央企重组策略0901

市场校验显示表现最好的股票在三个维度的分布有明显特点：行业分类 +并购属性+标的特点；我们认为最佳选股策略应三维合一：六大行业 + 资产注入型交易 + 实质整合预期标的。
推荐股票：航天动力,中航重机，银河动力，哈飞股份，一汽富维，天 坛生物，常林股份，株冶集团
研究源于数据 研究创造价值
1
宏观背景与整合模式
新三九集团 主导 股改 债务重组 2010.2.24 更名 华润三九 华润医药
67.29%
35 30 25 价 格
沪深300指数与华润三九走势比较
华润三九 沪深300指数 指 数 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0
ST三九
三九医药
20 15 10 5 0
研究源于数据
2009-12-2 2009-12-16
2010-1-14 2010-1-28
2010-2-11 2010-3-4
2010-3-18
2010-4-1 2010-4-16
2010-4-30 2010-5-17
2009-10-21
研究源于数据
研究创造价值
2009-12-30
2010-5-31
2009-8-4
整合传统行业：“淘汰落后产能，进一步将优质 资源向主业集中”; 扶持新兴行业: ”国有资本要进 入代表未来产业发展方向的新领域”
重组格局：“数量减少”与“质量提高”并重
央企间合并再掀高潮，重在“数量 减少”：为达100大限，23家央企年 内将被重组：“规模较小，微利， 应退出市场”的央企将装入中投二 号;产研结合加快 央企内整合重“质量提高”，主 要采用资产注入和并购模式：支 柱行业的央企将注入优质资产： 比如军工，电子，医药，机械等； 产能过剩行业市场化并购为多， 尤其水泥，钢铁，化工，汽车等
央企重组投资策略
—— 宏观背景，市场校验和选股方法 方正证券研究所 王宇琼
2010年8月
1
研究源于数据
研究创造价值
投资摘要
央企重组将在2010年下半年加速进行，央企间重组的模式大多为股权划 拨; 央企内以资产整合为主题，五种常用模式为：定向增发，资产臵换 ，强强合并，以强并弱和产业链整合。这些整合方式在历年市场都产生 了大牛股 通过事件驱动法研究重组对股票最高收益的影响，重组期前后样本的最 高收益相对市场最高收益的超额收益可以反映市场对该股重组的认可程 度.超出的部分越多则潜力越大，我们定义该超额部分为股票的重组潜 力因子。从07年以来完成和正在进行的86个央企重组样本得出，1）从 行业分类看，煤炭，电子，军工，医药，机械和建材六个行业的重组潜 力因子最高；产能过剩行业次之，包括化工，有色，汽车，钢铁等；垄 断行业则表现不佳；2）从重组种类看，资产注入的交易重组潜力因子 最高，并购次之，再次为股权划拨；3）从标的特点看，有实质重组预 期的样本重组潜力因子明显高于无实质重组预期的样本
价格
市场逻辑：每种重组模式都有可能跑赢市场
案例5：强强合并（长安汽车000625) 分析期：2009年11月6日前30个交易日 – 2010年8月10日 （预案公布前停牌30个交易日 - 分析截止日） 期间最高涨幅46.16%，沪深300最高涨幅7.8%，差值38.4%
沪深300指数与长安汽车走势比较 沪深300指数 长安汽车 4800 3800 2800 1800 800
统计日到8 月2 0 日
研究源于数据
研究创造价值
重组格局：“数量减少”与“质量提高”并重
政策环境：相关 辅助措施日益完 善 目标：2010年为 重要的时间节点 思路：重组和调 结构同步
一系列的法规和相关指引的出台大大提高了央企 整合重组的可操作性。如银监会出台并购贷款新 政，证监会出台并购重组新规 2010 年是央企调整到80－100家的最后大限； 2006年即提出三年内央企如做不到行业前三名， 将被国资委强制重组
预案公告家数
重组预案公告家数和沪源自文库300指数走势比较
45 40
沪深300指数 3 天移动平均 (预案公告家数) 6000
5000 35 30 家 数 25 20 15 10 1000 5 0 0 2000 4000 指 3000 数
