基于企业生命周期的独角兽企业价值评估问题浅析

基于企业生命周期的独角兽企业价值评估问题浅析

作者：张昕

来源：《全国流通经济》2020年第21期

摘要：随着我国新经济的不断发展，以创新为代表的独角兽企业异军突起，引起了全球范围内的广泛关注。独角兽企业的独特特征导致传统评估方法在运用时存在困难。因此，本文在了解独角兽企业价值评估研究现状的基础上，提出结合生命周期理论对独角兽企业进行估值，通过分析处于各生命阶段独角兽企业的特点，展开对独角兽企业各生命阶段价值评估的研究。

关键词：独角兽企业;价值评估;生命周期理论

中图分类号：F275 ;文献识别码：A ;文章编号：2096-3157（2020）21-0097-02

一、引言

“独角兽”是古代神话传说中对某种稀有生物的称号，这一概念在2013年被美国著名风险投资人Alieen Lee提出，用来指代那些发展迅速、数量稀少、受投资者追捧的初创企业。独角兽企业的界定标准为成立时间在十年以内，估值超过10亿美元的创业公司。另外，估值超过100亿美元的企业被称为“超级独角兽”或“十角兽”。独角兽企业凭借其高成长性、高爆发性等特点被广为传播并引起了全球范围内的广泛关注。国家也通过《新兴及创新产业公司上市制度咨询文件》和《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》等政策文件释放了对独角兽企业的利好。

政府政策的支持和引导让投资者看到了独角兽企业的投资价值，但是人们对独角兽企业的过度追捧，导致独角兽企业价值评估泡沫严重。另外，通过阅读大量文献发现罕有国内外学者将生命周期理论与独角兽企业价值评估相结合进行研究。因此，通过生命周期理论研究不同阶段独角兽企业价值，有利于提高独角兽企业价值评估的准确性，有利于投资者作出正确的投资决策，还能够丰富独角兽企业价值评估的相关理论研究。

二、研究现状

通过阅读大量文献发现，目前对独角兽企业价值估值进行研究的文献较少。吕梅萌等（2019）通过对基本评估方法的比较并结合独角兽企业的特点认为收益法可作为独角兽企业估值的方法。使用收益法确定独角兽企业价值时涉及预期收益、折现率以及收益年限，这三个指标的确定需要考虑行业影响、独角兽企业自身特点，还需要重点将企业的文化和架构纳入考虑

范围。程文章（2019）以小米集团为例展开了对独角兽企业价值评估的研究，认为在以互联网为背景的时代，资本市场关注的就是用户价值;所以，梅特卡夫估值模型不仅适用于互联网企业估值，也同样适用于独角兽企业估值。然而，其他学者有着不同的观点，他们提出独角兽企业之间具有一定差异性，在评估时需要综合考虑其他因素。宋立丰等（2019）学者认为不同独角兽企业之间在媒体报道、类型发展、血统、制度创业、社群存在一定差异;所以他们构建了独角兽企业之间估值比较调整分析框架，认为在对独角兽企业估值时，需要在传统估值方法的基础之上进行更新和补充，让估值结果更具有科学性和合理性。李真真（2019）以掌阅科技企业为例使用实物期权法进行价值评估，但她发现掌阅科技处于快速成长阶段，该方法对处于其他生命阶段的独角兽企业估值未必适用。

上述文献均从理论层面对独角兽企业价值评估展开了研究，部分文献仅对价值影响因素进行分析和改进，鲜有文献对独角兽企业价值评估方法展开系统的研究。独角兽企业的发展存在不同的生命阶段，处于不同生命阶段的独角兽企业的估值不相同。因此，为保证估值过程的科学性和结果的准确性，可以将企业生命周期理论与独角兽企业价值评估相结合，通过对独角兽企业所处的生命阶段特点进行分析，为其寻找合适的估值方法。

三、基于企业生命周期的独角兽企业价值评估方法选择

任何事物的发展都存在着生命周期，企业也不例外。企业生命周期是企业发展与成长的动态轨迹，揭示着不同生命阶段企业的特征与规律。典型的企业生命周期可以划分为五个阶段：种子期、初创期、成长期、成熟期、衰退期。由于不同生命阶段独角兽企业的特点和价值影响因素不同，所以在进行企业价值评估时选择的方法也不相同。

