贴现现金流公司估值方法
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– 2. 退出乘数法下的贴现现金流模型参考教材
PF 5V 6 例 t n 1 4(1 - 2（W F C A 终F C t值C )、t 终精价 选值值 现驱 (1 动 值W 因 ）A 素 C n C )t乘 数 n
二、贴现现金流法操作流程
• 如图4-3贴现现金流流程 图所示，利用贴现现金 流法进行估值的过程包 括预测收入、预测成本 和费用、计算息税前利 润(EBIT)、预测公司自 由现金流、确定加权平 均资本成本、计算公司 价值和股权价值以及对 公司价值和股权价值进 行敏感性分析。P58
• 课本P64 五个步骤 – 2010-2019年现金流现值
– 终值现值计算 – 公司的价值 – 净债务计算 – 股权价值的计算
精选
28
表4-10 腾讯公司价值敏感性分析
• P66 • 分析的步骤及价值区间
精选
29
腾讯案例分析
• 分析步骤：
– 1、表4-7分析 – 2、2010-2019年现金流现值的计算 P65 – 3、终值现值的计算 – 4、公司价值的计算 – 5、净债务计算 – 6、股权价值的计算 – 7、敏感性的分析 P66 表4-10
贴现现金流公司估值方法
精选
公司估值方法——贴现现金流法
• 【本章精粹】
– 贴现现金流法的基本原理
– 贴现现金流法的应用
– 如何预测公司未来的自由现金流
– 公司资本加权平均成本的含义及其计算方法
• 【章前导读】
– 合众思壮投资要点摘录
• 【核心概念】
– 贴现现金流法 公司现金流循环 权益成本
债务成本 加权平均精资选 本
精选
32
一、公司现金流循环
• 现金流是在公司发展过程中不断往复循环的。如 图4-4所示，公司的现金流分为三个部分：融资活 动中的现金流、运营活动中的现金流及投资活动 中的现金流。P67
精选
33
二、自由现金流的推导
• 自由现金流可以从会计恒等式推导出来。P68 • 资产=负责+所有者权益
• △现金+ △存货+ △应收款+ △其他流动资产+ △固定资产净值= △应付款+ △其他流动负债+ △债务+ △所有者权益
• 计算投资活动产生的现金流 • 计算筹资活动产生的现金流 • 用两种方法计算本期的现金流
精选
25
表4-3 腾讯公司资产负责表
• 计算总资产
• 计算总负责 • 计算所有者权益
精选
26
表4-7 腾讯公司拟估值模型
• 计算公司的自由现金流，他的公式是什么
• 计算公司每股价值（港币）
精选
27
计算腾讯公司价值和股权价值
2
核心词汇
序号 1 2 3 4 5 6 7 8
9
10 11 12 13
中文 贴现现金流法 乘数估值法 加权平均资本成本 自由现金流 股权自由现金流 企业自由现金流 公司价值 扣除利息、税额、 折旧及摊销之后的 利润 扣除利息、税额之 后的利润 企业价值 资本定价模型 含杠杆/无杠杆 终值
英文 DCF（Discounted Cash Flow Method) Multiplier valuation method WACC (Weighted Average Cost of Capital) FCF(Free Cash Flow) FCFE（Free Cash Flow to Equity） FCFF（Free Cash Flow of Firm ) FV（Firm Value） EBITDA(Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization)
销售收入 - 经营费用 = 利息，税收，折旧，摊销前收益（EBITDA） - 折旧和摊销 = 利息税前收益（EBIT） - 利息费用 = 税前收益 - 所得税
= 净收益 + 折旧和摊销 = 经营性现金流 - 优先股股利- 资本性支出- 净营运资本追加额- 偿还本金 + 新发行债务收入 = 股权资本自由现金流量
• 单一假设
公司价值 假设期价值 （1 公司价值变化率 %）
精选
23
表4-3 腾讯公司利润表
• 计算税前利润
• 计算归属股东的净利润 • 计算收入增长率% • 计算净利润增长率% • 计算毛利率% • 计算EBIT占收入的比例% • 计算净利润率%
精选
24
表4-3 腾讯公司现金流量表
• 计算经营活动产生的现金流
4
第一节 贴现现金流法的估值模 型
