机构投资者与个人投资者投资行为羊群效应比较分析
我国证券市场机构投资者的羊群效应研究
我国证券市场机构投资者的羊群效应研究作者：王泽明来源：《经济研究导刊》2020年第35期摘要：我国金融市场经过多年的发展已经成为新兴市场发展的代表，但在不断发展的同时，金融市场的一些问题也暴露出来，在很多方面还有待进一步完善。
我国的机构投资者作为市场的重要组成部分对于市场有着巨大的影响力，本应肩负起减少市场波动性的责任。
但由于现存的一系列原因，机构投资者在投资时存在一定程度的羊群效应。
基于此，经分析发现机构投资者在运营制度、市场组成成分等方面存在改进空间，并提出了相应改进意见。
关键词：机构投资者;羊群效应;证券市场中图分类号：F830.91 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2020）35-0125-02引言羊群效应也称为从众效应，原是对羊群生物行为的描述，指羊群在日常活动中多呈现一种杂乱无章的状态，但当有一只羊带头奔跑时所有羊都开始跟随奔跑的现象。
现特指人们日常行为中大多数人跟风模仿少数人的社会现象。
经典的经济学基本假设中对于人的投资行为有着理性人的基本假设，认为市场投资的参与者都是理性的。
但随着时代的发展，传统经济学、金融学理论很難较好地解释金融市场的一系列现象，而行为金融学的兴起为人们在市场中的行为描述提供了很好地理论支持。
行为金融学不断深化对于羊群效应的研究，得出一系列理论成果。
在行为金融学中，羊群效应指的是人们在金融市场投资中的不理性投资行为，在市场参与中他们对自己的投资判断盲目，跟风模仿其他投资者，最终反映在市场上，形成资金的趋同流向，最终形成金融市场的羊群效应。
无论是在发展程度高、市场流动性极强的美国股票市场，还是作为新兴市场、快速发展的中国市场，羊群效应在广大投资者中都普遍存在。
在我国证券市场中存在着两大主要类型的投资者，分别为个人投资者和机构投资者。
个人投资者在数量上占据我国证券市场的绝对大多数，但在资金规模上机构投资者在控制影响的资金量上占据明显优势。
机构投资者在市场参中相对个人投资者具有更高的专业性、更快的反应速度、更雄厚的资金量以及更先进的理念。
从行为金融学的角度分析证券市场中的羊群效应
从行为金融学的角度分析证券市场中的羊群效应――机构投资者交易行为中的羊群效应郑起燕（福建农林大学经济与管理学院（旅游学院）国际经济与贸易专业（双专业）2011级）摘要：金融市场中的“羊群行为”是一种特殊的非理性行为，对于市场的稳定性效率有很大的影响，也和金融危机有密切的关系。
本文旨在从理论模型对羊群效应形成进行基础分析，接着从行为金融学角度分析国内外证券市场上机构投资者由于信息不完全引起有限合理性行为。
进而，发现国外金融市场在进行投资时存在典型的羊群效应；同时对我国机构投资者----投资基金在股票交易中的羊群效应进行研究，发现羊群行为在投资基金之间表现显著。
关键词：羊群效应机构投资者卖出羊群行为度引言凯恩斯在“空中楼阁理论”(1936)[1]中认为证券市场的波动主要决定于投资者心里预期所形成的合力。
无法获得基本信息的的交易者，在市场中观察是他们交易行为中的唯一依据，假设其他交易者的行为受到未来市场的利好消息的影响，当投机者看到相当多得交易者购买相同的证券时，他们更倾向于跟风。
这些投资者的预期形成依赖于其他交易者的的行为或者预期。
这是证券价格的波动不与基本因素相关，而取决于市场的内在动力，当主体行为达到或超过一定数量，就产生羊群效应[2]。
证券市场上机构投资者的主要问题是由于信息不对称引起的过度度投机的不理性行为。
从行为金融学角度分析，投资者进行投资决策是往往具有时尚与从众心理或回避损失或减少后悔与推卸责任等特点。
而机构投资者作为证券市场的中坚作用，其中存在的羊群效应比如我国各基金投资行为中，机构投资者更倾向于投资大市值的蓝筹股，买入卖出的方向十分相像，这种羊群效应与投资者普遍采用的动量交易一起，造成了整个市场的反应过度。
1理论分析1.1羊群效应的形成无法获得基本信息的交易投资者从市场中观察，获取观察信息即其他交易者的预期或行为。
假设领头羊的预期或者行为受到市场利好消息的影响，散乱羊群盲目追随，导致传染，当数量超过一定时，就产生了羊群效应。
投资者“羊群效应”试验.pdf
中国股市投资者“羊群效应”试验模块“羊群行为”是指交易者根据其他交易者的买卖行为采取相互模仿的交易行为，在股票市场上体现为投资者扎堆买卖股票从而影响资产价格。
长期以来机构投资者由于其专业化的运作模式和相对理性的投资理念被认为能够起到稳定市场的作用，然而由于基金管理者投资自决策信息来源的一致性以及对声誉和行业排名的关注造成机构投者调整投资者组合的行为存在高度相似性，也会产生扎堆买卖股票的行为，进而影响证券市场的稳定。
本模块以基金羊群行为作为研究对象重点考察中国证券投资基金是否存在羊群行为及其如何影响股票波动，寻找机构投资者影响市场稳定的行为模式。
一、实验设计1、变量选择（1）基金羊群行为的测量对于机构投者羊群行为研究的检验方法中, 最有代表性的是Lakonishok，Shleifer 和Vishny（1992）检验提供的方法，其核心思想是通过对个股净买入基金占交易该股票基金数量的比例来测量机构投资者羊群交易的程度。
本文采用Wermers(1999)修正后的LSV法进行检验。
用HM i,t表示t季度投资基金买卖股票i的羊群行为程度，BHM i,t表示t季度投资基金扎堆买入股票i的程度，SHM i,t表示t季度投资基金扎堆卖出股票i的程度则有：HM i,t=|P i,t−E[P i,t]|− F(i,t)BHM i,t=H i,t if P i,t> E[P i,t]SHM i,t=H i,t if P i,t< E[P i,t]其中：P i,t=B(i,t)B i,t+S i,tE[P i,t]=∑B(i,t)ni=1∑B(i,t)ni=1+∑S(i,t)ni=1F(i,t)=|P i,t−E[P i,t]|B(i,t)为季度t买入股票i基金数；S(i,t)为季度t卖出股票i的基金数，P i,t为季度t 买入股票i的基金个数占买卖股票i的所有基金个数的比例,E[P i,t]为季度t买入股票i的基金个数占买卖股票i的所有基金个数的比例的期望，F(i,t)是调整因子，表示在各个基金的交易都是随机的、独立的，即某只股票的B(i,t)服从二项分布B(B(i,t)+S(i,t),E[P i,t])的情况下 |P i,t−E[P i,t]|的预期值。
证券市场“羊群效应”的行为金融学分析
证券市场“羊群效应”的行为金融学分析内容摘要：随着对金融市场中出现的各种情况的深入研究，越来越多的金融异象凸显，同时，作为金融异象之一的羊群效应也越来越受到人们的关注。
对于金融市场中的羊群效应这一现象，已经无法基于传统金融学的“理性人”的假设去对其进行解释。
