行为金融学第一章
行为金融学(第一章)
引言概述：行为金融学是一门将心理学和经济学结合起来研究人们投资和决策行为的学科。
通过研究人类的行为模式和认知偏差，行为金融学试图解释为什么人们在投资决策中往往会出现非理性行为，从而进一步揭示市场行为背后的心理原因。
本文将对行为金融学的第一章进行详细阐述，包括理论基础、决策过程和认知偏差等方面。
正文内容：1.理论基础1.1行为金融学的起源行为金融学是由传统金融学和心理学相结合而成的学科，起源于1980年代。
傅尔德和肯特纳等学者首次提出了行为金融学的概念，并提出了人们在投资决策中存在着非理性行为。
1.2行为金融学的理论框架行为金融学的理论框架包括认知心理学、行为经济学和实证金融学等多个学科的内容。
认知心理学研究人们的思维方式和对信息的处理方式，行为经济学研究人们的行为模式和决策规律，实证金融学研究市场行为和投资效应。
1.3行为金融学的价值和应用行为金融学的研究成果可以帮助投资者理解市场行为背后的心理原因，更好地进行投资决策。
行为金融学也提供了更全面的投资策略，比如基于认知偏差的交易策略等。
2.决策过程2.1决策理论的基本原理决策理论研究人们在面临不确定性和风险时做出决策的过程。
基于效用理论，人们在决策中追求最大化的效用，但实际情况中往往存在认知偏差。
2.2决策的认知偏差保守主义偏差：人们在新信息面前往往保持原有观点，对新信息的接受存在偏差。
锚定效应：人们在做决策时容易受到周围环境的影响，产生特定的心理锚点。
过度自信：人们对自己的能力和知识容易过度自信，影响投资决策的准确性。
前景理论：人们在对待利益和损失时表现出不对称的态度，对损失更为敏感。
群体决策偏差：人们在群体决策中容易受到他人的影响，忽视个人观点。
3.认知偏差3.1选择框架选择框架研究人们如何对不同选项进行分类和选择。
人们在对待相同概率的风险时，会受到不同的选择框架的影响，偏好避免损失。
3.2信息处理信息过载：人们在面对大量信息时容易选择性检索和过滤信息，造成信息过载。
行为金融学
行为金融学目录前言 1第一章行为金融理论的起因与发展 3第一节行为金融理论发展回顾 3第二节新古典金融理论的困境 5第三节行为金融理论的心理学基础 9第二章期望理论及过度反应理论 16第一节行为金融理论的核心：期望理论 17第二节过度反应理论 21第三章股票市场异常现象及分析 26第一节股市总量谜团及分析 26第二节其它异常现象及分析 30第四章行为金融理论总体评价 40第一节人类认知与决策中的非理性问题 40第二节市场有效性之争 42第三节行为金融的两大理论基石 45第四节金融学的发展前景 48参考文献 52后记 54前言长期以来，金融理论作为经济学的一个分支独立存在。
金融研究者们也因为他们能够把金融理论的基本假设纳入经济学的基本公理假设体系而沾沾自喜。
理论界崇尚定量方法和优化，充分承袭经济学的分析方法和技术，其模型与范式局限在“理性”的分析框架中。
进入 2 0世纪80年代以后，大量的心理学和行为学证据显示：人并非都是理性的，在面临未来的不确定性时，人们往往会偏离假设所设定的最优行为模式。
尤其值得指出的是，这种对理性决策的偏离是系统的，并不因为统计平均而消除，所以人们的总体决策也就会偏离经典现代金融理论的假设。
因而，正确地认识人的行为模式成了理解一切经济学和金融学的出发点。
作为一个新的研究范式，行为金融理论（Behaviour Finance）应运而生。
在最近的二十年中，行为金融理论迅速崛起，对新古典金融理论提出了强有力的挑战。
行为金融理论是第一个较为系统地对有效市场假说提出挑战并能够有效地解释证券市场价格异常现象的金融理论。
行为金融理论以心理学对人类决策心理的研究成果为依据，以人们的实际决策心理为出发点讨论投资者的投资决策对证券价格变化的影响。
心理学的研究已经证实，人类的一些行为特性具有相当的稳定性。
人类的心理决策特征是在长期演化过程中逐渐形成的，并且在较长时间内都不会有明显的变异。
应当说，行为金融理论已经成为金融理论领域最为鼓舞人心的研究课题之一，行为金融理论的引入为金融市场的决策研究、为金融资产的定价机制以及投资管理开拓了新视野，提供了新方法。
行为金融学
第一部分行为金融学（Behavior Finance）的产生一、什么是行为金融学?行为金融学是以心理学以及其他相关学科的成果作为基础，与金融学相结合，探讨和解决金融问题的科学。
二、传统金融学两大基石：EMH和CAPM（一）有效市场假说Fama 的EMH (efficient markets hypothesis, EMH)被赋予三种不同的信息效率，即弱式有效、半强有效和强式有效。
1、弱式有效假设弱式有效假设（Weak-Form Efficiency Hypothesis）：证券价格完全反映了市场交易方面的历史信息。
意味着投资者不能用过去的交易资料预测未来收益，不能从证券价格走势中找到规律并用来获取长期超额收益。
即技术分析无效2、半强式有效假设半强式有效假设(Semistrong-Form Efficiency Hypothesis) , 证券价格完全反映了所有公开的市场信息和基本信息。