• 贴现现金流法(Discounted Cash Flow Method)是目 前资本市场上应用最为广泛的估值方法之一，基本适 用于各种类型的企业。
• 利用贴现现金流法估值，首先要建立贴现现金流模型， 然后根据贴现现金流模型一步步地预测出未来每年的 自由现金流量，从而计算出公司价值。
△资本运营- △资本支出+新增股本-股利+ △债务
移项
属于股东的现金
• △现金-新增股流本+股利 + 利息费用- △债务 =
属于债权人的现金流
• EBIT X（1-税率+折旧-△资本运营-△资本支出 + 利息费用 X 费率
公司自由现金流
精选
税盾
36
二、自由现金流的推导
• 归属于股东的现金流+归属于债权人的现金 流=公司自由现金流+税盾。P68
精选
一、贴现现金流模型
B 企业自由现金流（FCFF） （ Free Cash Flow of Firm ）
一般来说，其计算方法有两种：一种是把企业不同权利要 求者的现金流加总在一起；另一种方法是从利息税前收益 （EBIT）开始计算，得到与第一种方法相同的结果。
1. 企业自由现金流=股权资本自由现金流+利息费用（1-税率）+ 偿还本金-新发行债务+优先股股利
EBIT(Earnings Before Interest and Taxes)
EV (Enterprise Value) CAPM（Capital Asset Price Model) Levered / Unlevered TV（T精e选rminal Vaule）
第一节
贴现现金流法的估值模型
精选
TVFCF(1g) rg
终值的现 T值V (1r)n
精选
12
例4-2
• 假设某公司估值基准日为2009年12月31日，公司 估值的预测期2010年1月1日至2014年12月31日， 公司2014年的EBITDA为100万元，预期2014年12月 31日可比公司的EV/EBITDA乘数为6倍，公司的加 权平均资本为10%，求公司的终值的现值。
优先股股利
优先股资本成本
普通股股东
股权资本自由现金流
企业=普通股股东 企业自由现金流=股权资本自由现金
+债权人+优先股 流+利息费用（1-税率）+偿还本金-
wk.baidu.com股东
新发行债务+优先股股利
股权资本资本成 本
加权平均资本成 本
精选
一、贴现现金流模型
A 股权自由现金流（FCFE） （ Free Cash Flow to Equity ）
• (三)终值及其计算
– 1. 永续增长率法 – 2. 退出乘数法
精选
11
例4-1
• 假设某公司估值基准日为2009年12月31日，公司 估值的预测器2010年1月1日至2014年12月31日， 公司2014年的无杠杆自由现金流为100万元，永续 增长率为3%，公司的加权平均成本为12%，求公司 的终值的现值。
TV价值驱动 乘 因数 素
终值的现 T值V (1r)n
精选
13
一、贴现现金流模型
• (四)考虑终值后的贴现现金流模型 P57 n FV
FC F t TV
t1(1W A C C )t (1W A C C )t
终值的现值
– 1. 永续增长率法下的贴现现金流模型参考教材
F PV 56 t例 n 1(1 4 -1W F （C A F C t终C ) 值t 、(W 终A 值C F C C 现 F n g 值 )( ( 1 ）1 W g ) A C C )t
投资活动
融资活动
精选
35
二、自由现金流的推导
• △现金= 净利润+折旧- △运营-资本支出+新增股本-股利+ △债务
• 净利润 =（EBIT-利息费用）X （1-税率）=EBITX（1-税率）-利息费
用 X (1-税率）
• △现金=EBIT X （1-税率）- 利息费用 + 利息费用 X 税率 +折旧-
精选
5
第一节 基本原理与参数估计
企业价值评估的思路有两种:
1. 将企业的价值等同于股东权益的价值,即对企业 的股权资本进行估价(有些资料上将这种方法成 为“权益法”)
2. 企业价值包括股东权益，债权，优先股的价值， 即评估的是整个企业的价值（有些资料上将这种 方法称为“实体法”）
精选
一、贴现现金流模型
根据历史成本及费用占收入比例 P62 表4-5
• (四)公司EBIT的预测 P64
EBIT 结合表4-4和4-5
精选
18
二、贴现现金流法操作流程
•(五)预测公司自由现金流 （第二节） •(六)确定公司的加权平均资本成本 （第三节） •(七)计算公司价值和股权价值 P64
