股权分置改革对上市公司及证券市场的影响

股权分置改革对上市公司及证券市场的影响
摘要
上市公司的股权结构是影响上市公司价值的重要要素，股权分置的产生在中国有着特殊的历史背景，该制度在当时的条件下促进了我国资本市场的发展，但随着资本市场的不断发展，危害也渐渐显现，原来的股权分置显然是跟不上资本发展的步伐。

股权分置由于控制权，所有权不能自由转让导致股东不同权的存在，造成了不同股东的利益不一样从而导致公司治理缺乏共同利益基础，不利于上市公司的并购重组等诸多问题。

它已经成为资本市场规范发展的制度性缺陷，在这样的环境下自然而然的就会出现股权分置改革制度，股权分置改革是一项完整经济制度和市场运行机制的改革，它成为资本市场创造以来最为重大的制度性改革。

股权分置改革有利于证券市场的进一步发展同时也强化对上市公司约束，还有利于国有企业的改造重组和国有经济布局的战略调整，关系到投资者的自身利益和上市公司的长远发展。

关键词：股权分置改革，上市公司，资本市场
引言
股权分置改革是指通过建立流通股和非流通股之间的市场化协商机制，其形式是非流通股股东向流通股股东支付一定的对价后获得流通权。

股权分置改革是我国资本市场一项基本制度变革，其本质是为了推动资本市场的机制转换，消除非流通股与流通股的流通制度差异，强化市场对上市公司的约束机制，提高上市公司治理效率，从而提高资本市场的有效性。

股权分置改革问题始终是困扰我国市场发展的制度性难题，从国有股减持到解决股权分置，这一问题对我国市场都有显著影响，即导致公司治理缺乏共同利益基础、不利于上市公司的并购重组、制约着资本市场国际化进程和产品创新和不利于形成稳定的市场预期。

其中，最为根本的是股权分置的存在导致流通股和非流通股股东利益的高度不一致。

在融资过程和利益分配中，天平严重倾向于融资者，倾向于非流通股东。

这种机制使得公司治理促成公司绩效提高的渠道无法畅通，内部人控制严重，董事会形成虚设，投资者的利益得不到保护。

那么，股权分置改革对我国上市公司及证券市场产生了哪些影响？这就是本文研究的重心
一．股权分置改革
1．股权分置改革的背景
股权分置是指中国股市因特殊历史原因和特殊的发展演变中，中国 A 股市场的上市公司内部普遍形成了“两种不同性质的股票”（流通股和非流通股），
这两类股票形成了“不同股不同价不同权”的市场制度与结构，即“股权分置”。

随着我国股市的不断发展，股权分置的弊端逐渐暴露出来。

股权分置的存在，扭曲了证券市场的定价机制，导致公司治理缺乏共同的利益基础，不利于形成稳定的市场预期。

在这种情况下，2005年4月29日，经国务院同意，证监会、国资委、财政部、人民银行和商务部共同发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》；2005年8月23日，发布了《关于上市公司股权分置改革的指导意见》，在总结试点经验的基础上，全面推动了股权分置改革的顺利进行。

2.股权分置改革的实质
流通股和非流通股的区别表面上看来仅仅在于是否可以流通，但实际上却是二者利益实现机制的不同。

因此，非流通股和流通股的利益必然发生冲突。

股权分置改革的目的就是从根本上解决流通股和非流通股的不同利益机制，实现股票的全流通，以达到上市公司股东利益的一致。

股权分置改革，使得流通股与非流通股两个互有冲突的目标函数统一为共同追求资产市值的最大化的目标函数，实现利益的共同趋向。

二．股权分置改革对我国资本市场的影响
1.我国资本市场发展的现状
目前，我国资本市场按融资方式和特点，可分为股票市场、中长期债券市场和中长期信贷市场。

以沪深两个交易所为核心，二级市场发展迅猛。

交易品种从单一的股票逐渐发展为以股票交易为主，包括债券、投资基金、可转换债券以及权证等多种金融工具。

但我国的资本市场发展仍相对落后，与发达的资本市场相比差距还很大，特别是企业通过股市所筹措到的资金比例还较低，与庞大的银行中长期信贷市场相比尚微不足道。

因此，我国目前的资本市场，功能发挥得还很不够，有待于进一步发展和完善。

2.股权分置改革对我国资本市场有效性的影响
股权分置时代，资本市场的资产价值变动与实体经济变动基本上没有什么正相关性，甚至是相反变动的关系。

一些学者认为，股权分置改革完成后，资本市场与实体经济的关联度会得到改善，资本市场的有效性将得以提高，市场化趋势将更加明显。

张涛（2008）通过时间序列相关性检验和游程检验两种检验方法对股权分置改革前后上证综合指数的日收益率指标进行了联合检验。

检验发现，股权分置改革之前上证综合指数不具有随机性，股票市场属于无效的市场；而在股权分置改革之后，上证综合指数无论是在股改的试点阶段、全面股改阶段、攻坚阶段，还是在整个股改期间，都具有随机性，股票市场属于弱式有效市场。

