2020年财管精讲3

「行者+飞越计划」提前学讲义之财管篇（3）前情回顾上两节课，我们讨论了一家公司如何测算自己的融资需求以及如何安排资本结构。

那么，本讲中我们将继续深入，一起探讨管理层怎么在眼花缭乱的融资方式中选择最适合自己的一种或几种；而在下一讲我们将切换角度，研究通过各种方式融来的钱怎么花的问题，也就是一家公司的投资决策和对投资标的的价值评估方法。

“2018年5月，天齐锂业进行了一次“蛇吞象”收购，以65美元/股、总交易价款40.66亿美元（签署日汇率折算为人民币258.9亿元）的对价，收购了SQM公司23.77%股权。

加上手续费用等相关费用，并购款项共计42.26亿美元。

国金证券为该次收购的独立财务顾问。

此次收购，天齐锂业自筹资金7.26亿美元，向银团借款35亿美元，杠杆率高达5倍。

截至2017年年底，公司总资产为178.40亿元，收购SQM支付的现金是当时公司总资产的1.46倍。

在35亿美元贷款中，有25亿美元贷款由中信银行成都有限公司牵头的银团提供，另10亿美元由中信银行（国际）有限公司牵头的银团提供，两笔贷款的还款期限均为2020年11月29日。

据了解，天齐锂业证券部人士曾对外表示：“此次募集得到的资金还不足以偿还全部的贷款。

后续我们还会通过其他的融资方式来募集资金。

”此前，天齐锂业还有一次大手笔的收购。

2012年12月25日，天齐锂业宣布定增募资不超过40亿元，用于收购澳大利亚泰利森公司。

泰利森旗下拥有全球第一大锂辉石矿，占全球锂资源约31%的市场份额，也是全球最大的固体锂矿拥有者及供应商。

当年，中国市场的80%锂精矿都由泰利森供应。

天齐锂业当时的总资产只有15.69亿元，因此此次并购被称为是“蛇吞象”。

由于并购赶上了行业的快速增长，公司业绩迎来暴增。

”（中国经济网报道节选）（一）长期债务筹资与普通股筹资相比，债权人资金风险小于股东，债务资本成本低于股权资本成本，且不会分散控制权，但债务筹资需根据约定时间还本付息，从而形成了企业固定的财务负担。

与短期债务筹资相比，可以解决企业长期资金的不足，且归还期长，债务人还债压力或风险相对较小，但筹资成本一般高于短期债务，且常伴随较多限制性条件以保1.长期借款筹资：筹资速度快，借款弹性好，但财务风险较大，限制条件较多。

2.长期债券筹资：筹资规模较大，具有长期性和稳定性，有利于资源优化配置，但发行成本高，信息披露成本高，限制条件多。

（二）普通股筹资与债务筹资相比，没有固定利息负担，没有固定到期日，筹资风险小，能增加公司的信誉且筹资限制较少，但资本成本较高，可能会分散控制权且信息披露成本较高。

1.首次发行：包括公开发行和非公开发行，直接发行和间接发行，有偿增资发行、无偿增资发行和搭配增资发行。

2.配股：当股份公司为增加公司股本而决定发行新的股票时，原普通股股东享有的按其持股数量、以低于市价的某一特定价格优先认购一定数量新发行股票的权利。

“为缓解债务压力，天齐锂业于2019年通过配股募资。

12月25日晚，公司发布公告称，配股认购缴款工作已于前日结束，此次配股完成的有效认购股数达3.35亿股，有效认购资金约29.32亿元，占可配售股份总数比例约97.82%，配股发行成功。

天齐锂业此次配股以股权登记日12月17日收市后公司总股本11.42亿股为基数，按每10股配售3股的比例向全体股东配售，发行价格为8.75元/股，股权登记日收盘价为29.06元/股。

根据方案，天齐锂业本次融资扣除发行费用后的净额，拟全部用于偿还购买智利SQM公司23.77%股权的部分并购贷款。

”（中国经济网报道节选）3.增发新股：分为公开增发和非公开增发。

（三）混合筹资混合筹资，意味着筹资方式中既包含“债”的成分，也包含“股”的成分。

1.优先股筹资：优先股是享有优先权的股票。

优先股的股东对公司资产、利润分配等享有优先权，主要体现为优先分红权和剩余财产优先分配权，但是对公司事务无表决权。

与债券相比，不支付优先股股利不会导致公司破产，优先股也没有到期期限，不需要偿还本金；与普通股相比，发行优先股一般不会稀释股东权益。

但是，优先股股利不可以税前扣除，所以通常被视为固定成本，会增加公司的财务风险，进而增加普通股的成本。

2.附认股权证债券筹资：认股权证是公司向股东发放的一种凭证，授权其持有者在一个特定期间以特定价格购买特定数量的公司股票。

3.可转换债券筹资：可转换债券是债券持有人可按照发行时约定的价格将债券转换成公司的普通股票的债券。

如果债券持有人不想转换，则可以继续持有债券，直到偿还期满时收取本金和利息，或者在流通市场出售变现。

如果持有人看好发债公司股票增值潜力，在宽限期之后可以行使转换权，按照预定转换价格将债券转换成为股票，发债公司不得拒绝。

“腾讯控股有限公司(“腾讯”，香港联交所股票编号：00700)宣布，由腾讯牵头的财团(“财团”)与Vivendi S.A.(VIV.PA，“Vivendi”)今日签署一项股份收购协议，据此，财团将向Vivendi收购环球音乐集团(“UMG”)的10%股权，按企业估值300亿欧元作价(“交易”)。