行为金融学作为金融学的一个新的分支，从另外一个角度，结合市场参与者投资过程中的心理变化，对羊群效应这一金融异象进行了较为合理的解释。
本文基于行为金融学相关理论，运用行为金融学的分析方法，对我国证券市场中的羊群效应成因及其影响进行了分析，并在此基础上提出相应的对策建议。
关键词：羊群效应证券市场行为金融自从马克维茨创立资产组合理论以来，传统金融理论以有效市场假说为基础，成为解释资本市场的基本分析理论。
但是，随着人们对金融市场的深入研究，金融市场中的一系列异象的出现，开始动摇人们对传统金融学的信心。
行为金融学以“有限理性”和“有限套利”为两大理论基础，以心理学研究成果为依据，从投资者的实际投资心理出发进行研究，对传统金融学理论的基本前提—“理性人”假设提出了挑战（宋军等，2001）。
在行为金融学中对金融异象的研究范畴中，有一个比较特殊的领域，即“羊群效应”。
当“羊群效应”出现在证券市场中，往往会导致股市的波动，小到引起个别股票价格的过度上涨或下跌，大到引起整个证券市场的动荡。
证券市场中的“羊群效应”及其影响传统金融学理论是建立在有效市场假说的基础上的。
但是，金融市场中存在着大量与有效市场假说相违背的现象。
“羊群效应”就是其中一个重要的表现。
“羊群效应”是由于信息连锁反应而生成的一种行为，即当投资决策者根据其他决策主体的行为而选择采用相同的决策行为时，常常放弃自己的部分私有信息而跟随他人的行为。
当证券市场中的个人投资者受到“羊群效应”的影响时，往往会跟随其他主体的行为进行投资。
当投资者跟随他人纷纷购入股票，股价会一路飙升；反之，如果有投资者大量的抛出手中的股票，其他的投资者也闻风而动，集体逃离股市，又会造成股价的大幅度下跌。
初稿 股市中的羊群效应简析
浅析我国股票市场中的羊群效应概述羊群效应（herd instinct；herd behaviour），亦称从众效应，指追从大众的想法与行为，缺乏自我个性和主见的投资状态，也称作“群居本能”---投资者随波逐流、追涨杀跌的心态特征。
本文中主要是指证券投资者在证券交易过程中存在盲目模仿现象，“人云亦云”，一味效仿别人，从而致使投资者在某段时期内买进、卖出相同的股票。
羊群心理（群居本能）原因是缺乏自我主见从而导致的思维或行为方式。
特别是在经济过热、市场充满泡沫时表现的更为突出。
一、什么是羊群效应(一)、羊群效应的具体定义及具体事例１.具体定义:羊群行为亦可称为群体心理,社会压力,传染等，最初是股票投资中的一个术语，主要是证券指投资者在证券交易过程中存在学习与模仿行为，“有样学样”，一味盲目效仿别人，因而导致他们在某段时期内同向交易相同的股票在一个羊群前面横放一只木棍，第一只羊跳了过去，第二只、第三只也会跟着跳过去；这时，如果把那根棍子撤走，后面的羊走到这里，仍然会像前面的羊一样，向上跳一下，尽管拦路的棍子已经没有了，这就是我们所说的的“羊群效应”，也就是“从众心理”。
在羊群效应作用下，证券投资者往往会追随大众的观点，自己并不去独立思考事件的意义。
“羊群效应”是诉诸群众谬误的基础。
在经济学里经常用到“羊群效应”来描述经济个体的从众跟风心理及行为。
羊群是一种很散乱无序的组织，平时在一起时也是盲目地左冲右撞，但只要有一只头羊动起来了，其余的羊也会不假思索地立即一哄而上，全然不会顾忌前面可能有狼或还是不远处有更好的草。
因此，“羊群效应”就是用来形容人都有一种从众心理，从众心理很导致容易盲从，而盲从往往让参与者陷入骗局或遭到失败。
羊群效应一般会出现在一个竞争非常激烈的行业上，并且这个行1业往往有一个领先者（领头羊）占据了强势地位，后果是整个羊群就会不断效仿它的一举一动，领头羊到哪里去“吃草”，其效仿者也去哪里“淘金”。
我国股市中的羊群行为分析
我国股市中的羊群行为分析作者：熊蕾磊来源：《商情》2017年第39期[摘要]羊群行为对于投资者的投资策略和市场的稳定性有很大的影响，它更应该引起股市投资者的广泛关注，对羊群行为的研究也更具有现实意义。
因此，本文将对羊群行为形成的原因进行分析和研究，并能找出可以降低羊群效应的措施。
[关键词]股市羊群行为一、羊群行为的概念羊群行为是指投资者采用同种的思维活动进行类似的交易行为，在心理上依赖于和大多数人一样，以减少采取行动的成本，从而获得尽可能大的利益。
在某个时期，大量特定资产的行为主体采取相同的投资策略（买或卖）或对特定的资产产生相同偏好。
在信息不完全对称的情况；参与人推卸责任的需要；投资者减少恐惧的需要；缺乏知识经验以及其他一些个性方面的特征的环境下，股市中的投资者受其他投资者的影响，忽略了自身决策能力和综合实力，反而模仿着其他投资者，跟风买卖相同的标的资产。
二、羊群行为的研究理论概述目前已经有提出许多关于羊群效应的理论模型，这些模型的提出更好的帮助投资者及市场理解羊群行为。
首先由Scharftstei-net al（1990）提出的声誉羊群行为（Reputational herd）模型，是指证券市场中与个人投资者签订委托理财协议的机构投资者为获得或维持职业声誉而与他人保持一致的行为，一旦他们的表现落后于市场，他们往往会选择放弃自己的决策而“随波逐流”。
BaneIjee于1992年提出序列型羊群效应模型，在该模型中，投资者通过典型的贝叶斯过程从市场噪声以及其它个体的决策中依次获取决策信息，这类决策的最大特征是其决策的序列性。
非序列型则论证无论仿效倾向强或弱，都不会得到现代金融理论中关于股票的零点对称、单一模态的厚尾特征。
与Bane巧ee序列决策模型相对的是非序列羊群行为模型。
三、股市的羊群效应现状及原因（一）股市的羊群效应现状当前我国证券市场上存在明显的羊群效应。
在股市处于牛市期间，股价开始涨幅较大，股市的成交量不断增加，此时大批中小的投资者蜂拥而入，但这些新股民中很多人对股票的情况并不了解。
机构投资者与个人投资者羊群行为的差异
机构投资者与个人投资者羊群行为的差异一、本文概述本文旨在探讨机构投资者与个人投资者在羊群行为上的差异。
羊群行为，也被称为羊群效应，是指投资者在面对不确定的市场环境时，倾向于模仿他人的投资决策，而不是基于自己的信息和分析做出判断。
这种行为在金融市场中广泛存在，但不同类型的投资者在羊群行为的表现上可能存在显著的差异。
本文将对羊群行为的概念进行界定，并阐述其产生的原因。
在此基础上，文章将分别对机构投资者和个人投资者的羊群行为进行详细的探讨。
机构投资者，如基金公司、保险公司和养老基金等，通常拥有专业的投资团队和丰富的信息资源，其决策过程可能更加理性和客观。
而个人投资者，由于缺乏专业的投资知识和足够的信息资源，可能更容易受到市场情绪的影响，表现出更强的羊群行为。
文章将通过对比分析的方法，深入探讨机构投资者和个人投资者在羊群行为上的差异。
这包括他们在投资决策过程中的行为特点、羊群行为的影响因素以及其对市场稳定性的影响等方面。
文章还将结合相关理论和实证研究，对两种投资者羊群行为的差异进行深入的剖析。
