超日债违约风波中的财务分析失误mpacc教学案例

超日债违约风波中的财务分析失误m p a c c教学

案例

Document serial number【UU89WT-UU98YT-UU8CB-UUUT-UUT108】

案例编号：

案例名称：超日债违约风波中的财务

分析失误

适用课程：《财务报表分析》、《高级财务管理理论与实务》

选用课程：《财务报表分析》

编写目的：本案例旨在引导学员进一步关注从债权人的角度如何进行财务分析。根据本案例资料，一方面，学员可以进一步思考债权

人角度进行财务分析的特点，与投资者角度进行财务分析的区

别。另一方面学员可以掌握建立在现金流分析基础上的企业偿

债能力分析。

知识点：偿债能力分析、现金流分析

关键词：偿债能力、财务分析、现金流分析、债权人

案例摘要：2013年3月，超日债出现违约风波，尽管首次兑付危机得以顺利度过，但公司及债券前景仍未明朗，并有可能成为中国

债市第一个违约案例。鹏元资信作为超日债的信用评级机构，对超日债偿债能力的财务分析中存在一些问题。考虑到财务报表分析理论对从债仅人的角度进行偿债能力分析关注度较弱，尚有许多问题值得研究。所以，本案例的素材选择上、题目设计上都侧重于引导学员进一步关注从债权人的角度利用财务报表如何对企业偿债能力进行分析。

提供单位：河海大学商学院MPAcc中心

案例作者：俞静：河海大学商学院MPAcc中心《高级财务管理理论与实务》课程任课教师，负责本案例的设计、总篡与修订；吴娟：

河海大学商学院会计学硕士研究生，负责提供本案例原始数

据、主要分析素材。

编写时间：2013年10月

超日债违约风波中的财务分析失误

2012年3月超日债发行，随着第一个付息日的临近，超日债就出现违约风波，尽管首次兑付危机得以顺利度过，但公司及债券前景仍未明朗，并于2013年7月被暂停上市。各路媒体和很多投资者关心的是，超日债是否有可能成为中国债市第一个违约案例我们这里则把关注的焦点放在超日太阳偿债能力的财务分析。

一、背景简介

1．债券融资成为企业的主流融资渠道，并且中国债券市场从未发生过违约

2012年，我国通过沪深两个证券交易所发行股票融3 亿元，通过两个证券交易所和银行间债券市场直接债务融资35 亿元，其中企业债6 亿元，公司债2 492亿元，可转债164亿元，交易所私募债115亿元，

非金融企业债务融资工具26 亿元；当年在公开市场债券融资是股权融资的11倍以上，截止2012年底，我国各类债券存量万亿元。债券的发行，拓宽了企业的直接融资渠道，在资本市场股权融资极为不景气的情况下，债券融资已经成为企业的主流融资渠道。

中国债券市场自成立以来，尽管不断发生企业偿债困难的事件，但从未发生过实质性违约事件，而成熟市场如美国债券市场在2007年至2011年间就曾发生约400起违约。在国家大力整顿债券市场的背景下，超日债是否会成为从未有过事实违约的中国债市第一个违约案例，引人关注。

2．光伏产业历经磨难，“双反”成心中之痛，行业经营环境恶化2012年3月，美国商务部发布对中国输美太阳能电池征收%至%的反补贴税初裁结果。5月17日，美国商务部继续公布反倾销税初裁税率基本设定在31%左右。此次公布的反倾销税将会叠加在反补贴税之上。

时隔几个月后，美国当地时间11月7日，美国贸易仲裁委员会公布了对中国光伏产品“双反”的终裁结果：以6票全部赞成通过了此前美国商务部的裁决，美国将对中国产晶体硅光伏电池、组件、层压板、面板及建筑一体化材料等征收%至%的反倾销税，以及%至%的反补贴税。对平均毛利率不超过10%的中国光伏产业来说，这一惩罚性关税，无疑是不能承受之重。中国光伏产品在美国市场的竞争力主要体现在价格上，如果光伏龙头被征收超过20%的关税，产品的价格优势将基本丧失。

2012年7月24日，欧洲光伏制造商向欧盟提起对华“反倾销”调查申请。9月底，欧洲光伏产业联盟向欧盟提起对中国光伏企业反补贴诉

讼，欧盟的双反调查正在展开。如果光伏主要市场欧盟也效仿美国，针对中国光伏产品征收高额关税，那将是中国光伏产业的灭顶之灾。

由于产能急速扩张，加上欧美需求大幅萎缩，导致产品价格暴跌，光伏行业盈利急剧下滑甚至巨额亏损，企业违约风险加大。超日太阳作为光伏行业的龙头企业，是研究行业经营环境恶化对企业偿债能力影响的典型案例。

二、案例概况

1．企业概况

上海超日太阳能科技股份有限公司是一家主要生产单晶硅、多晶硅太阳能组件和太阳能灯具的高科技民营企业，位于上海市奉贤区杨王经济园区旗港路738号，主要产品是单晶硅及多晶硅太阳能电池组件，太阳能材料、太阳能设备、太阳能灯具等太阳能电池产品，生产的硅太阳能组件95%以上出口。2004年公司被授予上海市称号。2005年公司地面用组件获上海市重点新产品证书；2006年公司通过了TUV认证和

IEC61215认证，地面用硅太阳能电池组件获国家重点新产品证书。

公司法定代表人，倪开泰，注册资本亿元。目前拥有五家全资子公司：上海超日（洛阳）太阳能有限公司、上海超日（九江）太阳能有限公司、洛阳赛阳硅业有限公司、上海卫雪太阳能科技有限公司和上海超日国际贸易有限公司。

公司成立于2003年6月，成立时注册资本500万元，2007年10月12日公司变更为股份有限公司，注册资本变更为11,500万元，2009年11月21日，公司注册资本增至19,760万元。2010年11月18日公司成

功在深圳证券交易所挂牌上市，发行普通股股票6,600万股，发行价格为36元/股，发行后注册资本变更为26,360万元。2011年7月公司以资本公积转增股本，实施后注册资本变更为52,720万元。

2.超日太阳发行债券，业绩频繁变脸

2012年3月7日，超日太阳在深圳证券交易所发行公司债券“11超日债”，募集资金10亿元，期限5年，利率为%。

2011年，超日太阳申请发行公司债时，当时的光伏产业已经在产能过剩和美国政府双反的打击下，急转直下，11家在美国上市的中概太阳能光伏企业均给出一份惨痛的三季报，行业龙头无锡尚德和江西赛维都陷入财务危机，但“11超日债”还是顺利发行，并且受到投资者的追捧。与债券发行同步，超日太阳业绩不断修正。

表1：超日太阳业绩修正和债券发行时间