金融分析及其应用PPT(20张)
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期权定价是所有金融应用领域数学上最复杂的问题之一。第一个完 整的期权定价模型由Fisher Black和Myron Scholes创立并于1973 年公之于世 ，即B—S期权定价模型 。
期权定价模型基于对冲证券组合的思想。投资者可
建立期权与其标的股票的组合来保证确定报酬。在均衡 时，此确定报酬必须得到无风险利率。期权的这一定价 思想与无套利定价的思想是一致的。所谓无套利定价就 是说任何零投入的投资只能得到零回报，任何非零投入 的投资，只能得到与该项投资的风险所对应的平均回报， 而不能获得超额回报（超过与风险相当的报酬的利润）。 从Black-Scholes期权定价模型的推导中，不难看出期 权定价本质上就是无套利定价。
套利定价理论APT(Arbitrage Pricing Theory) 是CAPM的拓广,由APT给出的定价模型与CAPM一
样,都是均衡状态下的模型,不同的是APT的基础是多因素模 型。
套利定价理论认为，套利行为是现代有效率市场（即市场 均衡价格）形成的一个决定因素。如果市场未达到均衡状 态的话，市场上就会存在无风险套利机会. 并且用多个因 素来解释风险资产收益，并根据无套利原则，得到风险资 产均衡收益与多个因素之间存在(近似的)线性关系. 而前 面的CAPM模型预测所有证券的收益率都与唯一的公共因子 (市场证券组合) 存在着线性关系。
效用理论， 现代证券组合理论和资本性资产定价模型， 套利定价理论，期权定价理论， Modigliani-Mill 定理
效用理论
一般意义下的效用:是指消费者在消费商品时所 感受到的满足程度。在经济领域，是指决策人 对特定风险事件的期望收益（或期望损失）产 生的独特的兴趣、感觉或取舍反应。
wenku.baidu.com
（二）CAPM的实证检验问题
1.市场组合的识别和计算问题
CAPM刻画了资本市场达到均衡时资产收益的决定方法。 所有的CAPM（包括修正的APM）的共同特点是，均衡资 产的收益率取决于市场资产组合的期望收益率。理论上， 市场资产组合定义为所有资产的加权组合，每一种资产 的权数等于该资产总市场价值占所有资产总价值的比重。 但实际上，市场资产涵盖的范围非常广泛，因此，在 CAPM的实际运用中要识别一个真正的市场组合几乎是不 可能的。
Markowitz的问题：投资者同时在多种证券上投资， 应如何选择各种证券的投资比例，使得投资收益最大， 风险最小。
Markowitz的做法：把证券收益率看做随机变量，定 义证券收益为它的数学期望，风险为它的标准差。问 题归结为使证券组合的收益最大、风险最小的数学规 划。
Markowitz的最主要的贡献是用组合使风险分散化。
Markowitz的证券组合理论虽然从理论上解决了 如何构造投资组合的问题，但是这一过程相当 繁杂，需要大量的计算和一系列严格的假设条 件。这就使得这一理论在实际操作上具有一定 的困难。投资者需要一种更为简单的方式来处 理投资问题。于是资本资产定价模型就产生了。
资本性资产定价模型（CAPM）
《金融分析及应用》
教材： 李楚霖 ， 金融分析及应用（修订第二版）， 首都经贸大学出版社（2010）
教学：40- 50学时
第0章：引言
金融理论： 研究资本资源的配置有关问题的理论
金融理论的主题： 揭示个人和社会如何基于风险资产价值
的评价，通过价格体系来达到稀缺的资本资源的 配置。 现代金融理论的理论体系：
如按期望决策准则，则有： EA=50×50%-20×50%=15(万元) EB=10×100%=10（万元）
1. 证券组合理论和资本性资产的定价模型
Markowitz 和Tobin 的证券组合选择理论和 Modigliani-Mill定理一同被认为是现代金融的 划时代成果的理论。
证券组合选择理论：
CAPM是由斯坦福大学教授sharp等人在Markowitz的证 券投资组合理论基础上提出的一种证券投资理论。