意味着投资者既不能利用过去价格的历史信息，也不能运用公开的基本面信息来分析预测证券的未来收益。
即基本面分析无效3、强式有效性假设强式有效性假设（Strong-Form Efficiency Hypothesis）证券价格完全反映所有公开的和内部的信息。
意味着任何信息对投资分析者毫无用处，专业投资者的市场价值为零，专业投资者所要做的唯一事情就是构建与其偏好相应的资产组合，然后买入持有。
（二）EMH的涵义有效市场假说认为股价会反映所有的相关信息，即使股价偏离基本价值，也是因为信息的不对称或者对信息的理解差异所导致。
只要价格偏离基本价值，理性交易者将立即抓住机会，从而纠正错误定价。
积极的投资者无论采用基本面分析还是技术分析都无法“打败”（或战胜）市场，即不可能获取“超额收益”（Abnormal Returns）（三）CAPM模型1、CAPM假设（1）证券市场是有效的，以EMH为基础（2）无风险证券存在，投资者可以自由地按无风险利率借入或贷出资本（3）投资总风险可以用方差或标准差表示，系统风险可用β系数表示（4）所有的投资者都是理性的，可以理性作出投资决策（5）没有交易成本（6）证券市场是无摩擦的（7）每项资产都是无限可分的2、CAPM模型表达式CAPM模型:E（Rp）=Rf+β（Rm-Rf）E（Rp）表示投资组合的期望收益率，Rf为无风险报酬率，β为某一组合的系统风险系数。
行为金融学第一章
Finance，简称BF) (Behavioral Finance，简称BF)
经济与工商管理学院 金融系 王玉琴
生活中的行为金融现象
选择性记忆 过度自信和自卑 被锚定 心理账户 后悔心理 事后诸葛亮 处置效应
经济与工商管理学院
过度自信
自信心，是人们行为的内在动力，构成一个人心理和行为的意志品质， 自信心，是人们行为的内在动力，构成一个人心理和行为的意志品质， 主要包括自觉性、果断性、坚韧性和自制力。 主要包括自觉性、果断性、坚韧性和自制力。有自信心的人能够以积极的姿 态应对困难，能独立地采取决定，处事果断，并且能进行积极的自我暗示、 态应对困难，能独立地采取决定，处事果断，并且能进行积极的自我暗示、 自我鼓励。而缺乏自信心的人，常常会攀比自惭，优柔寡断，易受暗示， 自我鼓励。而缺乏自信心的人，常常会攀比自惭，优柔寡断，易受暗示，萎 靡不振，拒绝他人，但有时又会突然生出荒诞之念头或举动，掩盖自卑心理， 靡不振，拒绝他人，但有时又会突然生出荒诞之念头或举动，掩盖自卑心理， 有明显的求败预期倾向。 有明显的求败预期倾向。 过度自信是指人们的独断性的意志品质， 过度自信是指人们的独断性的意志品质，是与自觉性品质相反的一种心 理和行为偏差。过度自信的决策者总是对自己的决定具有独断性，坚持己见， 理和行为偏差。过度自信的决策者总是对自己的决定具有独断性，坚持己见， 以自己的意愿代替实际客观事物发展的规律，当客观环境发生变化， 以自己的意愿代替实际客观事物发展的规律，当客观环境发生变化，也不肯 更改自己的目的和计划，盲目行动，一概拒绝他人的意见或建议， 更改自己的目的和计划，盲目行动，一概拒绝他人的意见或建议，是缺乏自 觉性和意志薄弱的表现。 觉性和意志薄弱的表现。 几乎从事各种职业的人都存在过度自信，在物理学家、临床心理学家、 几乎从事各种职业的人都存在过度自信，在物理学家、临床心理学家、 律师、谈判人员、工程师、企业家、证券分析师、驾驶员等的判断过程中， 律师、谈判人员、工程师、企业家、证券分析师、驾驶员等的判断过程中， 都观察到了过度自信现象。 都观察到了过度自信现象。 过度自信，在一定意义上，也是一种认知偏差，投资者认为自己所拥有 过度自信，在一定意义上，也是一种认知偏差， 知识的精确度要比实际上所具有的精确性更高， 知识的精确度要比实际上所具有的精确性更高，所以他们对事件发生概率的 估计总是走向极端。过度自信一般会出现在自己擅长的专业上。 估计总是走向极端。过度自信一般会出现在自己擅长的专业上。 生活领域中适度的过度自信是有利的， 生活领域中适度的过度自信是有利的，但投资中的过度自信却是很危险 的。
行为金融学教学大纲
行为金融学教学大纲一、课程概述行为金融学是金融学领域的一门重要分支，它将心理学和金融学相结合，研究在金融决策过程中，人类行为与心理因素的影响。
本课程旨在让学生理解行为金融学的基本概念、理论和方法，掌握行为金融学在实践中的应用，并能够运用行为金融学的原理来解释和理解现实金融市场中的现象。
二、课程目标1、掌握行为金融学的基本概念、理论和方法；2、理解人类行为和心理因素在金融决策中的作用；3、掌握行为金融学在实践中的应用；4、能够运用行为金融学的原理来解释和理解现实金融市场中的现象。
三、课程内容1、行为金融学概述：介绍行为金融学的概念、发展历程和基本理论；2、人类行为与金融决策：分析人类行为对金融决策的影响，包括认知偏差、情感因素等；3、心理账户与投资行为：探讨心理账户的概念、形成机制以及其对投资行为的影响；4、市场异象与行为金融：解释一些重要的市场异象，如过度反应、反应不足等，并分析其背后的行为金融学原理；5、行为投资策略：介绍基于行为金融学的投资策略，包括逆向投资、动量投资等；6、行为金融学的应用：探讨行为金融学在风险管理、资产定价等领域的应用；7、行为金融学的未来发展：介绍行为金融学未来的发展趋势和研究热点。
