中国开放式基金选时和选股能力的实证分析
合集下载
我国开放式指数基金绩效实证分析
２０ ４ １ 上证 １０ ０６年 月 ３１ ３ ８ 指数 增强型
此 可 以用 跟踪 误 差来 反 映 指数基 金 对 标 的指 数 的拟
收益率， 为无风 险 收益率，ｉ ｒ ｆ 盯 为基 金收 益率 的标 准差 ， 该 方 法 既考 虑 了 系统 风 险 ，又 考 虑 了非 系 统 风 险 。
Ｓ ａ ｅ指数越 大 。 明单位 总 风险 获利 能 力 越高 。 而 ｈｐ 说 从 投资绩 效越好 。 ２Ｔｅｎ ｒ 数 。利 用证 券市场 线 （ ＭＬ为市场 基 ．ｒｙｏ 指 Ｓ ）
规避投 资风 险等优点 。 指数基 金业 绩的评 价有两 方 对 面： 一是 通 过研 究 指数 基金 的跟踪 误 差 ， 分析 影 响跟
ｒ， ｅ＝
。其 中 。＝ ｔ
１ ．…ｎ （ ．３ ２ ｎ为样 本数 量）ｒ为 指数 基金 在 ｔ 的 收益 ，ｌ ｉ 期 率 ， 为标 的指数 在 ｔ 的收益 。 ｒ ｍ 期
ｒ 一 ， ．
效 。其公 式为 ： ＝
ｏｆ
。其 中 ： 为基金 ｉ ｒ ｉ 的平均
指数基 金在其 合 约 中会 规定 如何拟 合指数 ． 降低 基 金与指 数 间的误差 ． 由于 标 的指数 流动性 和投资 但 策 略 的影 响 。指数基 金 拟合效 果也存 在一 定差 异 ， 因
ａ， Ｊ 并通过 ｔ ｂ 检验来考察 回归系数 ｂ的显著性 。
（ ） 踪 误 差 一 跟
１ ｈｐ ． ａｅ指数 。以资本 市场线 （ＭＬ为市场 基准组 Ｓ Ｃ ）
合 。 资组合 的超额 收益 除 以其 标准 差。 出单 位 风 用投 求
险水平上 获得 的风 险溢价 收益．以此来 评 价基金 的绩
中 图分 类 号 ：２ ６ ３ Ｆ７． 文 献 标识 码 ： ｄｉ ．６／ｓ ．７—３９ｘ２１．． 文章 编 号 ：６ ２ ３ ０ （０ ０ ０ — ９ ０ Ａ ｏ１３ ９．ｎ ６２３ （）００ ９５ ： ９ ｊ ｓ１ ０ ｉ ０ ． ０２ １７ － ３９ ２ １ ）９ ６— ４
中国开放式基金选股和择时能力实证分析
２ ０ ０ １ 年 我 国首只 开放式基 金——华 体 业绩进行 研究 ， 八十 年代初 ， 又 从另外 时能力 的实证研究 。肖奎喜、 杨 义群对 我 安创 新 成功 发行 并 且发 行 量达 到 ５ ０亿
一
杜 玉林 （ ２ ０ ０ ８ ） 参 考了 份， 得 到了投 资者青 睐。虽然 我国开放式 择 能力和 市场时机选 择能力 又引起 了广 握 能力研究 。于丽 、
时能力等 问题 ， 得 出我国基金 经理人 的普 资组合 ， 获取高额回报成为 了基金经理人 择能力，补 充了 Ｔ ｒ ｅ ｙ ｎ ｏ ｒ 和 Ｍａ ｚ ｕ ｙ非线性
遍的理财特点是具有一定选股 能力， 但择 为投资者提 供的服务。 鉴于我国证券投 资 Ｃ Ａ Ｐ Ｍ 模 型 的检 验 方 法 。
中国开放 式 基 金选 股和 择 时能 力实证分析
口文 ／宋丽平 王尔滨）
［ 提要］ 本文通过收 集 ２ Ｏ １ ２ 年 ６月 多的基 金产 品用 来吸引投 资者， 因此 开放 （ １ ９ ８ １ ）提 出了一种市场时机把握能力的 ２ ９日至 ２ Ｏ １ ３ 年 ６月 ２ ８ Ｅ ｌ 开放 式基 金 １ 式基金 绩效评价成 为 国内研 究学 者研究 参数检验模型 （ 简称 Ｈ— Ｍ模 型） 。Ｈｅ ｎ —
时能力不强 。
市 场 的 发 展 状况 ， 选 用 国外 成 熟 的绩 效 评
（ 二） 国 内主 要 研 究综 述 。 我 国对 于 开
关键词 ： 开放式基金： 绩效评价 ； 选 股 能力； 择 时 能 力 中图分类号 ： Ｆ ８ ３ 文献标识码 ： Ａ 收 录 日期 ： ２ ０ １ ３年 １ １月 ２ １ １ ５ ｔ
一
国 的 基 金 发 展 形 势 而 得 出我 国 基 金 经 理 人 在 择 股 能力 上 具 有 显 著 效 益 ， 但 是 择 时
中国开放式基金选股和择时能力的实证分析
我 国 开放 式基 金 起 步 比较 晚 ，但是 发 展迅 速 。
ｅ ｄ ｆｎ ｓｆｏ Ｊ ｎ ａｙ ２ ０ ｏ Ｊ ｎ ０ ７ ａ ａｙ ｅ ｔｃ ｓｓｌｃｉｉ ｎ ｒｅ ｉ ｎ ｂｌｙ ｏ ｎ ｕ ｄ ｒｍ ａ ｕ ｒ ０ ４ ｔ ｕ ｅ２ ０ ， ｎ ｌｚ ｓｓ ｋ ｅｅ ｔ ｔ ａ ｄ ｍａｋ ｔｔ ｏ ｖｙ ｍｉｇ ａ ｉ ｔ ｆ ｉ
维普资讯
【 证券市场 】
中 国开放 式基金选股 和择 时 能 力 的 实证分 析
于丽 杜 玉 林 ，
（ ． 海远程 教 育集 团， １上 上海 ２ ０ ３ ；． ０ ４ ３ 上海 财经 大学 金 融学 院， ２ 上海 ２ ０ ３ ） ０ ４ ９
摘 要 ： 过 ６年的发 展 ， 国开放 式基金 发展 迅速 ， 至 ２ ０ 经 我 截 ０ ７年 ９月 ３ ０日我 国共 有 ３ ５只开放 ０
ｆ ａ ｃｎ ． ｔ ａｒｙ ｈ ｇ ｔ ｃ ｓ ｓ ｌ ｃｉ ｉ ｕ ｔ Ｏ ｒ ｅ ｉ ｎ ｂ ｌ ｙ ｉ ｎ ｉ ｇ ｗｉ ｆ ｉ ｉ ｈ ｓ ｋ ｅ ｅ ｔ ｔ ｂ ｔ ｈ １ Ｗ ｍａ ｋ ｔｔ ｎ ｈ ｌ ｏ ｖｙ ｗｉ ｍｉ ｇ ａ ｉ ｔ ． ｉ Ｋｅ ｒ ｓ ｏ ｅ － ｎ ｕ ｄ ； ｔｃ ｓ ｓ ｌ ｃ ｉｉ ； ｒ ｋ ｔｔ ｎ ｂ ｌ ｙ ｙ ｗｏ ｄ ： ｐ ｎ ｅ ｄ ｆ ｎ ｓ ｓｏ ｋ ｅｅ ｔ ｔ ｍａ ｅ ｉ ｇ ａ ｉ ｔ ｖ ｙ ｍｉ ｉ
ｄ ｖ ｌ ｐ ｎ ． ｙ ｔ ｅ ｅ ｄ ｏ ｅ ｔｍｂ ｒ ２ ０ ，Ｃ ｉ ａ ｈ ｄ ３ ５ ｏ ｅ — ｎ ｕ ｄ ．Ｍｅ ｎ ｉ ， ｈ ｎ ｓ ｅ ｅｏ ｍｅ ｔ Ｂ ｈ ｎ ｆＳ ｐ ｅ ｅ ， ０ ７ ｈ ｎ ａ ０ ｐ ｎ ｅ ｄ ｆ ｎ ｓ ａ ｗｈ ｌ Ｃ ｉ ｅ ｅ ｅ
我国开放式指数基金绩效实证分析
我国开放式指数基金绩效实证分析摘要:2002年,我国内地首只开放式指数基金——华安上证180指数增强型基金设立,经过多年发展,我国指数基金规模不断扩大,设计模式和运作方式不断优化,作为一种新型的投资品种开始得到投资者的认可。
本文根据我国证券市场特点,科学选取6只样本基金,采用国际上先进的绩效评估方法,对样本基金的拟合程度、跟踪误差、风险调整后收益、择时选股能力进行分析研究。
关键词:开放型指数基金;跟踪误差;绩效分析;H-M模型;T-M模型指数基金是以指数成份股为投资对象,按照证券价格指数编制原理构建投资组合进行证券投资的一种基金。
相对于其他开放式基金,指数基金具有交易费用低廉、延迟纳税、监控投入少、操作简便并能有效规避投资风险等优点。
对指数基金业绩的评价有两方面:一是通过研究指数基金的跟踪误差,分析影响跟踪误差的因素;二是各指数基金之间以及指数基金与其标的指数的业绩比较。
一、相关性分析根据指数基金构造方法,建立指数基金净值收益率对跟踪指数收益率的一元回归模型: y=?琢+?茁x+?着。
其中,变量x为标的指数收益率,y表示指数基金的收益率,?着为残差项。