1.公司价值=总年金现值+终值现值 2.股权价值=公司价值-净债务
• 公式替换（请写出中间推导过程）
• =新增股本-股利+净利润+ △债务精选- △运营资本-资本支△出固+折定旧资产净34 值
二、自由现金流的推导
• △现金=新增股本-股利+净利润+ △债务- △运营资本-资本支出+折旧
• △现金= 净利润+折旧- △运营-资本支出+新增股本-股利+ △债务
运营活动
(一)贴第现一现节金流基基本本模原型理与参数估计
根据两种不同的评估思路,可将现金流主要分 为两种:一种是股权自由现金流,另一种是企业自 由现金流。
精选
将企业不同权利要求者的现金流加总在一起
权利要求者
权利要求者的现金流
折现率
债权人 优先股股东
利息费用（1-税率）+偿还本金-新发 税后债务成本 行债务
精选
20
表4-5 X公司成本费用预测表
X费用占总收入% 的 X 收 百 费入 分 用 1比 0% 0
变化 %率 本年度 上 成 年 本 -上 度 费 年 费 用 度 用 合 成 合 计 本 1 计 0% 费 0 用
精选
21
表4-6 X公司EBIT预测附表
EB I收 T 入 -成本费用
精选
22
表4-8 X公司收入敏感性分析
• △ （△现存金货= △+ △应应付收款款+ △+新△利其其增他+他净股流流利本动动负-润资股债产++△△债固务定+资△产所净有值者）权△益运- 营资本
• 分配律和结合律
•
= △所有者权益+ △债务-（ △存货+ △应收款+ △应付款- △其他流动负债）- △固定资产净值
△其他资流本动支资出产--折旧
•(八)敏感性分析
– 1. 单一假设的敏感性分析 P65 表4-8 – 2. 多假设的敏感性分析 P66 表4-9
精选
19
表4-4 X公司收入预测附表
某产品销售 额 某产品上一销 年上X 一 （ 1某产品销售 增长率）
总收入 A产品销售量 A产品单价 B产品销售量 B产品单价 ......
总收入增长率 本年度总上年一度年总度 总-销上一年年度总 度年 总度总销100%
• 因此，如果从EBIT作为计算公司自由现金 流的起点，则公司自由现金流的计算方法 如下： – 公司自由现金流= EBIT×(1-税率)+折旧 -运营资本的增加额-资本支出
精选
15
精选
16
精选
17
二、贴现现金流法操作流程
• (一)建立财务模型 P59 表4-3
– 资产负债表、利润表和现金流量表 – 公司历史数据和未来预测数据
• (二)公司收入预测
– 根据公司的业务模式和公司的产品分类 P61 表4-4 – 行业预测方式 P61 行业预测举例
• (三)公司成本及费用的预测
精选
30
第二节 自由现金流分析
精选
31
第二节 自由现金流分析
• 现金流是一段时间内企业现金流入和流出的数量。 • 自由现金流可以分为公司自由现金流和股权自由现金
流。公司自由现金流是归属于公司所有投资者的现金 流总和，既包括股权投资者，也包括债权投资者。 • 股权自由现金流就是归属于股东的现金流，即公司在 履行了包括偿还债务在内的所有财务义务和满足了再 投资需要之后的全部剩余现金流。
2. 企业自由现金流=EBIT（1-税率）+折旧-资本性支出-净营运资 本追加额
精选
一、贴现现金流模型
• (一)贴现现金流基本模型 P55
• (二)估值模型中的预测期
– (1) 预测期的长度一般超过公司的成熟期，大部分贴现金流 模型的预测期一般在5～10年左右。
– (2) 在预测期以后这个阶段，公司的业务发展应该已经达到 平稳状态，并且公司的收入、利润及现金流的变化趋于平滑。
PF 5V 6 例 t n 1 4(1 - 2（W F C A 终F C t值C )、t 终精价 选值值 现驱 (1 动 值W 因 ）A 素 C n C )t乘 数 n
二、贴现现金流法操作流程
• 如图4-3贴现现金流流程 图所示，利用贴现现金 流法进行估值的过程包 括预测收入、预测成本 和费用、计算息税前利 润(EBIT)、预测公司自 由现金流、确定加权平 均资本成本、计算公司 价值和股权价值以及对 公司价值和股权价值进 行敏感性分析。P58
• 课本P64 五个步骤 – 2010-2019年现金流现值
– 终值现值计算 – 公司的价值 – 净债务计算 – 股权价值的计算
