关于SPV的法律探讨

关于SPV的法律探讨

张斌

（华东政法学院）

SPV（Special Purpose Vehicle）是一个专门为实现资产证券化而设立的信用级别较高的机构, 它在资产证券化过程中扮演着重要角色，它的基本操作流程就是从资产原始权益人（即发起人）处购买证券化资产，以自身名义发行资产支持证券进行融资。对于它的作用，现在比较一致的看法是，SPV通过一系列专业手段有利于降低证券化的成本、解决融资困难的问题；通过风险隔离机制降低了证券化中的风险。但是，各国有关SPV的法律规定并不一致，理论界对于SPV的研究也主要侧重于经济方面，而我国的资产证券化仍处于摸索阶段，如何通过法律建立适合我国国情的SPV制度，这就成为我国开展资产证券化的当务之急，因此，有必要对SPV作一番法律上的探讨。

一．SPV的法律性质及在资产证券化中存在的法律关系。

须强调的是，本文所提的证券化，均为表外证券化，即基础资产因真实出售给发行人而从发起人的资产负债表中剥离，事实上，从20世纪70年代的美国发展起来的现代意义上的资产证券化均是表外证券化。而且，表内证券化通常是由发起人自行发行证券，因此，不可能存在真正意义上的SPV。

由于证券化交易架构的核心是风险隔离机制的设计，而SPV正是这种风险隔离机制的产物，由此可以得出：SPV必须是个独立的法律主体，这种独立包括两方面，一方面，SPV必须完全独立于发起人、服务商等，使其不受这些实体破产与否的影响，尽管一些国家规定，SPV可以由发起人参与设立，甚至SPV可以成为发起人的全资子公司，但从法律角度而言，母子公司的关系并不能抹杀子公司作为独立法律主体的资格，母公司不能滥用股东控制权；另一方面，SPV的业务范围应当是独立的，而且应当仅限于资产证券化的范围，这样使得SPV自身远离破产风险。由于是一个以资产证券化为业务的独立法律主体，这就保证了SPV以一种平等的、专业的身份参与到资产证券化的活动中来，使其成为发起人

与投资者之间的中介，证券化交易结构的中心。

当然，资产证券化并非一个简单的融资活动，它还牵涉到许多法律主体，包括原始债务人、发起人、投资者、服务商、证券商、信用提升机构、律师事务所等中介机构，而SPV必须与以下法律主体发生法律关系：

1．SPV与发起人之间的法律关系。

根据SPV的法律组织形式（后文将提）它们可能存在两种法律关系：第一种是信托法律关系，即发起人将基础资产转让给SPV，成立信托关系，由SPV作为证券的发行人，发行代表对基础资产享有按份权利的信托收益证书。在此信托关系中委托人为发起人，受托人为SPV，信托财产为证券化资产组合，受益人则为信托收益证书的持有人（即投资者）。根据信托的法律关系，发起人将基础资产信托于SPV之后，这一资产的所有权就属于SPV，发起人的债权人就不能对这部分资产主张权利，从而实现了证券化资产与发起人的破产风险相隔离的要求。第二种则是买卖法律关系，即通常所说的“真实销售”，通过“真实销售”，SPV对基础资产享有了完全的所有权，在发起人破产时，基础资产不能作为其破产财产，这对于投资者至关重要，它也能使证券化资产与发起人的破产风险相隔离。

2．SPV与投资者之间的法律关系。

由于SPV发行的证券常常是以债券形式出现的，因此SPV与投资者之间成立的是债的民事法律关系，投资者为债权人，SPV为债务人。投资者享有按期收回债券本金利息的权利，拥有转让投资、了解发行人财务、经营状况的权利和法律规定的有关债权人的其他相关权利；SPV 作为债务人，负有按期支付债券本金、利息，依照规定披露信息的义务。3．SPV与证券商的法律关系。

资产支持证券的发行，需要有证券商作为承销商、上市推荐人代理发行并推荐上市交易。因此，SPV须和证券商签订证券承销协议、上市推荐协议，成立民事代理法律关系。

4．SPV与服务商和委托管理人的法律关系。

SPV与服务商之间成立委托代理民事法律关系，SPV为委托人，服务商为受托人，服务商据代理合同代理支付和收取资产现金流、代理行使违约追偿权等。

SPV与信托公司等委托管理人签订信托合同，由委托管理人对证券化资产进行管理，成立信托民事法律关系。委托管理人依据信托合同，

对信托资产进行经营管理，如现金流量的重组与分配，违约追偿、资金运用、资产合同管理等。

5．SPV与信用提升机构的法律关系。

SPV与信用提升机构签订担保合同、保险合同，开立信用证等，成立债的民事法律关系，为资产证券提供信用担保及保险服务，提升资产支持证券的信用等级，降低投资风险及不确定性。

6．SPV与其他中介机构的法律关系。

譬如SPV在资产证券化过程中，需要会计师事务所进行会计核算，需要律师事务所出具法律意见书和获得咨询意见等等，它们之间也将成立债的民事法律关系。

由上可知，在SPV的资产证券化工程中包括了许许多多的法律关系，它们需要法律进行相关的规定，这样才能保证资产证券化的高效和规范。

二．SPV的法律组织形式。

参照各国的实践，SPV的法律组织形式主要有信托、公司、有限合伙三种：

1．信托型SPV。

以信托形式建立的SPV被称为特殊目的的信托（SPT，special purpose trust），作为受托人的SPV是法律规定的营业受托人，通常是经核准有资格经营信托业务的银行、信托公司等。

从制度功能上讲，信托是一种具有长期规划性质、富有弹性空间且能充分保障受益人的机构，因此它在各国的资产证券化实践中使用得很普遍。目前，信托型SPV还可以细分为授予人信托和所有人信托两种。2．公司型SPV。

公司型SPV最大的特点是可以把一个或一组发起人的基础资产加以证券化，而不管这些资产是否彼此关联，并且这些证券化交易可以依次进行也可以同时进行。因此，比较信托型SPV，公司型SPV可以大大地扩大资产池的规模，从而摊薄证券化交易较高的初始发行费用。但从交易的经济效率来看，人们很少只为了一次交易而使用公司型SPV，而且从减免税的角度出发，作为公司的SPV往往难以摆脱双重征税的境地。所以，公司型SPV通常用于多宗销售中。

公司的类型有很多种，例如有限责任公司、股份有限公司等形式，而且就有限责任公司而言，也还包括了国有独资公司等，因此，公司型SPV呈现多样化的形式。