根据抽取的样本计算?琢,?茁的估计值a,b,并通过t检验来考察回归系数b的显著性。
(一)跟踪误差指数基金在其合约中会规定如何拟合指数,降低基金与指数间的误差,但由于标的指数流动性和投资策略的影响,指数基金拟合效果也存在一定差异,因此可以用跟踪误差来反映指数基金对标的指数的拟合效果,具体测量方法有两种:1、绝对值法。
即算出指数型基金收益率与标的指数收益率间的差的绝对值的平均值,其公式为:其中,t=1.2.3…n(n为样本数量),rit为指数基金在t期的收益率,rmt为标的指数在t期的收益率。
2、标准差法。
将跟踪误差设定为指数型基金的收益率与标的指数收益率之间的标准差,公式为:。
其中,t=1.2.3…n(n为样本数量),rit为指数基金在t期的收益率,rm为标的指数在t期的收益。
我国开放式证券投资基金选股与择时能力分析研究
益 与 无 风 险 收 益 之 间 差 异 大 小 的 能 力 。如 果 基 金 经 理 具 备 判 断 市 场 时 机 的 能 力 ， 为基 金 经 理 能 够 依 据 这 种 差 异 ， 认 有 效 地 调 整 资 金 分 配 ， 减 少 市 场 收 益 小 于 无 风 险 收 益 时 的 以 损 失 。当 市 场处 于 上 升 通 道 时 ， 对 更 大 赢 利 的 预 期 ， 金 面 基 经 理 人 将 愿 意 冒更 大 的市 场 风 险 。相 反 ， 场 下 跌 时 ， 理 市 经 人需要加强风险 的控制 ， 以通过增 持债券 、 可 现金投资来 降 低风险 。 其具体做法是 在单 指数 资产 定价模 型 中加人虚 拟项 ， 从 而得 到二 项 式 模 型 如 下 ： ，
（ 国海洋大学经济学院， 东 青岛 ２６７） 中 山 ６０ １ 摘 要 ： 提 出偏 股 型 开 放 式 基 金 选 股 能 力和 择 时能 力概 念 的 基 础 上 ， 择 个 案 进 行 选 股 和 择 时 的 投 资 思 路 分 析 ， 在 选 并
分 别 选 用 Ｔ—Ｍ 二 次 项模 型和 Ｈ—Ｍ 二 次 项 模 型 对 我 国业 绩 排 名 前 １ ３的 偏 股 型 开放 基 金 进 行 实证 检 验 。得 出我 国开 放 式 证券 投 资基 金 选 股 能 力 一般 ， 时 能 力较 差 的 结论 。 择 关 键 词 ： 股 择 时能 力 ； Ｍ 二 次 项 模 型 ； 选 Ｔ— Ｈ—Ｍ 二 次 项 模 型 ； 实证 分 析
Ｒｉ Ｒ， ａ ＋ （ — 一 Ｒ 一Ｒ ， ＋ （ － Ｒｓ ） Ｒ － ）＊Ｄ＋就 。
其 中 ， 、 和 Ｒ，分 别 为 基 金 收 益 、 场 收益 和 无 风 届 Ｒ 市 险 收益 。Ｄ 是 一 个 虚 拟 变 量 ， 一Ｒ， ０时 ， 取 １否 则 ， Ｒ ＞ Ｄ ；
我国投资基金选股与择时能力的实证研究
Ｋｅ ｗｏ ｄ ： ｔｃ ｎ ｅ ｔ ｎ ｕ ｄ ｓ ｌ ｃｉ ｉ ｂ ｌ ｙ ｍａ ｋ ｔ ｔ ｎ ｉ ｔ ｙ ｒ ｓ ｓｏ ｋ ｉ ｖ ｓｍｅ ｔ ｆ ｎ ： ｅ ｅ ｔ ｔ ａ ｉ ｔ ； ｒ ｅ ｉ ｇ ａ ｌ ｙ ｖｙ ｉ ｍｉ ｂ ｉ
基金对于投资者来说 ， 具有许 多优 点。 尤其是 的选 择权 模 型 ， 以及 Ｃ ｅ ｈｎ和 Ｓｏｋ ｍ（９６ 的非 随 ｔｃｕ １８ ） 最 近 两 年 ， 金 取 得 了 良好 投 资 收益 。 给 基 民带 机 二 次式 模 型 。 基 在 由于我 国证券 市 场 开放 式基 金 业 务 来 收益的 同时 ， 其规模也得到了较大 的发展 。 中 据 国基 金 网 的统 计 ， 目前 为止 中 国 已经 发 行 了 ３０ 到 ４
ＹＡＮＧ Ｎｉ ｇ ＇ ｎ
１ Ｆ ｎ ｎ ｅ Ｉ ｓ ｉ ｕ ｅ Ｓ ｕ ｈ ｅ ｔ ｒ ｎ ｖ ｒ ｉ ｙ ｏ ｎ ｎ ｅ ａ ｄ Ｅ ｏ ｏ ｉ ｓ Ｃ ｅ ｇ ｕ Ｓ ｃ ｕ ｎ ６１ ０ ４ Ｃ ｉ ａ ． ｉ ａ ｃ ｎ ｔ ｔ ｔ ， ｏ ｔ ｗ ｓ ｅ ｎ Ｕ ｉ ｅ ｓ ｔ ｆ Ｆｉ ａ ｃ ｎ ｃ ｎ ｍ ｃ ， ｈ ｎ ｄ ， ｉ ｈ ａ ０ ６ ， ｈ ｎ
Ｃ ｉａ ｗｅ ｋ ｆ ｍ ｍ ｃｅ ｔ ｈｎ ａ ｒ ｏ ｅ ｉｎ ｍａｋ ｔ ｆ ｔｅ ９ ｒｄｎ ｗ ｅ ｓ ｆｏ Ｊ ｎ ａｙ ．２ ０ ｏ ｏ ｅ ｅ １ ２０ ．Ｉ ｒｅ ｏ ｈ １４ ｔ ｉｇ ｅ ｋ ｒ ｍ ａ ｕ ｒ １ ０ ４ ｔ Ｎ ｖ ｍｂ ｒ ３ ． ０ ７ ｎ ａ
我 国投资基金选股 与择 时能力的实证研 究
杨 宁 １ ， ２
（． １ 西南财经大学 金融学院 ， 四川 成都 ６ ０６ ；． １０ ４ ２西华师范大学 商学 院 ， 四川 南充 ６ ７０ ） ３０ ２
我国开放式基金选股与择时能力的实证分析
收 益 和 风 险 指 标 进 行 单 一 或 综 合 的 描 述 。 此 以
对基金进行评估排 序 ， 判 断其 整体 绩效是 否 并
超 过 无 管 理 的市 场 组 合 ； 是 对 基 金 经 理 的 选 二
股、 择时能力进行分 析和评估 。由于我 国证 券 市 场 起 步 较 晚 ， 展 还 很 不 规 范 ， 多 数 研 究 发 大
并不 显著 。
关键 词 ： 开放 式基金 ； 股 能力 ； 时能 力 选 择
中图分类 号 ：８ ２ ５ Ｆ ３ ．
文 献标 识码 ： Ｂ
文章 编号 ：０ ７—９ ３ （ ０ ６ ０ ０ ４ ０ １０ ７ ４ ２ ０ ）５— ０ ０— ５
一
、
引
言
二 、 究方 法 研
自２０ ０ ３年 以 来 ， 放 式 基 金 在 我 国 得 到 开
维普资讯
第２ ４卷 第 ５期 ２０ ０ ６年 １ Ｏ月
郑 州 航 空 工 业 管 理 学 院 学 报
Ｊｕ ａ ｆＺ ｅ ｇ ｈ ｕＩ ｓｉ ｔ ｆＡｅｏ ａ ｔ ａ ｎ ｕｔｙＭａ ａ ｅ ｎ ｏ ｒ ｌ ｈ ｎ ｚｏ ｎｔｕｅ ｏ ｒｎ ｕｉ ｌＩｄ ｓｒ ｎ ｇ ｍｅ ｔ ｎ ｏ ｔ ｃ
８
国基金 经理的投资才能 ， 为客观评 价我 国基金 业 绩 提 供 依据 。
其 中 ： 为 虚 拟 变 量 （ ＞Ｒ ， ＝１ Ｒ Ｄ Ｒ ｆＤ ； ＜
收稿 １期 ：０ ６—０ ３ ２０ ８—１ ０
作者简介： 陈东平（９７ ）男 ， １５ 一 ， 江苏南通人， 管理学博士， 教授， 主要研究方向为财政金融。
说 明其 具有优 异 的择 时能力 。 ２ 三 因素下 的 Ｔ～Ｍ 模型 和 Ｈ—Ｍ模 型 ． 由于 Ｃ Ｐ 的有效 性 受 到 了较 大 的 争议 ， ＡＭ 根
对基金进行评估排 序 ， 判 断其 整体 绩效是 否 并
超 过 无 管 理 的市 场 组 合 ； 是 对 基 金 经 理 的 选 二
股、 择时能力进行分 析和评估 。由于我 国证 券 市 场 起 步 较 晚 ， 展 还 很 不 规 范 ， 多 数 研 究 发 大
并不 显著 。
关键 词 ： 开放 式基金 ； 股 能力 ； 时能 力 选 择
中图分类 号 ：８ ２ ５ Ｆ ３ ．
文 献标 识码 ： Ｂ