20 05 2 0 年1 05 月 2 0 年4 0 月 20 5年 05 7月 年 20 10 06 月 2 0 年1 06 月 2 0 年4 0 月 20 6年 06 7月 年 20 10 07 月 2 0 年1 07 月 2 0 年4 0 月 20 7年 07 7月 年 20 10 08 月 2 0 年1 08 月 2 0 年4 0 月 20 8年 08 7月 年 20 10 09 月 2 0 年1 09 月 2 0 年4 0 月 20 9年 09 7月 年 20 10 10 月 2 0 年1 10 月 2 0 年4 10 月 年 7月
2008-8-15
2008-9-19
时间
研究源于数据
研究创造价值
2008-12-5
2009-1-9
价格
4000
80 70 60 50 40 30 20 10 0
1
宏观背景与整合模式
2
央企重组股的市场表现检验 选股逻辑与投资策略 重点板块投资机会综述
3
4
研究源于数据
研究创造价值
校验方法：事件驱动法
事件驱动法：研究央企重组对股票最高收益的影响 如果重组期前后样本的最高收益超出市场的最高收益， 则说明市场认可该重组事件，样本有跑赢市场的潜力； 超出的部分越多，则潜力越大 定义该超额部分为重组潜力因子，通过三种维度考察不 同种类股票的重组潜力因子：行业分类，交易属性和内 在特点，以此探寻重组的市场逻辑
沪深300指数 银河动力
沪深300指数与银河动力走势比较
6500 6000 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500
160 140 120 100 80 60 40 20 0
指数
2009-8-18 2009-9-1
2009-9-15 2009-9-29
2009-11-4 2009-11-18
政策内容
《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》，拉开了央企资产注入 ，整体上市的序幕 《上市公司重大资产重组管理办法》旨在为上市公司并购重组建立良好的法治 和监管环境 中央企业2010年将会将少到80户到100户，并努力培养30-50家有国际竞争力的 大公司大企业集团 国务院30条金融政策明确“支持有条件企业利用资本市场开展兼并重组，促进 上市公司行业整合和产业升级”。 《关于企业重组业务企业所得税处理若干问题的通知》，明确了企业重组所得 税政策。对于为了资源的合理流动而进行的企业重组给予免税待遇， 《关于中央企业国有产权协议转让有关事项的通知》规定中央企业资产重组符 合条件的，由中央企业直接负责批准或依法决定，同时抄报国务院和国资委。 温家宝主持，部署促进企业兼并重组，重点在消除制度障碍，加强政策扶持， 改进相关管理和服务；通过兼并重组促进自主创新，提升企业市场竞争力 起草“支持行业兼并重组”政策，涵盖汽车、钢铁、纺织、装备制造、造船、电 子信息、石化、轻工、有色、建材十个行业，将主要从金融、财税、资源配给 三方面支持大型企业进行兼并重
研究创造价值
市场逻辑：每种重组模式都有可能跑赢市场
案例7：产业链并购（攀钢钒钛 000629) 分析期：2007年11月5日前30个交易日 – 2008年5月17日 （收购协议书提交前的30个交易日 - 国资委批复） 期间最高涨幅27.6%，沪深300最高涨幅6.9%，差值20.7%
沪深300指数与攀钢钢钒走势比较 沪深300指数 攀钢钢钒
20 06 20 1106 10 -1 20 2-1 07 0 20 1-1 07 0 20 207 10 20 3-1 07 0 20 4-1 07 0 20 5-1 07 0 20 6-1 07 0 20 7-1 07 0 20 8-1 07 0 20 -907 10 20 1007 10 20 1107 10 -1 210
研究源于数据
指数
1300 1800 2300 2800 3300 3800 4300 4800 800 沪深300指数 航天晨光 时间
研究创造价值
沪深300指数与航天晨光走势比较
