第6章证券投资对象分析

② 修正后附息债券的定价公式为：
P C C C V
1r w 1r 1w
1r nw1
n
P 1r 1r t1
C
t w1
V
n w1
其中： Ｐ表示债券价格，Ｃ表示各期利息， Ｖ表示债券面值或到期价值，ｒ表示必要 到期收益率，ｎ表示债券付息期数。
3.债券定价方法的应用
基本方法：收入资本化定价方法 （1）净现值法：估算内在价值，与市场
t
得出：
P
n
t 1
D0 1 1 r
g
t
t
如果gr 且 D00 , 当n→∞时
多项式是发散的,即现值不存在
当gr时,
P
D0
1 1
g r
1 g 1r
2
2
1 g 1r
n
n
在等式两边同时乘以 11,gr则有:
1
1
r g
P
D0
1
1 1
g r
1 g 1r
2
2
（四）影响债券价格的主要因素
1.市场利率 2.债券市场的供求关系 3.社会经济发展状况 4.财政收支状况 5.货币政策 6.国际间利差和汇率的影响
（五）债券市场价格分析
1.债券发行价格分析 （1）市场利率不变（平价发行） 例：债券面值为1000元，息票利率８％，期限
为10年，市场利率为８％。其发行价为：
穆迪公司
Aaa Aa A Baa Ba B Caa Ca C
高安全性 投资级 未达标准
投机级
四、利率的期限结构
（一）利率期限结构的意义 利率期限结构是指不同期限债券利
率之间的关系。 收益率曲线是用以描述某一特定时
点上同类债券的期限与到期收益率之 间关系的曲线。
（二）收益率曲线的类型
1.正收益率曲线 2.反收益率曲线 3.平收益曲线 4.拱型收益率曲线
2.票面利率、到期收益率和债券价格 （1）必要收益率变化条件下，债券票面利率
和价格的关系 当市场收益率变化时，针对变化了
的必要收益率，债券价格是对投资者进 行补偿的唯一可变的量。 债券平价 债券折价 债券溢价
（2）必要收益率变动条件下，债券价格变动 的特征
债券的凸性决定了在收益率变动幅度很小时债券价 格变动的幅度是对称的；在收益率变化幅度较大时， 债券价格的变动是非对称的。
以面值出售的债券报价为100
以折价出售的债券报价小于100
以溢价出售的债券报价大于100
例：百分比报价为98，转化为小数形式为 0.98，面值为1000元的债券，实际价格为 980元。
（2）全价交易和净价交易
全价交易：债券价格是含息价格。由于应 计利息随时间推移不断变化使债券价格发生 变动，无法反映市场利率变动对债券价格产 生的影响。
第6章 证券投资对象分析
第一节 债券分析
一、债券投资分析
（一）中央政府债券和政府机构债券分析
债券规模分析
国债发行额
1.国债依存度=
×100%
财政支出
国债发行额
2.国债负债率=
×100%
国民生产总值
当年还本付息额
3.还债比率=
×100%
财政支出
未清偿债务 4.人均债务=
人口数
当年财政赤字
5.赤字率=
净价交易：债券价格不含应计利息。债券 价格准确反映市场利率变动及其对债券价格 的影响，有利于投资者的投资判断。
净价价格 = 全价价格 - 应计利息
（3）应计利息的计算 债券的应计利息从上一利息支付日（含） 开始到起息日（不含）内累加计算。 以交割日计算应计利息 应计利息 = 债券票面利息 × 前一个利 息支付日至交割日的天数/两次付息间隔 天数
p
10 1000 8% t1 (1 8%)t
1000 (1 8%)10
1000 元
（2）市场利率上升（折价发行） 当市场利率为９％时，其发行价为：
p 1000 8% 1000 8% 1000 8% 1000 935 .82元
(1 9%) (1 9%)2
(1 9%)10 (1 9%)10
＝2688万元÷640万元＝4.２倍
用累积折扣法计算： ①不动产抵押债券的利息抵补比例:税前盈利
÷不动产抵押债券利息＝2688万元÷300万元 ＝8.96倍 ②无抵押债券的利息抵补比例:税前盈利 ÷（不动产抵押债券利息＋无抵押债券利息） ＝2688万元÷(300万元＋220万元)＝5.17倍 ③次级无抵押债券的利息抵补比例:税前盈利 ÷利息总额＝2688万元÷（300万元＋220万 元＋120万元）＝4.2倍
设： 每年的股息不变，即Ｄ１＝Ｄ２＝…＝
Ｄｎ，贴现率不变，即, r1 r2 ,投 r资n 者持有
