第三章资本成本和资本结构1介绍

同方向
反方向
特别提示
经营杠杆系数本身并不是经营风 险变化的来源，它只是衡量经营风险大 小的量化指标。事实上，是销售和成本 水平的变动，引起了息税前收益的变化， 而经营杠杆系数只不过是放大了EBIT 的变化，也就是放大了公司的经营风险。 因此，经营杠杆系数应当仅被看作是对 “潜在风险”的衡量，这种潜在风险只 有在销售和成本水平变动的条件下才会 被“激活”。
EBIT S V F ( P VC )Q F M F
二、经营杠杆效应 （一）经营杠杆的含义 ——是指由于固定性经营成本的存在，而使得企业 的资产报酬（息税前利润）变动率大于业务量变动 率的现象。
东华集团盈利情况资料
项
目
第一年
100 60 40 10,000 400,000 200,000 200,000
总成本习性模型
y=a+bx
（y代表总成本，a代表固定成本，b代表单位变 动成本，x代表业务量）
3.边际贡献和息税前利润之间的关系 （1）边际贡献（M）：边际贡献=销售收入-变动成本 （2）息税前利润（EBIT）：是指不扣利息和所得税 之前的利润。 （3）关系 息税前利润=边际贡献-固定成本 式中：EBIT：息税前利润；S：销售额；V：变动性 经营成本；F：固定性经营成本；Q：产销业务量； P：销售单价；VC：单位变动成本；M：边际贡献。
图8- 1
杠杆分析框架
经营风险与经营杠杆
（一）经营风险
◎ 经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的收益 (指息税前收益)或收益率带来的不确定性。 产品需求变动 ◎ 影响经营风险的因素 产品价格变动 产品成本变动 ………… ◎ 经营风险的衡量——经营杠杆系数
（二）经营杠杆（Q→EBIT）
经营杠杆
第二节 杠杆原理
（一）基本概念 1.杠杆 财务管理中的杠杆效应表现为：由于特定固定支出 或费用的存在，导致当某一财务变量以较小幅度变动时， 另一相关变量会以较大幅度变动。财务管理中的杠杆效 应包括经营杠杆、财务杠杆和总杠杆三种效应形式。 2.成本习性
（1）含义： 成本总额 依存关系 业务量
（2）成本按习性可划分为固定成本、变动成本和混合成本三类
年资金占用费 年资金占用费 资本成本率＝ ＝ 筹资总额－筹资费用 筹资总额 （ 1－筹资费用率）
二、个别资金成本
1、银行借款资本成本的计算（借款利息和手续费）
年利息 (1 所得税税率) 银行借款的资本成本率 借款筹资额 (1 借款筹资率)
2、债券资金成本的计算
年利息 (1 所得税税率) 债券资本成本 *100% 债券筹资总额 (1 借款筹资率)
（4）根据计算出的分界点，可得出若干组新的筹资范围， 对各筹资范围分别计算加权平均资金成本，即可得到各 种筹资范围的边际资金成本。
【例计算分析】某企业拥有长期资金400万元，其中长期借款100万 元，普通股300万元。该资本结构为公司理想的资本结构。公司 拟筹集新的资金，并维持目前的资本结构。随筹资额增加，各种 资金成本的变化如下表：
杠杆效应
Q——产品销售数量 P——单位产品价格 V——单位变动成本 F——固定成本总额 MC=(P-V)——单位边际贡献 EBIT——息税前收益 I——利息费用 T——所得税税率 D——优先股股息 N——普通股股数 EPS——普通股每股收益
☆ 杠杆分析框架
【例】某企业拟筹资4000万元。其中，按面值发行债 券1000万元，筹资费率2%，债券年利率为5%；普通股 为3000万元，每股面值1元，发行价为10元/股，筹资 费率为4%，第一年预期股利为1.2元/股，以后每年增 长5%。所得税税率为33%。计算该筹资方案的加权平 均资本成本。
解：债券比重=1000÷4000=0.25=25% 普通股比重＝3000÷4000＝0.75=75%
3、优先股成本率
优先股年股利 优先股资金成本率＝ *100% 优先股发行总额 (1 筹资费用率)
【例题】：某公司发行优先股，总面值为200万元，发行总额为 250万元，筹资费率为4%，规定年股利率为10%，计算优先股成本
200*10% 优先股资金成本率＝ *100% 8.33% 250 (1 4%)
◆ 影响经营杠杆系数的因素分析 影响经营杠杆系数的四个因素：销售量、 单位价格、单位变动成本、固定成本总额。
影响DOL的四个因 素 销售量（Q）
单位价格（P） 单位变动成本（V） 固定成本（F）
经营杠杆系数（DOL）越大，经营风险越大。
与DOL的变化方 向
反方向
与EBIT的变化方 向
同方向
案例
一珠宝首饰加工店，固定成本8万，单位变 动成本1万，单价2万，第一年加工10件， 第二年加工16件，第三年加工20件。计算 经营杠杆。
第一年
第二年 16