三．股权分置改革对上市公司治理的影响
1.股权分置改革可以消除我国公司机制中存在的障碍因素
随着上市公司股权分置改革的完成，兼并收购机制的功能将被收购的市场压力下不断加强经营，提升业绩，另一方面又有利于公司利用股权并购做出有益于公司长远发展的制度安排和金融创新。

股权分置的解决有助于完善并购的动力机制，有利于促进产业结构调整、促进优胜劣汰、促进优质企业的扩张和劣质企业的市场化退出，有助于国有经济的战略性布局调整，也有利于通过并购重组提高上市公司收益。

（1）股权分置改革对上市公司的改善
股权分置改革后上市公司全体股东的利益趋同和损益与共；并购能改善上市公司治理结构，提升上市公司质量，增加公司的收藏价值；中小流通股股东还可以享受到由并购带来的溢价。

因此，流通股股东应该关心上市公司的经营与治理，在有关公司并购中充分行使自己的股东权利，积极支持有利于改善公司治理，提升公司的业绩战略性并购。

（2）股权分置改革对公司外部治理进一步完善
股权分置改革后持续推进公司控制权市场等外部治理机制的健全和完善。

由于存在完善，活跃的公司控制权或职业经理人市场，公司的管理层存在时时有可能撤换的压力，这使得管理层只有努力工作尽可能减少在职消费通过良好的业绩记录向股东证明他的尽职尽责。

当前可采取的措施包括：
1.在推进上述国有资产管理体制的改革的同时，进一步推动外资和民间资本通过并购国有股进入上市公司。

2.充分发挥新闻媒介的舆论监管功能，加强社会对公司经营管理与发展战略的约束力量。

3.加快相关法律规范体系的建设，进一步使相关经理者和董事会严格守法，保护投资者合法利益，建立与维护有利于成有效的公司治理机制的有秩序的法律市场与环境。

（3）股权分置改革是促使公司内部治理的主要因素
股权分置改革的目的是要通过市场实现资源的优化配置，进而解决资本市场上由于历史原因所导致的制度缺陷，这本身就隐含着十分明确的经济前提，即认为市场可以通过自身的机制来实现资源优化配置，也就是通过“看不见的手”配置资源，实现资源的最优。

然而，我国处于特征鲜明的转型经济中，根本特征是企业所有权结构上没有达到明晰、完善或者稳定状态，而处于界定和调整过程中，并以市场化为主要发展方向，转型的过程也就是完善治理机制的过程。

因此，解
决股权分置不仅仅是解决市场本身的问题，实际上也是解决公司治理问题的重要前提，为上市公司改善法人治理结构提供了基本的制度保证。

总结
股权分置改革是资本市场的一项完善经济制度和市场运行机制的改革强化对上市公司市场的约束，充分发挥资本市场的功能与作用，还有利于国有企业的改造重组和国有经济布局的战略调整关心到投资者的切身利益和上市公司的长远发展战略还对证券市场的运行起到了一定的影响力。

（一）对市场而言，随着股权分置问题的解决，企业价值将逐步和市价统一，大股东利益也将受股价波动的，与流通股股东利益趋向一致，从而改善公司治理结构。

这对提升上市公司业绩、降低投资者风险将起到非常重要的作用。

促使管理层进一步创造价值；促使公司治理的不断完善；同时，也有利于公司长远发展，使国有股在市场化的动态估值中实现保值增值。

（二）股权分置改革的进行大大降低了企业完善公司治理的成本。

所有权和经营权就会真正清晰到位，股东会、董事会、监事会、管理层也会相互制衡和规范运作，使各股东处于“风险共担、利益共享”的平等局面，形成上市公司法人治理的共同利益基础，对投资决策、日常经营风险控制、激励机制等各方面都会有积极作用。

（三）股权分置问题的逐步解决，虽然不能立刻使中国上市公司的治理实现脱胎换骨的转变及消除股市的所有问题，但是它提供了一种条件，将会推动我国证券市场在后股权分置时代的健康稳定发展，同时在购股权分置时期，还需要针对上市公司新的特点及存在问题，加强配置办法、制度的建设，不断完善我国上市公司的治理结构。

主要参考文献
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