CAPM源于这个问题：如果所有的投资者对风险资产的 预期收益率和风险的预测都相同，并且根据有效分散 原则选择最优投资组合，达到均衡状态时，证券的风 险溢价是多少呢？
它提供了一种对潜在投资项目估计其收益率的方法。 模型使得我们能对不在市场交易的资产同样做出合理 的估价。
模型显示所有风险资产的均衡期望收益率都是它们和 市场证券组合的协方差的线性函数，从而得到了金融 风险的市场价格。
模型对于正确的确定风险资产的价值，达到经济资源 的更好配置具有重要的意义。
CAPM的局限性： （一）相关假设条件的局限性
1.市场无摩擦假设和卖空无限制假设与现实不符； 2.投资者同质预期与信息对称的假设意味着信息是无成本 的，与现实不符； 3.投资者为风险厌恶的假设过于严格；
2.单因素模型无法全面解释对现实中资产收益率决定
的影响因素
Rosenberg and Marashe（1977）的研究发现，如果将 红利、交易量和企业规模加入计量模型，则β 系数会更 有说服力。
2 套利定价理论和期权评价理论
由Ross（1976）发展的套利定价理论是比资本性资产定价 模型更一般的风险资产的定价模型。
效用理论是用来描述不确定条件下决策行为的 一种理论，其核心内容是效用及效用函数。通 常用效用函数来反映决策人对风险的态度。
例；假设有两个投资方案可供选择： 方案A：投资100万元，有50%的把握获利50万元，
但也有50%的可能亏损20万元。 方案B：投资100万元，有100%的把握盈利10万元。 这两个方案哪一个更优呢？不同决策者的标准不一，
评价理论的进一步发展是对各种风险资产上的“相机权益”，如远 期合约、期货、期权等金融衍生证券的价值进行评价。
典型成就是Black-Scholes 期权评价理论，它解
决了包括欧式期权在内的一大类衍生证券的价值计算问题。
期权是购买方支付一定的期权费后所获得的在将来允许的时间买或 卖一定数量的基础商品的选择权。期权价格是期权合约中唯一随市 场供求变化而改变的变量，它的高低直接影响到买卖双方的盈亏状 况，是期权交易的核心问题。早在1900年法国金融专家劳雷斯·巴 舍利耶就发表了第一篇关于期权定价的文章。此后，各种经验公式 或计量定价模型纷纷面世，但因种种局限难于得到普遍认同。70年 代以来，伴随着期权市场的迅速发展，期权定价理论的研究取得了 突破性进展。
期权定价模型基于对冲证券组合的思想。投资者可
建立期权与其标的股票的组合来保证确定报酬。在均衡 时，此确定报酬必须得到无风险利率。期权的这一定价 思想与无套利定价的思想是一致的。所谓无套利定价就 是说任何零投入的投资只能得到零回报，任何非零投入 的投资，只能得到与该项投资的风险所对应的平均回报， 而不能获得超额回报（超过与风险相当的报酬的利润）。 从Black-Scholes期权定价模型的推导中，不难看出期 权定价本质上就是无套利定价。
套利定价理论APT(Arbitrage Pricing Theory) 是CAPM的拓广,由APT给出的定价模型与CAPM一
样,都是均衡状态下的模型,不同的是APT的基础是多因素模 型。
套利定价理论认为，套利行为是现代有效率市场（即市场 均衡价格）形成的一个决定因素。如果市场未达到均衡状 态的话，市场上就会存在无风险套利机会. 并且用多个因 素来解释风险资产收益，并根据无套利原则，得到风险资 产均衡收益与多个因素之间存在(近似的)线性关系. 而前 面的CAPM模型预测所有证券的收益率都与唯一的公共因子 (市场证券组合) 存在着线性关系。
效用理论， 现代证券组合理论和资本性资产定价模型， 套利定价理论，期权定价理论， Modigliani-Mill 定理
效用理论
一般意义下的效用:是指消费者在消费商品时所 感受到的满足程度。在经济领域，是指决策人 对特定风险事件的期望收益（或期望损失）产 生的独特的兴趣、感觉或取舍反应。
wenku.baidu.com
（二）CAPM的实证检验问题
1.市场组合的识别和计算问题
CAPM刻画了资本市场达到均衡时资产收益的决定方法。 所有的CAPM（包括修正的APM）的共同特点是，均衡资 产的收益率取决于市场资产组合的期望收益率。理论上， 市场资产组合定义为所有资产的加权组合，每一种资产 的权数等于该资产总市场价值占所有资产总价值的比重。 但实际上，市场资产涵盖的范围非常广泛，因此，在 CAPM的实际运用中要识别一个真正的市场组合几乎是不 可能的。