本文将对机构投资者和个人投资者羊群行为的差异进行总结，并提出相应的政策建议。
通过深入了解不同类型的投资者在羊群行为上的差异，有助于我们更好地理解市场的运行规律，为投资者教育、市场监管和政策制定提供有益的参考。
二、羊群行为概述羊群行为，又称为羊群效应，是金融市场中一个引人注目的现象。
它描述的是在市场决策过程中，投资者倾向于模仿他人的选择，而忽略自己的私有信息或独立判断。
这种行为会导致投资者的决策趋于一致，进而可能引发市场的过度反应或错误定价。
羊群行为在机构投资者和个人投资者中都存在，但两者在表现形式和影响因素上存在一定的差异。
机构投资者，如基金、保险公司、养老基金等，通常拥有专业的投资团队、丰富的信息资源和更强大的分析能力。
然而，由于机构投资者的投资决策往往受到业绩压力、市场声誉、监管规定等多种因素的影响，因此其羊群行为可能更为明显。
中国股票市场中机构投资者与个人投资者的投资行为分析
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中国股票市场 中机构投资者与个人投资者
的投资行为分析
杨洪瑞 程素婷 万翠荚
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摘要 ：个人投 资者和机构投资者是证券 市场上的两类重要的参与者 ，研究我国股 票市场中机构 投资者和个人投资者的投资行为对于指导我国股票市场的健康发展具有重要的意义．本文分析我国 股票市场中机构投 资者和个人投资者的行为特点、操作规律 ，介绍我国股票市场中的机构投资者常 用的操纵股价方法和投资手法 、投资策略，为更好地 了解我国股 票市场 的内在规律提供可靠依据。 关键词：中国股票市场
பைடு நூலகம்
用 自有资金以及通过各种金融工具所筹集的资金投资于金融市场的债券性或股权性工具 ，他们或是 积极于证券组合管理 ， 或是积极于所投资公司的管理，一般包括养老基金 、 保险公司、开放式基金、
封闭式基金、 投资银行、商业银行 、 证券公司、合格境外机构投资者（ ＦＩ Ｑ Ｉ等等。同个人投资者用账 ） 户 自己管理资金进行投资截然不同，机构投资者对于动员零星储蓄向投资转化、优化公司治理、发
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第５ 第４ 卷 期
２０年 ｌ ０６ ２月
石家庄铁路职业技术学院学报
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２ 影响机构投资者和个人投资者投资行为的因素
（ ）流动性 １
．
流动性是指资产以公平价格售 出的难易程度。由于机构投资者拥有的股票数量较大，非常注重 股票的流动性，因此会考虑 自己在短时间内处理资产的可能性，他们一般会考虑建立 自己投资组合
证券市场上的羊群效应及其博弈分析
如果投资经理的报酬依赖于他们相对于别的投资经理的投资绩效，这将扭曲投资经理的激励机制，并导致投资经理所选择的投资组合无效(Brennan,1993)。
Maug(1996)等考察了风险厌恶的投资者，其报酬随着投资者的相对业绩而增加，随着投资者的相对业绩而减少。代理人和他的基准投资经理人都有着关于股票回报的不完全信息。基准投资人先进行投资，代理人观察基准投资人的选择后选择投资组合。基于前面的信息不充分的羊群效应模型，投资经理的投资组合选择将倾向于选择和基准投资人相近的投资组合。而且，报酬制度也鼓励投资经理模仿基准投资人的选择，因为，如果他的投资绩效低于市场的平均投资绩效，他的报酬将受到影响。
１．２ 由于信息不完全产生的羊群效应
信息可以减少不确定性，投资者获得准确、及时和有效的信息就意味着可以获得高额利润或者避免重大的经济损失。但是在现实市场中，信息的获得需要支付经济成本，不同投资者获得信息的途径和能力各不相同，机构投资者拥有资金、技术、人才的规模优势，个体投资者在信息成本的支付上远远不能同机构投资者相比。由此导致的直接后果是机构投资者比个体投资者获得更多的有效信息，个体投资者在获取有效信息和获得投资收益时处于不利地位。个体投资者为了趋利避险、获得更多的真实经济信号，将可能四处打探庄家的“内幕消息”，或是津津乐道于“莫须有”的空穴来风，在更大程度上助长了市场的追风倾向。
１．3 基于委托代理产生的羊群效应
１．3．1 基于委托代理人名誉的羊群效应
Scharfstein（1992）等提供了基金经理和分析师基于名誉的羊群效应理论。由于投资经理的能力是不确定的，对名誉的担忧就产生了。
代理人1在得到“收入为高”的信号后进行投资。由于代理人2关心的是他的名声，不论信号如何，都会采取和代理人1一样的投资策略。因为如果决策正确，他的名声就得到增加;如果错误，则表明要么两人都是愚蠢的，要么两个人都是聪明的，但得到了同样的错误的信号，这并不损害其名声。如果采取不同的决策，委托人就认为至少有一个人是愚蠢的。因此代理人2会一直运用羊群策略，而不管他和代理人1之间的信号差异。
证券市场羊群效应研究文献述评
证券市场羊群效应研究文献述评陈锡娟摘㊀要：本文对国内外有关证券市场羊群效应的研究文献进行了分析，总结了关于证券市场羊群效应的理论研究过程及主要模型和观点，同时，对国内外羊群效应的实证模型和方法进行了归纳，此外，对我国证券市场羊群效应实证研究的进展进行了述评，并提出了我国证券市场羊群效应实证研究今后努力的方向㊂关键词：证券市场；羊群效应；理论；模型一㊁引言羊群效应这个词来源于自然界对动物的跟随行为的描述，后来被引入到金融市场，羊群效应是证券市场上一种异常现象，可能会造成信息追涨㊁信息得不到有效指示，严重的可能会引发金融危机㊂羊群效应的存在可能会破坏证券市场的平衡㊁使得证券市场的有效性大大降低，可能会造成证券市场紊乱㊁降低证券市场投资者的热情㊂研究羊群效应有利于引导相关部门对证券市场的调控，指引证券市场健康发展㊂二㊁证券市场羊群效应的理论研究最早提及到羊群效应在金融市场上表现的学者是宏观经济学鼻祖凯恩斯，他于１９３６年在‘就业㊁利息和货币通论“中提出 参与投资就像是参加选美只有跟随大众的品味才能有所斩获 这一 选美理论 ㊂这方面的理论研究在２０世纪７０年代开始大量涌现㊂主要的模型有㊂Ｓｃｈａｒｆｔｓｔｅｉｎ和Ｓｔｅｉｎ（１９９０）提出了声誉羊群效应模型㊂该模型是通过贝叶斯学习模型来研究基金经理的羊群行为，得出结论认为无论该决策是否正确所有基金经理都会倾向于羊群效应㊂此时，选择从众是一种维护声誉的安全措施㊂Ｂａｎｅｒｊｅｅ（１９９２）提出了序列性羊群效应模型㊂该模型是最有代表性的羊群效应理论模型，当个体投资者按顺序做出投资决策，每个投资者在决策前参考的是顺序在自己之前的投资者的决策㊂序列性羊群效应模型证明了后面的决策者趋向于与前面的决策者做出相同的决策㊂但这种序列性有悖于金融市场的现实，因为区分先后顺序是不切实际的㊂Ｂｉｋｈｃｈａｎｄａｎｉ和Ｗｅｌｃｈ（１９９２）提出了信息流模型㊂该模型主要用于行为主体只可以观察到其他行为主体的行动，该模型假设个体之间不知道的他人拥有的私有信息，但可以通过观察他人的行动来端测他人所拥有的私有信息，如此反复引发羊群效应㊂Ｌｅｅ（１９９３）改进了提出的信息流模型，最后得出投资者买入或卖出的投资行为趋向于信息减少的过程的结论㊂目前主要形成两种不同的观点：第一，羊群行为的产生与投资者心理情绪等因素紧密相连，投资者会放弃理性而盲目跟随别人，出现非理性的投资行为；第二，羊群效应并不一定是我们所想象的非理性行为，而是符合效用最大化的㊂三㊁证券市场羊群效应的实证方法与模型研究国外学者对羊群效应的研究主要使用三种方法：ＬＳＶ方法㊁ＣＨ方法和ＣＣＫ方法㊂其他的研究绝大部分都是在这三种方法的基础上改进而来㊂Ｌａｋｏｎｉｓｈｏｋ，Ｓｈｌｅｉｆｅｒ和Ｖｉｓｈｎｙ最早提出ＬＳＶ方法，用于检验基金经理羊群效应，他们认为如果基金在一定时期内同时买入（或者卖出）某种股票的次数比基金在随机㊁独立的条件下买入（或者卖出）的次数还多时，那么说明基金经理之间发生了羊群效应㊂Ｃｈｒｉｓｔｉｅ和Ｈｕａｎｇ（１９９５）提出了ＣＨ方法，用个股收益率的横截面标准偏离度（ＣＳＳＤ）来研究羊群效应，也就是说，在市场出现大幅变动时，可用市场个股收益率标准差的走势来测度羊群效应㊂Ｃｈａｎｇ㊁Ｃｈｅｎｇ和Ｋｈｏｒａｎａ（２０００）提出了检验羊群效应的ＣＫＫ方法，采用个股收益率相对于市场收益率的横截面绝对偏离度（ＣＳＡＤ）指标㊂该方法通过检验偏离度与市场组合收益率之间是否存在非线性关系来判定羊群效应㊂国内的学者也主要采用ＬＳＶ㊁ＣＨ和ＣＣＫ这三种方法研究我国股票市场的羊群效应㊂吴福龙等（２００４）使用ＬＳＶ方法表明我国证券投资基金表现出较为显著的羊群效应㊂王燕华（２０１２）运用ＣＨ方法研究发现主板市场羊群效应程度强于创业板市场㊂孙培源（２００２）都釆用ＣＣＫ方法对我国股票市场进行了实证检验，证实我国股票市场存在这羊群效应㊂国内有的学者综合采用将两种方法结合来研究羊群效应㊂如：淳伟德，李晓燕和李曼（２０１１）综合运用ＣＨ和ＣＣＫ方法检验我国股市在不同背景下的羊群效应，结果得３２金融证券. All Rights Reserved.出熊市背景下存在羊群效应，而牛市背景下只有市场收益率下跌时的羊群效应较显著，市场收益率上涨时的羊群效应不明显㊂四㊁我国证券市场羊群效应的实证研究进展（一）按照不同投资主体的角度证券市场通常将投资主体分为个人投资者和机构投资者㊂由于个人投资者和与机构投资者在信息的获取和处理方面的能力和效率不同，可以按照不同投资主体来研究羊群效应㊂胡赫男（２００６）以沪市和深市交易的基金数据为样本，发现基金的羊群效应的严重程度和规模正相关，熊市更为严重㊂刘成彦等（２００７）研究了发现ＱＦＩＩ之间有显著的羊群效应㊂程天笑等（２０１４）表明ＱＦＩＩ群体内的羊群效应明显低于境内的机构投资者㊂周嘉樹（２０１２）㊁贾伶（２０１４）的研究也分析发现，基金经理间也存在理性的羊群效应㊂（二）按照不同市场㊁板块的角度由于我国的证券市场还不够成熟，而且我国不同市场在存在一些差异，从不同板块和不同市场研究羊群效应有一定的价值㊂董志勇㊁韩旭（２００７）研究分为沪深两市，发现沪深两市中有相当比例的资产组合存在羊群效㊂顾荣宝（２０１２）以深圳成份股周收率研究了羊群效应㊂胡耀东（２００９）研究沪深两市的Ｂ股数据，发现Ａ㊁Ｂ股市场都存在显著的羊群效应㊂杨云龙（２０１３）对我国代办股份转让市场和台湾兴柜股票市场进行研究后发现我国场外交易市场存在着弱羊群效应的现象㊂五㊁证券市场羊群效应研究展望从二十世纪七八十年代到现在，已得到许多在理论和实证方面有价值的结论，但还有很多还未解决的问题值得深入研究㊂后续的研究方向归纳为以下几点㊂在未来的研究中，伴随着股市的发展，上市公司数量的壮大，应该釆用更长的样本区间和更大的样本量来对我国股市的羊群效应进行实证检验㊂我国学者大多是依据国外的羊群效应模型对我国证券市场进行实证研究，但由于我国证券市场还不及国外证券市场成熟，所以提出适应我国证券市场的实证模型，可以加快我国证券市场的步伐㊂此外，羊群行为对于价格波动影响的程度㊁如何准确的量化投资主体的心理过程和行为模式以及如何制定政策来有效的防范羊群行为等相关问题还有待进一步深入的研究㊂政府部门应该如何将理论模型和实证模型得出的有价值的理论结论，出台相应的政策来规范机构投资者和个体投资者的行为以及有效的控制市场的过度反应，引导我国证券市场健康发展㊂参考文献：［１］Ｓｃｈａｒｆｓｔｅｉｎ．Ｓｔｅｉｎ．ＨｅｒｄＢｅｈａｖｉｏｒａｎｄＩｎｖｅｓｔｍｅｎｔ［Ｊ］．ＡｍｅｒｉｃａｎＥｃｏｎｏｍｉｃＲｅｖｉｅｗ．１９９０（８０）：４６５－６７９．［２］Ｂａｎｅｒｊｅｅ．ＡＳｉｍｐｌｅＭｏｄｅｌｏｆＨｅｒｄＢｅｈａｖｉｏｒ［Ｊ］．ＱｕａｒｔｅｒｌｙＪｏｕｒｎａｌｏｆＥｃｏｎｏｍｉｃｓ．１９９２（１０７）：７９７－８１７．［３］Ｂｉｋｈｃｈａｎｄａｎｉ．Ｓｕｓｈｉｌ．ＳｕｓｈｉｌＳｈａｒｍａ．ＨｅｒｄｉｎｇＢｅｈａｖｉｏｒｉｎＦｉｎａｎｃｉａｌＭａｒｋｅｔｓ［Ｄ］．ＩＭＦＳｔａｆｆＰａｐｅｒｓ．２００１．４７（３）：２７９－３１０．［４］Ｌｅｅ．ＯｎｔｈｅＣｏｎｖｅｒｇｅｎｃｅｏｆＩｎｆｏｒｍａｔｉｏｎａｌＣａｓｃａｄｅｓ［Ｊ］．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＥｃｏｎｏｍｉｃｓＴｈｅｏｒｙ．１９９３，６１（２）：３９５－４１１．［５］Ｌａｋｏｎｉｓｈｏｋ．Ｊ．，Ａ．ＳｈｌｅｉｆｅｒａｎｄＲ．Ｗ．Ｖｉｓｈｎｙ． ＴｈｅＩｍ⁃ｐａｃｔｏｆＩｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎａｌＴｒａｄｉｎｇｏｎＳｔｏｃｋＰｒｉｃｅｓ ，ＪｏｕｒｎａｌｏｆＦｉ⁃ｎａｎｃｉａｌＥｃｏｎｏｍｉｃｓ，１９９２．［６］Ｃｈｒｉｓｔｉｅ，Ｗｉｌｌｉａｎ．ＧａｎｄＨｕａｎｇ，Ｒｏｇｅｒ．Ｄ， ＦｏｌｌｏｗｉｎｇｔｈｅＰｉｅｄＰｉｐｅｒ：ＤｏＩｎｄｉｖｉｄｕａｌＲｅｔｕｒｎｓＨｅｒｄａｒｏｕｎｄｔｈｅＭａｒ⁃ｋｅｔ？ ，ＦｉｎａｎｃｉａｌＡｎａｌｙｓｔｓＪｏｕｒｎａｌ，Ｊｕｌｙ１９９５．［７］ＣｈａｎｇＥｒｉｃＣ，ＣｈｅｎｇＪｏｓｅｐｈＷａｎｄＡｊａｙＫｈｏｒａｎａ： Ａｎｅｘａｍｉｎａｔｉｏｎｏｆｈｅｒｄｂｅｈａｖｉｏｒｉｎｅｑｕｉｔｙｍａｒｋｅｔｓ：Ａｎｉｎｔｅｒ⁃ｎａｔｉｏｎａｌｐｅｒｓｐｅｃｔｉｖｅ ，Ｊｏｕｒｎａｌｏｆｂａｎｋｉｎｇａｎｄｆｉｎａｎｃｅ，２０００．［８］吴福龙，曾勇，唐小我．中国证券投资基金的羊群行为分析［Ｎ］．管理工程学报，２００４（０３）：１１５－１１７．［９］王燕华．我国主板㊁创业板市场投资者羊群行为实证研究［Ｊ］．中国外资，２０１２（１０）：１５５－１５６．［１０］孙培源，施东晖．基于ＣＡＰＭ的中国股市羊群行为研究 兼与宋军㊁吴冲锋先生商榷［Ｊ］．经济研究，２００２（０２）：６４－７０＋９４．［１１］淳伟德，李晓燕，李曼．基于分散度模型的股市羊群行为研究［Ｊ］．预测，２０１１，３０（０５）：２５－３０．［１２］刘成彦，胡树，王暗．ＱＦＩＩ也存在羊群行为吗？［Ｊ］．金融研究，２００７（１０Ａ）：１１１－１２２．［１３］程天笑，刘莉亚，关益众．ＱＦＩＩ与境内机构投资者羊群行为的实证研究［Ｊ］．管理科学，２０１４，２７（４）：１１０－１２２．［１４］顾荣宝，蒋科学．深圳股票市场的羊群行为及其演化 基于一个改进的ＣＣＫ模型［Ｊ］．南方经济，２０１２，１０：１３５－１４５．［１５］胡耀东，陈玲．中国Ｂ股市场羊群行为实证检验新探［Ｊ］．现代经济：现代物业中旬刊，２００９，８（９）：２１－２４．作者简介：陈锡娟，重庆市，西南大学经济与管理学院㊂４２商讯. All Rights Reserved.。