文章 编号 ：０ ７—９ ３ （ ０ ６ ０ ０ ４ ０ １０ ７ ４ ２ ０ ）５— ０ ０— ５
一
、
引
言
二 、 究方 法 研
自２０ ０ ３年 以 来 ， 放 式 基 金 在 我 国 得 到 开
维普资讯
第２ ４卷 第 ５期 ２０ ０ ６年 １ Ｏ月
郑 州 航 空 工 业 管 理 学 院 学 报
Ｊｕ ａ ｆＺ ｅ ｇ ｈ ｕＩ ｓｉ ｔ ｆＡｅｏ ａ ｔ ａ ｎ ｕｔｙＭａ ａ ｅ ｎ ｏ ｒ ｌ ｈ ｎ ｚｏ ｎｔｕｅ ｏ ｒｎ ｕｉ ｌＩｄ ｓｒ ｎ ｇ ｍｅ ｔ ｎ ｏ ｔ ｃ
８
国基金 经理的投资才能 ， 为客观评 价我 国基金 业 绩 提 供 依据 。
其 中 ： 为 虚 拟 变 量 （ ＞Ｒ ， ＝１ Ｒ Ｄ Ｒ ｆＤ ； ＜
收稿 １期 ：０ ６—０ ３ ２０ ８—１ ０
作者简介： 陈东平（９７ ）男 ， １５ 一 ， 江苏南通人， 管理学博士， 教授， 主要研究方向为财政金融。
说 明其 具有优 异 的择 时能力 。 ２ 三 因素下 的 Ｔ～Ｍ 模型 和 Ｈ—Ｍ模 型 ． 由于 Ｃ Ｐ 的有效 性 受 到 了较 大 的 争议 ， ＡＭ 根
我国开放式基金业绩评价的实证分析
［ 词 】开 放 式 基 金 业 绩 评 价 实证 分 析 关键
［ 中图分类号 ］Ｉ３．１ ［ ＇ ０ 文献标识码］Ａ ［ ＇ ９ ８ 文章编号 ］１０— ３６ （０６ ６０５—６ ００７２ ２０ ）０—０９０
截 至２ ０ 年 １ 月３ ，我 国共 有 １ ４ 开放 ０ ５ ２ １１ ３ ６只
国外 研究 基 金业 绩 的文 献 通常 采用 季度 收 益 率 或年 收益 率作 为 样 本变 量 ．但 是 由于我 国开放 式 基金 的存 续期 不 长 ，如 果采 用 季度 数据 或年 数 据会 造 成样 本数 据 过 少 ，使 结 果 缺乏说 服 力 。因 此 ，本文 与 国 内现 有 基金 业 绩 评 价 的 文献 一样 ， 采 用周 收益 率作 为样本 变 量 ．从 而提 高业 绩评 价
（ 二）风 险指标
１口 值 ，
３ 市 场基 准组 合 和无风 险利 率 的选取 ． 我 国 《 券 投 资 基 金 管 理 暂行 办 法 》 规 定 ， 证 基金 必 须 将 至少 ２ ％的 资产 投 资 于 债券 ．因此 基 ０ 准组 合 必须 反 映债 券 价 格 的变 化 。本 文分 别 采 用
本 文基 金投 资组 合 的口 ，是根 据Ｃ Ｐ 值 Ａ Ｍ模 型
将 基金 的超 额周 收 益率 与 市 场组 合 的 超额 周 收益 率 进行 回归 来估 计得 到 的。［ ］
① 数据采源：胡立峰 （ｏ ５ 中国证券投资基金行业统计报告》 ２ｏ年 。
５ ９
维普资讯
即为 每周 初 的单 位 净 值 。 由上 述方 法 对基 本 数据
加工 后可得 出本文 所需 的样 本数 据 。
示基金在 第ｔ 的单位净值 ，Ｎ 表示 基金 在ｔ 周末 ＡＶ 。 — ｌ 周末 的单位净值 ，ｎ 表示 基金在第ｔ 的分 红 。［ 周 ２ ３
中国开放式基金择时能力及其业绩贡献评价研究
中 Ｊ 和Ｊ ８ 。 ８ 数 与 ７系数 的 函数 关 系 ７＝ （ 。８ ）进 而可 以得 到择 时能 力 产 生 的投 资 收益 Ｒ 参 ｇ Ｊ ， ， ８Ｊ 与单 只基 金 的 Ｊ ８ 。 和 Ｊ 参 数 之 间 的 函 数 关 系 Ｒ ＝ （ ） ｇ Ｊ ， ］ ８ ，７ ＝ （ 。８） 。论 文 的 创 新 与 特 色 一 是 揭 示 了 在 中 国市 场 上 择 时 能 力 对 ８Ｊ 提 高基 金 业 绩 的 作 用 。通 过 计 算 不 同择 时能 力 的投 资 组 合 的收 益 ， 与无 择 时 能力 的 被动 管 理 组 合 的 收 益 相 比 并 较 ， 到 了 择 时 能 力 在 中 国 市 场 上 能 够 有 效 地 提 高 基 金 业 绩 的 结 论 。二 是 揭 示 了 择 时 能 力 的 业 绩 贡 献 与 Ｈ Ｍ 得 —
迟国泰 ， 枫 迟
（ ． 连 理 工 大 学 管 理 学 院 ， 宁 大 连 １６２ １大 辽 １０ ４；２ 加 拿 大 多 伦 多 大 学 Ｊｓｐ ．Ｒ ｔ ｎ管 理 学 院 ， ｏｏｔ，Ｏ ｔ ｉ，Ｃ ｎ ｄ ） ． ｏｅｈＬ ｏ ｍａ Ｔ ｒｎｏ ｎ ｒ ａ ｏ ａａａ
摘 要 ： 用 Ｈ Ｍ 模 型 检验 了 最 新 时期 中 国 开 放 式 基 金 的 市 场 时 机 把 握 能 力 和 证 券 选 择 能 力 。建 立 了 投 资 收 利 — 益 Ｒ 与 择 时系 数 ７值 的 函数 关 系 Ｒ ＝ （ ） 得 到 不 同 择 时 能力 系数 ７对 应 的投 资 收益 率 Ｒ 。建 立 了 Ｈ Ｍ 模 型 ，７ ， —
． ．
模型中 Ｊ ８
参 数 的对 应 关 系 ： 时 能 力 系 数 ７与 的 比值 有 关 ， 的 比值 越 大 ， 时 能 力 越 小 ， 时 净 收 益 Ｒ 择 择 择
我国开放式基金市场择时能力研究
我国开放式基金市场择时能力研究作者：胡婧来源：《财会通讯》2013年第23期证券投资基金业绩取决于：市场风险和市场收益；基金经理的投资管理能力；基金经理人的运气。
其中人为可控的因素是基金经理人的投资管理能力，包括选股、择时和分散化程度。
一、研究设计（一）模型构建在本文的研究中，主要采用T-M模型、H-M模型来研究基金的择时能力。
（1）T-M模型。
模型公式如下：Rpt-Rft=αp+β1（Rmt-Rft）+β2（Rmt-Rft）2+εpt其中，Rpt 、 Rmt分别表示基金的收益率和市场基准组合的收益率， Rft为无风险资产的收益率，αp表示基金的证券选择能力，β1 为基金的组合收益对市场收益的敏感度，εpt为随机误差项。
Treynor和Mazuy（1966）认为市场时机把握能力可通过观察二项式系数β2来检验，如果β2大于零，则表明基金经理成功地实施了市场时机把握策略，否则表明基金缺乏市场时机把握能力。
（2）H-M模型。
模型公式为：该模型可根据市场的具体情况做出不同的变形，当Rft< Rmt时，模型变为：Rpt-Rft=αp+β1（Rmt-Rft）+εpt，此时，基金组合的β值为β1。
当Rft≥Rmt时，模型变为：Rpt-基金组合的β值等于（β1-β2），则存在一个正β2值表示基金经理具有时机把握能力。
若引入虚拟变量，表达式为：其中，D=1，Rmt>Rft0，Rmt≤Rft。
同样地，一个正值β2表示基金经理具有时机把握能力。
（二）样本选取及数据来源具体如下：（1）取样周期选取。
本文所选取的研究时间的区间为2006年至2010年度。
样本考察期间截取的依据如下：第一，时间区间的跨度足够。
旨在将各只基金置于一个相同的考察区间，且在可能情形下，尽量设置长的考察区间，因此将考察区间的时间定在2006年度初到2010年度末。
第二，所选取的区间充分考虑了我国股市的波动特性。
一般情形，考察的时间区间越长，评价基金择时能力的研究说服力越强。
开放式股票基金业绩的实证研究与评价
维普资讯
第 ４期
