”账户之间进行选择，到1994年以后则对这一账 户的损失变得麻木，心中仅存的就是地地道道的赌徒“扳本 ”念想。“扳本”未果，巴林银行“寿终正寝”。
二、金融衍生工具的特点
金融衍生工具的性质复杂。这是因为基本衍生工具如期货、期权和互换的理解和运用已经不 易。而当今国际金融市场的‚再衍生工具‛更是把期货、期权和互换进行组合，使金融衍生工 具特性更为复杂。这种复杂多变的特性，一方面使得金融衍生工具更具有充分的弹性，更能够 满足使用者的特定需要；而另一方面也导致大量的金融衍生工具难以为一般投资者理解，更难 以掌握和驾驭。
2.期货
期货是指协议双方同意在将来确定的时间按照约定的条件（包括价格、交割地点和交 割方式等）买入或卖出一定标准数量的某种金融资产的标准化合约。期货交易均在交易所 进行，交易双方并不直接接触，而是各自和交易所的清算公司进行结算。期货交易采取每 日盯市结算，经纪公司通常要求买卖双方在交易之前开立专门的保证金账户并存入一定数 量的初始保证金。每日交易结束，保证金账户都要根据期货价格的涨跌进行调整，以反映 交易者的浮动盈亏。如果当日结算价格高于昨天的结算价格（或当日的开仓价），高出部 分即为期货多头的浮动盈利和期货空头的浮动亏损，并相应地分别加入多头的保证金账户 和从空头的保证金账户扣除。保证金账户余额超过初始保证金的部分，交易者可以随时提 现；如果保证金账户余额低于交易所规定的维持保证金，经纪公司就会通知交易者补足差 额，否则将被强制平仓。
第一节 金融衍生工具概述
一、金融衍生工具的定义及种类
定义
金融衍生工具可以简单地定义为价值依赖于基本标的资 产价格的金融工具。
根据标的资产的不同，金融衍生工具可以分为股票 衍生工具、利率衍生工具、货币衍生工具和信用衍 生工具。
分类
根据金融衍生工具自身交易的方法及特点，可以分 为远期、期货、期权和互换这四个基本类型。
4.互换
互换是指两个或两个以上的当事人按照商定条件，在约定的时间内交换一系列现金流的合 约。1981年，美国著名的投资银行所罗门兄弟成功地为IBM与世界银行进行美元与马克及瑞士法 郎的互换，这标志着互换的诞生。互换是在平行贷款和背对背贷款基础上发展起来，是比较优 势理论在金融领域最生动的运用。事实上，比较优势理论不仅适用于国际贸易，也适用于其他 的经济活动。只要存在着比较优势，双方就可以通过适当的分工和交换使双方共同获利。根据 比较优势理论，只要满足以下条件就可以进行互换：一是双方对对方的资产或负债均有需求； 二是双方在两种资产或负债上存在着比较优势。 随着金融衍生工具日新月异的发展，上述的分类界限正在模糊，由两种、三种甚至更多不 同种类的衍生工具及其他金融工具，经过变化、组合以及合成这几种方式创造出来的再衍生工 具和合成衍生工具正在出现，使衍生工具的传统分类模糊难辨。如由期货和期权合约组成的期 货期权；由期权和互换合成的互换期权；由远期和互换合成的远期互换等。这些都使刚刚确立 的衍生工具分类方法受到冲击。
随着金融国际化和自由化的发展，由传统金 融衍生工具衍生出来的金融衍生工具不断创新， 交易量迅速增长，市场规模急速扩大，交易手段 日趋多样化、复杂化。20世纪90年代以来，金融 衍生工具已成为国际金融市场上频繁运用的交易 手段，金融衍生工具市场已成为国际金融市场的 主角。 本章将系统论述金融衍生工具的含义、特征、种类 等，并通过对金融衍生市场发展的研究，进一步分析其 性质、功能及其运用等，从而对金融衍生工具市场有一 个较全面的认识。
（一）股票衍生工具、利率衍生工具、 货币衍生工具和信用衍生工具
信用衍生工具
产生背景
传统的信用风险管理如分散投资、防止授信集中化、加强对交易对手的信用审查、 要求交易对手提供抵押或担保等措施一般都需大量人力和物力投入。而且，传统管理方 法只能一定程度上降低信用风险水平，而很难使投资者完全摆脱信用风险，无法适应现 代信用风险管理发展的需要。20世纪90年代以来，信用衍生产品的出现和发展为投资者 的信用风险管理提供了新的对冲工具，也为金融机构开拓出新的业务品种和利润来源。