证券市场上的羊群效应及其博弈分析
证券市场上的羊群效应及其博弈分析【摘要】证券市场上的羊群效应是投资者在决策时会受到他人行为的影响而产生集体行为的现象。
这种现象在证券市场上尤为明显，投资者往往会跟随他人的投资行为，导致市场价格波动。
羊群效应的原因主要包括信息不对称和心理因素等。
在证券市场中，投资者需要运用博弈论中的策略来分析羊群效应，同时了解市场中的博弈策略是至关重要的。
羊群效应如何影响市场稳定和未来的发展，是投资者需要关注的问题。
未来，随着市场环境的变化和投资者的行为改变，羊群效应可能会呈现新的特征，需要投资者持续关注和研究。
【关键词】证券市场、羊群效应、博弈分析、研究背景、问题提出、定义、原因、表现、博弈论、证券市场、影响、未来展望1. 引言1.1 研究背景短、参考资料等。
证券市场是一个充满竞争和不确定性的环境，投资者在这个市场中往往会受到各种因素的影响，而羊群效应就是其中一个重要的影响因素。
羊群效应是指投资者在做出投资决策时受到他人行为的影响，导致他们跟随主流群体的行为而做出相似的决策。
这种行为往往会放大市场波动，加剧市场的不稳定性。
研究羊群效应在证券市场上的表现和影响，不仅有助于深入了解投资者行为背后的原因，还可以为投资者提供一种认识和应对羊群效应的策略。
在当前证券市场中，由于信息传播的快速和广泛，羊群效应更加明显，投资者往往更容易受到他人的影响而做出跟随行为。
研究羊群效应在证券市场中的表现和影响是十分必要和重要的。
1.2 问题提出羊群效应是一个广为人知的行为金融学概念，指的是个体的决策受他人行为影响而导致的群体行为趋势。
在证券市场上，羊群效应普遍存在，投资者往往会跟随他人的投资行为而做出决策，进而造成市场波动和有效性问题。
羊群效应到底是如何影响证券市场的运作和投资者的决策，以及如何在博弈分析中解读这一现象，是一个备受关注的问题。
在证券市场上的羊群效应中，是否存在着一种理性的行为模式，或者只是投资者盲目跟风的结果呢？如何通过博弈分析找出投资者间的合作与竞争关系，并提出相应的投资策略，以应对羊群效应带来的市场风险？这些问题将会在本文中得到较为深入的探讨和分析。
什么是羊群效应
国家职业资格全国统一鉴定黄金投资分析师论文（国家职业资格二级）论文题目：浅谈金融市场中的羊群效应姓名：孟太锁身份证号： 140102************ 单位名称：山西宏艺黄金交易有限责任公司目录摘要 (3)一、羊群效应的解释 (3)二、羊群效应的相关故事 (3)三、羊群效应的成因及其博弈分析 (4)1 羊群众效应的原因研究 (4)1.1 由于信息相似性产生的类羊群效应 (5)1.2由于信息不完全产生的羊群效应 (5)2 羊群众效应中的博弈分析 (5)2.1机构投资者与人个投资之间的博弈 (6)3 羊群行为的影响 (6)4 克服羊群效应的逻辑 (7)四、贵金属市场中的羊群效应 (8)五、结论与建议 (10)参考文献 (11)浅谈金融市场中的羊群效应摘要：羊群效应是投资市场的一种异象，它对市场的稳定性，效率有很大影响。
在国外的研究中，信息不对称、机构和个体投资者之间的是博弈羊群行为的主要原因，文章对个人投资者与机构投资者之间的羊群行为进行了理论、博弈分析，从另一个角度揭示这一异象的原因与影响。
一、羊群效应的解释羊群效应也称“从众心理”。
是指管理学上一些企业的市场行为的一种常见现象。
经济学里经常用“羊群效应”来描述经济个体的从众跟风心理。
羊群是一种很散乱的组织，平时在一起也是盲目地左冲右撞，但一旦一只头羊动有起来，其他的羊也会不假思索地一哄而上，全然不顾前面可能有狼或者不远处有更好的草。
因此，“羊群效应”就是比喻人都有一种从众心理，从众心理很容易导致盲从，而盲从往往会陷入骗局或遭到失败。
羊群效应的出现一般在一个竞争非常激烈的行业上，而且这个行业上有一个领先者（领头羊）占据了主要的注意力，那么整个羊群就会不断摹仿这个领头羊的一举一动，领头羊到哪里去吃草，其它的羊也去哪里淘金。
二、羊群效应的相关故事有则幽默反映了羊群效应：一位石油大亨到天堂云参加会议，一进会议室发现已经座无虚席，没有地方落座，于是他灵机一动，喊了一声：“地狱里发现石油了！”这一喊不要紧，天堂里的石油大亨们纷纷向地狱跑去，很快，天堂里就只剩下那位后来的了。
羊群效应
“羊群效应”对证券市场的冲击羊群效应理论（The Effect of Sheep Flock），也称羊群行为（Herd Behavior）、从众心理。
一、羊群效应理论简介“羊群效应”是指管理学上一些企业的市场行为的一种常见现象。
经济学里经常用“羊群效应”来描述经济个体的从众跟风心理。
羊群是一种很散乱的组织，平时在一起也是盲目地左冲右撞，但一旦有一只头羊动起来，其他的羊也会不假思索地一哄而上，全然不顾前面可能有狼或者不远处有更好的草。
因此，“羊群效应”就是比喻人都有一种从众心理，从众心理很容易导致盲从，而盲从往往会陷入骗局或遭到失败。
羊群效应的出现一般在一个竞争非常激烈的行业上，而且这个行业上有一个领先者（领头羊）占据了主要的注意力，那么整个羊群就会不断摹仿这个领头羊的一举一动，领头羊到哪里去吃草，其它的羊也去哪里淘金。
二、羊群效应相关故事有则幽默讲：一位石油大亨到天堂去参加会议，一进会议室发现已经座无虚席，没有地方落座，于是他灵机一动，喊了一声：“地狱里发现石油了！”这一喊不要紧，天堂里的石油大亨们纷纷向地狱跑去，很快，天堂里就只剩下那位后来的了。
这时，这位大亨心想，大家都跑了过去，莫非地狱里真的发现石油了？于是，他也急匆匆地向地狱跑去。
笑过之后，聪明的你应该很快就能明白什么是羊群效应。
羊群是一种很散乱的组织，平时在一起也是盲目地左冲右撞，但一旦有一只头羊动起来，其他的羊也会不假思索地一哄而上，全然不顾旁边可能有的狼和不远处更好的草。
羊群效应就是比喻人都有一种从众心理，从众心理很容易导致盲从，而盲从往往会陷入骗局或遭到失败。
法国科学家让亨利·法布尔曾经做过一个松毛虫实验。
他把若干松毛虫放在一只花盆的边缘，使其首尾相接成一圈，在花盆的不远处，又撒了一些松毛虫喜欢吃的松叶，松毛虫开始一个跟一个绕着花盆一圈又一圈地走。