谭 利 ，等 ：开放 式股 票基金 业 绩的 实证研 究与评价
４ ５
Ｈ— 的三 因素模 型 （ Ｍ Ｆ Ｍ Ｈ— ３ ）为 ：
，
，一 口 ｐ＋ ｒ ， ，＋ … Ｒ ｂ＋ ｂ
ｉ －ｙ Ｄ ， Ｒｈ １ ４ ｐ ｒ
摘 要 ：应 用 Ｔ＿ 和 Ｈ Ｍ 的单 因 素 和 三 因 素 模 型 ， 我 国 ２ Ｍ — 对 ３只开 放 式 股 票 型基 金 ２ ０ 年 １ ０３ Ｏ月 至 ２ ０ ０ ５年 ７月 的业 绩 进 行 了实 证 研 究 ； 就 基金 的选 股 、 时 能 力 对 模 型 的敏 感 性 ， 金 选 股 、择 时 能 力 的相 关 性 进 行 了 检 验 ．结 果 并 择 基
合 以及 基金 经理 的选 股 和择 时能 力进 行评 价 ， 最后 应用 相关 性 检验 对 选股 、择 时能 力对 模 型 的敏 感 度 以及 选 股 与择 时之 间 的相关 关 系进 行 了研 究． Ｔ Ｍ 的单 因素 模型 （ １ ） ： — Ｔ Ｍ一 Ｆ 为
Ｒ 一 ＲＩ 一 ａｐ＋ （ 一 Ｒ， ）＋ ｙ （ Ｒ ， ， ｐ Ｒ
， ，一 ａ ｐ＋ ｒ ＋ … Ｒ ｂ＋ ， ｂ ｆ ｐ ， ＋ ｙ ｒ 。＋ ｅ ． ＲｈＩ ｐ
，
①
收 稿 日期 ：２ ０ ０ ５—１ 一Ｏ ２ ６ 作 者 简 介 ：谭 利 （ ９ ３一 ，女 ，重 庆 万 州 人 ，副 教 授 ，主要 从 事 公 司金 融 、证 券 投 资 的研 究 １６ ）
Ｒ｝ 一 ０ ３ 大盘 价值 一 大 盘成 长 ） ０ ４ 中盘价 值 一 中盘 成长 ） ０ ３ 小 盘价值 一 小 盘成 长） ． Ｉ Ｉ Ｉ ・ ．（ ＋ ．（ ＋ ．（
我国股票型开放式基金选股能力和择时能力实证研究
上各 基金在 这轮行 情 中的表现有 一个全 面完 整 的评 价 。经
其中， 、尺 和 分别为基金净值周收益率 、市场
周 收益 率和无 风 险周收益 率 。 为选 股能力 指标 ，当 ＞ ．
０时，表明基金经理具备选股能力。Ｊ 为择时能力指标 ， Ｂ ．
当 ＞０时 ，表 明基 金经理 具有 择时 能力 。
理 论 研 讨
学术论丛 ２０ 第１ ０９年 ３期 （ 总第５４期 ） ２
我 国 股 票 型 开 放 式 基 金 选 股 能 力 和 择 时 能 力 实 证 研 究
张 卫 ，黄亚坤
（ 深圳 大 学 金 融 学 院 ，广 东 深 圳 ５ ８０ ） １００
［ 摘 要 ］开放 式基金 已经成 为我 国资本 市场 重要 机 构投 资者 ，其 绩效 的好 坏 关 系到 整 个 资本 市场 的发展 ，也 关 系
ｆ ｒ： ． ｌ Ｒ 一 ＋卢 （ 一月 ）＋ （ ｒ 一只 ） ｒ ＋
１ 我 国基金 行业 的发展情 况
开 放式证 券投 资基 金 给我 国证券市 场带来 了结构 性变 化 ， 我 国的金融业 乃至整 个 国民经济 的发展产 生着 越来 对 越深刻 的影 响。尤 其是 在 ２０ ０６年 以来 的 大牛 市 以来 ，许 多城镇 居 民将相 当部分 的家庭 金融 财 产投 资 于基 金 之 中 ， 希冀 能够达 到财 富保值 和增 值 的 目的。 如今 ，经历 了从 ２０ ０ ６年 中 到 ２０ ０ ７年 下 半 年 的 大 牛 市 ，再经过 随后而来 的大 熊市 ，市场各 方迫 切要求对 市 场
吩
２ 基金 经理 的择 时和选股 能力衡 量
基 金经理 管理能 力包括 基金经 理 的选 股能 力和择 时能 力两方 面 。所谓 基金经 理 的选 股能力 是指基 金经 理有能 力 从众多 股票 中选 出盈 利能够 超 出大 盘 的股票 ，也 就是说 自
其中， 、尺 和 分别为基金净值周收益率 、市场
周 收益 率和无 风 险周收益 率 。 为选 股能力 指标 ，当 ＞ ．
０时，表明基金经理具备选股能力。Ｊ 为择时能力指标 ， Ｂ ．
当 ＞０时 ，表 明基 金经理 具有 择时 能力 。
理 论 研 讨
学术论丛 ２０ 第１ ０９年 ３期 （ 总第５４期 ） ２
我 国 股 票 型 开 放 式 基 金 选 股 能 力 和 择 时 能 力 实 证 研 究
张 卫 ，黄亚坤
（ 深圳 大 学 金 融 学 院 ，广 东 深 圳 ５ ８０ ） １００
［ 摘 要 ］开放 式基金 已经成 为我 国资本 市场 重要 机 构投 资者 ，其 绩效 的好 坏 关 系到 整 个 资本 市场 的发展 ，也 关 系
ｆ ｒ： ． ｌ Ｒ 一 ＋卢 （ 一月 ）＋ （ ｒ 一只 ） ｒ ＋
１ 我 国基金 行业 的发展情 况
开 放式证 券投 资基 金 给我 国证券市 场带来 了结构 性变 化 ， 我 国的金融业 乃至整 个 国民经济 的发展产 生着 越来 对 越深刻 的影 响。尤 其是 在 ２０ ０６年 以来 的 大牛 市 以来 ，许 多城镇 居 民将相 当部分 的家庭 金融 财 产投 资 于基 金 之 中 ， 希冀 能够达 到财 富保值 和增 值 的 目的。 如今 ，经历 了从 ２０ ０ ６年 中 到 ２０ ０ ７年 下 半 年 的 大 牛 市 ，再经过 随后而来 的大 熊市 ，市场各 方迫 切要求对 市 场
吩
２ 基金 经理 的择 时和选股 能力衡 量
基 金经理 管理能 力包括 基金经 理 的选 股能 力和择 时能 力两方 面 。所谓 基金经 理 的选 股能力 是指基 金经 理有能 力 从众多 股票 中选 出盈 利能够 超 出大 盘 的股票 ，也 就是说 自
我国开放式基金的选股择时能力研究
的消费理念 、消 费内容 ；学校教育火学生 学生 自身应充分利用信 用卡提供 的各项服 理性 的消费观 、正确的消 费方式 ；社会承 务和功能 ，合理总结 ，计划周、月和 年消 担 起提供 正规、健康消 费环境 的责任 。 费计划 ， 控制消费额 度 ， 降低消费成本， 增
２ 提高大学生信用卡的服务水平 强理 财知识和能力 ；家庭和学校应 引导大 大学生信用卡是金融机构在提供 丰富 学生ｌ确 的消费方式 ．帮助大学生进行消 Ｅ
ＲＰ—Ｒｆ Ｃ — ｃ＋ Ｄ （ １ ＲＭ Ｒｆ ＋ Ｄ ２ ）
弱，以精 选个股、善 于把握市场机会 为 特点的绩优 基金 则有较显著的选股择时 能力 但 需 注 意 的是 ， 基金 的选 股 择 时 能 力要 在适 度 的 范 围 内考 察 ， 即应 按 照 区分市 场状 态来 看基 金 的选 股择 时 能力 。
我 国开放 式 基 金 的 选股 择 时能 力研 究
杨 鹏飞 首 都经济 贸易大 学经济学 院 北 京 １ ０ ０ ０ ０ ７
【 章摘 要 】 文 我 们 使 用 Ｔ Ｍ评 价模 型 发现 ，相较 － 于在基金市场整体上选股择 时作 用的微 市 场 时机 把 握 能 力 。 其 表 达 式 为 ：