四、教学方法本课程将采用课堂讲解、案例分析、小组讨论等多种教学方法，以帮助学生更好地理解和掌握课程内容。
同时，还将邀请业内专家进行讲座，以增加学生对课程内容的兴趣和理解。
五、期末考核期末考核将采用论文或考试的形式，以检验学生对课程内容的掌握程度和理解深度。
具体形式将在课程开始前与学生进行说明和协商。
金融学教学大纲一、课程简介金融学是一门研究价值在不同主体之间转移和流动的学科。
它涵盖了众多领域，包括投资、风险管理、银行学、资本市场和公司财务等。
本课程旨在帮助学生理解金融学的基本概念、原理和工具，提高他们在金融领域的分析能力和决策能力。
二、课程目标1、掌握金融学的基本概念和原理，包括投资组合理论、资本资产定价模型、期权定价模型等。
行为金融学
行为金融学目录前言 1第一章行为金融理论的起因与发展 3第一节行为金融理论发展回顾 3第二节新古典金融理论的困境 5第三节行为金融理论的心理学基础 9第二章期望理论及过度反应理论 16第一节行为金融理论的核心：期望理论 17第二节过度反应理论 21第三章股票市场异常现象及分析 26第一节股市总量谜团及分析 26第二节其它异常现象及分析 30第四章行为金融理论总体评价 40第一节人类认知与决策中的非理性问题 40第二节市场有效性之争 42第三节行为金融的两大理论基石 45第四节金融学的发展前景 48参考文献 52后记 54前言长期以来，金融理论作为经济学的一个分支独立存在。
金融研究者们也因为他们能够把金融理论的基本假设纳入经济学的基本公理假设体系而沾沾自喜。
理论界崇尚定量方法和优化，充分承袭经济学的分析方法和技术，其模型与范式局限在“理性”的分析框架中。
进入 2 0世纪80年代以后，大量的心理学和行为学证据显示：人并非都是理性的，在面临未来的不确定性时，人们往往会偏离假设所设定的最优行为模式。
尤其值得指出的是，这种对理性决策的偏离是系统的，并不因为统计平均而消除，所以人们的总体决策也就会偏离经典现代金融理论的假设。
因而，正确地认识人的行为模式成了理解一切经济学和金融学的出发点。
作为一个新的研究范式，行为金融理论（Behaviour Finance）应运而生。
在最近的二十年中，行为金融理论迅速崛起，对新古典金融理论提出了强有力的挑战。
行为金融理论是第一个较为系统地对有效市场假说提出挑战并能够有效地解释证券市场价格异常现象的金融理论。
行为金融理论以心理学对人类决策心理的研究成果为依据，以人们的实际决策心理为出发点讨论投资者的投资决策对证券价格变化的影响。
心理学的研究已经证实，人类的一些行为特性具有相当的稳定性。
人类的心理决策特征是在长期演化过程中逐渐形成的，并且在较长时间内都不会有明显的变异。
应当说，行为金融理论已经成为金融理论领域最为鼓舞人心的研究课题之一，行为金融理论的引入为金融市场的决策研究、为金融资产的定价机制以及投资管理开拓了新视野，提供了新方法。
行为金融学课件第一单元
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Expected utility
• Say one has to choose between two prospects. • Based on assumptions such as ordering and transitivity (and others), it can be shown that when such choices over risky prospects are to be made, people should act as if they are maximizing expected utility:
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Wealth outcomes
• Say there are a given number of states of the world: – A. rain or sun – B. cold or warm – Leading to 4 states: e.g., rain and cold • And individuals can assign probabilities to each of these states: – Probability of rain+cold is .1, etc. • Say income (or wealth) level can be assigned to each state of world. Think of an ice cream vendor: – Rain+cold: $100/day – Sun+warm: $500/day
•
let’s write:
• Expected utility theory comes from a series of assumptions (axioms) on these prospects.