这一走就是七天七夜，饥饿劳累的松毛虫尽数死去。
而可悲的是，只要其中任何一只稍微改变路线就能吃到嘴边的松叶。
我国股票市场羊群效应分析与建议
摘要：我国股票市场自1990年12月成立至今已近40年，股票数量从最初的老八股发到现如今的三千多只股票，股票市场发展势头迅猛。
随着我国股票市场的快速发展，出现了一系列特有的现象，其中以羊群效应最为显著。
本文拟对我国股票市场的羊群效应现象进行解释分析，寻找其背后原因，并基于此提出相关指导建议。
关键词：股票市场；羊群效应一、对羊群效应的解释说明（一）羊群效应的由来 羊群效应是行为金融学中用于描述资本市场中市场参与者盲目跟风的一种群体心理现象。
这种盲目跟风的群体行为现象非常类似于自然界中羊群群体的行为表现，金融学家将金融市场中这类异常的非理性现象命名为羊群效应。
自然界中的羊群是一种行为散漫的群体，羊群中的个羊其日常行为轨迹是没有目的性或者逻辑性的，处于一种近似于随机行走的行为状态。
但是，一旦羊群中的领导者也就是头羊开始了某些行动，那么羊群中的其余羊也会无理由的进行模仿，而个羊对于头羊行为之所以这样做的原因以及这类行为所带来的结果没有任何思考或顾虑。
换而言之，羊群中的其余个羊是 处于无条件的跟从状态。
而羊群这一盲目跟从的群体行为与股票市场中众多投资者盲目听从小道消息、跟从市场炒作热点、 追涨杀跌的市场行为十分相似。
因此，在行为金融学中，羊群效应常常用来描述金融市场中投资者盲目从众的行为心理现象。
而这种不假思索、不考虑行为后果的非理性群体行为，往往会加剧市场的价格波动，导致资源的错误配置和低效率配置，阻碍市场经济的健康发展。
（二）羊群效应的表现 羊群效应在社会经济现象中是比较普遍的，而这些经济现象中最为普遍的一个特征便是，在羊群效应所带来的繁荣背后往往是巨大的市场经济泡沫。
由于资本市场交易的虚拟性和数字化特性，相比于实体经济，羊群效应在资本市场中，尤其是股票市场中则更加普遍存在。
股票市场的虚拟性、交易的便捷性以及股票市场的不稳定性让市场投资者不能在股票市场的投资判断决策中趋于理性。
尤其是对个人股票投资者来说，由于缺乏专业的相关投资素养培训，个人股票投资者往往没有其自身的投资理念或者投资规划，其投资行为往往具有随机性。
金融专题羊群效应研究
阅读《中国证券市场机构投资者的羊群行为研究》报告金融1001 胡倩露0121015940319文章通过对“羊群行为”的不同研究者的理论研究，提出了羊群行为的具体定义，金融市场中的“羊群行为”是一种特殊的非理性行为，它是指投资者在信息环境不确定的情况下，行为受到其他投资者的影响，模仿他人决策，或者过度依赖于舆论，而不考虑自己的信息的行为由于羊群行为是涉及多个投资主体的相关性行为，对于市场的稳定性效率有很大的影响，也和金融危机有密切的关系。
“羊群行为”是一个很复杂的现象，其形成有许多原因，文章结合三种不同的模型，对羊群行为产生的原因主要提出了三种主流理论：（1）基于信息不完全的羊群行为理论：信息不确定能够导致羊群行为。
投资者如果能掌握市场中的所有信息，那么他是不必通过观察他人的决策来决定自己的决策的。
但是由于金融市场是完全开放的，而且不断有信息流入市场中，信息变化速度很快，信息变得十分不确定。
此时投资者容易产生跟风行为，而且市场条件变化越快，羊群行为越容易产生。
在这种情况下，投资者采取一种他们认为的“简捷”方式，从他人的交易行为中获取信息，这样很容易导致羊群行为。
（2）基于声誉的羊群行为理论：如果一个投资经理对于自己的投资决策没有把握, 那么明智的做法是与其他投资专家保持一致, 当其他专家也这么考虑时, 羊群行为就产生了。
如果几个投资经理相继做出投资决策，每个人都模仿第一个进行选择的投资经理的决策。
最终，如果投资是有利可图的，好的信号将占优。
私人信息最终将不会体现在投资决策中，因为所有投资经理都会跟随第一个投资经理做出决策。
（3）基于报酬的羊群行为理论：如果投资经理的报酬依赖于他们相对于别的投资经理的投资绩效，这将扭曲投资经理的激励机制，并导致投资经理所选择的投资组合无效，从而产生羊群行为。
代理人和他的基准投资经理人都有着关于股票回报的不完全信息。
基准投资人先进行投资，代理人观察基准投资人的选择后选择投资组合。
我国证券投资基金的羊群行为分析
注 。这种缺乏 理性 、 缺乏专业知识 、 热衷 于跟风 的个 人投资者 为主的投资 者结 构也被认 为是 中国股市 动荡 不安 的 主要原 因。而机构投资者 ， 特别是投 资基金 ， 因为具 有专业的管理人 才和相对理 陛的投资理念经常被认 为是稳 定股票市场 、抑止 投资者羊群行为的有效 因素 ，因此各 国都努力发展机构投资
二 、 国证 券 投 资 基 金 “ 群行 为” 我 羊 的原 因分 析
根据最新 中国股市证券投资基金 的买卖 股票行为 ，特别
是基金买入和卖 出重仓股 的对 比情况来进一 步验证我 国证券
、
问题 的提 出
投资基金存在着严重 的羊群行 为 ，并着重分 析基金羊群行 为
的显著存在 的产生原 因和对中国股市产生的影响。截至２０ ０８ 年 １ ２ ３ ，８ 基金 公 司旗 下３ １ 月 ２１ ５ 家 ４ 只基金 已经 全部 披露 完 ２ ０ 年 四季度季报。季报显示 ， ０７ 基金重仓股非常集中。买入与
己独立 的投资理念 和投 资价值判 断观 ， 往往 基金经理在形 但
有显著的羊群行 为。
券投资基金管理暂行 办法》 以期 改善投 资者结 构 ， 进股市 ， 促 的持续 、 稳定和健康发展。在此背景下 ， 证券投资基金在短 短
数年内获得 了迅速发展 ， 直至 目前 ， 基金 已经成为证券市场 的
总体上说 ， 造成 我国证券投 资基金 “ 羊群 行为” 的原 因是 复杂 的。一方面是投 资基金本身 的专业素质； 而更重要的是国 内股市 自身存在着严重 的缺 陷 ，从 而使投 资基金的运作和外 部市场环境产生 了冲突 ，进 而导 致基金经理独立和理性的思 考判 断能力及其投资行 为蜕化成 为从众行为 ，基金的投资理 念 和个性也被淹没在 羊群行为 中。 １ ． 基金投资理念 的趋 同性。 基金在投资决策过程中都有 自
行为金融学 股市的羊群效应
浅谈股市的羊群效应摘要：目前中国股市投资跟风行为严重，所以在股票市场上投资者的行为很容易形成聚集的情况,具体表现是在上升时“慎追”, 下跌时却“慌逃”的行为。
一般将这种现象称为“羊群行为”。
本文从羊群效应的效应特征及其原因危害和如何抑制不合理的羊群效应。
关键词：羊群效应；股市；成因；危害；1.羊群效应的定义及其主要观点1.1 羊群效应定义:是一种在已有的社会公共信息( 市场压力、市场价格、政策面、技术面) 下, 市场参与者观察他人行为并受其影响从而放弃自己的信念, 做出与其他人相似的行为的现象。
羊群效应在股市中的表现尤为强烈, 是我国证券投资者行为的显著特点之一。