Markowitz的问题：投资者同时在多种证券上投资， 应如何选择各种证券的投资比例，使得投资收益最大， 风险最小。
Markowitz的做法：把证券收益率看做随机变量，定 义证券收益为它的数学期望，风险为它的标准差。问 题归结为使证券组合的收益最大、风险最小的数学规 划。
Markowitz的最主要的贡献是用组合使风险分散化。
Markowitz的证券组合理论虽然从理论上解决了 如何构造投资组合的问题，但是这一过程相当 繁杂，需要大量的计算和一系列严格的假设条 件。这就使得这一理论在实际操作上具有一定 的困难。投资者需要一种更为简单的方式来处 理投资问题。于是资本资产定价模型就产生了。
资本性资产定价模型（CAPM）
《金融分析及应用》
教材： 李楚霖 ， 金融分析及应用（修订第二版）， 首都经贸大学出版社（2010）
教学：40- 50学时
第0章：引言
金融理论： 研究资本资源的配置有关问题的理论
金融理论的主题： 揭示个人和社会如何基于风险资产价值
的评价，通过价格体系来达到稀缺的资本资源的 配置。 现代金融理论的理论体系：
如按期望决策准则，则有： EA=50×50%-20×50%=15(万元) EB=10×100%=10（万元）
1. 证券组合理论和资本性资产的定价模型
Markowitz 和Tobin 的证券组合选择理论和 Modigliani-Mill定理一同被认为是现代金融的 划时代成果的理论。
证券组合选择理论：
CAPM是由斯坦福大学教授sharp等人在Markowitz的证 券投资组合理论基础上提出的一种证券投资理论。
CAPM源于这个问题：如果所有的投资者对风险资产的 预期收益率和风险的预测都相同，并且根据有效分散 原则选择最优投资组合，达到均衡状态时，证券的风 险溢价是多少呢？
它提供了一种对潜在投资项目估计其收益率的方法。 模型使得我们能对不在市场交易的资产同样做出合理 的估价。
模型显示所有风险资产的均衡期望收益率都是它们和 市场证券组合的协方差的线性函数，从而得到了金融 风险的市场价格。
模型对于正确的确定风险资产的价值，达到经济资源 的更好配置具有重要的意义。
CAPM的局限性： （一）相关假设条件的局限性
1.市场无摩擦假设和卖空无限制假设与现实不符； 2.投资者同质预期与信息对称的假设意味着信息是无成本 的，与现实不符； 3.投资者为风险厌恶的假设过于严格；
2.单因素模型无法全面解释对现实中资产收益率决定
的影响因素
Rosenberg and Marashe（1977）的研究发现，如果将 红利、交易量和企业规模加入计量模型，则β 系数会更 有说服力。
2 套利定价理论和期权评价理论
由Ross（1976）发展的套利定价理论是比资本性资产定价 模型更一般的风险资产的定价模型。
效用理论是用来描述不确定条件下决策行为的 一种理论，其核心内容是效用及效用函数。通 常用效用函数来反映决策人对风险的态度。
例；假设有两个投资方案可供选择： 方案A：投资100万元，有50%的把握获利50万元，
但也有50%的可能亏损20万元。 方案B：投资100万元，有100%的把握盈利10万元。 这两个方案哪一个更优呢？不同决策者的标准不一，
评价理论的进一步发展是对各种风险资产上的“相机权益”，如远 期合约、期货、期权等金融衍生证券的价值进行评价。
典型成就是Black-Scholes 期权评价理论，它解
决了包括欧式期权在内的一大类衍生证券的价值计算问题。
期权是购买方支付一定的期权费后所获得的在将来允许的时间买或 卖一定数量的基础商品的选择权。期权价格是期权合约中唯一随市 场供求变化而改变的变量，它的高低直接影响到买卖双方的盈亏状 况，是期权交易的核心问题。早在1900年法国金融专家劳雷斯·巴 舍利耶就发表了第一篇关于期权定价的文章。此后，各种经验公式 或计量定价模型纷纷面世，但因种种局限难于得到普遍认同。70年 代以来，伴随着期权市场的迅速发展，期权定价理论的研究取得了 突破性进展。