（ Ｒｍ… ） ＋ Ｐ Ｒｆ２ 式 巾 ，。为 股 票 选 择 指 标 ，Ｄ２ 择 【 为 时 能 力 指 标 ， Ｄ １为 基 金 投 资 组 合 所 承 担 的 系 统 风 险 ， Ｒｐ 为 基 金 在 各 时 期 的 实 际 收 益 率 ，Ｒｆ 为 尢 风 险 收 益 率 ，ＲＭ 为 市 场 组 合 收 益 率 ， ∈ｐ 为 误 差 项 。 如 果 ｐ ２ 大 于 零 ，则 表 明 基 金 成 功 地 实 施 了 市 场 时 机 把 握 策 略 ， 否 则 表 明 基 金 缺 乏 市 场 时 机 把 握 能 力 。 ａ可 以用 来判 断基 金的选 股能 力 。如 果 Ⅸ大于 ０ ， Ｒ Ｐ Ｒｆ ＝０． ００ｌ ９＋０． ８２７ ＲＭ — ４（ 说 明表 明基 金 经理 具 备 股 票选 择 能 力 ， Ｒｆ ０ ０ ８ （ ） ． ７ ６ ＲＭ Ｒｆ ＋ ｌｐ ）２ 。值 越 大 ，表 明 基 金 经 理 的 股 票 选 择 能 【 ｆ １５ ０． １ ０． ０ ００ ０． ８ ６） ８９ 力越 强 。这 里的 对 市场 时机选 择 能 力 Ｒ ２－ ０． ４３ ９２ 做 了 调 整 ， 将 择 时 能 力 与 选 股 能 力 明 ， 从 我 们 回 归 结 果 来 看 ， 基 金 市 场 整 确分 离 。 体 上 择 时 能 力 不 显 著 ， 说 明 ｒ中 国 现 时 的 基 金 整 体 上 不 具 备 择 时 能 力 ， 另 外 从 三 实 证 研 究 结 果 来 看 ， 即使 可 以 看做 是 显 著 的 ， （ ） 一 样本 的选 取 基 金 整 体 的选 股 能 力值 也很 小 ，说 明 ， 我 们从 两个 方面 进行 研究 ： （ ）考 整体上 基 金股 票选择 的 作用 也很微 弱 。 １ 察 基 金 市 场 整 体 选 股 ： 时 的 作 用 ，此 降 ２ 代 表 性 基 金 的 选 股 能 力 作 用 时 ， 用 上 证 基 金 指 数 来 表 征 整 个 基 金 市 从上 述 实证 结果 来看 ，基 金市 场 整 场 ，Ｒｐ 即 是 指 的 上 证 基 金 指 数 的 收 益 体 上 没 有 良好 的 选 股 择 时 能 力 ， 但 我 们 率 ， （ ） 在 研 究 基 金 市 场 整 体 之 后 ， 我 关心 的 是 ，在 众 多 的 专 业 化 投 资机 构 ２ 们 挑 选 几 个 有 代 表 性 的 基 金 ， 看 看 与 其 中 ，有 没有 基金 能够做 到 投资 管理 能力 业 绩 相 对 应 的 选 股 择 时 能 力 的 高 低 ， 并 出色 ，从 而为投 资者 获得 超额 收益 。 因 借 此来 说 明一下 当前 中国基 金的特 点 。 此 ，我 们 选 择 了 ０ ｌ 业 绩 表 现 最 为 ９ ０年 （ ） 据 的 收 集 二 数
我国开放式基金动态资产配置能力的实证研究
确把握市场时机 时股票市场 收益 与债 券收 益间差别的大小 ，而是通过考察市场 收益 高于或者低于债券收益 的条件概率 的分布 来判 断基 金是 否具有 市场 时机 把握 能力 。
但 Ｍｅ ｒ ｔ ｏ ｎ提 出 的只 是 一 种 理 论 模 型 ， 因 为
二项式即Ｔ — Ｍ 模型来考察基金经理的市场
同时指 出如果 无法获悉每一期基金经理 的
组合调整以及市场基准组合的期望收益率 ，
那 么 将 很 难 区分 证 券 选 择 能 力 和 市 场 时机
把握能 力对业绩的独立 贡献 。Ｋ ｏ ｎ＆Ｊ ｅ ｎ 根据 市场相 关风险水 平进 行组合 的调整 。 他们 的结论也 证明了 Ｊ ｅ ｎ ｓ ｅ ｎ的假 设 ，即 这些基金经理在投 资决 策时的确增加 了对 市场时机 的预测 ，但是 区分 市场时机 把握 能力与选股能力有一定 的困难。 Ｍｅ ｒ ｔ ｏ ｎ（ １ ９ ８ １） 简化了基金经理的预
风 险 和 投 资 者 风 险 。Ｆ ａ ｍａ的研 究使 得 基 金
为调整后组合的风险可以通过在 Ｃ ＡＰ Ｍ 传 统模型中引入一个二项式 随机变量来描述 ， 于是提 出 了著名 的 Ｈ— Ｍ 模型。他们针 对 １ ９ ６ ８ — １ ９ ８ ０年 美国 的 １ １ ６只开放式基金 的月 收益 率进 行了实证性研究。实证结果
市 场 的实 际收 益 ，并 且 基 金 经 理 预 测 的市
场收益和 实际的市 场收益服从联合正态分 布 ，因此基金经理 的预 测能力可 以通过基
我 国 开 放 式 基 金 动 态 资 产 配 置 能 力 的 实 证 研 究
■ 涂序平 李建丽 （ 嘉兴 学院商学院 浙江嘉兴 ３ １ ４ ０ ０ １ ） ▲ 基金 项 目：２ ０ １ １ 年 浙江省 自然科 学基金 项 目 （ Ｌ ＱＩ ２ Ｇ０ １ ０ ０ ３）
我国开放式基金绩效评价的实证研究
万家上证 １０指数 － ． ２２ ０９ ４ － ．８ ３ ８ ０ ０ ０ ． ９ １ ０ ４ １
银河银联稳健
招商 安 泰 股票
本文数据主要来源于中信标 普指 数服务网、巨灵金融终端和
中 国基金网，本文 中的实证分析部分使用 Ｅ ｃ ｌＥ ｉｗ ５ ０软件 ｘ ｅ ，ｖ ｅ ｓ ． 操作完成 。本文所 使用的研究方法主要 是描述 统计与实证研 究分 析方法 ， 主要涉及统计分析方法、 计量经济分析方法的运用 。
术
我 国开放 式基 金绩效评价的实证研究
４ ０７ 中南财 经政 法大学金 融学院 ０ 级投 资学硕 士研 究生 冷 霜 ３０ ４ ８
摘 要： 国规 范基金的发展起 源于 １９ ， 我 ９８年 尽管历史不长， 但 果排在前三名 的分别是华安中国 Ａ股 指数 、易方达策略成长和 国 而对于特 雷诺指数 而言， 位居前三的基 这１ Ｏ几年 来基金的发展却如同股票的行情一样经历 了多次的起伏 泰金龙行业精选三只基金： 跌 宕，与此 同时其品种从 １９ ９８年单一的封闭式基金至今逐渐丰富 金分别是嘉实理财通增 长、华宝兴业宝康消费品和国泰金鹰增长 并 多样 化 ； 且从 行 业发 展 角 度 来 看 ， 几 年 基 金 业 大 规模 的 市场 这三只基金； 并 近 再者 ， 对夏普指数而言， 嘉实理财通增长、 安中国 Ａ 华 扩容、 迅猛 的发展速度 以及广泛 的投 资者覆盖 面， 已经使其在 完善 股指数和易方达策略成长三只基金分列前三位 。综合三项指标考 资本市场建设过程 中发挥着重要作 用。本文在借鉴 已有研究成果 的 察 ， 华安中国 Ａ股指数、 易方达策略成 长和 嘉实理财通增长三只基 基础上 。 重从 实证 角度分析开放 式基金 的绩效 变化 ， 侧 从而对基金 金的综合排名 比较靠前，从这三个指标上看可 以说这两只基金 的 投资者、 基金监管机构和基金公 司提 出建设性意见。 绩效 比较好。通过对表 Ｉ的分析， 我们不难发现詹森指数和特雷诺 关键 词 ： 基金 绩 效 指数 、 夏普指数的结论对照变动 不大 ， 但因为詹森指数考虑了相对
我国开放式股票基金的择时选股能力研究
第 ２０ 年 第 ３ ０９ 期 （ 第 ３２ ） 总 ２期
商 业 经 济
Ｓ ＨＡＮ Ｅ ＪＮＧ Ｉ ＧＹ Ｉ Ｊ
Ｎｏ３， ０ ９ ． ２０ Ｔｏａ ．２ ｔｌ Ｎｏ３ ２
［ 编 号】 １０－０３２０） —０３ ０ 文章 ０９ ６４（０９０ ０６—２ ３
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