行为金融学---1
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引导案例：跌宕起伏的股票市场
案例目标： 标准金融学认为有二个经典的假说：理性人和
有效市场。然而行为金融对此提出了质疑： 市场真的完全有效? 人真的完全理性？ 在本章的开始，以股市的跌宕起伏作为案例，
从本案例中可发现，投资者并非完全理性、市场 也并非完全有效。投资者在投资行为中会表现出 非理性的因素，而股市由于受投资者各种认知偏 差和心理偏差的影响，也往往是非有效的。
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• 跌宕起伏的股票指数在传统金融理论下 已无法得到充分的解释。
• 很多专家开始了新的研究视角，对投资者 包括散户和机构投资者的心理和行为的研究 越来越多的引起了专家和学者的关注，并逐 渐构建起了行为金融学的框架！
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• 案例思考： 投资者在投资行为中表现出哪些非理性
的因素？他们到底是如何选择证券进行投资 的？投资者的这些非理性的行为因素会对股 市波动和资产定价产生怎样影响？通过对行 为金融的学习，大家会对这些问题的答案有 一个很好的把握。
的“群体”和Mackey 的“非凡的公众错觉 和群体疯狂”是两本 最早研究投资市场群 体行为的经典之作。
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郁金香狂热始于郁金香 花球的多头市场，长期的 大多头行情，使荷兰人相 信郁金香价格将持续上涨 。许多人舍弃原来的事业 转而从事郁金香的种植、 交易或经纪工 作。银行接 受郁金香做为抵押担保， 更进一步增长投机活动的 热度。最后，恐慌性的卖 出浇熄了群众的狂热，许 多人因此而破产，整个国 家为之撼动。
早期阶段
（19世纪-1960）
心理学 行为金融阶段
（1960-1980）
金融学 行为金融阶段
（1980-）
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《The Crowds》 《Extraordinary Popular Delusions and the
《行为金融学》(第一章概论) PPT课件
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中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学与心理学
心理学与经ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ学之间存在着天然的渊源
“经济学是一门研究人的学问”；阿尔弗雷德.马歇尔（1890） “经济现象的主观方面，提出主观价值论和心理预期的观点”；Tarde
（1902） …… …… “行为金融学与现代金融学本质上并没有很大的差异，……唯一的差别 就是行为金融学利用了与投资者信念、偏好以及决策相关的情感心理 学、认知心理学和社会心理学的研究；Statman Meir（1999）
1.3 行为金融学的内涵
1.3.2 行为金融学对有效市场假说的修正
有效市场假说：
当人们是理性时，市场是有效的；当有些投资者是非理性时， 交易的随机产生，使其对市场不会造成系统的价格偏差；而非 理性交易者以非基本价值的价格进行交易时，他们的财富将逐 渐减少，最后在市场不会有生存的空间。
行为金融学的修正：
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1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学与心理学
行为金融理论更多地受到现代认知心理学（Cognitive Psychology）的影响 ，是将心理学作为其研究金融问题的 一种工具，它对投资者心理和证券市场效率的研究源于对 一般经济主体心理和商品市场价格的研究。
与行为金融学关系最为密切的现代认知心理学是以信息 加工为核心的心理学，又可称作信息加工心理学（In-form ation Processing Psychology）。
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中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.2 行为金融学与行为学
乔治·阿克罗夫（George Akerlof）把行为学的假设引入经济学分 析框架，其研究为实验经济学和行为经济学研究中对人类行为实验 的设计和行为解释提供了重要的借鉴。同时为行为金融学研究投资 者的行为特征提供了重要的方法和思路。
行为金融学课后习题答案(1_6章)
第1章概论一名词解释行为金融: 行为经济学的一个分支，它研究人们在投资决策过程中认知、感情、态度等心理特征，以及由此而引起的市场非有效性。
行为经济学:是一门研究在复杂的、不完全理性的市场中投资、储蓄、价格变化等经济现象的学科，是经济学和心理学的有机组合。
经济心理学: 是关于经济心理与行为研究的学科，应用社会心理学的一个重要分支，它的研究对象为个体及群体在经济活动中的心理现象和心理规律，强调经济个体的非理性方面及其重要影响。
信息加工心理学: 或狭义的认知心理学。
它是用信息加工的理论来研究、解释人类认知过程和复杂行为的科学。
实验经济学: 是在可控的条件下，针对某一现象，通过控制某些条件，观察决策者的行为并分析实验结果，以检验、比较和完善经济理论，目的是通过设计和模拟实验环境，探求经济行为的因果机制，验证经济理论或帮助政府制定经济政策。
理性人:在决策时以效用最大化为目标，并能够对已知信息做出正确的加工处理，对市场做出无偏估计的人。
有限理性: 人们在认知与判断上存在很多局限性，其活动受到自身的心理活动、个人情绪的影响.二问答题1行为学的基本原则是什么？（1）回报原则。
那些经常给行为主体带来回报的行为比那些不带来回报的行为更可能被主体重复；（2）激励原则。