分析研究股市中的羊群效应, 对于我国证券市场的进一步规范和投资者的不断成熟具有积极意义。
1.2 关于羊群行为主要有如下两种观点：（1）基于不全信息。
认知心理学研究表明，基于社会选择的每个人都会关注其它人的决策，因为人类认知机制存在“当大部分人都做出相同判断时，那么，该判断正确的可能性非常大”的潜观点，信息越不完全和不对称，该机制表现得就更明显，处于信息劣势（或自认为处于信息劣势）的行为主体具有强烈忽视自己的私人信息而模仿他人行动的动机。
（2）基于委托代理的声誉和薪酬结构。
Scharfstein、Zwiebe、Prendergast and Stole、Graham认为，当基金经理的声誉和薪酬取决于与其它人业绩的相对优劣时，他就有模仿其它人的行为的动机。
2. 中国股市羊群效应特征股市中的羊群效应是指在信息环境不确定的情况下, 投资者的行为受其它投资者的影响, 模仿他人决策, 跟风炒作, 在他人买入时买入, 在他人卖出时卖出 ; 股市上涨时信心百倍蜂拥而至, 下跌时, 恐慌心理连锁反应,纷纷仓慌出逃的行为现象。
羊群效应对股市的稳定性和效率有很大的消极影响。
股市中的羊群效应, 往往会造成投资者的经济损失, 酿成了千万悲剧。
而股市中羊群效应的体现,无非位于三个阶段,即股票的上涨、下跌和调整阶段。
中国股票市场羊群效应的实证研究
中国股票市场羊群效应的实证研究中国股票市场羊群效应的实证研究引言：中国股票市场作为一个重要的金融市场，在全球经济中发挥着重要的角色。
股票市场的运作往往受到投资者行为的影响，其中之一就是羊群效应。
羊群效应指的是投资者在做出投资决策时，会受到其他投资者行为的影响，从而导致市场出现明显的集中投资行为。
本文通过对中国股票市场的实证研究，详细探讨和分析中国股票市场羊群效应的表现形式、影响因素以及对市场的影响。
研究的目的是进一步了解中国股票市场的投资行为，为投资者提供有益的参考和决策依据。
一、羊群效应的表现形式1. 高度关联的股指波动羊群效应往往导致股票市场的高度关联性，即一些股票的涨跌会引起其他股票的关联波动。
这种关联性通常表现为大盘指数（如上证指数、深证指数等）的整体涨跌趋势，以及板块股票的联动效应。
当市场中的投资者采取相似的投资行为时，很容易造成股指的集中涨跌。
2. 均值回归现象羊群效应还会导致股票市场出现均值回归的现象。
当市场中一些股票经历大幅涨跌后，投资者往往会跟随他人的步伐进行投资，这就会引起被低估或高估的股票回归至正常水平。
这种现象在中国股票市场尤为明显，许多股票会在获得超额收益后产生羊群效应的反向运动。
二、羊群效应的影响因素1.信息不完全和不对称中国股票市场存在信息不完全和不对称的问题，这使得投资者很难获得全面准确的信息来做出投资决策。
在这种情况下，投资者往往会依赖他人的意见和行为来进行投资，从而容易受到羊群效应的影响。
2.市场流动性和机构投资者的角色市场流动性和机构投资者在中国股票市场中扮演着重要的角色。
市场流动性的变化会直接影响羊群效应的表现形式和程度。
同时，机构投资者通常具有较强的投资能力和信息优势，他们的投资行为往往会对市场产生较大的影响，进而导致羊群效应的出现。
三、羊群效应对市场的影响1.市场波动性的增加羊群效应会导致市场的波动性增加，尤其在股票市场中出现多空对冲行为频繁的情况下。
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酬，从事风险较大的投资，而且基金经理相互之间比较了解同行的
买卖情况，这样就很容易产生“羊群效应”。
三、机构投资者与个人投资者羊群效应差异比较
（一）机构投资者与个人投资者的区别 按照证券投资主体的
不同，资本市场的投资者可以分为机构投资者和个人投资者。机构
投资者广义上是指用自有资金或者从分散的公众手中筹集资金专
效应”是从委托代理角度，机构投资者的管理层模仿其他机构投资
者的行为，忽略自己已获得信息，以保持其在资本市场上的声誉，这
时的羊群行为成为行为主体的最有效策略。非理性的“羊群效应”主
要是行为主体盲目地相互模仿，忽视了理性分析的重要性。无论是
理性还是非理性的羊群效应都会对证券市场产生重大影响。
第一，机构投资者理性的羊群效应可能会促进某种证券的价
证券投资的“羊群效应”往往导致投资者做出反向选择，形成 错误的投资决策。当投资者发现决策错误之后，会先后根据更新的
6005.17 5816.98
日 K 线图— ——上证指数（000001）
PMA 4345.73
PMA 4314.22
PMA 4376.99
5628.79
5440.60
5252.41
5064.22
4876.03
4587.84
4499.65
4311.46
4123.27
07-10-25 11-09 11-26 12-11 12-26 08-01-15 01-30 02-21 03-0
PMA 762519
PMA 642040
PMA 628804
819822
614567
409911
204956
图2 2008年雪灾对股市的影响 信息或已有的经验做出相反的决策，这一过程看上去却产生了新 一轮的“羊群效应”。在我国证券市场上，就存在着明显的交易量大 价升，量小价跌的现象。以雪灾期间的上证指数日K线图为例，如 图2所示。在雪灾发生之前，指数呈缓慢上升的态势，伴随着较大的 成交量，且不断的有天量放出。但雪灾最严重的一天，1月28日，A 股市场单边下跌7.2%，成交量出现较大萎缩。这些反映出投资者 相当典型的追随倾向，不利于市场的健康发展，也给投资者带来了 重大的利益损失。
门进行有价证券投资活动的法人机构。个人投资者是指在资本市
场进行投资的个人。从数量上讲，个人投资者在资本市场上占有举
足轻重的地位，但在持有的金融资产总量方面，个人投资者远远小
于机构投资者。机构投资者与个人投资者差异比较如表1所示：
表1
不同点
机构投资者
个人投资者
资金 雄厚资金，相对集中。
资金有限，且分散。
投资理财 INVESTMENT FINANCING
机构投资者与个人投资者投资行为羊群效应比较分析
西南科技大学 胥婉葭 蒋 葵
一、引言 羊群效应是金融市场尤其是证券市场上的一种特殊现象，是 投资者行为复杂化的典型反应。在我国证券市场“羊群效应”广泛 存在，这是由于我国的证券市场较于西方证券市场还很不成熟，无 论是机构投资者还是个人投资者都欠缺理性，更容易出现“羊群效 应”。证券市场上的“羊群效应”是指在证券投资过程中，投资者在 信息不确定的情况下，行为受到其他投资者的影响，根据他人的投 资决策而改变自己最初投资决策的一种群体行为。过度的羊群效 应可能会导致巨大的股价泡沫，使市场运行效率受损，增大市场系 统风险。袁梁（2009年）采用CSAD方法对我国证券市场进行检验， 证实我国证券市场存在明显的过度羊群效应。其研究时期，我国股 市出现了从暴涨到暴跌的剧烈动荡（如图1所示）。由于羊群效应涉 及多个投资主体，对于证券市场的稳定性影响巨大，同时也和金融 危机密切相关，引起了投资界和金融监管部门的广泛关注，故学者 们投入大量精力研究羊群效应的产生机制和演化过程。本文试图 通过分析证券市场上不同投资主体产生的羊群效应的不同影响及 其成因，进而提出对应的具体措施。