期为永久，即ｎ→∞，则：
P
D
1 r
D
1r
2
D
1r
3
D
1r
F
1r
因为，r＞０，所以，１＋r＞１，当ｎ→∞时， →０，FＰ可视为各期股利现值之和。
1 r
P
D
1 r
1C 2 1 r t
V 1 r
2 n
2
2
2.累息债券的定价模型
p
V (1 in) (1 r)n
3.零息债券定价模型
P
V
1 r n
（三）债券价格波动的特征 1.债券价格与到期收益率的关系 债券的市场价格与到期收益率呈 反向变动关系，并呈凸性的曲线，称 为凸性。 给定收益率变动，当市场收益率 水平较低时，债券价格变动幅度大； 市场收益率水平较高时，债券价格变 动幅度小。
D
1r
2
D
1r
3
D
1r
D
1
1
1 r 1 r
11rΒιβλιοθήκη 211r1
P
1
D r
1
1 1 1
r
D 1 1r r 1 r
D 1r 1r r
D r
2.不变增长模型
设：股利永远按不变的增长率（g）增长
则：Dt=Dt-1（1+g） =DO（1+g）t
将上式置换入方程：
n
P t
Dt 1r
（4）利息支付日之间交易价格的确定 第一，计算应计天数 实际天数/实际天数； 实际天数/365； 实际天数/360； 30/360，其中，30/360是假定每月的天 数为30天，一年为360天
第二，计算期间的现金流现值 在两次付息日之间交易，债券的定价公
式修正如下： ① 计算比例系数（W）：
W = 交割日到下一期付息日之间的天数/ 两次付息间隔天数
二、债券价格分析
（一）债券价格决定 1.预期现金流量 2.必要到期收益率 3.债券期限
（二）债券的定价模型 1.息票债券定价模型
n
p
CV
t1 (1 r)t (1 r)n
其中：P——债券价格 V——债券面值 r——到期收益率 n——债券期限 C——年付利息
息票债券的价格模型（半年付息）
P
2n t 1
价格比较 （2）内部收益率法：估算实际到期收益
率，与合理到期收 益率比较
例：某附息债券票面金额为1000元，票面利率 为6%，期限为3年。该债券的现行市场价格为 900元，投资者认为它的必要收益率为9%。 该债券是否值得以当前价格投资？
方法一：计算债券内在价值、比较内在价值与
市场价格
V
60 1 0.09
×100%
当年财政支出
（二）地方政府债券
特点：本金安全、收益稳定、税收优惠。 信用和流通性不及中央政府债券。
基本种类： 一般责任债券:用于无盈利的公共项目 收益担保债券:用于特定的公用事业项目
地方政府债券分析
1.地方经济发展水平和经济结构 2.地方政府财政收支状况 3.地方政府的偿债能力 4.人口增长对地方政府还债能力的影响
V T
V
T
1
1r
T
r
DT 1 g 1r
T
加总这两部分现值，即为股票的内在价值。
P
V
V V
T
T
T
t
1
Dt 1r
t
r
DT 1 g 1r
T
4.股利贴现模型的应用
例：某公司2006年的每股收益为4.24元，其 中50%的收益将用于派发股息，并且预计 未来的股息将长期保持稳定。公司的β值是 0.85，同期股价综合指数的溢价收益率为 7%，国库券利率为3.5%。公司股票当前的 市场价格为35元。
3.必要收益率不变的条件下，债券价格与期限
的关系
如果债券的收益率在整个有效期内不变，则 折价或溢价的大小将随到期日的临近
而逐渐减少，直至到期日时价格等于债券面额。
债券价格的变化速度随着到期日的接近而逐 渐减少，直至趋近于零。
若两种债券的其他条件相同，当必要收益率 变动时，则期限较长的债券折价或溢价较大， 债券价格对市场利率变化较敏感 。
我国国债净价报价，以实际天数/365计算应 付利息天数
应计利息额=票面年利息/365×已计息天数 净价+应计利息=全价
例：某投资者在2005年10月13日以107.70 元的价格买入696国债,票面利率11.83%。 则: 应计利息=11.83/365×121=3.9217元 全价=107.70+3.9217=111.622元
60 (1 0.09)2
1060 (1 0.09)3
924 .08元
净现值（NPV）=V-P=924.08-900=24.08元
说明该债券价格低估。
方法二: 比较债券实际到期收益率和必要的合
理到期收益率
求解:
900
60 1 r