衍生投资工具
案例一
香港合和主席胡应湘
胡应湘在上世纪80年代初，就开 始搞广深高速公路。广深高速是 世界上最繁忙的高速公路，最繁 忙肯定赚钱最多，胡应湘是很有 眼光的，但是他有一件事情没想 清楚：他建高速公路时借的债是 港币，而高速公路建成后现金流 是人民币。
人民币从上世纪80年代初开始到90年代大 幅贬值，兑美元的汇率由1.5元贬值到了 1994年的8.7元。尽管这条高速公路很繁忙， 但现金流贬值很多，到最后就做不下去了。 从此胡应湘就没有起来过。
广深高速公路
问题出现了？胡应湘为什么会亏损？
案例二
中信泰富主席荣智健
“荣家是中国 民族资本家的 首户,中国在世 界上真正称得 上是财团的,就 只有他们一 家。”毛泽东 曾这样对荣氏 家族评价说。
2009年4月8日,或许这也是荣智健自己最不愿面对和日后回 忆的一天,没有人能知道荣智健在宣布辞去一手带大的中信泰 富主席时,是什么样的心情,但是从这一天开始,荣氏家族在中 信泰富的掌权已经宣告了结束。荣智健做了一辈子生意，曾 经有6年是中国财富排名榜第一，但是去年一个跟头把他一 辈子都翻掉了。公司把澳元和美元的走势搞反了，他的公司 认为澳元升值，美元一定会贬值。结果到2008年11月份时， 他澳元的累积期权已经亏损200亿港元。
案例三
巴林银行事件
1763年，弗朗西斯· 巴林爵士在伦敦创建了巴林银行，它是 世界首家“商业银行”。1803年，刚刚诞生的美国从法国 手中购买南部的路易斯安纳州时，所有资金就出自巴林银 行。20世纪初，巴林银行荣幸地获得的一个特殊客户是英 国皇室。作为全球最古老的银行之一，巴林银行曾经是英 国贵族最为信赖的金融机构。
金 融 衍 生 工 具
远期
期权
wk.baidu.com二）远期、期货、期权和互换
1.远期
远期合约是指双方约定在未来某一确定的时间，按确定的价格买卖一定数量的某种金 融资产的合约。它通常是在两个金融机构之间或金融机构与其公司客户之间签署的，一般 不在规范的交易所内交易。在合约中约定在将来买入标的物的一方为多头，在未来卖出标 的物的一方成为空头。一般把合约中规定的未来买卖标的物的价格称为交割价格，而把使 远期合约价值为零的交割价格称为远期价格。前者是实际交易中形成的实际价格，而后者 是理论价格，两个价格一旦不相等就出现了套利机会。如果交割价格高于远期价格，投资 银行就可以通过买入标的资产现货，卖出远期并等待交割以获取无风险利润。而这也会使 现货价格上升，交割价格下降，直至套利机会消失。反之，如果交割价格低于远期价格， 投资银行就可以通过卖空标的资产现货，买入远期以获取无风险利润。同样的，这也会使 现货价格下降，交割价格上升，直至套利机会消失。
正是这样的一家银行却被其交易员尼 克· 里森弄跨了。1989年7月10日尼克· 里森 正式到巴林银行工作，之前他是摩根· 斯 坦利银行清算部的一名职员。1992年， 巴林银行派里森到新加坡分行成立期货与 期权交易部门，并出任总经理。1995年2 月23日傍晚，因从事日经股指数期货交 易赔掉了整个巴林银行的他踏上了逃亡的 旅程，4天后在德国法兰克福机场被捕。
定义
信用衍生产品，指以贷款或债券的信用状况为基础资产的衍生金融工具。具体说是 一种双边金融合约安排。这一合约下，交易双方同意互换商定的现金流，而现金流的确 定依赖于预先设定的未来一段时间内信用事件的发生。这里的信用事件通常与违约、破 产或者信用等级降低等情况相联系，必须是可观测到的。
分类
信用衍生工具主要通过采用分解和组合技术改变资产的整体风险特征 基本的信用衍生工具，它的价值主要取决于违约概率的期限结构 按其价值决 定因素分类 一揽子信用互换（BDS），它的价值与纳入篮子中信用体的相关性有关 信用价差期权（CSO），它的价值取决于信用价差的波动性