格水平向稳定的均衡价格水平接近，对资本市场起到稳定的作用。
如果某一证券的市场价格低于其公司基本情况和行业的均衡价
格，此时众多机构投资者将买入该股票，机构投资者的力量将会推
动该股票价格迅速回到正常水平。同样，对于价格高于正常水平的
证券，机构投资者集体性的卖出行为有助于该种的证券价格回归
到正常水平。在现实的资本市场中，有许多机构投资者选择负反馈
投资组合，承担的风险较高。
投资行为具有独立法人资格，投资行为受到多方面的监督，自身受到的监督限制较少，投资
也通过自律管理规范投资行为。
行为具有随意性。
（二）不同投资主体的羊群效应分析 具体表现在：
（1）机构投资者羊群效应分析。机构投资者产生的“羊群效应”
可以分为理性的“羊群效应”和非理性的“羊群效应”。理基金经理都采取同样的行动，
“羊群效应”就发生了。
（三）基于报酬的“羊群效应”基金经理的报酬制度在一定程
度上起到鼓励基金经理之间的相互模仿，追逐利益最大化的作用。
在股票市场中，基金经理的报酬通常建立在业绩的相互比较上，具
体表现为基金指数的增长。基金经理极有可能为了获取较高的报
（2）个人投资者羊群效应分析。由于个人投资者相比较于机构 投资者在资金、管理、信息等方面都存在着差距，其产生的“羊群效 应”都是基于机构投资者产生的“非理性”的羊群效应。市场中的庄 家和机构常常是羊群效应的发动者，个人投资人往往成为羊群效 应的追随者。非理性羊群行为在股市中推波助澜，使股价原本正常 的上调成为过度超涨，或者使股价原本正常的下调成为过度超跌。 市场上的交易量具有明显的单向性，个人投资者对证券价格走势 的观点认同度偏高，或者说个人投资者的投资行为趋同度高。以 2005年到2008年沪深股市为例（如图1所示），从2005到2007年，不 到两年的时间，就将上证综指由1000多点最高推至6124点，累计涨 幅高达500%。2007年新开户数为3269万户，是2006年A股开户数的 10倍，投资者开户数突破了1亿大关。在充沛的资金面支撑下，成交 天量纪录不断被刷新。以沪市为例，2007年1月4日开市第一天，沪 市成交金额突破800亿元，此后天量纪录不断被刷新，突破千亿大 关。但从2007年12月到2008年3月，出现了连续的单边暴跌。仅2008 年 3 月 一 个 月 ， 上 证 综 指 下 跌 了 20.14% ， 沪 深 300 指 数 也 出 现 18.91%的跌幅。上证综指2008年一季度累计跌幅达37.63%，使A股 总市值蒸发掉了12万亿元，相当于2007年全国G D P的40%。，比面 临衰退危机的美国还高出2.6倍。我国股市的走势不是周期性的经 济调整，已经脱离了客观经济环境，掉进了一个非理性的陷阱，投 资人的信心极度涣散。
理者做出正确的投资决策提供帮助。 第二，机构投资者做出的非理性羊群效应会促使证券价格迅
速变动。投资经理如果对市场信息判断失误，做出错误的投资决策 在更大范围内受到效仿，最终将会出现某种证券价格非正常地过 度上升或过度下跌。如果众多的机构投资者共同卖出大量价格不 断下跌的证券，会对整个市场信心产生严重打击，甚至引起资本市 场的崩溃。如果机构投资者偏好短期投资策略，其羊群效应将增加 市场的波动，降低市场的稳定性，如众多的机构投资者同时买进或 卖出的是大盘蓝筹股时，由于大盘蓝筹股较高的权重会对股价指 数带来较大影响，导致指数失真，无法正确反应市场的运行情况。
图1 沪深300指数历史行情 二、羊群效应的界定 （一）基于信息的“羊群效应” 在信息不充分的情况下，我国 证券市场中存在大量的“跟风”、“跟庄”的投资行为，即典型的“羊 群效应”。每个投资者在不确定的情况下面对相同的投资决策，往 往拥有自己的信息，但此信息的可信程度却不能得到保证。事实表 明，当大部分人都做出相同判断时，人们往往会选择相信大部分人 的判断是正确的。在这种心理的驱使下，人们在决策时，通常会观 察其他人的行为来判断自己拥有的私人信息的程度和正确性，这 样就形成了“羊群效应”。 （二）基于名誉的“羊群效应” 以基金经理为例，由于基金经 理和雇主们之间存在委托代理关系，必然存在道德风险和逆向选 择。基金经理出于对其职业前途的考虑，可能依靠也可能不采用自 己所收集到的信息，这取决于其行为如何反映其所获得的信息。为 了避免因投资决策失误而出现的名誉风险，基金经理有模仿其他
在投资决策运作、信息搜集分析、上市公司研究、投资理缺乏足够的资料数据去分
投资管理财方式等方面配有专门部门，由证券投资专家进行管析上市公司的经营情况。
理，独立进行价值评估，大大降低了投资的盲目性。
投资结构资金庞大、管理专业化和多方位的市场研究，建立有效自身的条件所限，难以进行
的投资组合，降低了投资风险。
四、机构投资者与个人投资者羊群效应成因分析 （一）机构投资者“羊群效应”成因分析 造成机构投资者产生 “羊群效应”的原因包括： （1）投资策略的趋同。先进入市场的机构投资者存在着某种领 先优势，特别是部分优秀的机构投资者已经相对于后进入市场的 机构投资者具有市场当中的寡头垄断地位，对于后进入者的投资 决策存在着很大的引导作用。面对先行者的羊群行为时，如果后来 者不遵循这种行为规则，相对于现有的机构投资者，投资策略会显 得与众不同。采取与群体不同的投资行为意味着机构投资者的管 理层需要冒更大的风险。因此新进入市场的机构投资者便会具有 仿效现有的机构投资者投资策略的倾向。 （2）信息成本高。信息成本是影响机构投资者投资决策效率的 一个重要因素。在理想的市场中，信息是无成本的，人们可以获得 任意想获得的信息。但是在实际市场中，信息的获得必须付出成 本，有时成本太大，以致机构投资者虽然认为该信息具有价值，但 并不一定超过须支付的成本。在这种情况下，机构投资者会采取一 种其认为的“简捷”方式，从其他管理者的交易行为中获取信息。 （3）市场的认同。随着证券市场的发展，雄厚的资产规模决定 了机构投资者作为一个整体已经具有成为市场领导者的实力。机 构投资者所拥有的各种信息、资金等优势，使得其已不需要再采用 传统的操纵股价的方式来获取利润。机构投资者在市场中的主导 地位使得其投资策略较易得到其他中小投资者的认同。市场的认 同将从客观上扩大机构投资者的羊群行为。 （4）委托代理机制设计缺陷。随证券市场的发展，影响机构投 资者业绩的因素越来越复杂，但缺少简便易行的方法来评价机构 投资者经营业绩的好坏和区分机构投资者管理层的管理技能的高 低。通常的评价方法都是与其他机构投资者的业绩相比较来评价 机构投资者管理层的工作成效。为了不落后于同行，管理层会十分 关注“领头羊”的动向，甚至出现追随、模仿其投资决策的动机和行