人民币升值的应对策略分析研究_章晟

2013年9月下 总第297期dio：10.3969/j.issn.1004-8146.2013.9.042

人民币升值的应对策略分析研究

章晟

北京大学经济学院 北京 00871

一、现状与问题

中国经济自改革开放以来经历几十年的发展取得了举世瞩目的成就，但同时也带来诸多由于过程中面临的各种内外压力所采取的无奈及不当的政策选择而导致的经济困境，中国经济发展到今日已陷入多重悖论，而且这些悖论又相互纠缠在一起，使得所面临的多重两难抉择更加投鼠忌器、难上加难。

伴随经济增长的通货膨胀与产能过剩；伴随着外汇储备增长的人民币升值压力和货币超发；从而使得人民币产生对外升值，而对内贬值的价值背离；这对国内经济出现的“宏观热、微观冷；投资热、消费冷；政府热、企业冷；国资热、民资冷”等现象来说更是雪上加霜。

大家知道，对于一国开放经济发展的政策目标是：稳定物价、充分就业、经济增长和国际收支平衡，可现实的中国目前正在逐步进入高通胀和低增长的经济状况。在全球化、国际化的大趋势大背景下，国际收支就变得越来越不可回避的重要问题。它既是一国经济的延伸，也同时反作用于一国经济的进一步发展，而汇率就像一支杠杆撬动着各方的利益。对于中国经济现状，人民币汇率在此中扮演了重要的角色，它对于调节国际收支，引导外汇储备，影响货币供给具有不可替代的作用。

二、原因与分析

国际上对于人民币升值的压力由来已久，且持续不断，这也是中国经济发展的历程中不可回避的现实。而汇率的变动又与诸多因素有关，如：经济增长、国际收支、外汇储备、央行干预、公众预期、货币供应量、利差、通胀因素、热钱流动和美元币值等。因此，我们在研究人民币汇率时也必然要考虑这些因素。

对于人民币汇率，我们可以看到：随着中国经济的发展与增长，长期贸易顺差累积的大量外汇储备，使得外汇与人民币之间的供求关系发生变化，外汇储备增长自然在金融市场上对人民币的需求也随之增加, 在人民币供给不变或供给增幅较小的情况下, 人民币升值的压力就会不断加大；而我国的外汇储备主要又是由货币当局购买并持有，货币当局在购买外汇储备时，投放了大量的人民币，这已经构成了我国基础货币投放的主体部分。而外汇储备的一再增加，导致基础货币投放的大量增加，加剧了通货膨胀的压力。如果国内在配合以利率上升，必将吸引国外“热钱”蜂拥而入，人民币冲抵的结果就是大量资金流入市场，这种由非需求而产生的大量货币供应也必然导致流动性过大。在固定汇率下，外汇占款导致货币供给量上升和升值压力被转化为通涨压力是自然的，而通过发放央行票据来回笼外汇占款的做法不具持久性，也会将导致政府财务负担的上升。如果真的开放人民币自由兑换，人民币资本项目的完全可兑换，其后果将会使人民币的价值评估不可预料，而且不可控，也许是升值，也许有可能贬值，而人民币的突然贬值，对于一心想做空中国的海外资本来说，是希望看有一个类似东南亚金融危机的人民币版，其后果不堪设想。

人民币应何去何从？其实任何一项政策的实施都是一柄“双刃剑“，目前对于人民币升值的利弊讨论也非常充分，虽然观点各异，但“利“与”弊“是共存的。它对我国的经济和政治环境的积极作用与不利影响必将同时存在，中国在一定的国际压力下到底是否应该采取升值举措，根本上取决于国内经济发展的需要、进出口结构状况以及对国际市场商品、货币供求关系的综合判断，和最终希望人民币在国际经济中起到什么作用，处于什么样的地位，中国无须为了取悦他人而调整人民币汇率。我们要在全球化的背景下，在未来一段时期内，对人民币汇率适时做出适当的调整，使汇率水平既能真实反映中国的经济状况，又能避免未来人民币快速升值所带来的负面影响。对于人民币升值的真正价值我们认为是：

● 人民币升值将有助于我国克服目前经济中的失衡问题。实践中单纯用增加货币投放量来缓解人民币升值压力的办法如同饮鸩止渴，具有多方面的负面效应。人民币升值将从根本上释放不断堆积的货币供求与商品供求之间失衡的风险，有利于国内商品市场和货币市场的稳定。

● 在汇率形成机制改革基础上的人民币升值有助于中国经济的进一步开放，加快与世界经济的融合。加入WTO后，国内企业必须积极融入世界经济，参与竞争。立足于经济发展背景上的人民币合理升值既是现实经济情况的真实反映，也表明了中国参与国际经济合作时的负责态度，有助于减少国际贸易摩擦，以及由此而产生的对全球经济增长的内耗。

● 人民币升值有利于人民币的国际化。人民币升值从长期来看，是中国经济实力不断上升、综合国力不断提高的表现。随着中国经济实力的提升，国际社会对人民币的信任会逐步提高。因此人民币升值可以促使人民币成为国际市场中的强势货

币，逐步被国际社会接受。纵观国际货币史，当一国货币在该国经济持续增长的背景下走强时，最终都会国际化，成为国际硬通货。远有英镑、美元为例，近有马克、日元为证。中国在

经历了20多年的改革开放之后，人民币完全具备成为未来世界货币中可与美元、欧元、日元并存的硬通货的可能性。而一旦这种可能成为现实，巨大的国际发行收益将是不言而喻的。