那些曾诱发了回报行为的外界激励比那些不曾诱发回报行为的外界激励更容易诱发主体的同类行为；（3）强化原则。
行为主体在没有获得对其行为的预期回报，甚至为此遭到惩罚的时候，会被激怒，进而强烈地要施能够补偿损失的行为。
相反，如果某类行为给行为主体带来了出乎意料的回报，或没有带来预期的惩罚，行为主体将更主动地实施同类行为。
2行为经济学具有哪些特点？行为经济学具有三个重要的特点：（1）其出发点是研究一个国家中某个时期的消费者和企业经理人员的行为，以实际调查为根据，对在不同环境中观察到的行为进行比较，然后加以概括并得出结论；（2）其研究集中在人们的消费、储蓄、投资等行为的决策过程，而不是这些行为所完成的实绩；（3）它更重视人的因素。
行为金融学
行为金融学第一章 现代标准金融理论源于对资本市场的分析，较成体系的资本市场分析开始于20世纪20年代，后形成三大派：较基本分析派、技术分析派、数量分析派。
Markowitz 《投资组合选择》，Markowitz 资产组合理论被认为是现代金融理论诞生的标志，也被称为 “第一次华尔街革命” 。
投资组合理论 “第一次华尔街革命” 期权定价理论“第二次华尔街革命”标准金融学资产定价的方法有两类：1、均衡定价法 ：包括经济学中的一般均衡定价法、金融资产的均衡定价: CAPM 2、无套利定价法（也称为相对定价法），其基本思路：构建两种投资组合，让其现金流特征一致，则其价值一定相等；否则的话，就可以进行套利。
有效市场假说和资产定价的理论基础（1）投资者理性（两层含义）：1、投资者的信念更新遵循贝叶斯法则；2、给定信念下的决策标准可以用期望效用最大化来表示。
（2）理性预期：人们对未来的预期（认知）是没有偏差的。
（3）市场均衡的条件：期望效用最大化和无套利理性人假说的评价：优点：易于建立模型描述和分析经济行为，并通过优化算法求解最优化目标。
宏大而精深的金融、经济理论体系由此得以建立。
缺点：忽视人所具有的生理、心理、情感、态度及价值观对决策的影响。
行为金融学：行为金融学是心理学、行为理论与金融分析相结合的研究方法与理论体系。
它分析人的心理、情绪以及行为对人的金融决策、金融产品的价格以及金融市场趋势的影响。
（背） 行为金融学的理论基础：有限理性、有限套利、前景理论风险的判断标准：传统经济学根据投资者在确定性收益带来的效用和不确定收益下的期望效用之间的偏好选择来判断风险态度：风险厌恶、风险偏好、风险中性①风险厌恶（Risk A version ） ②风险偏好（Risk Preference ）(主体的效用函数为严格凸函数：确定性财富带来的效 (主体的效用函数为严格凹函数：确定性财富带来的效用小 用大于参与期望收益相同的一场赌博带来的期望效用 于参与期望收益相同的一场赌博带来的期望效用，所以此类 主体总愿意参与公平赌局，甚至有时多付出一些也无所谓)③风险中性（Risk Neutrality ）(主体的效用函数为线性函数：确定性财富带来的效用等于参与期望收益相同的一场赌博带来的期望效用。
行为金融学课件
切经济行为的起点。但传统理论与行为 金融理论在决策行为方面存在一些不同。
不确定下的决策行为
（1）时间偏好(Time Preference) （2）模糊规避(Ambiguity Aversion) （3）非线性概率转换 （4）心理账户(Mental Accounting) 3.社会心理学 （1）认知的系统系偏差（Systematic Bias） （2）信息瀑布（Information Cascades） （3）羊群行为（Herd Behavior）
三、股利之谜（Puzzle of Dividend） 四、封闭基金之谜 五、波动率之谜 六、日历效应 （一）一月效应 （二）月末效应 （三）周末效应 （四）9月份异常 （五）月内回报异常
第二节 对证券市场中异象的行为金融学解释 一、金融泡沫形成的原因 （一）套利的有限性 （二）信念与偏好 （三）代表性经验法则 （四）信息扩散与羊群行为 二、对波动性之谜的解释 （一）损失厌恶与赌场资金效应 （二）过度自信 （三）代表性偏误和钱的幻觉
3.以人们的实际决策心理为出发点，研究投 资者的投资决策行为规律及其对市场价格 的影响。
二、行为金融学的基础和研究方法
பைடு நூலகம்（一）心理学及相关学科
1.认知心理学 信息获取阶段的认知偏差、信息加工阶段的
认知偏误、信息输出阶段的认知偏误、信 息反馈阶段的认知偏差。
（1）信息获取阶段的认知偏误 记忆方面出现的偏误和工作环境方面产生
的偏误
（2）信息加工阶段的认知偏误 简化信息处理过程所导致的认知偏误、情
绪和情感的影响、对信息描述方式的反 应、对新信息的态度等。
（3）信息输出阶段的认知偏误 如意算盘或一厢情愿（wishful thinking）
行为金融学
第一章 導論
1.5 本书的内容结构安排 第1章 概論。 第2章,有效市场假说及其缺陷。. 第3章,证券市场中的异象。 第4章,预期效用理论与心理实验。 第5章, 过程的偏差。 第6章,心理偏差与偏好。 第7章,前景理论。 第8章,金融市场中的个体心理与行为偏差。 第9章,金融市场中的群体行为与金融泡沫。
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第一章 導論
1.1 行为金融学的历史与发展 20世纪90年代中后期,行为金融学更加注重投资者 心理对最优组合投资决策和资产定價的影響。 Shefrin 和 Statman (1994) 提出了 資本資產 定價理論 (behavioral assets pricing model, BAPM) ，2000年兩人提出了行為組合理論(behavioral portifolio theory)。
厦门大学嘉庚学院
行為金融學
第一章 導論
讲者:吕得成
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第一章 導論
本章回顧了行为金融学的发展历史,并从 、 行为学、实驗經濟學与行为經濟學等角度分析其與行 為金融学之间的相关性;明确行为金融学的定义,并 從 有效市場、經濟人和理性人假设出发,讨论行为金融 学的本质,及其对金融学学科完善與發展的意義。