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表4-10 腾讯公司价值敏感性分析
• P66 • 分析的步骤及价值区间
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腾讯案例分析
• 分析步骤：
– 1、表4-7分析 – 2、2010-2019年现金流现值的计算 P65 – 3、终值现值的计算 – 4、公司价值的计算 – 5、净债务计算 – 6、股权价值的计算 – 7、敏感性的分析 P66 表4-10
贴现现金流公司估值方法
精选
公司估值方法——贴现现金流法
• 【本章精粹】
– 贴现现金流法的基本原理
– 贴现现金流法的应用
– 如何预测公司未来的自由现金流
– 公司资本加权平均成本的含义及其计算方法
• 【章前导读】
– 合众思壮投资要点摘录
• 【核心概念】
– 贴现现金流法 公司现金流循环 权益成本
债务成本 加权平均精资选 本
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32
一、公司现金流循环
• 现金流是在公司发展过程中不断往复循环的。如 图4-4所示，公司的现金流分为三个部分：融资活 动中的现金流、运营活动中的现金流及投资活动 中的现金流。P67
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33
二、自由现金流的推导
• 自由现金流可以从会计恒等式推导出来。P68 • 资产=负责+所有者权益
• △现金+ △存货+ △应收款+ △其他流动资产+ △固定资产净值= △应付款+ △其他流动负债+ △债务+ △所有者权益
• 计算投资活动产生的现金流 • 计算筹资活动产生的现金流 • 用两种方法计算本期的现金流
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表4-3 腾讯公司资产负责表
• 计算总资产
• 计算总负责 • 计算所有者权益
精选
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表4-7 腾讯公司拟估值模型
• 计算公司的自由现金流，他的公式是什么
• 计算公司每股价值（港币）
精选
27
计算腾讯公司价值和股权价值
2
核心词汇
序号 1 2 3 4 5 6 7 8
9
10 11 12 13
中文 贴现现金流法 乘数估值法 加权平均资本成本 自由现金流 股权自由现金流 企业自由现金流 公司价值 扣除利息、税额、 折旧及摊销之后的 利润 扣除利息、税额之 后的利润 企业价值 资本定价模型 含杠杆/无杠杆 终值
英文 DCF（Discounted Cash Flow Method) Multiplier valuation method WACC (Weighted Average Cost of Capital) FCF(Free Cash Flow) FCFE（Free Cash Flow to Equity） FCFF（Free Cash Flow of Firm ) FV（Firm Value） EBITDA(Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization)
销售收入 - 经营费用 = 利息，税收，折旧，摊销前收益（EBITDA） - 折旧和摊销 = 利息税前收益（EBIT） - 利息费用 = 税前收益 - 所得税
= 净收益 + 折旧和摊销 = 经营性现金流 - 优先股股利- 资本性支出- 净营运资本追加额- 偿还本金 + 新发行债务收入 = 股权资本自由现金流量
• 单一假设
公司价值 假设期价值 （1 公司价值变化率 %）
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23
表4-3 腾讯公司利润表
• 计算税前利润
• 计算归属股东的净利润 • 计算收入增长率% • 计算净利润增长率% • 计算毛利率% • 计算EBIT占收入的比例% • 计算净利润率%
精选
24
表4-3 腾讯公司现金流量表
• 计算经营活动产生的现金流
4
第一节 贴现现金流法的估值模 型
• 贴现现金流法(Discounted Cash Flow Method)是目 前资本市场上应用最为广泛的估值方法之一，基本适 用于各种类型的企业。