由腾讯牵头的财团的参与方包括腾讯音乐娱乐集团(“腾讯音乐”，纽约证交所股票代码：TME)及若干全球金融投资者。

在2021年1月15日之前，财团有按上述交易中的相同企业估值收购UMG额外1 0%股权的认股权。

在财团投资UMG的交易完成之前，TME与UMG亦拟订立第二项协议，以授予TME可收购UMG大中华业务少数股权的一项认股权。

是次交易须获得监管机构批准及符合其他惯常完成条件，预期将于2020年上半年底完成。

”（新浪财经报道）这就是接下来我们要研究的两个问题：如何评价投资项目以支持科学决策，以及如何对投资标的进行价值评估以保障投资利益。

四、投资决策——公司业务和价值增长的助推器站在财务管理的角度，我们非常看重公司的投资活动是否能够产生足额回报以及是否能够足够快地带来回报，因此设计了以下一些指标用以评价独立的投资项目：（一）净现值一种观点，净现值（Net Present Value）是一项投资未来现金流入现值与未来现金流出现值的差额；另一种观点，净现值是一项投资所产生的未来现金流的折现值与项目投资成本之间的差值。

通过计算投资项目的净现值，我们可以评价该项目是否能够增加企业价值，选择那些净现值大于零的项目进行投资。

同时，如果投入相同，我们在比较投资项目时，也就有了标准：当然要选择净现值更大的投资项目。

净现值在投资项目评价中具有广泛的适用性，在理论上也比其他方法更完善，但绝对值在比较投资额不同的项目时就会出现一定的局限性。

（二）现值指数为了解决净现值作为绝对数指标难以进行项目间比较的问题，我们设计了与之匹配的相对数指标，现值指数（Present Index或Present Value Index）。

那么，既然净现值有两种观点计算，现值指数也就有了两种计算方式，一种是未来现金流入现值除以未来现金流出现值，另一种是未来现金净流量现值除以原始投资额。

通过计算现值指数，我们可以评价投资的效率，也就是单位投入所带来的回报，选择那些现值指数大于1的项目进行投资。

现值指数作为相对数指标消除了投资额差异的影响，便于比较投资额不同的项目，但却没有消除项目期限的差异，且需要实现估计适当的资本成本作为折现率进行折现。

（三）内含报酬率内含报酬率是当净现值等于零时所用的折现率，它衡量了项目本身的盈利能力，而这一指标我们通常与公司的资本成本进行比较，选择那些内含报酬率大于公司资本成本的项目进行投资，因为这些项目满足了投资的最低报酬率要求。

内含报酬率可以反映项目盈利，作为相对数指标也便于比较，且无需事先估计资本成本用于折现，但如果项目期内的现金净流量正负交替，则会出现多重内含报酬率的情况影响决策。

（四）项目回收期项目回收期，简单理解就是收回项目投资额所需要花费的时间，一般项目回收期越短，风险越低，回收期越长，风险越大。

我们在进行投资时，往往都会预设一个“回本”的期限目标，这也就是我们用项目回收期指标进行决策时的依据。

项目回收期易于理解，可以大致衡量项目的流动性和风险，但是这一指标没有考虑回收期以后的现金流，无法衡量盈利性，容易促使公司接受短期项目，放弃有战略性长期项目。

（五）会计报酬率我们一般用项目的年平均利润除以原始投资额计算会计报酬率。

与项目回收期类似，我们在投资时也会预设对于该项目的盈利期望，这就是我们用会计报酬率指标进行决策时的依据。

会计报酬率可以衡量项目盈利，易于理解，数据容易取得，且考虑了整个项目寿命期的全部利润，便于经理管理业绩预期和项目后评价。

但是，该指标使用账面利润而非现金流量，忽视了折旧对现金流量的影响，且忽视了净利润的时间分布对项目经济价值的影响。

五、价值评估——交易双方建立互信的基石在开始具体介绍价值评估之前，我想先问问你：你真的认为价值评估是必要的吗？想清楚之后，我们再来说如果要做价值评估，我们要解决哪些问题呢？首先，我们得先明确我们要评估的是什么，这一点非常重要，因为它决定了我们之后要考虑的方方面面。

就财务管理这门学科来说，我们主要研究债券、股票、期权和企业的价值评估，并且要区分评估对象，单独讨论。

明确好了评估对象，接下来我们要找一种评估方法了。

在提前学阶段，我们主要来简单认识下收益法和市场法。

收益法是基于现金流量折现模型，而市场法是基于可比交易和可比案例。

我们可以运用这两种方法解决绝大部分估值问题，期权的价值评估除外。

要运用现金流量折现模型进行估值，我们需要明确两个要素：现金流和折现率。

沿着这个思路，大家可以想一想：投资债券、股票和企业，未来分别会产生哪些现金流？我们又分别应当使用什么折现率？要运用市场法进行估值，我们需要找到可比要素。

以企业价值评估为例，我们假设存在一个支配企业市场价值的主要变量，而对于市场价值与该变量的比值，各企业是类似的或可以比较的。

通过大量数据验证，这样的变量我们找到了三个，分别是净利润、净资产和营业收入，企业市场价值与这些变量的比值分别是市盈率、市净率和市销率。

建立在这三个比率的基础上，我们常常使用市盈率模型、市净率模型和市销率模型对企业价值进行评估。

那么，大家可以想一想，这三种模型分别适用于对什么样的企业进行估值呢？价值评估，是财务管理中非常成体系的知识块，需要较多的知识铺垫才能深入理解。

提前学阶段，我们先有个大致认识即可，而我们介绍的基础价值理念对于大家后续透彻理解价值评估的意义和运用将很有帮助。

不着急，我们慢慢来！。