我 国开 放 式股票 基 金 的 择 时选 股 能 力研 究
ｎ ｎ ｇ ｍｅ ｔ ｉ ｔ ｕ ａ ｅ ｔ ｒ ｌ ｕ ｄ ｉ ｃ ｍｅｂ ｆ ｔ ｃ ｒ ｙ ｓ ｌｃ ｎ ｒ ｅ ｍｅ ｙａ ｌ Ｔ ｅ ｅｏ ｅ ｔ ａ ｄ ｍａ ａ ｅ ｎ ｂ ｌｙ， ｎ ｌ ａｉｅｆ ｎ ｎ ｏ ｙｐ ｒ ｃ ｅ ｕ ｔ ｅｅ ｔ ｇａ ｄ ｍａｋ ｔ ｉ ｌ ｉ ｔ ． ｈ ｒ ｆｒ ， ｅ ｍ￣ ｕ ｅ ｆ ａ ｉ ｂ ｏｅ ｚ ｅ ｅ ｓ ｉ ｉ ｎ ｔ ｂ ｉ ｙ ｈ ｌ ￥ｏ ＂ ａ ｖ ｃｎ ｅ ｕ ｉ ｅ ｒｋ ｔ ｔ ｃｕ ｅ ｔ ｉｉ ｇ ｏ ｈ ｍｐｏ ｅ ｓ ａ ｄ ａ ａｅ ｅ ｓｏ ｖ ｓ ｎ ｓ ｈ ｕ ｄ ｂ ｍｐ ｏ ｅ ｒｖ ｅ ｄ ａ ｉｇ ｓ ｃ ｒｔ ｓｍａ ｅ ｒ ｔｒ ， ｒ ｎ ｎ ｎ ｔ ｅ ｅ ｌｙ ｅ ， ｎ ｗ ｒ ｎ ｓ ｉ ｅ ｔ ｎ ｉ ｓｕ ａ ｆ ｎ ｍｅ ｔ ｋ ｓ ｏ ｌ ｅｅ ｌｙ ｄ ｔ ｉ ｏ ｅ ｔ ｉ ｒ ｏ ｍｐ ｈ ｉ ｔ ｌ ｅｅ ｔ ｇａ ｉｔ ｎＣｈｎ ｓ ｔｃ ｎ ． ｍｅｙｓ ｌｃ ｉ ｌ ｙｉ ｉ ｅ ｅｓｏ ｋｆ ｄ ｎ ｂ ｉ ｕ Ｋｅ ｒ ｓ ｏ ｅ － ｎ ｎ ， ｔｃ ｒ ｅ， ｅ ｕ ｔ ｅｅ ｔ ｇａ ｉ ｔ ， ｒ ｋ ｔ ｉ ｎ ｉ ｔ ｙ ｗｏ ｄ ： ｐ ｎ ｅ ｄ ｆ ｄ ｓ ｋ ｍａ ｋ ｔ ｓ ｃ ｒ ｙ ｓ ｌｃ ｎ ｂ ｌｙ ｍａ ｅ ｍｉ ｇａ ｌ ｙ ｕ ｏ ｉ ｉ ｉ ｔ ｂ ｉ
商 业 经 济
Ｓ ＨＡＮ Ｅ ＪＮＧ Ｉ ＧＹ Ｉ Ｊ
Ｎｏ３， ０ ９ ． ２０ Ｔｏａ ．２ ｔｌ Ｎｏ３ ２
［ 编 号】 １０－０３２０） —０３ ０ 文章 ０９ ６４（０９０ ０６—２ ３
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
我 国开 放 式股票 基 金 的 择 时选 股 能 力研 究
ｎ ｎ ｇ ｍｅ ｔ ｉ ｔ ｕ ａ ｅ ｔ ｒ ｌ ｕ ｄ ｉ ｃ ｍｅｂ ｆ ｔ ｃ ｒ ｙ ｓ ｌｃ ｎ ｒ ｅ ｍｅ ｙａ ｌ Ｔ ｅ ｅｏ ｅ ｔ ａ ｄ ｍａ ａ ｅ ｎ ｂ ｌｙ， ｎ ｌ ａｉｅｆ ｎ ｎ ｏ ｙｐ ｒ ｃ ｅ ｕ ｔ ｅｅ ｔ ｇａ ｄ ｍａｋ ｔ ｉ ｌ ｉ ｔ ． ｈ ｒ ｆｒ ， ｅ ｍ￣ ｕ ｅ ｆ ａ ｉ ｂ ｏｅ ｚ ｅ ｅ ｓ ｉ ｉ ｎ ｔ ｂ ｉ ｙ ｈ ｌ ￥ｏ ＂ ａ ｖ ｃｎ ｅ ｕ ｉ ｅ ｒｋ ｔ ｔ ｃｕ ｅ ｔ ｉｉ ｇ ｏ ｈ ｍｐｏ ｅ ｓ ａ ｄ ａ ａｅ ｅ ｓｏ ｖ ｓ ｎ ｓ ｈ ｕ ｄ ｂ ｍｐ ｏ ｅ ｒｖ ｅ ｄ ａ ｉｇ ｓ ｃ ｒｔ ｓｍａ ｅ ｒ ｔｒ ， ｒ ｎ ｎ ｎ ｔ ｅ ｅ ｌｙ ｅ ， ｎ ｗ ｒ ｎ ｓ ｉ ｅ ｔ ｎ ｉ ｓｕ ａ ｆ ｎ ｍｅ ｔ ｋ ｓ ｏ ｌ ｅｅ ｌｙ ｄ ｔ ｉ ｏ ｅ ｔ ｉ ｒ ｏ ｍｐ ｈ ｉ ｔ ｌ ｅｅ ｔ ｇａ ｉｔ ｎＣｈｎ ｓ ｔｃ ｎ ． ｍｅｙｓ ｌｃ ｉ ｌ ｙｉ ｉ ｅ ｅｓｏ ｋｆ ｄ ｎ ｂ ｉ ｕ Ｋｅ ｒ ｓ ｏ ｅ － ｎ ｎ ， ｔｃ ｒ ｅ， ｅ ｕ ｔ ｅｅ ｔ ｇａ ｉ ｔ ， ｒ ｋ ｔ ｉ ｎ ｉ ｔ ｙ ｗｏ ｄ ： ｐ ｎ ｅ ｄ ｆ ｄ ｓ ｋ ｍａ ｋ ｔ ｓ ｃ ｒ ｙ ｓ ｌｃ ｎ ｂ ｌｙ ｍａ ｅ ｍｉ ｇａ ｌ ｙ ｕ ｏ ｉ ｉ ｉ ｔ ｂ ｉ
我国开放式基金选股和择机能力实证分析
在 这里 ， 一个虚拟变 量。 当 Ｒ 一 Ｆ Ｄ是 Ｒ＞ Ｏ
场基准投资组合的收益率主要借鉴沈维涛、 黄 兴孪（０１的研究公式， ２０） 确定市场基准选择为
沪深 ３０指数收益率和 ３ ０ 年期国债利率的加 净值规模达到３ ，５． ２７４ ２亿元， ０ 其中开放式证 时，＝ ， Ｄ １否则Ｄ ０ ＝ 。因此， 当市场呈现多头时， 权。 选择沪深３０指数是因为它是由上海和深 ０ 券投资基金有 ３９ 规模占了２ ，８． ２ 只、 １５７ ６亿 １ １ １； ４ ３ ３ ３ 而在空头时， Ｂ Ｂ。 － ＋ 则 ： 圳证券市场中选取 ３０只 Ａ股作为样本编制 ０ 份。据 Ｗｉ 数据显示， ２０ 年 １ ｎ ｄ 截止 ０７ ２月３ １ 二、 研究样本和数据 资料 而成的成分股指数 。 主要基于 以下几个方面的 日， Ｑ Ｉ产品外，４ 除 ＤＩ ３２只基金 ２０ 年收入总 ０７ １研究样本的选择。 、 截止到 ２０ ０７年 ｌ ２月 考量： 一是沪深 ３０ ０ 指数样本覆盖了沪深市场 额达到了惊人的 １ ７ ． 万亿元， ２０ 年劲增 １ １ 较 ０６ ２日，我 国成 立的开放 式股票基 金共有 １９ ７ 六成左右的市值， 具有良好的市场代表性。沪 ３２ 再创历史新高。 ０％， 只。根据在研究期间之前成立， 并有数据可分 深 ３０指数是沪深证券交易所第一次联合发 ０ 基 金的 发展速 度飞 快， 收益喜 人， 到底 基 析的开放式股票型基金共有 ２ 只 。 ７ 因此， 研究 布 的反映 Ａ股市场整体走势的指数 。 二是它 的 金经理在多大程度上体现了 专家理财” “ 和价 样本 为： 宝盈泛 沿海 、 博时精 选股票 、 博时主 推出丰富了市场现有的指数体系， 增加了一项 值投资的理念呢？应用Ｉ Ｉ Ｎ￣的多个模型， ， 学者 题、 长盛成长价值、 长信银 利精选 、 价值 增 大成 用 于观 察市场走 势的指标， 有利于投资者全面 对我国的基金业绩进行了研究。郝 丽萍等 长、 大成精选增值、 富国天益价值、 光大量化核 把握市场运行状况， 也进一步为指数投资产品 （０３ 的研究结果表明， ２０） 基金的择股能力存在 心、 广发小盘、 国泰金龙精选、 国泰金鹰增长、 的创新和发展提供了基础条件。 三是证券投资 很大差别。 谭政勋、 王聪（０４ 发现， ２０） 开放式基 华宝兴业多策略增长、 华夏成长、 华夏大盘精 基金主要是投资于深沪两市 Ａ股市场上的股 金个体上差异 比较大 。刘荣茂 、 良（ ０） 周 ２ ５认 选、 ０ 嘉实服务增值行业、 南方积配、 南方稳健成 票。 同时， 选择的国债利率是根据征 券投资基 为，封 闭式 基金 的业 绩能够优 于市场 基准组 长、 鹏华行业成长 、 泰达荷银成长 、 泰达荷银 精 金管理暂行办法》 ，证券投资基金投资于 国债 合； 不同规模的基金业绩表现有所不同。熊胜 选、 泰达荷银稳定、 泰达荷银周期、 易方达策略 的比例不得少于 ２％。 ０ 市场基准投资组合的收 君、 杨朝 军 （０６认为 ， ２０） 目前 的基金管 理体制 成 长、 易方达积 极成长 、 盛世和 中海优 质 友邦 是基金经理调整无法显著提高基金择股能力 成长等 ２ 只股票型基金，本文确定的样本基 益率即为 ： ７ 沪深 ３０ ０ 指数收益率ｘ ０ ３年期国 ８％＋ 和 择 机 能 力 的主 要 原 因 。谭一 利 、 高泳 波 金评价期间为 ２０ 年 ６月３ ０５ ０日至２０ 年 ３ ０８ 债利率ｘ０ ２％ （ ０）发现，基金经理偏向于获得超额收益 月 ３ ２ ６ ０ １日的两年零九个月。 在这两年 多当中， 股 （） ４无风险利率的选择和确定。由于我国 率。何翠英（０７发现， ２０ ） 所选样本基金在选定 市有升有降， 基金经理的选股和择机能力能真 目前的国债市场并不发达， 加之在基金样本考 时期 内业绩 比较理想 。 实地反映出来。