• 利用贴现现金流法估值，首先要建立贴现现金流模型， 然后根据贴现现金流模型一步步地预测出未来每年的 自由现金流量，从而计算出公司价值。
△资本运营- △资本支出+新增股本-股利+ △债务
移项
属于股东的现金
• △现金-新增股流本+股利 + 利息费用- △债务 =
属于债权人的现金流
• EBIT X（1-税率+折旧-△资本运营-△资本支出 + 利息费用 X 费率
公司自由现金流
精选
税盾
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二、自由现金流的推导
• 归属于股东的现金流+归属于债权人的现金 流=公司自由现金流+税盾。P68
精选
一、贴现现金流模型
B 企业自由现金流（FCFF） （ Free Cash Flow of Firm ）
一般来说，其计算方法有两种：一种是把企业不同权利要 求者的现金流加总在一起；另一种方法是从利息税前收益 （EBIT）开始计算，得到与第一种方法相同的结果。
1. 企业自由现金流=股权资本自由现金流+利息费用（1-税率）+ 偿还本金-新发行债务+优先股股利
EBIT(Earnings Before Interest and Taxes)
EV (Enterprise Value) CAPM（Capital Asset Price Model) Levered / Unlevered TV（T精e选rminal Vaule）
第一节
贴现现金流法的估值模型
精选
TVFCF(1g) rg
终值的现 T值V (1r)n
精选
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例4-2
• 假设某公司估值基准日为2009年12月31日，公司 估值的预测期2010年1月1日至2014年12月31日， 公司2014年的EBITDA为100万元，预期2014年12月 31日可比公司的EV/EBITDA乘数为6倍，公司的加 权平均资本为10%，求公司的终值的现值。
优先股股利
优先股资本成本
普通股股东
股权资本自由现金流
企业=普通股股东 企业自由现金流=股权资本自由现金
+债权人+优先股 流+利息费用（1-税率）+偿还本金-
wk.baidu.com股东
新发行债务+优先股股利
股权资本资本成 本
加权平均资本成 本
精选
一、贴现现金流模型
A 股权自由现金流（FCFE） （ Free Cash Flow to Equity ）
• (三)终值及其计算
– 1. 永续增长率法 – 2. 退出乘数法
精选
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例4-1
• 假设某公司估值基准日为2009年12月31日，公司 估值的预测器2010年1月1日至2014年12月31日， 公司2014年的无杠杆自由现金流为100万元，永续 增长率为3%，公司的加权平均成本为12%，求公司 的终值的现值。
TV价值驱动 乘 因数 素
终值的现 T值V (1r)n
精选
13
一、贴现现金流模型
• (四)考虑终值后的贴现现金流模型 P57 n FV
FC F t TV
t1(1W A C C )t (1W A C C )t
终值的现值
– 1. 永续增长率法下的贴现现金流模型参考教材
F PV 56 t例 n 1(1 4 -1W F （C A F C t终C ) 值t 、(W 终A 值C F C C 现 F n g 值 )( ( 1 ）1 W g ) A C C )t
投资活动
融资活动
精选
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二、自由现金流的推导
• △现金= 净利润+折旧- △运营-资本支出+新增股本-股利+ △债务
• 净利润 =（EBIT-利息费用）X （1-税率）=EBITX（1-税率）-利息费
用 X (1-税率）
• △现金=EBIT X （1-税率）- 利息费用 + 利息费用 X 税率 +折旧-
精选
5
第一节 基本原理与参数估计
企业价值评估的思路有两种:
1. 将企业的价值等同于股东权益的价值,即对企业 的股权资本进行估价(有些资料上将这种方法成 为“权益法”)
2. 企业价值包括股东权益，债权，优先股的价值， 即评估的是整个企业的价值（有些资料上将这种 方法称为“实体法”）
