中国期货市场跨商品套利交易分析

跨品种套利可以为由于没有预料到的、或价格剧烈波动而引起的损失提供一定程度的保护，起到降低风险的作用。在国外发达的期货市场，跨品种套利交易的保证金要求也比单一的买多和卖空少，使得套利交易者在融资方面更加灵活。跨品种套利交易者所关注的是两个商品合约价格之间的关系，而不是期货价格绝对的上升和下降的变动幅度。因此，当发生某种变化，如政府突然发表某种声明或实施某政策，可能直接影响在期货市场上从事单一买卖的交易者。但对跨品种套利交易者，则要看两合约价格相对变动的趋势及大小方向而定，不论期货合约价格上涨或下跌都有可能会获利，当然也可能发生损失。
2
这种套利是由产品的上下游生产关系引申而来。如大豆压榨商通过购买大豆，生产豆粕和豆油；或者原油提炼商通过买原油，卖出汽油和取暖油等。相应地，投资者可以通过买入大豆，卖出豆油和豆粕(压榨差价套利)；或者买入原油，卖出一定量汽油和取暖油(裂解差价套利)的方式来参与这个过程。而当大豆压榨利润为负或者原油提炼利润为负时，可以进行买入产成品，卖出原料的反向裂解或压榨套利。
跨商品套利可以说是套利交易类型中除了混合套利之外最为复杂的类型，对其个性特征进行更深层次的分析对于实际操作的指导意义明显大于共性特征，跨商品套利交易的个性特征主要有以下两点:一是出现机会的概率较大。由于跨商品套利是在不同商品之间进行的，尽管商品之间存在一定的相关性，.但是，相对于跨期和跨市套利来说，导致国内期货市场跨商品套利模型及实证研究不同商品价格之间出现套利机会的因素更多，获利空间维持更为长久，从这个角度出发，跨商品套利应该是期现、跨期、跨市、.跨商品四种基础套利当中最具生命力的类型，跨期和跨市套利的利润空间随着参与者的增多和市场融合程度的增强而逐渐缩小，比如跨市套利目前的年投资回报率己经大幅从前几年的300%下降到目前的30-40%，跨期套利的次数随着价格运行幅度的趋缓而也逐渐减少，事物都具有辩证的双面性，正是跨商品套利出现的机会多，其操作的复杂性和相对的风险程度要高与其他两种套利形式，这也是目前国内跨市套利已经相当成熟的时候才开始对跨商品套利交易进行前期研究的主要，原因。二是行情判断直接关系到方向的选择。虽然跨商品套利主导思想是促使价格从非正常区域回到正常区域内，追逐商品价格之间的差价利润，但是存在可获利空间并不一定等于一定要采取相应的跨商品套利的操作，建立在客观和理性的行情分析基础上的结论对于跨商品套利来说也许会得到意想不到到的好处。比如，带有投机兼跨商品色彩的套利操作，买铜抛铝，不仅可以稳获商品差价所带来的利润，同时还能将投机和润转换到跨商品套利利润的实现过程中，使跨商品套利的利润得到合理的放大，所以在实施以上放大性的跨商品套利交易之前，对于整个行情发展判断的准确性将对收益造成直接的影响，由于存在一定的投机成分，蒙受一定风险的可能性也是存在的。通过跨商品套利能够使扭曲的商品价格回到正常的轨道上来，从而促进了相关市场的繁荣和发展。
3.
股票收益率均值回归证明市场不会偏离价值中枢时间太久，市场的内在力量会促使其向内在价值回归。.从这一点上讲，市场在没有政府利多或利空政策的作用下也会实现有效的目标，即股票价格会在市场机制的作用下自然的向均值回归。但这并不否定政府行为对促进市场有效性的作用，因为市场偏离内在价值后并不等于立即就会向内在价值回归，很可能会出现持续地均值回避。政府行为会起到抑制市场无效和促进市场有效的作用。在促进市场有效方面政府行为是必不可少的因素之一，市场失灵是政府参与调控的直接理由。
理论上，期货价格是商品未来的价格，现货价格是商品目前的价格，按照经济学上的一价理论，两者间的差距，应该等于该商品的持有成本。一旦价差与持有成本偏离较大，就出现了期现套利的机会。其中，期货价格要高出现货价格，并且超过用于交割的各项成本，如运输成本、质检成本、仓储成本、开具发票所增加的成本等等。
2.3
跨期套利是围绕同种标的资产的不同交割月份的期货的价差而展开的，是指同时买入或者卖出同种标的不同交割月份的期货合约，以期在价差有利的情况下将两个合约对冲平仓从而获利的投资方式。一般来说，相同标的指数的股指期货在市场上会有不同交割月的若干合约同时交易，目前我国沪深300指数期货同时上市的就有4个合约：当月、下月及下两个季月，这为跨期套利提供了基础。由于同时交易的不同交割月合约均是基于同一标的指数，所以，在市场预期相对稳定的情况下，不同交割日期合约间的价差应该是稳定的，一旦价差发生了变化，则会产生跨期套利机会。
2.2
期现套利是指期货市场上的参与者利用期货与现货价格的不合理差价，同时买入现货和卖出对等数量的期货合约以从中获取风险利润的交易行为。其操作要点是寻找出现不合理价差的交易时机、然后等待价差回归理性范围。期现套利交易具有收益稳定、风险低的特点，套利机会一般出现在期货品种上市初期或者市场环境出现比较重大或者突发的情况时，期现价格出现较为明显的基差。
因此本文选择均值回归理论来构建模型。