场基准投资组合的收益率主要借鉴沈维涛、 黄 兴孪（０１的研究公式， ２０） 确定市场基准选择为
沪深 ３０指数收益率和 ３ ０ 年期国债利率的加 净值规模达到３ ，５． ２７４ ２亿元， ０ 其中开放式证 时，＝ ， Ｄ １否则Ｄ ０ ＝ 。因此， 当市场呈现多头时， 权。 选择沪深３０指数是因为它是由上海和深 ０ 券投资基金有 ３９ 规模占了２ ，８． ２ 只、 １５７ ６亿 １ １ １； ４ ３ ３ ３ 而在空头时， Ｂ Ｂ。 － ＋ 则 ： 圳证券市场中选取 ３０只 Ａ股作为样本编制 ０ 份。据 Ｗｉ 数据显示， ２０ 年 １ ｎ ｄ 截止 ０７ ２月３ １ 二、 研究样本和数据 资料 而成的成分股指数 。 主要基于 以下几个方面的 日， Ｑ Ｉ产品外，４ 除 ＤＩ ３２只基金 ２０ 年收入总 ０７ １研究样本的选择。 、 截止到 ２０ ０７年 ｌ ２月 考量： 一是沪深 ３０ ０ 指数样本覆盖了沪深市场 额达到了惊人的 １ ７ ． 万亿元， ２０ 年劲增 １ １ 较 ０６ ２日，我 国成 立的开放 式股票基 金共有 １９ ７ 六成左右的市值， 具有良好的市场代表性。沪 ３２ 再创历史新高。 ０％， 只。根据在研究期间之前成立， 并有数据可分 深 ３０指数是沪深证券交易所第一次联合发 ０ 基 金的 发展速 度飞 快， 收益喜 人， 到底 基 析的开放式股票型基金共有 ２ 只 。 ７ 因此， 研究 布 的反映 Ａ股市场整体走势的指数 。 二是它 的 金经理在多大程度上体现了 专家理财” “ 和价 样本 为： 宝盈泛 沿海 、 博时精 选股票 、 博时主 推出丰富了市场现有的指数体系， 增加了一项 值投资的理念呢？应用Ｉ Ｉ Ｎ￣的多个模型， ， 学者 题、 长盛成长价值、 长信银 利精选 、 价值 增 大成 用 于观 察市场走 势的指标， 有利于投资者全面 对我国的基金业绩进行了研究。郝 丽萍等 长、 大成精选增值、 富国天益价值、 光大量化核 把握市场运行状况， 也进一步为指数投资产品 （０３ 的研究结果表明， ２０） 基金的择股能力存在 心、 广发小盘、 国泰金龙精选、 国泰金鹰增长、 的创新和发展提供了基础条件。 三是证券投资 很大差别。 谭政勋、 王聪（０４ 发现， ２０） 开放式基 华宝兴业多策略增长、 华夏成长、 华夏大盘精 基金主要是投资于深沪两市 Ａ股市场上的股 金个体上差异 比较大 。刘荣茂 、 良（ ０） 周 ２ ５认 选、 ０ 嘉实服务增值行业、 南方积配、 南方稳健成 票。 同时， 选择的国债利率是根据征 券投资基 为，封 闭式 基金 的业 绩能够优 于市场 基准组 长、 鹏华行业成长 、 泰达荷银成长 、 泰达荷银 精 金管理暂行办法》 ，证券投资基金投资于 国债 合； 不同规模的基金业绩表现有所不同。熊胜 选、 泰达荷银稳定、 泰达荷银周期、 易方达策略 的比例不得少于 ２％。 ０ 市场基准投资组合的收 君、 杨朝 军 （０６认为 ， ２０） 目前 的基金管 理体制 成 长、 易方达积 极成长 、 盛世和 中海优 质 友邦 是基金经理调整无法显著提高基金择股能力 成长等 ２ 只股票型基金，本文确定的样本基 益率即为 ： ７ 沪深 ３０ ０ 指数收益率ｘ ０ ３年期国 ８％＋ 和 择 机 能 力 的主 要 原 因 。谭一 利 、 高泳 波 金评价期间为 ２０ 年 ６月３ ０５ ０日至２０ 年 ３ ０８ 债利率ｘ０ ２％ （ ０）发现，基金经理偏向于获得超额收益 月 ３ ２ ６ ０ １日的两年零九个月。 在这两年 多当中， 股 （） ４无风险利率的选择和确定。由于我国 率。何翠英（０７发现， ２０ ） 所选样本基金在选定 市有升有降， 基金经理的选股和择机能力能真 目前的国债市场并不发达， 加之在基金样本考 时期 内业绩 比较理想 。 实地反映出来。
中国开放式基金选股和择时能力的实证研究
变量 ， 寻找财 务 目标 的关键 支撑 因素 。一般采用 自上而下 的分 大， 也更有利于调控 。 次是调控 工资和奖励补偿 ， 其 激励制度是 解方法 ， 先确定现 实有哪些 主要 因素 ， 需要 具体做哪 些事情才 大 中型医院战略性人 力资源 的切入点。由于大中型医院管理权 能保障工 资、 债权人 利息 、 医疗 人员和 管理人 员奖金 的支付和 与所有权在 经济利益和行 为 目标方面有所不 同， 时甚 至会 出 有
三、 构建以财务 目标为导向的财 务预算控制 １ ．财务 目标 的分解 大中型医院财务 目标有可控变量和可影响变量之分 。可控 变量是科室或人员通过努力可 以直接 实现 的， 可影响变量 则是
人员通过努 力 、 只能影响其 中 的一 部分而 无法全 部操控 ， 这类 战略 目标的主要表现 ， 也是 大中型医院使命 的财务表述 。为 了 变量通常需要多个科室或多个人 员承 担 ，是 目标分解 难点 ， 需 让这种 目标 能激励 员工， 中型医院除 了不断宣传医院战略 目 大 要从科室职能和人员职能入手 ，分别采 取不 同的分解方 法 ， 分 标 外 ， 还将财 务 目标 的关键变 量社会贡 献 、 工资 、 债权人利 息、 清楚哪些是可控和可影响变量 。 务 目标的分解往往与战略 目 财 医疗人员和 管理人员奖金的表述与全体员工沟通 。使得 这些变 标的分解是同时进行的 ， 分解 总医院财务 目标核 心是寻找 关键 量 成为全体员工共 同关注 的 ， 这样就 会使得 目标值的实现力更
期 增 长 所 需 的 投 资 ， 关 软 硬 件 设 施 的配 套 等 。 相
纳税付息支付工资前的利润实现 。 例如 ， 现金流增长 ， 息支付 现利益要求和行为 目标 的冲突 。在这种情况下 ， 付 对工资， 债权人 工资前的利润增长 ， 医疗 收入 增长 ， 成本 费用 降低 ， 举债安排 ， 利 息， 医疗人员和 管理人员奖金等变量在 大中型医院内部的调 员 工 工 资 ， 疗 人 员 和 管 理 人 员 奖 励 ， 及 为 了 创 造 和 保 持 预 控 是 一 个难 点 ，解 决 问题 的 关 键 还 在 于 通 过 有 关 变 量 如 工 资 、 医 以
我国股票型开放式基金业绩实证分析
验 ，实证 结果发 现 ，我 国开放 式基 金从 总体 上看
收益持 续性 不强 且 只是在 短期 内出现 ，基金 经理 不能连 续 战胜市 场 ，此外 ，开放式 基金 在短 期 内
率来 评价 基金 业绩 ； ＿ ２ 迈克尔 ・ 詹 森 提 出詹 森 指