17Biblioteka 第一章 導論 1.4 行为金融学的核心内容 行为金融学是行为经济学的一个分支,它研究人们在 金融决策过程中认知、感情、态 度等心理特征,以及 由此而引起的市场非有效性。按照Fuler的观点,行为 金融学至少具 备以下3个特点: 1)行为金融是将 学、心理学以及决策科学等 与标准金融学理论相融 合的学科。 2)行为金融学试图解释导致金融市场异常的原因。 3)行为金融学研究投资者 是如何在判断中发生系统 性错误的。
行为金融学 第一章课件(修订)
• 罗伯特·席勒(Robert J. Shiller，1946年3月 26日-)
• 1946年出生于美国底特律市，耶鲁大学经济 学教授。他除了是一名专业素养深厚的经济 学家外，还是著名的畅销书作家。他的畅销 书《非理性繁荣》经由中国人民大学出版社 出版后曾在国内风靡一时。
• 席勒于1967年获密歇根大学学士学位，并于 1972年获麻省理工学院经济学博士学位。他 的研究领域包括金融市场、行为经济学、房 地产、公共选择等多个方面。
• 贪婪是个好东西。索罗斯的量子基金2000年损失 惨重。
二、“贪婪是个好东西”与20世纪90年代金融泡沫 • 推动股市变动有两个力量，一个是贪婪，一个是
恐惧。由于贪婪人们进入股市购买股票，并推动 股票价格的上涨导致金融泡沫；由于恐惧，人们 卖出股票导致股市大跌。 金融学家认为：贪婪与恐惧心理影响股市的涨跌。 《福布斯》公布的十佳金钱影片 , 《华尔街》获第 一.1987年奥斯卡获奖影片《华尔街》75’电影中 一句台词：“贪婪不好听，却是好东 西。”(Greed，for lack of a better word，is good。)被评选为2007年的“100句最伟大的电影 台词”的第70位。
• 1952年出生于美国伊利诺伊州，芝 加哥大学经济学教授。他1974年在 犹他州立大学获学士学位，1978年 获明尼苏达大学经济学博士学位， 1981年起在芝加哥大学任教。
• 汉森的主要贡献是研究出一种统计 方法，它适用于检测资产定价的合 理性。除了在专业的计量经济学方 面享有盛名外，他也是一位卓越的 宏观经济学家，他的重点研究课题 是金融和实体经济的关系。在2008 年全球金融危机爆发之后，他逐渐 将学术兴趣转向对"系统性风险"评 估及其在金融危机中作用的研究。
行为金融学（第一章）
⾏为⾦融学（第⼀章）⾏为⾦融学⾏为⾦融学:研究⼈得⼼理偏差与情绪对⾦融决策、⾦融产品定价以及⾦融市场变化得影响。
从⼈类得⼼理⾓度,对证券投资⾏为进⾏分析,跨⼊微观⾦融领域最前沿得学科之⼀。
⾏为⾦融注重于⾦融投资市场中得⼈性⼼理⾏为现象得研究。
第⼀章绪论主要内容:阐述从标准⾦融学到⾏为⾦融学得演变过程。
包括:§1 标准(传统经典)⾦融学理论§2有效市场悖论§3 ⾏为⾦融学得产⽣§4 ⾏为⾦融学概述第⼀节标准(传统经典)⾦融学理论主要内容:(⼀)现代标准⾦融理论得产⽣(⼆)标准⾦融学理论体系(三)有效市场假说就是标准⾦融理论得基⽯(四)有效市场假说与资产定价得理论基础(⼀)现代标准⾦融理论得产⽣现代标准⾦融理论源于对资本市场得分析;较成体系得资本市场分析开始于20世纪20年代,后形成三⼤学派。
⾃20年代⾄40年代,资本市场分析基本上由两⼤学派所主宰:与 Dodd为代表得基本分析派;以Edwards与Magee为主得技术分析派。
到了50年代后,开始出现第三个分析学派—数量分析学派,并占据了主导地位。
1952年,马科维茨( Markowitz )在其《投资组合选择》(Portfolio Selection)⼀⽂中提出了均值—⽅差投资组合理论:创⽴了衡量效⽤与风险程度得指标,确定了资产组合得基本原则。
马科维茨( Markowitz )得资产组合理论被认为就是现代⾦融理论诞⽣得标志。
(⼆)现代标准⾦融学理论体系——投资组合理论(Markowitz 1952)资本资产定价模型(CAPM)(Sharpe(1964),Linter (1965),Mossin ( 1966)——有效市场假说(EMH)(Fama 1970)——套利定价理论(APT)(Ross 1976)——期权定价理论(Black与Scholes 1973 )(三)有效市场假说(EMH)就是标准⾦融理论得基⽯1、⾦融资产定价就是微观⾦融学得核⼼问题标准⾦融学资产定价得⽅法有两类:(1)均衡定价法:A、经济学中得⼀般均衡定价法B、⾦融资产得均衡定价: CAPM(2)⽆套利定价法:其基本思路为:构建两种投资组合,让其现⾦流特征⼀致,则其价值⼀定相等;否则得话,就可以进⾏套利。
1行为金融学
《行为金融学》第一章决策的理性与非理性在理论框架中，理论和实践没有差别，回到实际生活中，理论和实践确实有差别。
——简•范德施耐肖特（1953-1994）1.3 悖论与挑战•阿莱悖论•同比率变换•反射效应110元0元选择1B选择1A10%1%100%500万100万100元89%100万0元500万0元选择2B选择2A0.110.890.100.90第1种情形第2种情形选择1A选择1B选择2A选择2B收益概率收益概率收益概率收益概率100万100%500万10%500万10% 100万89%100万11%01%089%090%1A≻1B2A≺2B第1种情形第2种情形选择1A选择1B选择2A选择2B收益概率收益概率收益概率收益概率100万10%500万10%500万10% 100万89%100万89%100万11%100万1%01%089%090%1A≻1B1A-(100万,0.89)→2A1B-(100万,0.89)→2B2A≺2B1.3 悖论与挑战•阿莱悖论•同比率变换•反射效应40000元3000选择1B选择1A80%20%100%40000元30000元选择2B选择2A20%80%25%75%同比率变换（一）第1种情形第2种情形选择1A选择1B选择2A选择2B 收益概率收益概率收益概率收益概率400080%3000100%400020%300025% 020%080%075%1A≺1B1A/4→2A1B/4→2B2A≻2B英法意3周无英国1周选择1B选择1A50%50%100%英法意3周无英国1周无选择2B选择2A5%95%10%90%同比率变换（二）第1种情形第2种情形选择1A选择1B选择2A选择2bB 旅游概率旅游概率旅游概率旅游概率英法意3周50%英1周100%英法意3周5%英1周10%无50%无95%无90%1A≺1B1A/10→2A1B/10→2B2A≻2B1.3 悖论与挑战•阿莱悖论•同比率变换•反射效应备选组1A：（3000，0.90）B：（6000，0.45）备选组1’A’ ：（-3000，0.90）B’ ：（-6000，0.45）反射效应：备选组1 ：66个被试中，86%的人选择A 备选组1’：66个被试中，92%的人选择B’备选组2C：（3000，0.002）D：（6000，0.001）备选组2’C’ ：（-3000，0.002）D’ ：（-6000，0.001）反射效应：备选组1 ：66个被试中，73%的人选择D 备选组1’：66个被试中，70%的人选择C’总结•预期效用理论受到一系列选择实验的挑战•实验结果违背了预期效用理论的公理化假设•决策者通常赋予确定性收益更多的权重•然而在面临损失时人们偏向于寻求风险。