精选
一、贴现现金流模型
根据历史成本及费用占收入比例 P62 表4-5
• (四)公司EBIT的预测 P64
EBIT 结合表4-4和4-5
精选
18
二、贴现现金流法操作流程
•(五)预测公司自由现金流 （第二节） •(六)确定公司的加权平均资本成本 （第三节） •(七)计算公司价值和股权价值 P64
1.公司价值=总年金现值+终值现值 2.股权价值=公司价值-净债务
• 公式替换（请写出中间推导过程）
• =新增股本-股利+净利润+ △债务精选- △运营资本-资本支△出固+折定旧资产净34 值
二、自由现金流的推导
• △现金=新增股本-股利+净利润+ △债务- △运营资本-资本支出+折旧
• △现金= 净利润+折旧- △运营-资本支出+新增股本-股利+ △债务
运营活动
(一)贴第现一现节金流基基本本模原型理与参数估计
根据两种不同的评估思路,可将现金流主要分 为两种:一种是股权自由现金流,另一种是企业自 由现金流。
精选
将企业不同权利要求者的现金流加总在一起
权利要求者
权利要求者的现金流
折现率
债权人 优先股股东
利息费用（1-税率）+偿还本金-新发 税后债务成本 行债务
精选
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表4-5 X公司成本费用预测表
X费用占总收入% 的 X 收 百 费入 分 用 1比 0% 0
变化 %率 本年度 上 成 年 本 -上 度 费 年 费 用 度 用 合 成 合 计 本 1 计 0% 费 0 用
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表4-6 X公司EBIT预测附表
EB I收 T 入 -成本费用
精选
22
表4-8 X公司收入敏感性分析
• △ （△现存金货= △+ △应应付收款款+ △+新△利其其增他+他净股流流利本动动负-润资股债产++△△债固务定+资△产所净有值者）权△益运- 营资本
• 分配律和结合律
•
= △所有者权益+ △债务-（ △存货+ △应收款+ △应付款- △其他流动负债）- △固定资产净值
△其他资流本动支资出产--折旧
•(八)敏感性分析
– 1. 单一假设的敏感性分析 P65 表4-8 – 2. 多假设的敏感性分析 P66 表4-9
精选
19
表4-4 X公司收入预测附表
某产品销售 额 某产品上一销 年上X 一 （ 1某产品销售 增长率）
总收入 A产品销售量 A产品单价 B产品销售量 B产品单价 ......
总收入增长率 本年度总上年一度年总度 总-销上一年年度总 度年 总度总销100%
• 因此，如果从EBIT作为计算公司自由现金 流的起点，则公司自由现金流的计算方法 如下： – 公司自由现金流= EBIT×(1-税率)+折旧 -运营资本的增加额-资本支出
精选
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精选
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精选
17
二、贴现现金流法操作流程
• (一)建立财务模型 P59 表4-3
– 资产负债表、利润表和现金流量表 – 公司历史数据和未来预测数据
• (二)公司收入预测
– 根据公司的业务模式和公司的产品分类 P61 表4-4 – 行业预测方式 P61 行业预测举例
• (三)公司成本及费用的预测
精选
30
第二节 自由现金流分析
精选
31
第二节 自由现金流分析
• 现金流是一段时间内企业现金流入和流出的数量。 • 自由现金流可以分为公司自由现金流和股权自由现金
流。公司自由现金流是归属于公司所有投资者的现金 流总和，既包括股权投资者，也包括债权投资者。 • 股权自由现金流就是归属于股东的现金流，即公司在 履行了包括偿还债务在内的所有财务义务和满足了再 投资需要之后的全部剩余现金流。
2. 企业自由现金流=EBIT（1-税率）+折旧-资本性支出-净营运资 本追加额
精选
一、贴现现金流模型
• (一)贴现现金流基本模型 P55
• (二)估值模型中的预测期
– (1) 预测期的长度一般超过公司的成熟期，大部分贴现金流 模型的预测期一般在5～10年左右。
– (2) 在预测期以后这个阶段，公司的业务发展应该已经达到 平稳状态，并且公司的收入、利润及现金流的变化趋于平滑。