数 ，它是 一种 评价 基金 业绩 的绝 对指 标 ，通 过 比 较 评 价期 的实 际 收 益 和 由 Ｃ Ａ Ｐ Ｍ 推 算 出 的 预 期 收益 之差来 评 价 基 金业 绩 。 沈 维 涛 、黄 兴 孪 应 用 以上三种 风 险调 整 指 标 ，对 我 国 １ ０家 证 券 投
指标对我 国 ｌ ５只 开 放 式 基 金 的收 益 进 行 分 析 ，
国外 学者 对基 金业 绩 的研究 包括 理论 和 实证 两个 方 面 ，而 国 内学者 对我 国基 金业 绩进 行 的研
究 则 侧重 在实 证方 面 。鉴 于文章 的 主 旨 ，下 面就
基 金 收益评 价 、基 金收 益持 续性 评价 、基 金经 理 选 股 与择 时能 力评 价三 方面 简要 介绍 相关 文献 。
还有显 著 的收益 反转 现象 产生 ，这 说 明很 难 根据 基 金过 去 的收益 来 判 断其 未 来 的收 益 状 况 。 ＿ ６ 牛
淑珍对 我 国 １ ２ ２只开放 式基 金 的业绩 持续 性进 行
资基金 １ ９ ９ ９年 ５月 １ ４ 日到 ２ ０ ０ １ 年 ３月 ２ ３日的
［ 关键 词］股票 型开放 式基金 ；收益持续性 ；夏普指数模型 ；Ｏ Ｌ Ｓ分析法 ；Ｈ—Ｍ折 线模 型
［ 中图分类号 ］Ｆ ８ ３ ０ ． ９ １ ［ 文献标识码 ］Ａ ［ 文章编号 ］１ ０ ０ ８ — ８ ８ ９ Ｘ（ ２ ０ １ ３ ）０ ４ ． ５ ９ ． ０ ６
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
（ｃ ｏ ｌ ｆ ｃ ｎ ｍｉ ，Ｐ ｋｎ ｎｖｒｉ Ｓ ｈ ｏ ｏ ｏ ｃ ｏＥ ｓ ｅｉｇＵ ｉｅｓｙ，Ｂ ｉｎ ０ ８ １ ｈｎ ） ｔ ｅ ｉｇ１０ ７ ，Ｃ ｉａ ｊ
Ａｂ ｔ ａ ｔ ｓ ｒ ｃ ：Ｐ ｒ ｒ ｎ ｅ ｅ ａｕ ｔ ｎ ｉ ｏ ｕ ａ ｓｕ ｎ ｍｕ ｕ ｌ ｕ ｄ ｓｕ ｙ Ａｎ ｌｓｓ ｏ ｔｃ — ｅ ｅ ｔ ｎ ａ ｄ ｔ ｎ ｂ ｌ ｙ ｉ ｏ ｅ ｏ ｅｆ ｍａ ｃ ｖ ｌ ａｉ ｓａ ｐ ｐ ｌ ｒｉｓ ｅ ｉ ｔ ａ ｎ ｔ ｄ ． ａｙ ｉ ｎ ｓ ｋ ｓ ｌ ｃｉ ｎ ｉ ｇ ａ ｉ ｔ ｓ ｎ ｆ ｏ ｏ ｆ ｏ ｏ ｍｉ ｉ ｔｅ ｍｏ ｔ ｍｐ ｒ ｎ ｏ ｉｓ Ｔ ｉ ｅ ｓ ｙ ｉ ｂ ｓ ｄ Ｏ ｈ ｅ ｌ ｓ ｉａ ｄ ｌ ｎ ｌ ｄ ｎ — ｈ ｓ ｉ ｏｔ ｔ ｐｃ ． ｈ ｓ ｓａ ｓ ａ ｅ ｆ ｔ ｒ ｅ ｃ ａ ｓｃ ｌｍｏ ｅ ｓｉ ｃ ｕ ｉ ｇ Ｔ Ｍ．Ｈ— ａ ｄ Ｃ－ ｎ ｋ ｓ ｓ ｍｅ ｉ ｒ ｖ ｍｅ ｔ． ａ ｔ Ｍ ｎ Ｌ ａ ｄ ｍａ ｅ ｏ ｍｐ ｏ ｅ ｎ ｓ Ｔｈｓ ｐ ｐ ｒ ｏ ｔ ｉ ｓ ｔ ｅ Ｔ— — Ｆ ｄ ｌｂ ｓ ｄ ｏ ｈ ｓ ｄ ｌ ａ ｏ ｅ Ｔ ｉ ｒ ｃ ｅ ｍａ ｅ ｈ ｍｐ ｒ ａ ｎ ｙ ｉ ｙ ｓ ｌｃ ｉ ｇ ｆ ｕ ｅ ｎ ｉ ａ ｅ ｂ ａｎ ｈ Ｍ Ｆ ３ ｍｏ ｅ ａ ｅ ｎ ｔ ｅ ｅ ｍｏ ｅｓ ｂ ｖ ． ｈ ｓ ａ ｉ ｌ ｋ ｓ ｔ ｅ ｅ ｉ ｃ ｌａ ａ ｓｓ ｂ ｅｅ ｔ ｏ ｒ ｅ ｔ ｉ ｌ ｎ ｔ ｏ ｅ － ｎ ｅ ｕ ｄ ａ ａ ｉ ｉ ｅ ｒ ． ｈ ｏ ｃ ｕ ｉｎ ｉ ｈ ｔ ｈ ｔ ａ ｕ ｄ ｎ Ｃ ｉ ａ ｈ ｖ ｔ ｎ ｔｃ － ｅ ｅ ｔ ｎ ａ ｉ ｔ ｉ ｉ ｎ ｐ ｎ ｅ ｄ ｄ ｆ ｎ ｓ ｄ ｔ ｎ ｓ ｙ ａ ｓ Ｔ ｅ ｃ ｎ ｌ ｓｏ ｓｔ ａ ｅ ｍｕ ｕ ｌｆｎ ｓ ｉ ｈ ｎ ａ ｅ ｓ ｏ ｇ ｓｏ ｋ ｓ ｌ ｃｉ ｂ ｌ ｙ ｗｈ ｌ ｔ ｘ ｔ ｒ ｏ ｉ ｅ ｍｉ ｇ ｂ ｌ ｙ ｉ ｏ ｖｏ ｓ Ｗ ｌｏ ｒ ｃ ｍｍｅ ｄ ｔ ａ ｈ ｏ ｅ ｎ ｎ ｈ ｕ ｄ ｉ ｒ ｖ ｈ ｒ ｅ ｙ ｔ ｍ ｎ ｔ ｎ ｔ ｅ ｅ ｓ ｎ ｅ ｒ ｉ ｉ ｇ ｆｒ ａ ｉ ｔ ｓｎ ｔ ｂ ｉｕ ． ｅ ａｓ ｅ ｏ ｉ ｏ ｎ ｈ ｔｔ ｅ ｇ ｖ ｒ ｍｅ ｔｓ ｏ ｌ ｍｐ ｏ ｅ ｔ ｅ ｍａ ｋ ｔｓ ｓｅ ａ ｄ ｓｒ ｇ ｈ ｎ ｐ ｒｏ ｎ ｌｔ ｎ ｎ ｏ ｅ ａ
技 术经济 与管理研 霓 ２１ 年 第 １ ０１ ０期
中国开放式基 金选 时和选 股能力 的实证 分析
李 鑫 ，姚
（ 大学 经济学 院，北京 北京
爽
１０ ７ ） ０８ １
摘
要 ：开放式基金的绩效评价是基金研 究领域备受 关注的课题 ，对选股 和选时能力的分析是其 中的一个 重要 方面。Ｔ Ｍ、 —
Ｅ ｐ ｒｃ ｌＡｎ ｌ ｓｓ ｏ ｕ ｕ ｌ ｎ ｓ ｔ ｃ － ｅｅ ｔ ｎ ａ ｄ Ｔｉ ｎ ｉ ｔ ｎ Ｃｈ ｎ ｍ ｉ ｉａ ａ ｙ ｉ ｎ Ｍ ｔ ａ Ｆｕ ｄ Ｓ ｏ ｋ ｓ ｌｃ ｉ ｎ ｍｉ ｇ Ａｂ ｌ ｙ ｉ ｉ ａ ｏ ｉ
ＬＩＸｉ ｎ， ＹＡＯ ｈ ａ ｇ Ｓ ｕｎ
我 国证券投资基金业发展迅速 ，截 至 ２ １ ０ ０年底 管理 资产 规
些方 法虽然简单实用 ，但没有解 释业绩的来源 。此 后深入 的研
究将基金组 合的超额报酬归 因于管理人在 选股 和择时两方 面的
模达 到 ２５万亿 。基金产 品的类型经历 了从 封闭式 为主到 以开 ．
放式 为主 的两个 阶段 ， 目前有 ２ ６只封闭式 基金和超 过 ７ ０只 ０ 开放式 基金 ，近两年每年新 成立开放式基金 超过 １０只 。 ０
Ｈ Ｍ 和 Ｃ Ｌ模 型是 评 价 选 时和 选 股 能 力 的 三 个 经 典模 型 ，本 文在 此 基 础 上 得 到 Ｔ Ｍ— Ｆ — — — Ｆ ３模 型 ，通 过 选取 ６年 中 １ 开 放 式 基 ４只
金 的数据 ，进行 了实证分析 ，并 对模 型设 定予 以改进和探 讨 。结果表明 ，我 国开放 式基金具有 较强选股 能力但 选时能 力不显
ｅ ｈ ｎ ｉ ｇ ｔ ｅｔ ｎ ｉ ｔ ． ｎ ａ ｃｎ ｈ ｉ ｇａ ｌ ｙ ｍｉ ｂ ｉ
Ｋｅ ｒ ｓ ｙ ｗｏ ｄ ：Ｏｐ ｎ ｅ ｄ ｄ ｆ ｎ ｓ ｅ － ｎ ｅ ｕ ｄ ；Ｔｉ ｎ ｉ ｔ ｍｉ ｇ Ａｂ ｌ ｙ；Ｓ ｏ ｋ ｓ ｌｃｉ ｎ Ａｂ ｌ ｙ；Ｓ ｏ ｋ Ｉ ｖ ｓｍｅ ｔ Ｆ ｎ ｅｆ ｒ ａ ｃ ｉ ｔｃ － ｅｅ ｔ ｉ ｔ ｏ ｉ ｔ ｃ ｎ ｅ ｔ ｎ ； ｕ ｄ Ｐ ｒ ｍ ｎ ｅ ｏ
著 ，说 明我 国基金管理行业的专业水平能够 为投 资者 带来超额 收益 。建议从 通过 完善市场制度 以及加强基金 业人 才培 养两方面
加 强基 金 行 业 的 建 设 ，以 增 强基 金 的择 时能 力。
关键词 ：开放式基金 ；选时能力；选股能力 ；证券投资 ；基金 绩效 中图分类号 ：Ｆ ３ ．１ ８０９ 文献标识码 ：Ａ 文章编号 ：１０ — ９ Ｘ（０ １ １— ０ ８ ０ ０４ ２ ２ ２ １ ）０ ０ ８ — ４
能力 ，简历 了相应的评估模型，这正是本文的主要探讨对象 。
一பைடு நூலகம்
、
文献综述和研究意义
随着基金资产规模 和对证 券市场影响 的扩 大 ，基金业绩 的