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均衡定价法： 经济学中的一般均衡定价法 金融资产的均衡定价: CAPM 无套利定价法： 其基本思路为：构建两种投资组合，让其现金流特征一 致，则其价值一定相等；否则的话，就可以进行套利。
无套利定价法（复制技术）通常应用于金融衍生产品； 无套利定价是均衡定价的一个推论。
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行为金融学：研究人的心理偏差和情绪对金融决 策、金融产品定价以及金融市场 变化的影响。
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从人类的心理角度，
对投资决策问题进行分析，
跨入微观金融领域的最前沿学科之一。
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本课程的安排
第一章 绪论—从标准金融学到行为金融学 第二章 判断与决策中的认知偏差 第三章 投资者的认知偏差与行为偏差 第四章 前景理论与行为资产定价 第五章 行为投资策略
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§1 标准（传统经典）金融学理论
二、现代标准金融学理论体系☆
投资组合理论（Markowitz 1952）“第一次华尔街革命”
资本资产定价模型(CAPM)
（Sharpe（1964），Linter （ 1965），Mossin （ 1966）） 有效市场假说（EMH）（Fama 1970）
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最初，郁金香的交易以球根的现货来买卖，所以交易 主要在冬天进行。在大量市场需求下，郁金香市场的 交易模式也开始出现期货交易制度。交易通常基于 “明年四月支付”“那时候会交付球根”的票据，或 是加上少许的预付款即可完成交易。 这种预付制度也吸引了原本完全没有资金的投机者参 加，因此需求量再次膨胀，就算是原本便宜的品种也 飞涨。 随着价格的飞涨，最初的买家（爱好植物的人）开始 变得不买，特别是民众交易的低价球根，爱好者也看 不上眼。甚至有人开始卖空。
§1 标准（传统经典）金融学理论
2、有效市场是资产定价模型成立的前提条件 虽然资本资产定价模型（CAPM）的提出早于有效市
场假说，但其假设条件（投资者追求期望效用最大化以
及同质性信念假设）与市场有效性假说一致。如果市场 是无效的，资本资产定价模型的基本假设也不成立。
证券市场的典型特征: 不确定性和信息非对称性。 CAPM（以及APT、Black-scholes期权定价公式）等都
三、Grossman-Stiglitz 悖论
四、理性假设受到挑战
五、来自经验研究的市场“异象”
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§2 有效市场悖论
一、同质信念与交易动机
在有效市场中，投资者都是理性预期的，就会产生同质 性信念，从而引起交易动机是风险或流动性偏好而不是信念 差异。 现实：人们对未来的看法差异（信念差异）是证券交易 的主要原因：看涨者买，看跌者卖。
§1 标准（传统经典）金融学理论
到了50年代后，开始出现第三个分析学派—数量分析学 派，并占据了主导地位。 1952年，Markowitz 在其《投资组合选择》 （Portfolio Selection）一文中提出了均值—方差投资组合 理论：创立了衡量效用与风险程度的指标，确定了资产 组合的基本原则。Markowitz的资产组合理论被认为是现 代金融理论诞生的标志，也被称为 “第一次华尔街革 命” 。 ☆
套利定价理论(APT)（Ross 1976）
期权定价理论（Black和Scholes 1973 ） “第二次华尔街 革命” … … …
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§1 标准（传统经典）金融学理论
三、有效市场假说(EMH)是标准金融理论的基石
1、金融资产定价是微观金融学的核心问题。 标准金融学资产定价的方法有两类： ☆
然而南海公司实质上只是一家皮包公司，虽然拥有强大的特 权，实际上一年只有一艘船的贸易，毫无利润可言。
在南海公司股价的暴涨，以及英国破产立法1705年开始允许 破产商人免责的背景下，许多未经特许的公司纷纷成立并发 行股票。五彩缤纷然但没有实体的“泡沫公司”大量涌现。 不仅是英国，整个西欧兴起了股票投机的热潮。
投资者心理堆砌出的 空中楼阁
•
2007-2008中国股市泡沫
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17世纪的郁金香泡沫
郁金香是荷兰的国花。 大家也许不知道，小小的郁金香花球，曾让17世纪 的荷兰人民经历了一段从天堂到地狱的疯狂岁月。 “郁金香泡沫”是人类历史上第一次有记载的金融 泡沫。 郁金香的发祥地据说是天山山脉，土耳其帝国扩张 势力之后，发现了郁金香且对它着迷。开始栽培数 种郁金香并且进行品种改良 。16世纪的时候郁金 香经由商人在欧洲各地广为流传。
行为金融学
冯玉梅
金融学