1.种子期特点及评估方法的选择

（1）种子期独角兽企业的特点。一是企业处于明显亏损状态。种子期是独角兽企业进行创新性研究探索的投入阶段，从严格意义上讲，此时还不应该称之为真正的企业。该阶段需要创业者为产品研发、技术创新、人才引进投入大量资金，其产品还处于开发阶段，难以被消费者熟知。在此过程中，没有营业收入和现金流入，只有产品开发和工资薪酬等各项费用，导致在种子期阶段的独角兽企业处于明显亏损的状态。二是风险较大，未来具有很强的不确定性。独角兽企业在种子期面临相当高的产品开发风险和技术风险。左庆乐（2004）指出，从创意开始提出到形成具有一定商业前景项目的成功率仅占5%左右，企业发展前景面临很强的不确定性，但若能够在该阶段规避风险的产生，可以为后期企业的发展奠定坚实的基础。

（2）种子期独角兽企业价值评估方法的选择。基于以上分析认为，种子期独角兽企业风险较大，未来具有很强的不确定性，无法准确预测未来前景。我们发现，处于种子期的独角兽企业的高风险和高不确定性符合期权定价法的应用条件。实物期权法是用于评估企业未来成长机会价值的一种方法，并且该方法不需要提供历史数据，无需对未来现金流精准预测，在评估

时可以将其作为扩张期权，利用Black-Scholes期权定价模型计算期权价值，得到的结果就是该阶段独角兽企业的价值。

2.初创期特点及评估方法的选择

（1）初创期獨角兽企业的特点。一是资金需求巨大。该阶段是种子期的创意灵感转化为初创期具体的产品形态，独角兽企业需要考虑投入大量资金用于厂房建造、购买生产设备、原料和开拓市场销售渠道，并需要开始着手完成样品开发工作并对企业的经营进行规划。巨大的资金投入是初创期独角兽企业可持续发展的保障，也是未来实现盈利的必经之路。二是面临较高的经营风险。这一时期，独角兽企业已经完成了产品和技术的研发，需要将试生产的产品拿到市场接受市场的检验。然而，该产品或成果很大程度上会因为技术落后、相似产品的出现等原因导致企业面临较高的经营风险，还会因为消费者偏好的改变导致市场风险提高。

（2）初创期独角兽企业价值评估方法的选择。初创期独角兽企业在厂房建造、购买生产设备、产品生产等过程中投入了大量的沉没成本，但此时独角兽企业商业前景并不明朗，无法判断资金投入是否会获得回报。处于初创期的企业，在试生产产品进行推广的过程中会提高企业的营业收入，但是由于该阶段面临巨大的经营风险和销售费用的提高，无法实现盈利。初创期和种子期具有一定相似之处，期权项目繁多，风险性较强，企业未来收益无法进行准确预测，所以期权定价法比较适用于对初创期独角兽企业价值进行评估。

3.成长期特点及评估方法的选择

（1）成长期独角兽企业的特点。一是企业面临的风险降低。经历了艰难的种子期和初创期铺垫后，处于成长期的独角兽企业生产的产品或成果能够得到消费者认可，在市场中有一定的知名度，具备了一定的市场基础，企业面临的经营风险和技术风险相对前期有所弱化。该阶段产品市场竞争加剧，企业仍应该以谨慎的态度面对市场竞争，提高产品的竞争力和企业创新能力。二是拥有较强的获利能力。成长期是独角兽企业高速发展的黄金时期。基于良好的市场基础以及企业内部完善的管理制度，企业已经形成了一个有机系统。该阶段产品的销售量节节增长，市场占有率的不断扩张，企业的利润迅速增长，表现出较强的获利能力。

（2）成长期独角兽企业价值评估方法的选择。该阶段独角兽企业的市场份额迅速扩张，销售额增长率提高，企业进入高速发展状态。这一阶段面临两个主要目标，一是提高现有产品的销售量实现企业稳定发展，二是开发新产品应对消费者偏好的变化以及市场竞争。两个目标分别对应企业的现有获利能力和潜在获利能力，使用单一估值方法进行评估会让评估结果有失偏颇。根据二者的特点可以使用现金流折现法对现有获利机会评估，使用期权定价法对潜在获利机会评估，这样有助于提高估值结果的准确性。

4.成熟期特点及评估方法的选择