第九章 效率市场

• 这里 rMt 表示市场回报率，et 是公司特殊事件 带来的回报率。 •
C 为了得到公司特殊事件回报率 C et = rt − (a + brMt ) C C
• • • •
针对这三种信息集，有三种形式的有效市场的定义 弱有效市场(the weak form) 半强有效市场(the semistrong form) 强有效市场(strong form)
– 弱有效市场
• 考虑一个交易策略
– 如果某股票的价格连续涨三天，就买进该股票；如果 股票的价格连续降三天，就卖出股票。问题：这个策 略能否赚钱。 – 定义：一个资本市场称为弱有效的或者满足弱有效形 式，如果证券价格充分反应了包含在历史价格中的信 息
• • • •
股票价格的随机游走(random walk) 新信息导致股价的波动 新信息是不可预测的 可以预测的信息已经包含在已知的信息中。 因为新信息是不可预测的，所以导致的股 票价格变动也是不可预测的，即随机的信 息导致随机的股票价格变化。
– 股票价格的变动服从随机游走的形式。
• 价格的变化是随机的、不可预测的 • 随机游走的形式并不是说明市场是非理性 的，而恰恰表明这是投资者争相寻求相关 信息，以使得自己在别的投资者获得这种 信息之前买或者卖股票而获得利润的结果。
第九章 效率市场
• 投资者和分析师之间的竞争导致市场的有 效性 有效市场假设对于投资政策的启示 • 有效市场的实证结果
– 例子：假设存在一个准确的模型，预测股票价 格三天后将从20元/股涨至23元/股 – 所有知道该模型的投资者 – 不知道该模型的投资者
• 这样的准确模型是不存在的 • 由于存在聪明的投资者的原因，任何能够 用来对股票价格作预测的信息已经反映在 股票的价格中。 所有投资者只能获得“正 常”的回报率 • 例子：2001年10月21日晚，证监会宣布暂 停国有股减持 • 例子：2002年4月5日宣布，从5月1日起交 易佣金使用0.3%上限向下浮动制。
• 如果证券价格反映了所有可得的信息，则 价格的变化必定反映新的信息。 依据度量 事件发生期间价格的变化可以度量一个事 件的重要性。
4 例子：研究红利变化对股票价格的影响，
利用所得结果和对红利的优势预测来获 得利润。
C 与别的因素的影响分离开来。 C 利用有效市场理论与指标模型一起来研究。 C 指标模型 rt = a + brMt + et C
Байду номын сангаас
– 弱形式有效性是最弱类型的有效性。 – 当市场是弱有效时，trend analysis 是没有用的
• 股票价格的历史数据是可以免费得到的， 如果这些数据里包含有用的数据，则所有 的投资者都会利用它，导致价格调整，最 后，这些数据失去价值。
– 强形式有效市场 – 定义：一个市场是强有效的，如果价格反应了 所有的信息，不管是公共的还是私有的。
有效和非有效市场中价格对新 信息的反应
股票 4 价格
4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 延迟 反应 有效市场对新 信息的反应 过激反应 和回归
0
宣布前（-）或者后（+）的天数
– 三种有效市场(efficient capital market) – 不同的信息集对证券价格产生影响的速度不一 样。 – 为了处理不同的反应速度，把信息集分成不同 的类别。 – 最常用的一种分类方法：过去价格的信息，可 得的公共信息，所有信息。
4 如果市场是有效的，则投资者利用已知
的信息
Φt
不能获得超额利润。
C 超额利润为 C X t +1 = Pt +1 − E (Pt +1 Φ t ) C C 在有效市场中
E (X t +1 Φ t ) = 0
– 说明三种有效性的例子： – 总是在股价上涨后卖出股票 – 投资者在一家公司宣布增加收益后买该公司股 票 – 知道采矿公司是否开采到了金子的内部消息后 买该公司股票
• 只有当充分多的投资者相信市场不是有效 的，市场才会变的有效。 大众已知的投资 策略不能产生超额利润 • 某些业绩表现突出的投资者仅仅是运气。 专业投资者并不比一般投资者业绩好 • 过去的业绩不能代表将来
– 有效市场中证券组合管理的功能 – 由于年龄、税基、风险回避、就业等不同，投 资者选择最适合自己的投资组合。 – 有效市场中证券组合管理的功能是满足具体需 要，而不是 beating the market.
– 不同市场的有效性不同：中国和美国的股市 – 小股票和大股票的有效性不同
• 4. 有效资本市场的描述 • 有效资本市场指的是现时市场价格能够反 映可得信息的资本市场，在这个市场中， 不存在利用可得信息获得超额利润的机会。
– 在特定的价格下，持有股票的原因 – 股价上涨的原因 – 股价上涨的时间 – 一个市场对于一个信息集来说称为有效的，如 果不存在利用该信息获得超额利润的机会
– 不要混淆股票价格“变化”的随机性和股价 “水平”的非理性两个概念 – 如果股价是理性确定的，则只有新信息才导致 股价的变化。 – 股价的随机游走正是股价反映所有现在信息的 自然表现
• 反之，如果股票价格不是随机变动而是可 以预测的，则表明所有的相关信息并没有 完全反映在价格中，这表明市场是非有效 的。 股票价格反映了所有可得信息称为有 有 效性市场假设。 效性市场假设
4 强形式有效性 4 4 4 半强形式有效性 4 4 4 弱形式有效性
Fama 有效市场模型
4 4
E (Pt +1 Φ t ) = [1 + E (rt +1 Φ t )]Pt
C 这里 C Pt +1 =证券在时间t + 1的价格 C rt +1 =证券在时间区间 [t , t + 1] 的回报率 C Φ t = 投资者在时间 t 可以获得的信息