人民币升值是大势所趋，因为经济增长仍是未来中国经济发展的主旋律：无论从何种角度看，经济增长状况始终是决定一国货币价值的根本因素。对于中国的长期战略目标而言，为了在全球经济和金融战略格局中占有更多的主动权，人民币必须稳步升值。不可能指望一个疲软的币种能在不远的将来成为一个世界硬通货币。

三、思路与对策：

面对纷繁复杂国际经济形势，面对其他国家竞相采取量化宽松和贬值的政策，人民币贬值不可取，那如果我们采取升值的态度会是怎样呢？这里尝试着分析一下人民币升值可能产生影响的作用机理：

首先，参考国际收支失衡调节手段之一的弹性法，本币贬值存在着J曲线效应，即本币贬值将先造成收支的恶化；相反，如果人民币升值，在初期将使得我们的国际收支更加有利，整体将呈现如图所示的形态，我们姑且称为“反向J曲线效应”。

我们可以借此机会和过程中，实施一系列对外策略。

这样由于人民币升值，我们在几个市场将产生如下变化：第一、在国际贸易市场上，由于人民币升值我们可以以更便宜的价格买到原来需要更多的人民币才能买到的东西，对于未来适时地实施全球性原材料采购和战略性资产收购的成本更低，有助于国内的产业和企业走出去和实施国际化战略。同时X-M（X为出口，M为进口）当进口M增加，X-M差距将进一步缩小，在不考虑资本流动的情况下，国际贸易将趋于平衡，也将有助于BOP进一步趋于平衡。

第二、在国内商品市场上，由于人民币升值而出口受阻的产品在国内的消化，再加上低价进口产品的输入，在此双重作用下，会使得国内的商品价格出现下降，带动消费需求的增长，有助于经济的恢复。同时政府的开支G在总体不变的情况下，由于采购成本下降，可使得财政盈余增加，而节省下来的资金可以在政府指导下用于新兴战略产业的投资；而且，由于G的成本降低，T也将大于G，这也为未来实施减税政策留出空间，可以进一步刺激经济的增长。

第三，在国内货币市场上，由于人民币升值和央行的外汇管制，对于大量外汇的冲抵所投放的人民币货币量也必然减少，这对我国目前基础货币发行量大导致的流动性泛滥状况下，即便在国内经济转型过程中因“保增长、调结构”而必须要发放的信贷不变，那么由于货币供应相对于货币需求减弱，对通货膨胀也能起到相当的缓解作用。

第四，在国际金融市场：由于人民币升值，我们的外汇储备初期是增加的，即便由于人民币升值而产生的以美元计价的

外汇储备相对人民币而言是减少，但作为目前还是衡量国际货币价值的美元来说并没有减少（假设国际黄金价格稳定时，我们的外汇储备的购买力是保持不变），只有在国际大宗商品价格上涨才会使我们的外汇储备购买力下降，或美国货币的量化宽松才能使我们的储备贬值。而且还能减轻偿还那些以美元等外币计价的国际债务的负担，降低国际融资成本等。

对于由于人民币升值后，根据弹性法原理，经过一定的时间将会产生副作用，这时我们可以在其副作用未产生或即将产生时，继续使人民币升值来冲抵。但是这里我们应看到，如果人民币升值幅度较大，则在发生副作用时，用于冲抵的第二次升值幅度就会较大，这是不利的，如果前期升值幅度相对小，而后期补偿幅度也会相对小。这就要求我们的升值幅度应该尽量地减小，这样我们升值时间延续得就会越长，我们实施对外

策略就越从容。

所以，我们宜采取“稳中有升”的策略，并逐渐配合向“有限浮动”过渡。人民币汇率的适度浮动，整体来说，汇率波动是一种常态，尤其是伴随新型金融危机的出现，外汇市场的交易规模不断扩大，必然导致各种货币的汇率波动的区间增大。扩大人民币浮动范围会缓解升值压力向通涨压力的转换。坚定不移地在保持人民币汇率基本稳定的前提下，加快推进人民币汇率制度的改革、制定和实施具有可操作性的应对措施，使得人民币升值之路减少不必要的副作用，这也是我们的基本思路和对策。我们可以把目前的人民币升值当作我国经济发展与改革的一次契机，充分利用其优势，而控制其冲击。

目前，我们的有利条件是大量的外汇储备，在增强我国的综合国力的同时，它还标志着我国对外支付能力和调节国际收支实力的不断增强，充足的外汇储备不但可以保证我国从容地应对突发金融风险，还可以使中央银行更加有能力有效干预外汇市场, 在支持本币汇率、保持国际收支的基本平衡的政策实施方面更加有效。

针对上述分析我们应同时采取一系列策略和措施，“趋利避害”，综合配套实施，尽可能地利用有利时机和条件，减少副作用和损失，提高人民币升值的效果，还要从以下几个方面来进行配合应对：

● 利用金融工具进行避险：在现有的国际贸易中，充分利用汇率避险产品，规避由于汇率波动而产生的不必要的损失。我国金融机构所提供的避险工具应在目前的远期结售汇业务、结构性结汇业务、择期交易、货币掉期的基础上，进一步完善产品结构，提高设计水平、合理收费标准等，同时金融机构也应适应人民币汇率浮动的需要，尽快向企业客户设计和推出更多合适的避险品种。企业也要适时调整市场策略，考虑匹配资产与负债的期限和货币结构；正确选择计价货币、收付汇和结算方；改用非美元货币结算等可供运用的手段。

● 减缓国际上对于人民币的升值压力：我们要深入研究未来世界主要货币的变动趋势，根据我们的进口规模，适时调整

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