传 统 金 融 学
人们的金融决策问题：不确定条件下人们如何对 资本资源进行有效配置。
行 为 金 融 学
认知无偏差
认知偏差 心理偏差与情绪 贴近现实的假设：人 是有限理性的
理性预期
传统假设：人是（完 全）理性的
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一、现代标准金融理论的产生 二、标准金融学理论体系 三、有效市场假说是标准金融理论的基石 四、有效市场假说和资产定价的理论基础
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§1 标准（传统经典）金融学理论
一、现代标准金融理论的产生
现代标准金融理论源于对资本市场的分析；较成体系的
资本市场分析开始于20世纪20年代，后形成三大派。
“ 赢者诅咒”通常指在任何形式的拍卖中， 赢得拍卖品的中标者出价高于其他投标者，但 可能对拍卖品估价过高，支付了超过其价值的 价格，从而赢得的拍卖品的收益会低于正常收 益甚至为负。
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§2 有效市场悖论
“新股折价之谜”：新股认购中，无信息 的投资者容易遭受所谓“赢者诅咒”式的损失。 认识到这种可能性，他们就只认购定价相对较 低的新股。如果发行公司不降低发行价格，信 息较少的投资者就将不进入新股市场，许多新 股发行就会失败。为了吸引广大的无信息群参 加认购新股，新股发行价格就必须低于正常价 格。
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§2 有效市场悖论
三、Grossman-Stiglitz 悖论 在有效市场上，每一刻的价格总是已经完全反映 了该时刻市场参与者的私人信息，那么市场参与者就 没有必要去搜集相关的信息（信息搜集成本存在）； 而如果市场参与者不去搜集信息，那么市场价格就不 能完全反映有关的信息。
自20年代至40年代，资本市场分析基本上由两大派所主 宰：以Graham 和 Dodd为代表的基本分析派；以 Edwards和Magee为主的技术分析派。 ☆
1934年《证券分析》(Security Analysis) ： 投资者的圣经 1948年《股市趋势技术分析》：技术 分析之父
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是在存在不确定性而不存在信息非对称假设下研究资产定
价问题的。
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§1 标准（传统经典）金融学理论
有效市场假说则考虑了信息非对称对资产价格的影响，并指出： 市场处理信息的能力非常强，交易者分散的信息形成了一个客 观的可得信息集，并由此决定了投资者关于证券市场价格的市 场信念（投资者的同质信念）。 具有理性预期的交易者是有效市场的“缔造者”，他们明察秋
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§2 有效市场悖论
五、来自经验研究的“市场异象” （anomoly /
mispricing）
“赢者的诅咒”与“新股折价之谜” 金融泡沫（Financial Bubble） 各种股市可预测性现象 结论
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“赢者的诅咒”与“新股折价之谜” ☆
（“Winner‟s curse” and “the New Issues Puzzle ”）
第六章 行为金融学研究的前沿动态
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—从标准金融学到行为金融学
§1 标准（传统经典）金融学理论 §2 有效市场悖论 §3 行为金融学的产生
第一章 绪论
§4 行为金融学概述
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§1 标准（传统经典）金融学理论
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` §1 标准（传统经典）金融学理论
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1637年2月初，价格突然暴跌。因为票据无法兑现， 荷兰各都市陷入混乱。情况最后震动了议会和市政 府展开行动，政府采取措施使得票据失效，留下为 数不少的破产者和暴发户，郁金香狂热时代就此结 束。
事件之后荷兰人一度厌恶郁金香，这狂潮也被视为 一个教训传承下去。
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四、理性假设受到挑战 心理学家发现，大多数的投资者并不能达到理 性预期所要求的理性状态：其信念更新不遵守贝叶 斯理性(比如，人们通常是启发式思维等)；风险偏 好不遵循传统的期望效用函数形式（比如凸函数 risk aversion）；投资者的心理和情绪对投资决策 产生显著的影响，等等。
18世纪的南海公司泡沫
1519-1522年，麦哲伦船队完成的环球航行，不仅证 明了地球是圆形的，而且船队带回来的香辛料激发 起欧洲各国对东方贸易所意味的巨额利润的狂热。 荷兰、英国、法国、德国以及瑞典各国纷纷成立 “东印度公司”形式的航海贸易公司。
这些公司虽然是民间的经济组织，但在对东方的贸 易中时常作为国家的代表兼带外交性的和军事性的 活动。因此，公司成立需要经过国王的特许，同时 因此获得包括商业垄断权等种种特权。
毫、无所不通，使有效市场消除了信息非对称！这样，有效市
场假说下的资产定价理论就可以只考虑只存在不确定性而不存 在信息非对称性情景下的资产定价问题了。 所以说，有效市场假说是现代标准金融理论核心与基石。
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§1 标准（传统经典）金融学理论
四、有效市场假说和资产定价的理论基础
1、投资者理性（两层含义）： ☆
投资者的信念更新遵循贝叶斯法则；