增长率 第三年 60% 20 2
增长率 25%
销售数量
单价 变动成本 固定成本
10
2 1*10
2 1*16
1*20 0.4*20
0.8*10 0.5*16
资金种类 长期借款 普通股 新筹资额（万元） 40万以下 40万以上 75万元以下 75万元以上 资金成本 4% 8% 10% 12%
计算各筹资总额分界点及各筹资范围的边际资金成本。
解：借款的筹资总额分界点＝40/25%＝160（万元） 普通股的筹资总额分界点＝75/75%＝100（万元） 根据筹资总额分界点，可得出三组新的筹资范围（1） 100万以下；（2）100～160万；（3）160万以上。对以 上三个筹资范围分别计算加权平均资金成本，即可得到 各种筹资范围的资金边际成本。 边际资金成本（0～100）＝25%×4%+75%×10%＝8.5% 边际资金成本（100～160）＝25%×4%+75%×12%＝10% 边际资金成本（160以上）＝25%×8%+75%×12%＝11%
0.6 （ 1 10%） 普通股资本成本 10% 12.24% 30 （ 1 2%）
5、留存收益资本成本的计算 留存收益资本成本的计算与普通股成本相同，也分为股 利增长模型法和资本资产定价模型法， 不同点在于不考虑筹资费用。
【例· 单项选择题】某公司普通股目前的股价为25元/股， 筹资费率为6%，刚刚支付的每股股利为2元，股利固定增长率2%， 则该企业利用留存收益的资本成本为（ ）。 A.10.16% B.10% C.8% D.8.16% 【答案】 A 【解析】留存收益资本成本=[2×（1+2%）/25]×100%+2% =10.16%。
财务杠杆
EBIT
固定筹资成本
EPS
( EBIT I )(1 T ) D EPS N
由于固定筹资成本的存在而导致每股收益变动率 大于息税前收益变动率的杠杆效应——财务杠杆
而利用这个杠杆给所有者带来的额外收益， 称为财务杠杆利益。由于优先股股利一般固定， 也会有举债的效果，故财务杠杆 ( 又称融资杠杆 ) 可定义为：企业对资金成本固定的筹资方式的利
（二）资本成本的作用
1．资本成本是比较筹资方式、选择筹资方案的依 据 2．综合资本成本是（三）资本成本的影响因素 1．总体经济环境 2．资本市场条件 3．企业经营状况和融资状况 4．企业对筹资规模和时限的需求
（四）资本成本的表现形式
第三章 资本成本和资本结构
一、资本成本及其计算 二、杠杆原理 三、资本结构
第一节 资本成本
一、资本成本概述 （一）概念
——指企业为筹集和使用资本而付出的代价，包括用资费用和筹资 费用。
1. 用资费： ——是指企业在资本使用过程中因占用资本而付出的代价， 如股利和利息等，这是资本成本的主要内容。 2. 筹资费 ——是指企业在资本筹措过程中为获取资本而付出的代价， 如借款手续费和证券发行费等，它通常是在筹措资金时一次性支付。
第二年
100 60 40 20,000 800,000 200,000 600,000
第三年
100 60 40 30,000 1,200,000 200,000 1,000,000
单价 单位变动成本 单位边际贡献 销售量 边际贡献 固定成本 息税前利润
（EBIT)
从第一年到第二年，销售量增加了原来的100％，息税前利 润增加了原来的200％；从第二年到第三年，销售量增加了 原来的50％，息税前利润增加了原来的66．67％。
加权平均资本成本
＝0.25×3.42%＋0.75×17.5%＝13.98%
四、边际资本成本 （一）边际资本成本的含义
——企业在追加筹资时，不能仅仅考虑目前所使用资本的成本， 还要考虑筹集资金的成本，即边际资本成本。 假设前提： 企业始终按照目标资本结构追加资金
（二）边际资金成本计算的步骤
（1）确定公司最优资本结构（已知）。 （2）确定不同筹资方式在不同筹资范围的个别资金成本 （确定个别资金分界点）。（已知） （3）计算筹资总额分界点。
第二年
600,000 100,000 500,000 200,000 300,000 3
第三年
1000,000 100,000 900,000 360,000 540,000 5.4
息税前利润（EBIT) 债务利息 税前利润 所得税 税后利润 普通股每股利润（EPS)
（二) 财务杠杆（EBIT → EPS）
注：若债券溢价或折价发行，为更精确地计算资本成本， 应以实际发行价格作为债券筹资额
【例】某企业以1100元的价格，溢价发行面值为 1000元、期限5年、票面利率为7%的公司债券一 批。每年付息一次，到期一次还本，发行费用率 3%，所得税率20%，该批债券的资本成本率为：
1000 7% （ 1－20%） Kb 5.25 ％ 1100 (1 3%)
财务风险与财务杠杆