2009-8-21 2009-8-27 2009-9-2 2009-9-8 2009-9-14 2009-9-18 2009-9-24 2009-9-30 2009-10-14 2009-10-20 2009-10-26 2009-10-30 2009-11-5 2009-11-11 2009-11-17 2009-11-23 2009-11-27 2009-12-3 2009-12-9 2009-12-15 2009-12-21 2009-12-25 2009-12-31
2010.6
2010.6
工信部
研究源于数据
研究创造价值
市场见底时，公司重组的热度上升，反弹 期此热度仍有望延续
5月以来，公告增发资产注入的公司持续增多，重组的热情有望延续 市场低迷时，大股东拿资产换股权的意愿增强； 业绩下调的预期下，投资者追捧重组所带来的外延式增长； 而由于预案策划的时滞，增发注资的公司在行情见底回升时明显增多； 目前的市场反弹仍未结束：经济退，政策进，市场处于政策主导的波段期
2
央企重组股的市场表现检验 选股逻辑与投资策略 重点板块投资机会综述
3
4
研究源于数据
研究创造价值
经济转型期，高层对并购重组的重视度 在提高，扶持政策频出
发布 时间
2007.12 2008.4 2008.8 2008.12 2009.5 2010.2
发布 部门
国资委 证监会 国资委 国务院 财政部 国税总局 国资委 国务院常 务会议
2009-9-11 2009-10-9 2009-11-6 2009-12-4 2009-12-31 2010-1-29 2010-4-30 2010-5-28 2010-6-25 2010-7-23 2010-8-16 2010-3-5 2010-4-2
60 50 40 30 20 10 0
指数
时间
研究源于数据
研究创造价值
整合模式：“股权划拨” + “资产整合”
两大整合 进程
股权划拨
整合加深
资产整合
三大整合模式
增发注资 资产注入 资产臵换 央地合作 资产 整合
行政划拨
股权 划拨
强强合并
外延并购
以强并弱
产业链整合
研究源于数据
研究创造价值
市场逻辑：每种重组模式都有可能跑赢市场
案例1：行政划拨（航天晨光000625) 分析期：2009年11月19日 前后30个交易日 （划转协议前后30个交易日） 期间最高涨幅34.9%，沪深300最高涨幅16.4%，差值18.5%
7000 6000 5000
指数
3000 2000 1000 0
2008-6-6
2007-12-14
2008-10-31
2007-6-15
2007-7-20
2007-8-24
2007-9-28
2007-11-9
2008-1-18
2008-2-22
2008-3-28
2008-4-30
2008-7-11
案例3：资产注入（中国船舶 600150) 分析期间：2007年1月24日 – 2007年6月22日 （停牌前的30个交易日 - 证监会批复日） 期间最高涨幅432.86%，沪深300涨幅最高148.5%，差值284.9%
研究源于数据
研究创造价值
市场逻辑：每种重组模式都有可能跑赢市场
案例4：资产臵换（银河动力) 分析期间：2009年9月18日 – 2010年4月16日 （停牌前的30个交易日 - 证监会批复日） 期间最高涨幅156.1%，沪深300最高涨幅3.2%，差值152.9%
0 10 20 30 40 50 60
价格
市场逻辑：每种重组模式都有可能跑赢市场
案例2：央地合作（南风化工000625) 分析期：2007年10月23日前后30个交易日 （划转协议前后30个交易日） 期间最高涨幅54.8%，沪深300最高涨幅9.6%，差值45.2%
研究源于数据
研究创造价值
市场逻辑：每种重组模式都有可能跑赢市场
研究源于数据
研究创造价值
价格
市场逻辑：每种重组模式都有可能跑赢市场
案例6：以强并弱（华润三九000999） 分析期：2006年12月25日前30个交易日 – 2008年1月4日 （收购协议书提交前的30个交易日 - 国资委批复） 期间最高涨幅371.8%，沪深300最高涨幅298.2%，差值73.4%