证券投资理论经过近百年的发展，分析手段和分析方法的争论与创新:断，其中比较一致的看法是长期范围内的收益比短期范围内的收益更容易预测。均值回归就是长期趋势可预测理论与方法的主要代表。所谓均值回归是指股票价格无论高于或低于价值中枢或均值都会以很高的概率向价值中枢归的趋势。均值回归理论是股票价格可预测理论的一个突破性进展，也是对传统随机漫步理论的一个最大的挑战。1988年Fama、Feench、Poterba和Summers对美国纽约股票市场进行了实证研究，得出了股票市场收益呈现均值回归的结论。
西南财经大学
SouthwesternUniversity ofFinance andEconomics
我国商品期货
及其套利模型的实证分析
学生姓名：
所在学院：
课 程：
2013年01月
摘要
我国的期货市场经过10余年的快速发展，从无到有，已经逐渐规范化，品种逐步实现多样化。在此背景下，期货市场的套利交易也逐渐开始兴起，本文试图以期货市场的跨商品套利交易为对象，以市场有效性理论，均值回归理论等为基础建立一套量化的跨商品套利模型，用于实际指导跨商品套利交易活动。本文以大豆和豆粕的价差的历史数据，进行了相关性检验，单位根检验，游程检验，以确定是否符合套利模型的要求条件，并且以历史数据为模拟，对套利模型的可行性，操作性和盈利性进行了检验。最后对于该模型的不足之处进行了分析，阐述了套利交易可能面临的风险以及风险的应对策略。
图1跨期套利原理图
2.4
是指利用两种不同的、但相互关联的商品之间的期货合约价格差异进行套利的一种投资方式，它通过买入某种商品某一交割月份的期货合约，同时卖出另一相互关联商品相同交割月份的期货合约，然后在有利时机将这两个合约进行对冲平仓而获利。由于其获利不是基于单个商品合约价格的上涨和下跌的绝对值，而是基于不同品种合约之间价差的扩大和缩小的相对值，因此，相对其他投资方式，跨品种套利具有同等收益下风险较低的特征。
均值回归理论有如下特点:_
3.1
证券市场的走势不会总是上升或是下降，在证券市场上不会有任何一趋势能永远持续下去，不管其持续的时间有多长。.在一个较长的时间范围内，股票价格呈持续上涨或下跌的趋势，我们称之为均值回避；当出现相反趋势时我们就称之为均值回归。
3.2
由于在利好消息冲击下投资者主要表现为反应不足，而在利空消息冲击下，投资者主要体现为反应过度，进而使得利好消息或利空消息对于股票价格的影响也不同，所以如果股票收益率序列具有均值回归特性，则均值回归应呈现明显的非对称性，负收益率的均值回归速度和幅度应明显的不同于正收益率的均值回归速度和幅度。
4.
最早提出有效市场层次划分理论的是美国经济学家Roberts。他把不同的信息组区分为三个层次，并以此为基础提出了有效市场的三层次理论：弱型有效市场假设、半强型有效市场假设和强型有效市场假设。
从其理论定义出发，如果期货市场达到弱型有效市场的定义，即现行的价格完全反映了该证券的历史价格序列，投资者不可能依靠分析历史价格序列并根据以此设计的投资策略来获得超额利润。那么意味着所有套利模型都不能获利，市场不存在套利机会。因此，期货市场是否达到弱有效市场是期货市场能否存在套利机会的基础。对此，唐衍伟在其的博士论文《商品期资价差套利投资决策理论与应用研究》中运用单位根检验(ADF检验)、序相关检验和游程检验对我国期货市场的多个品种的有效性进行了检验，检结果一致表明我国期货市场远未达到弱型有效市场。也即存在套利机会。
上海期货交易所：铜、铝、锌、铅、白银、黄金、螺纹钢、线材、燃料油机制的套利还是基于价差预期的套利，在表现形式上，套利交易可以分为不同交割地点、不同交割时间和不同交割商品三种模式，与此相对应，形成了跨市套利、期现套利、跨期套利和跨品种套利四种基本的套利类型。
3.
跨商品套利要求套利品种之间具有一定的基本条件，.即产品的高度相关性和价格趋势的联动性。一般来说，跨商品套利是在属于同大类商品或原材料和制成品之间进行的。它们之间要具有一定的替代性或密切的关联性，价格趋势上高度相关。根据套利商品之间的关系，.有两种类型。
2
主要是利用走势具有较高相关性的商品之间强弱对比关系差异所进行的套利活动，商品的价格具有高度相关性，因此它们的价格走势之间也存在许多共同的规律。如铜铝价格在某些时间表现得非常一致，它们的差价稳定在某一区间之内，就可以根据此特征进行相应的铜铝套利。需要注意的是，由于这样的商品之间联动性相对较弱，因此当它们价格波动的特征差异放大的时候，就需要重新衡量套利的可行性和风险度。
一、
1.
商品期货是指标的物为实物商品的期货合约。商品期货历史悠久，种类繁多，主要包括农副产品、金属产品、能源产品等几大类。
目前，我国经中国证监会的批准，可以上市交易的期货商品有以下种类。
大连商品交易所：玉米、黄大豆1号、黄大豆2号、豆油、豆粕、棕榈油、聚乙烯、聚氯乙烯、焦炭。
郑州商品交易所：强麦、硬麦/普麦、棉花、早籼稻、甲醇、PTA、白糖、菜籽油。
跨市套利正是利用市场短暂的失衡时机，在某个市场买入（或卖出）某一交割月份某种商品合约的同时，在另一个市场卖出（或买入）同一份交割月份的同种商品合约，以对冲或交割方式结束交易的一种操作方式。这种套利通常在异地交易所之间进行，包括国内和国外交易所之间。目前国内比较盛行的跨市套利主要有：LME金属（铜、铝、锌）期货与上期所金属期货跨市套利，上海黄金交易所黄金（T+D）与上期所黄金期货跨市套利、CBOT大豆期货与大商所大豆期货跨市套利等等。